市场调整怎么看，后续市场如何演绎？

本期作者：

张夏 招商证券首席策略分析师 S1090513080006

资料来源：Wind，招商证券

1. 前期股票涨幅较大，年底有落袋为安的要求

虽然对于近期市场下跌，市场有很多解释，但是其中一个重要原因是因为前期上涨之后，近期赚钱效应开始逐渐消退，年底有落袋为安的需求。

9月23日至11月22日两个月时间，指数涨幅普遍超过20%，这在A股还是非常难得的短期涨幅。短期上涨后，由于前三年市场整体表现不佳，投资对于A股盈利持续性的信心一定是需要更长时间恢复的。因此，部分投资者会在年底盈利后落袋为安，这是人之常情。

资料来源：Wind，招商证券

在9月底十月初市场大涨后，ETF流入速度先行放缓，而在11月中旬开始，融资余额流入也趋缓。

资料来源：Wind，招商证券

这种调整在历史上A股大级别行情的演绎过程中是很常见的现象。此前我们分析过A股五年左右的政策周期，市场在资本市场政策发力和财政货币政策发力后会迎来中期拐点，市场在见底时会迎来放量大涨，但是并不意味着行情会一马平川涨上去。

在放量大涨后，总会跟随一波明显的调整，这种调整往往会持续到当年年底，年底调整可能会更加明显，而开年后，市场将会进入到一波更加绵长的主升浪。

1999年519行情后，7月开始调整，11-12月调整幅度比较大，2000初回到上行周期。

2. 前期主要是政策频发驱动，目前缺乏催化剂，12月上旬后，又开始进入下一波重大会议高峰期

本轮市场大涨始于9月24日，“一行一会一局”召开新闻发布会公布重要的支持资本市场的政策和货币工具之后；加速于9月26日政治局会议定调经济政策发力，在后续各新闻发布会后逐渐趋于震荡，而在11月8日人大常委会宣布大规模化债计划后，政策的发布高峰期阶段性告一段落。

由于本轮行情很大程度源自于政策催化，在政策真空期出现后，市场缺乏新的催化剂，因此部分投资者选择离场观望。

下一轮大的政策高峰期将会从12月上旬的政治局会议讨论经济，到月中的中央经济工作会议，再到明年的两会。下一轮政策高峰来临前，投资者又会开始有新的政策期待。

3. 今年业绩不甚理想，年底业绩披露期有业绩压力，中小风格尤其承压

今年前三季度上市公司业绩分化加大，整体增速承压，前三季度非金融口径上市公司盈利增速回落至-7.6%，目前来看四季度经济数据有所改善，但是改善幅度不大。

此前市场主要依靠信心的修复和增量资金，对于业绩的相对疲弱先暂时不予关注。但是当年底全年业绩即将披露，投资者不得不回归到业绩层面，就可能会产生业绩表现与股价涨幅不符的直观感受。

在年底到明年一月披露业绩预告的阶段，部分投资者可能会因为业绩不达预期或者下修预期而抛售股票，这种情况在中小风格出现的概率更大，例如中证2000指数。

中证2000指数十年横向震荡，体现为波动性而非趋势性，而这个指数在每年12月至次年一月，通常都会有较大幅度的调整。而12月至次年一月往往就是逐渐进入业绩预告的披露高峰期。

当然，当业绩披露期结束后，无论业绩多么低于预期，投资者总是会对次年的业绩信心满满或者没有了业绩披露的束缚之后，在次年春节前后，又往往出现较大幅度的反弹。

资料来源：Wind，招商证券

4. 近期全球地缘政治格局有反复，有冲突加剧的态势

近期，全球地缘政治格局升级，俄罗斯军事行动升级：俄罗斯于最近加强了对乌克兰的导弹攻击。

根据媒体报道称，俄罗斯新型中程导弹已经投入使用，宣称其技术装备能力超越美国的防御能力。据参考消息，俄罗斯对新型中程导弹“榛树”进行了实战测试，打击了位于第聂伯彼得罗夫斯克的乌克兰军工设施。

