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文：李清荷、盛程奕
摘要
强赎条款如何实现
历史上转债的提前赎回条款多数为“15/30 130%”，主要目的包括避免到期兑付、减少利息偿付等。而不进行提前赎回的原因包括强赎后公司股权稀释；公司股价短时间内可能承压；发行人对公司发展与正股走势信心充足等。总结而言，转债是否强赎应由公司结合自身情况综合考虑后决定，对公司正股及转债价格影响或也并不固定。
2024年转债强赎趋势先降后升
2024年前三季度强赎转债数量有限。主要原因是正股市场走势不振，股价本身更难触发强赎条件，另外发行人主体预测投资者转股意愿不足，对是否强赎更加谨慎。随着10月权益市场牛市行情带动，多只转债正股触发强赎条件，10-11月强赎数量已接近前三季度之和。其中公告强赎的主体多数股权集中程度较高、或是转债剩余规模有限。
强赎时点逐渐后移
从强赎规模看，选择提前赎回的可转债余额与正股走势相对一致，自2020年以来逐年下降，转债通过到期偿还方式退市的数量明显增加。2024年10月以来，随着牛市行情的持续带动，转债强赎规模超过到期赎回。从赎回时点看，转债主体进行强赎的时点从前半阶段逐渐转移到最后两年。2023年以来选择强赎的主体中发行4年以上转债强赎占比过半，后续可重点关注临近到期日的转债主体。
转股影响较小的主体更倾向强赎
从行业看，进行强赎的转债主体主要集中于科技类行业，另外非银金融强赎主体占行业转债比例最大。发布强赎公告的主体往往具备更低的未转股比例，且这一数据自2022年以来逐年下降，反映公司更倾向将剩余规模较低的转债进行提前赎回；同时强赎的主体其前十大股东持股比例相较公告不强赎的主体也更高。由此可见，当转股对公司股权结构不产生较大影响时，公司或更倾向提前赎回。
转债强赎后价格先降后升
从历史平均涨跌幅来看，强赎公告发布当天及后续两日左右，可转债价格都将出现较大承压，随着股份流通额不断扩大，正股也将对应承压，涨跌幅与转债一致。10月以来的强赎价格走势受市场行情影响，公告之后三天转债价格波动更大，随后几日涨幅超过历史平均水平。强赎方面可更多关注发行时间4年以上、剩余规模较小且股权集中程度更高的主体。
风险提示
权益市场超预期变动；政策边际变化；数据统计不全面。
正文
10月以来随着权益牛市行情带动，多只转债主体通过强赎退出市场，与此前转债市场的强赎情况形成明显对比。随着权益市场行情持续高涨，转债主体提前赎回、促进转股的意愿或将越来越强。本文总结公告强赎的转债主体特征，对公司的强赎意愿进行分析探讨。
01
强赎条款如何实现
1.1强赎由公司多方面权衡决定
作为可转债退出的主要方式，赎回转债可分为到期赎回与发行人提前赎回（也称为强赎）两种，出于公司现金结构及转股考虑，转债主体理论上更倾向提前赎回转债以促进持有人转股。从条款看，历史转债的提前赎回条款多数为“15/30 130%”，即在转股期内公司A股股票连续三十个交易日中至少十五个交易日的收盘价格不低于当期转股价格的130%，该类条款占历史转债总数的95.51%；其次为“20/30 130%”，占比为2.42%。此外，当可转债未转股余额不足3,000万元时，公司也有权对剩余转债进行赎回。
强赎作为发债主体提前赎回可转债的手段，主要目的包括避免到期兑付、减少利息偿付等。一方面，可转债的债性要求发行公司每年支付固定利息，且一般越往后可转债利息越高，提前赎回可转债有利于减轻财务开支；另一方面，强赎转债能够促使投资者转股，由于赎回价一般为转债面值加当期应计利息，相较触发赎回条款时的转股价值更低，因此赎回公告下投资人将选择转股或是卖出转债，其转股价值与转债价格也将随强赎而趋近，最终实现可转债转股的目的，增加公司股本。
