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—— 京北月光
大摩-AI供应链：ASIC 2.0-3nm项目的正面交锋
鉴于 2026 年专用集成电路（ASIC）收入的增长，我们上调了智原科技（新首选股）、台积电和联发科的目标价格。
扩大的 ASIC 市场规模
在我们的《专用集成电路 2.0 全球洞察》中预测，在英伟达人工智能 GPU 的激烈竞争下，人工智能 ASIC 市场规模将从 2024 年的 120 亿美元增长至 2027 年的 300 亿美元。在 ASIC 领域内，我们看到几个关键的 3 纳米项目正在敲定：
亚马逊云科技 3 纳米 Trainium—— 智原科技与美满电子的竞争：我们将美满电子的 CoWoS（一种芯片封装技术）分配量提高到约 7 万片，这意味着约 120 万颗 Trainium 芯片，包括正在向 HBM（高带宽内存）12H 迁移以实现更大内存密度的 Trainium2.5。乔・摩尔（Joe Moore）最近上调目标价格应该已经反映了这一增长空间。据我们估计，Trainium2 市场规模扩大（约增长 30%）对智原科技未来 Trainium3 市场规模是个好兆头。我们认为，鉴于智原科技良好的执行力，其可能承担 3 纳米后端设计服务；乔・摩尔还指出美满电子正在涉足 3 纳米网络相关的知识产权 / 设计。我们将智原科技 2026 年的收入预测上调 23%，以反映 3 纳米项目的增长潜力。我们认为下一个 2 纳米项目（Trainium4）将引发智原科技与美满电子新一轮竞争；项目授标要到 2025 年下半年才能确定。
谷歌 3 纳米 TPU—— 联发科与博通的竞争：因客户设计进度有所延迟的谷歌 TPU v7 3 纳米项目将于 2026 年量产。因其高性能，其重点更多在于训练。我们将联发科的目标价格上调至新台币 1,688 元，假设 2026 年其贡献约 21 亿美元的收入（平均售价 3000 美元，不包括 HBM 采购费用）。另一方面，我们认为博通将于 2026 年推出另一版本的 TPU v6（可能仍采用 5 纳米工艺），其在推理方面可能更高效。
微软 3 纳米 Maia200—— 美满电子与创意电子的竞争：我们下调了创意电子的目标价格，因为我们认为美满电子对 Maia200 的增强在 2026 年将比创意电子的 Maia200 带来更大机会。但鉴于创意电子不断增长的加密挖矿芯片需求，我们仍维持对其 “增持” 评级。
meta 3 纳米人工智能网络 —— 博通与智原科技的竞争：MTIA v3 人工智能加速器应于 2026 年迁移至 HBM 和 CoWoS，并继续使用晶心科技的 RISC-V 知识产权。我们的行业调研还显示，元平台不仅在定制用于人工智能数据中心的交换网络（链路）芯片，还在定制 RDMA 类型的网络芯片。鉴于博通强大的 SerDes（串行器 / 解串器）知识产权，我们认为博通应是首选。我们假设在乐观情况下智原科技将赢得未来几代产品的订单。
台积电生产上述所有 ASIC
台积电 2025 年将把 27% 的 CoWoS 产能分配给 ASIC，利润率更高。2026 年人工智能半导体将占其收入的 30%。我们对台积电 / 京元电子 / 联发科 / 智原科技 / 创意电子 / 晶心科技给予 “增持” 评级，它们是大中华区半导体的关键代表。鉴于目标价格上涨空间最大（45%，台积电为 30%）以及智原科技对人工智能的更高敞口（收入的 75%），智原科技成为我们的新首选股。
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