参考消息援引朝中社11月23日报道，朝鲜国防省新闻室长23日发表谈话，强烈要求美国及其盟国停止挑衅性敌对行动，防止军事对峙演变成实际性武装冲突。同时，朝鲜军队表示已做好完全战备姿态，将严密注视美国及其盟国的军事动态，并在必要时采取实际行动以遏制危险并完成国家军事战略目的。

俄乌，朝韩的军事冲突升级或者局势恶化虽然对A股没有直接影响，但是在市场前期大涨后，这种事件也会一定程度降低投资者风险偏好。

5. 近期美元指数和美债收益率走势偏强，外资存在流出压力

资料来源：Wind，招商证券

当前外资对A股的影响力已经远远不如前几年，但是，外资的边际变化仍然会对A股产生影响，除此之外，全球交易的中国资产表现也会间接影响A股的情绪。

资料来源：Wind，招商证券

首先明确一点，当前行情大级别的上行正在演化过程中，目前正处在大涨之后消化获利盘所带来的调整期。

我们在此前提出了经济和资本市场运行中的五年政策周期，以货币政策和经济稳增长政策为例，若这些政策得到有效实施并直接促进经济发展，一个显著的标志便是M1增速的明显回升。

通过观察历史数据，我们可以发现，这些拐点分别出现在1999年年初、2015年年底、2008年年底至2009年年初、2014年年中以及2019年年初。此后行情的展开呈现“放量大涨——阶段性缩量调整——持续性更强的主升浪”的三阶段特征。

而2024年9月之后财政政策、货币政策以及资本市场改革政策的共振发力，也完全符合历史五年周期规律特征，而过去也发生了放量大涨以及已经开启的缩量调整，那么接下来最重要的问题就是：

“如何考虑下一个阶段的加仓时间节点和方向？”

首先，利用政策预热期建仓。

当前的经济数据有所改善，但是需要政策进一步的强化，那么对于明年经济政策的定调会在12月中的中央经济工作会议定调，由于目前对于经济工作的定调是“切实增强做好经济工作的责任感和紧迫感”，那么仍然可以期待中央经济工作会议对于明年的政策定调或更加积极。

因此12月初开始，就可以进入交易中央经济工作会议的时间窗口，由于这个会议更加偏经济，我们可以考虑加仓的方向是与稳增长相关，例如地产及地产链；除此之外，对于明年的经济工作会议，可能会针对消费扩内需，产能冗余行业的供给侧改革措施，进一步提振新质生产力相关措施等。针对相关的政策，投资者也可以预期并找到相应的投资机会。

其次，利用业绩披露期效应建仓。

每年年底到次年1月，如果当年业绩承压，那么股价整体也可能会相应的承压，尤其针对产业空间大，但是短期缺乏业绩支撑的板块和个股。当然，一旦过了业绩披露期，到一月中下旬，投资者又可以根据政策导向，产业趋势等因素选择合适的加仓板块。

此时，空间大，政策支持，有技术进步催化的方向就是加仓的方向，本次首选考虑AI+（AI硬件和应用的加速落地），其次安全相关（军工信创自主可控产业链），最后医疗医药，简称“智安医”。

从行业和风格配置角度考虑，我们判断，在前期中小风格占优之后，随着中小风格补涨到位，交投占比出现较高的情况，并且此前大家预期的并购可能会随着IPO节奏的逐渐恢复有所弱化，中小风格继续进一步占优的概率降低。

后续，随着化债政策顺利落地、四季度进入业绩修正和年底估值切换的阶段、ETF目前已经逐渐深入人心、中证A500进入批量建仓期，偏蓝筹风格的指数有望获得更加正面的支撑。

• 汽车（汽车零部件、乘用车）
• 家电（白电、厨卫电器等）
• 商贸零售、机械设备（自动化设备）
• 电子（消费电子、半导体）

• 基础化工（化学制品）

特别提示：

本篇文章摘录于2024年11月23日公开发布的研究报告《市场调整怎么看，后续市场如何演绎？——A股投资策略周报（1123）》，完整内容以研究报告为准。

风险提示：

经济数据不及预期，海外政策超预期收紧。