本期作者：
张夏 招商证券首席策略分析师 S1090513080006
摘要
11月人大常委会顺利召开，市场最为关注的化债政策落地，打开地方财政腾挪空间，对于后续各地方政府财政发力助推经济企稳回升意义重大。除此之外，货币政策表述仍维持了相当积极态度。
整体来看，中国经济政策和资本市场政策有较为明显的5年周期规律，"逢四逢九"年份前后均出现了政策明显发力扭转，自9月26日政治局会议以来政策力度开始明显加大，我们预期政策力度在未来三年内都会保持持续发力。
01
11月8日，全国人大常委会办公厅举行新闻发布会，介绍了本轮一揽子财政刺激的具体部署，主要涉及三个方面：
化债方案靴子落地； 明年财政政策的五大方向； 本年度财政收支平衡的措施。
1. 化债方案靴子落地，主要涉及三项政策，总额约12万亿，主要包含6万亿债务限额置换地方政府存量隐性债务、约4万亿专门用于化债的新增地方政府专项债券、约2万亿仍按原合同偿还的棚户区改造隐性债务。具体来看：
3）2029年及以后年度到期的棚户区改造隐性债务2万亿元，仍按原合同偿还。
2. 蓝部长提到，将结合明年经济社会发展目标，实施更加给力的财政政策，主要包括五大方向：
5）加大中央对地方转移支付规模，加强对科技创新、民生等重点领域投入保障力度。
3. 在平衡本年度财政收支上，蓝部长提到两项增量措施：
2）拿出4000亿元地方政府债务结存限额，用于补充地方政府综合财力。此外，蓝部长提到，如果确有必要，还可以通过动用预算稳定调节基金等存量资金补充地方财政。
▍图1：11月8日发布会重点内容梳理
资料来源：中国人大网、招商证券绘制
我们认为，本轮化债的力度是超预期的。
首先，从规模上来看，通过三项措施的安排，本轮实际化债规模可以达到12万亿，这要高于此前市场的普遍预期。
其次，从化债压力上来看，三项政策协同发力后，2028年之前，地方需消化的隐性债务总额从14.3万亿元大幅降至2.3万亿元，平均每年消化额从2.86万亿元减为4600亿元，不到原来的六分之一，将较大幅度的减轻地方化债压力。
第三，从实际影响来看，我们认为对于化债的理解不应仅从存量增量的角度，而更应从统筹全局的角度来看。本轮大规模的化债有望较大程度的为地方政府松绑，打开地方财政腾挪空间，增强地方政府稳增长的能力，将其原本用于化债化险的时间精力腾出来，更多投入到谋划和推动高质量发展中去。这对于后续助推经济企稳回升意义重大。
第四，从中长期影响来看，前文提到，本轮化债后，地方需消化的隐性债务总额将降至2.3万亿元，地方债务风险将大大降低。后续，地方债务管理，有望如蓝部长所述，“从过去的隐性债、法定债‘双轨’管理向全部债务规范透明管理转变”。这对于中长期的防风险工作意义重大。
除化债以外，我们认为，未来更加积极的财政政策也值得期待。
首先，正如前文所述，本轮大规模化债不仅有望增强地方稳增长的能力、使更多资源运用到稳增长上，也能够大幅度降低地方债务风险。这将为积极的财政发力提供较好的政策背景。
其次，积极的财政基调不改。蓝部长在发布会上提到，明年将实施更加给力的财政政策。结合10月12日发布会提到的“中央财政还有较大的举债空间和赤字提升空间，”以及本次发布会提到的“积极利用可提升的赤字空间”。因此，积极的财政预期并未落空。明年财政刺激力度，包括狭义赤字率的设定、专项债规模、特别国债规模，都有望高于2024年，今年已有的财政政策，如设备更新、以旧换新也并不会在明年退出。
往后看，需紧盯12月政治局会议以及中央经济工作会议对明年经济工作的定调。
11月8日，人民银行发布《2024年第三季度中国货币政策执行报告》，我们认为可以从以下三个方面重点关注：
1. 经济形势判断上，关注国际环境不确定性，但认为近期增量政策落地显效后，四季度经济有望延续企稳回升。
外部环境央行认为当前的“不确定性增多，世界增长动能总体放缓”，内部经济“社会预期偏弱”，但是近期“增量政策力度大、针对性强，随着政策效果逐步显现，四季度经济有望延续企稳回升态势”。
2. 货币政策定调上，强调加大货币政策调控强度，把促进物价回升作为把握货币政策的重要考量。
《报告》中强调“加大货币政策调控强度，提高货币政策精准性”，指向货币政策仍将保持较大逆周期调节力度，同时强调“把促进物价合理回升作为把握货币政策的重要考量，推动物价保持在合理水平”。央行更加重视利率传导作用，“强化央行政策利率引导作用”。
此外，央行将引导降低资金利率波动幅度，央行指出“研究适当收窄利率走廊的宽度，引导货币市场利率围绕政策利率中枢平稳运行”。
3. 房地产支持方面，强调支持存量商品房收储，促进房地产止跌回稳。
《报告》强调“积极支持收购存量商品房用作保障性住房，支持盘活存量闲置土地，促进房地产市场止跌回稳，推动构建房地产发展新模式”。
924一揽子地产支持政策出台后，政策对地产的支持有望继续加强，地产止跌回稳有望提前。
02
小结
展望后市，市场在经过了前期快速上行，行情扩散后，将会进入一段时间相对平稳的阶段，为下一个阶段的行情进行蓄力。
前期诸多政策在公告后逐渐进入验证期，而部分获利盘在年底有动力落袋为安。而短期赚钱效应出来后，资金仍会继续寻找新的机会。
总体来看，11月将会继续体现为震荡，结构分化的局面，随着化债政策靴子落地，打开地方财政腾挪空间，对于后续助推经济企稳回升意义重大，市场可能重回蓝筹、质量风格。行业层面，仍兼顾以“稳增长”、“智安医”为主要的选择方向。
从行业和风格配置角度考虑，我们判断，在前期中小风格占优之后，随着中小风格补涨到位，交投占比出现较高的情况，并且此前大家预期的并购可能会随着IPO节奏的逐渐恢复有所弱化，中小风格继续进一步占优的概率降低。
后续，随着化债政策顺利落地、四季度进入业绩修正和年底估值切换的阶段、ETF目前已经逐渐深入人心、中证A500进入批量建仓期，偏蓝筹风格的指数有望获得更加正面的支撑。
行业选择层面，考虑未来一两个月的角度，综合考虑前期表现、估值、交易活跃度、景气变化、政策和事件催化，我们建议重点关注有望受益于政策催化和业绩预期改善或增速较高的领域，具体涉及
电子（消费电子、半导体） 计算机（计算机设备） 家电（白电、家电零部件、厨卫电器等） 汽车（汽车零部件、乘用车） 机械设备（工程机械、自动化设备）等行业。
赛道选择层面，11月重点关注五大具备边际改善的赛道：
国防军工 汽车 人工智能 光伏 消费电子
特别提示：
本篇文章摘录于2024年11月10日公开发布的研究报告《如何理解当前的政策力度和对A股的影响——A股投资策略周报（1109）》，完整内容以研究报告为准。
风险提示：
经济数据不及预期，政策理解不全面，海外政策超预期收紧。
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