但从股票及股权结构考虑，转债主体即使触发赎回条款也可能不进行赎回，具体原因包括：强赎后公司原有的股权可能被稀释，大股东出于股权集中考虑不同意强赎；若转债剩余规模过大，实施强赎后可能导致公司股票大规模交易，股价短时间内承压；此外，若发行人对公司未来发展信心充足，也会考虑不通过强赎而让投资人自行转股。由此可见，转债是否强赎应由公司结合自身情况综合考虑后决定，对公司正股及转债价格影响或也并不固定。
1.2可转债强赎流程
可转债赎回流程通常在转债发行半年后，当公司正股价格在规定时间内不低于转股价格的一定比例时（通常为130%），发行人应首先在赎回条件满足的五个交易日前及时披露提示性公告；随后在满足条件当天召开董事会，审议决定是否行使赎回权，并在次一交易日开市前披露赎回或者不赎回的公告。
若公司决定行使赎回权，将在对应赎回登记日前每个交易日披露1次赎回提示性公告，在公告到最后交易日期间投资者可正常交易，在最后转股日前可按照条款中的转股价格转成股票，否则将按赎回价格赎回；若选择不赎回，公司应说明具体原因，且在未来至少3个月内不得再次行使赎回权，并披露下一起算日期。
02
2024年转债强赎趋势先降后升
2.19月及之前强赎行情低迷
在10月市场行情之前，2024年整体强赎转债数量有限。9月共有4只转债触发强赎条款，其中仅苏租转债继2023年8月首次公告不强赎后，于9月7日发布提前赎回公告，成为今年第19只强赎的转债。从数量来看，2024年前三季度强赎趋势低迷，19只转债强赎数量上与往年同期也处于低位，而不强赎占比更达到历史高位的62.7%。主要原因或是正股市场走势不振，一方面股价本身更难触发强赎条件，转债主体客观上难以通过强赎退出市场；另一方面，发行人主体预测投资者转股意愿不足，对是否强赎更加谨慎，或更愿意静待市场行情。
2.2牛市行情下转债集中强赎
随着10月权益市场牛市行情带动，多只转债正股触发强赎条件，截至2024年11月12日，转债市场已有17家主体公告强赎，强赎数量已接近2024年前三季度之和。其中多数转债剩余规模占发行量的不到一半，占比过半的仅有胜蓝转债、龙净转债与瀛通转债。公告强赎的转债中多数发行时长超过4年，6家主体先前触发过强赎条款，其中胜蓝、华统及龙净转债为今年内再次触发赎回条款并选择强赎。从赎回意愿看，公告强赎的主体多数股权集中程度较高、或是转债剩余规模有限，赎回对公司股权影响一般；而像转债余额较大（龙净转债）、股权集中度低（城地转债）的主体，由于其剩余期限已不足两年，因此同样选择在本轮行情中强赎退市。
03
可转债强赎主体特征
3.1强赎规模走势与正股行情一致
从强赎规模看，选择提前赎回的可转债余额与正股走势相对一致，自2020年以来逐年下降，更多转债通过到期偿还的方式进行赎回。截至2024年9月底，公告强赎的转债主体余额累计约168亿元，低于到期赎回的179亿规模。直到进入十月，随着牛市行情的持续带动，转债迎来大规模的强赎退市，截至11月8日强赎规模来到292亿元，超过到期赎回规模。从公司主体数量来看，2024年共有23只转债通过提前赎回退市，另有15只转债确认强赎但未退市。到期兑付的转债主体数量逐年递增，截至11月8日全年已有20只转债到期兑付退出。
3.2强赎时点逐渐延长
从行业来看，进行强赎的转债主体主要集中于科技类主体，电力设备、电子、计算机等行业转债主体进行强赎最多，其中电力设备共有37家主体进行强赎，领先其他行业。单独观察2024年以来主体，进行强赎最多的有电子、计算机、机械设备等行业，前十行业中非银金融强赎主体占转债数量比例最大，其次为计算机行业。
