本期作者：
招商证券基金投顾团队
华蕴琪：S1090620090045
王家祺：S1090618070016
张 咪：S1090618010011
联系人
于 泽：S1090122080122
8月国际股市大多修复，但国内股债均出现了缩量下调，我们如何看待这一现象？
展望9月，各类资产的机会和风险在哪里？
01
大类资产配置建议
维持对A股、港股、黄金的中高评级。
1.如何看待股债市场缩量调整？
1）8月以来A股、转债、纯债市场均出现了缩量调整情况，其背后的原因不尽相同，但在流动性负反馈的情况下又相互影响，放大了情绪影响和机构抛售压力。
A股市场：经济基本面修复慢于预期，增量资金匮乏，市场情绪偏低。
转债市场：“国九条”之后中小市值风格承压，近期广汇转债退市、岭南转债违约等事件扩大了市场对信用风险的担忧。
纯债市场：前期涨幅较大，央行监管，资金面阶段性收敛等。
2）后市怎么看？
权益市场：基本面修复仍缓慢，但流动性有改善预期，估值有望逐渐修复。
内部经济基本面和外部流动性的掣肘是A股市场近三年震荡调整的核心因素，近期经济数据显示基本面修复仍然偏慢，但随着美联储政策拐点的临近以及人民币贬值压力的缓解，流动性改善预期逐渐增强。
从历史上来看，基本面支撑不强但流动性宽松的环境下，权益市场仍有反弹行情的可能。
纯债：短期交易缩量主要受央行调控影响，预计债券收益率仍然将延续震荡并逐渐下移的趋势。
央行宣布8月份在二级市场“买短卖长”且净买入1000亿元国债，预计今后将成为常规性货币政策工具。
截至8月末，商业银行二级资本债、中短期票据、城投债、企业债等AA+及以上券种的信用利差较7月底、8月初低点普遍回升了10-15BP，市场估值风险有所释放。
从中长期视角来看，经济基本面支撑和美联储降息后货币政策空间打开的预判不变。
▍图1：A股市场单日成交额降至4000-5000亿元
数据来源：Wind，招商证券金融产品部
▍图2：转债市场单日成交额回落至300-500亿元，较7月份日均成交额缩水近三分之一
数据来源：Wind，招商证券金融产品部
▍图3：10年期、30年期国债活跃券单日成交笔数降至200-300笔/天，较7月日均缩水60%到70%
数据来源：Wind，招商证券金融产品部
2.其他大类资产
1）港股：短期流动性将继续改善，长期趋势等待国内基本面企稳回升
国内经济基本面探底，流动性将继续改善。
8月国内工业品价格继续走弱，新房成交延续疲软，制造业PMI偏弱，出口分项有韧性但后续可能跟随外需走弱。央行表示存贷利率下行存在约束，但降准有进一步空间。待9月美联储开启降息周期后，国内货币政策有望进一步宽松。
港股短期或受海外波动影响，但中长期仍待国内基本面信号指引。
美国衰退担忧再起，日本央行再度提及加息，海外市场波动加大。短期来看，海外市场对港股有所扰动；但中期来看，若国内基本面或政策面出现积极信号，港股向上弹性较强。
2）美股：经济末期美股波动较大
美国经济持续放缓。
美国ISM制造业PMI持续放缓，新订单分项下滑；服务业PMI仍有韧性。就业端，JPLT新增招聘岗位、ADP新增就业均放缓，此外非农新增就业不及预期，且上月非农就业再度下修。
衰退担忧再起，经济末期风险资产波动较大。
就业走弱、制造业PMI不及预期等经济数据加剧市场对美国衰退的担忧，此外美联储官员的发声并未给出9月大幅降息的明确信号，上周五美股出现回调。经济周期末期，衰退预期与软着陆预期反复出现，风险资产波动较大。我们认为，中长期来看，美联储托底（Fed Put）仍存，美国经济和风险资产有望跟随降息逐渐修复。
