基金投顾之声丨 等待基本面数据明朗

本期作者：

招商证券基金投顾团队

王家祺：S1090618070016

华蕴琪：S1090620090045

张　咪：S1090618010011

联系人

于　泽：S1090122080122

大类资产配置建议

本期我们维持对A股、港股、黄金的中高评级。

1. A股：政策底、估值底、市场情绪底已过，等待基本面底部逐渐构筑

从长期视角来看，A股市场的底部可能在逐渐构筑或者已经筑底。在三年调整期之后，A股市场已经先后经历了政策底（去年7月中央政治局会议）、估值与市场情绪底（今年2月初-3月中旬A股大幅反弹），可能正在经历资金面底（外资4月底和5月中旬两次集中净流入A股），仍待验证的是基本面底部。

未来A股市场能否从结构性行情走向更大范围或更高级别的行情，主要在于两大核心因素：

1）以地产为代表的基本面指标能否企稳。去年8-9月地产新政之后，住房销售增速出现阶段性回暖，但房价整体延续下行趋势。参考历史案例，若今年5月份地产新政之后住房销量能够持续改善，则价格有望企稳，为经济企稳注入更多信心。

2）美联储何时开启降息以及美债、人民币汇率走势。4月下旬以来外资机构表态认可A股市场目前的配置价值，但外资流向受利差、汇率等多重比价因素影响。若美联储今年底或明年初能够如期开始降息，则汇率制约缓解、美中利差回落，届时A股市场的外部环境有望改善。

2. 港股：或将回归基本面驱动

1）国内经济仍在筑底，政策或将持续加码。5月官方制造业PMI降至荣枯线以下，其中新订单、新出口订单均有回落。上周一线城市地产政策进一步放开，短期或有一定刺激，但当前居民加杠杆意愿有限，市场对地产企稳仍有担忧。

2）美国降息预期波动较大。当前降息预期高度依赖美国经济数据，因此美债利率波动较大，且将在高位维持一段时间。外围流动性对港股影响边际减小，外资流入仍待基本面修复。

3）港股或将回归基本面驱动。外资驱动下的港股配置告一段落，风险偏好回落至中低位，后续港股回归基本面。若国内经济有企稳回升迹象，或出现政策强刺激，则低估值下港股向上弹性较强。持续关注地产修复情况及政府加杠杆速度。

3. 美股：降息预期高度依赖经济数据，维持美股区间震荡的判断

美股或存在结构性行情。英伟达业绩大超预期，科技股盈利基本面仍有支撑。短期降息预期波动、美债利率难以顺畅下行的环境下，流动性佳、基本面强的科技股或有支撑，但对利率敏感的医药板块和小盘股或有盘整。

1）降息预期路径存在不确定性。联储官员鹰派发声，质疑中性利率偏高，对降息预期有所打击；美国一季度GDP下修，一季度PCE和核心PCE均低于预期，4月PCE符合预期，对降息预期有所支撑。

2）降息预期对美股影响较大。市场及美联储对降息路径的判断高度依赖经济数据，美债利率波动较大。美股短期或有止盈盘，但由于降息方向不变，且当前美国无衰退风险，美股大跌的可能性不大。

4. 债券：央行再度提示长期国债风险，债市震荡波动将延续

展望6月份，债市边际变量主要在资金面和政策面（央行窗口指导）；中期内，地产量价等指标变化仍是核心因素。

1）基本面：核心仍在地产量价等指标验证。4月经济数据有喜有忧，5月制造业PMI再度回落至荣枯线下方，总体上宏观经济修复较为缓慢，对债市仍偏有利。未来数月再度进入地产领域关键数据的观察期。

2）资金面：流动性延续宽松，但政府债券供给和美国货币政策动向仍须重视。①6月份将面临债券继续发行以及资金跨季，资金面波幅或将增加。②美联储降息时点预期一再延后，人民币汇率和美债波动对国内货币政策制约仍存。

3）估值：曲线再度陡峭化，长端收益率上行存在阻力。4月以来央行数次提示长期国债风险，但资金宽裕、机构配置热度不低，国债收益率曲线小幅走陡。上周央行表示必要时将卖出低风险债券，因此长端收益率下行阻力仍较明显，而短端估值进一步压缩，但仍会博弈降准等预期。