从赎回时点看，转债主体进行强赎主要在其债券存续期的前半阶段。可转债发行期限一般为6年，而选择强赎的时间段主要集中在发行后的前两年，占比超过强赎主体数的60%，该类主体多为2020-2021年期间趁正股行情迅速强赎退市。这一结构近年来有较大变化，统计2023年以来强赎时间段可知，近年选择强赎的主体中发行3年以上转债占比明显上升，其中4年以上转债强赎共16只，2023年之前这一数量为7只。而今年10月以来这一趋势更加明显，共有9只转债强赎时间为发行后三年以上，占比过半。这反映了转债强赎发生时间逐渐延长，企业在考虑是否强赎时，或更倾向于观望市场，因此后续可重点关注临近到期日的转债主体，其强赎意愿相对更强。
3.3转股影响低的企业更偏向强赎
根据发行人强赎转债意图，准备公告强赎的企业需要考虑大规模转股后对公司原有股权结构的冲击，因此我们推测准备强赎的公司较不强赎主体其未转股的比例或更低，同时大股东持股可能更加集中。我们统计所有转债主体发布的最新一次强赎/不强赎公告时的状况可得，发布强赎公告的主体往往具备更低的未转股比例，且这一数据自2022年以来逐年下降，2024年该比例为49.56%，低于不强赎主体约9个百分点，反映公司更倾向将剩余规模较低的转债进行提前赎回；同时强赎的主体其前十大股东持股比例也更高，2024年这一比例为58.80%，高出不强赎主体约5%。
3.4转债强赎后的价格影响
随着转债主体发布强赎公告后，转债和正股价格都将受到冲击。一旦公告赎回，债券持有人若不选择进行转股，则需对持有的转债进行出售。我们统计已退市的转债主体，从公告前后的平均涨跌幅看，在强赎公告发布当天及后续两日左右，可转债价格都将出现较大承压,公告当日平均跌幅将达到3.7%。而当持有人选择转股，随着股份流通额不断扩大，正股也将对应承压，涨跌幅与转债高度一致。10月以来的强赎主体统计结果相较过去波动更大，主要受市场行情影响，在公布强赎后的三天内平均涨跌幅整体波动，随后几天的涨幅超过历史平均水平。
此外，部分转债主体在发布公告提前赎回至正式确认赎回细节仍有一段时间间隔，例如苏租转债在2024年9月6日公告提前赎回，至9月23日发布“赎回暨摘牌”公告，正式确认赎回事宜期间，其转债及正股走势一致承压。随后其转债在受到正股行情带动下迎来快速上涨；而2023年4月5日发布公告强赎的万兴转债，其在当天便确认赎回具体事宜，在公告前后的短暂价格波动后，转债后续也随正股波动上行。可见强赎公告的发布在短期将导致转债价格快速调整，而临近最后的转债交易日期间，持有转债的具体收益主要受到正股带动影响。
根据上述分析，我们认为转债强赎意愿与正股走势保持一致，在当前牛市行情下更多主体或将选择强赎退市，其中以科技类、金融类主体可能性较大，且发行时间4年以上、剩余规模较小并且股权集中程度更高的主体提前赎回的意愿更强。
04
条款及公告跟踪
4.1上市进程
本周(2024.11.11-2024.11.15)共有3支可转债上市，合计规模为20.2亿元。分别为【洛凯转债】（11月11日 4.03亿元）【英搏转债】（11月11日 8.17亿元）【国检转债】（11月12日 8亿元）
4.2强赎追踪
除已公告的强赎相关主体外，本周剩余5支转债可能强赎并发布相关公告。具体情况如下：
4.3转债下修
本周剩余6支转债可能下修，具体情况如下：
05
风险提示
权益市场超预期变动。权益市场情绪波动，造成正股价格超预期变动，进而影响转债市场震荡。
政策边际变化。政策边际变化与预期不一致，可能影响市场投资情绪以及部分行业行情，进而扰动市场。
数据统计不全面。选取统计数据口径不同，统计结果可能不全面且有所差异。
具体分析详见国联证券研究所2024年11月14日对外发布的《哪些可转债倾向强赎？》
分析师：李清荷
执业证书编号：S0590524060002
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