3）原油：需求疲软主导油价走势
需求端，美国就业疲软增加市场衰退担忧，中国需求持续疲软，此外夏季消费旺季进入尾声，原油需求逐渐走弱。
供给端，OPEC+延长减产协议至12月，以期提振油价，但收效甚微。整体来看，需求端主导中期油价走势，油价逐渐探底，而后跟随全球需求企稳回升。
4）黄金：维持逢低布局的观点
美国制造业景气度及就业持续放缓，市场9月降息50BP的预期上升，关注本周CPI通胀数据对降息节奏的指引。
根据历史数据来看，降息前黄金涨势显著，维持我们对金价的判断：若美国经济软着陆，则金价大概率在温和降息中震荡上行；若发生非线性衰退，金价大概率先跟随商品下跌，而后在大幅降息后大涨，因此，黄金仍适合逢低配置。
▍表 1：大类资产投资价值评级表
注：影响因素变化中，“↑”表示该项因素对该资产有利好变化，“↓”表示该项因素对该资产有利空变化，“—”表示该项因素近期无明显变化或者内部多空变化大体抵消。
数据来源：招商证券金融产品部
02
行业配置建议
以低估值红利为底仓，逐步寻求消费服务与成长的布局机会。
考虑到当前宏观经济数据表现疲弱，且三四季度海外政治周期或有波动，我们认为红利类行业中低估值、业绩向好的领域如银行、公用事业等仍有配置价值；但同时也应看到，随着中报披露期结束、美联储进一步明确降息，行业风格从红利向消费、成长的再平衡窗口亦有望逐步打开，中下游行业中，业绩或业绩预期向好、公募基金持仓水位整体不高，且受到政策支持的细分领域，如食品饮料、家用电器、科技硬件、医药、新能源汽车、机械设备、国防军工等，可逐步逢低增配。
从中报业绩看，上述行业亦多数表现向好。
消费中，食品饮料、家电中报归母净利实现14%、8%的正增长；科技成长中，代表科技硬件的电子、通信归母净利增速为86%、7%；现代服务中，公用事业、交通运输归母净利增速为17%、11%；金融地产中，银行实现正增长，非银金融为小幅负增长，且均较一季报改善。
这些行业中报增速在全行业中排名整体较为靠前。
制造业中，机械设备、电力设备、军工业绩增速虽然整体处于低位，但设备更新、消费品以旧换新、新质生产力、低空经济等产业政策支撑力度较强，业绩预期有所改善。
▍表 2：行业投资价值评级表
数据来源：招商证券金融产品部
03
产品配置建议
1、权益基金
上周下半周，市场疑似出现了风格反转，具体体现在银行板块的大跌，以及各种前期下跌较多的成长板块反弹。
但是，最新披露的PMI数据显示我国的经济修复进度仍较缓慢，在实际的重磅政策出台与真实经济数据好转前，我们仍然建议均衡配置，控制仓位，偏重红利价值风格的产品。
2、固收类基金
债市的阶段性回调或许已经结束，接下来可以继续采用票息策略，以持有为主。
对于利率的波动范围，我们维持之前的观点，可能10年期国债在2.1%~2.25%，可基于此适度做些止盈或加仓，其余时间耐心持有。
对于具体品种，近期央行下场购买1000亿短期债券，传递了较强的政策信号，继续关注中短债品种。
另外，可转债市场上周迎来反弹，我们在上期周报也提示了相关的超跌机会，目前多数可转债仍然处于高赔率的状态，可以继续保持关注。
3、QDII基金
持续关注美联储降息预期下的黄金、美债基金的投资机会。
风险提示：
请投资者选择符合风险承受能力，投资目标的产品。投资者在接受基金投顾服务时应仔细阅读基金投顾业务风险揭示书，了解基金投顾业务各项风险。投资有风险，入市需谨慎。