5. 原油：供给偏紧但需求存在不确定性

供给端偏紧，能源转型背景下美国页岩油生产商的资本开支维持低位，彭博预计年内资本支出增速将继续下行，此外在钻井数处于十年期低位，即页岩油的生产潜力将下降；OPEC+减产有望延续到今年下半年，关注6月2日OPEC+重磅会议。需求端存在不确定性，中国经济仍在筑底，美国补库周期仍待观察。整体来看，供给偏紧为油价提供底部支撑，但油价向上弹性仍待观察。

6. 黄金：维持逢低布局的观点

1）高频数据来看，COMEX黄金投机净多头与历史高点仍有距离，投机情绪尚未泡沫化；金银比尚未回落，贵金属行情仍有望继续；中国央行持续购金，美元信用下行期黄金需求偏强。

2）基本面来看，周度申领失业金人数高于预期，劳动力市场边际降温，若就业持续大幅走弱则对金价形成强利多。降息预期或延至9月后，但年内加息风险较小，维持黄金持有的判断。

注：影响因素变化中，“↑”表示该项因素对该资产有利好变化，“↓”表示该项因素对该资产有利空变化，“—”表示该项因素近期无明显变化或者内部多空变化大体抵消。

数据来源：招商证券金融产品部

行业配置建议

战略布局消费、高端制造、硬科技中期主线，战术配置红利中性价比高的细分领域。

近一月，受地产重磅政策出台，及市场风险偏好走弱影响，高分红价值板块仍持续跑赢成长，当前，国证价值指数相对成长指数估值比、价格比重回2019年来83%、94%较高分位。

展望未来，随着财报及高频数据的线索逐步清晰，我们预计市场风格仍将在轮动中走向均衡。

通过对行业投资要素梳理，我们发现财报业绩、高频景气数据向好、估值与机构资金持仓水位不高、产业政策周期向上的行业主要集中在消费、高端制造和硬科技三个领域，我们将这些板块作为中期战略配置主线。

其中，消费板块重点关注农林牧渔、家用电器、医药、食品饮料；高端制造重点关注电力设备、国防军工、机械设备；硬科技重点关注AI算力基建相关的服务器、消费电子、半导体等。

前期涨幅较高的资源品、金融、公用事业等红利类行业则可能进入高波动区间，可关注估值、机构拥挤度不高，且一季报业绩向好的化工、近月来政策发力后基本面有望回暖的后周期消费建材，以及估值低位，分红优势突出的银行等。

对于一季报业绩向好，但估值或机构持仓水位较高的石化、公用事业，交运、贵金属、工业金属等行业，向上空间可能有限，未来需关注业绩增长的持续性，其中有色金属、公用事业当前景气数据偏强，业绩有望具备一定韧性；

对于一季报业绩走弱，且估值、机构持仓双高的煤炭，需关注风险。

数据来源：招商证券金融产品部

产品配置建议

1. 权益基金

上个月，上市公司财报披露完毕，市场整体依然呈现无序轮动状态，年初以来持续占优的价值红利风格产品继续占优。

我们认为在挑选基金时，要格外注重基金对底层股票的轮换及时性，可以借助优秀的主动基金或成分股更新频率较快的指数基金。

另外，由于市场轮动行情持续，如我们之前的报告中所说，此时行业均衡配置的产品依然是占优的。

2. 固收类基金

纯债类基金本月迎来修复，尤其是中短久期的基金比中长久期基金收益更好，原因是长端利率在央行管控下界限较清晰，而短端利率则可受益于资金面宽松。我们继续建议关注短久期的纯债基金，不要奢求从债券端获取过高的收益。

相比于纯债产品，我们建议更加关注固收+产品，因为权益市场往下有底，债券部分也有一定票息，两者相互补充，或许比较适合这个股票热度一般、债券机会有限的市场。

其中，我们建议关注善于在权益部分做调仓的固收+基金，以及债券基金经理管理或者股债基金经理共管的固收+。

3. QDII基金

黄金与港股基金经历了一段时间的调整后，目前的性价比都有所提升，可以考虑通过定投或网格交易的形式适度参与。

风险提示：

请投资者选择符合风险承受能力，投资目标的产品。投资者在接受基金投顾服务时应仔细阅读基金投顾业务风险揭示书，了解基金投顾业务各项风险。投资有风险，入市需谨慎。