今天A股指数3%的下跌，给周末带来了“意外”。
长期来看，A股还是一个不温不火的调性，不能说真正的牛市到来。
在遇到大涨大跌前，我们也应该以更平稳的心态对待。
今天我们继续来分析“迈瑞医疗”。
前三季度迈瑞收入295亿元，净利润106.4亿元；营业收入和净利润都同比增长8%。
这是近几年来，迈瑞首次打破20%增长的惯例。
主要是国内市场表现不佳，国际市场增长符合预期。
海外市场照常增长
迈瑞的国际市场前三季度增长了18.3%，国内市场前三季度增长只有1.9%。
国内市场尤其是第三季度下滑明显，同比下滑9.7%。
国内主要受医疗行业整顿和医疗设备更新项目的影响，导致国内招标采购延迟。
分业务来看：体外诊断收入前三季度增长20.9%，占公司整体收入39%；已经超过生命信息与支持业务收入，成为迈瑞收入第一的业务。
体外诊断作为“设备+耗材”共同搭建的业务类型，是这波冲击中，增长最多的业务。医院的日常运营中，检验试剂的消耗必不可少，迈瑞的体外诊断业务超越生命信息与支持业务，体现了耗材生意比单纯的设备生意更好做。
医学影像产线前三季度增长11.4%，其中超声高端及超高端系列增长超过了30%。
生命信息与支持产线前三季度下滑11.7%，下降为迈瑞医疗收入占比第二的业务。
虽然从各个公司披露的信息来看，9月份开始医疗设备招标活动有所回暖；但是也难以给今年的业绩带来贡献。
最后一个季度，迈瑞的业绩还会受影响。
迈瑞医疗第三季度利润大幅下滑的主要原因
迈瑞医疗第三季度收入89.5亿元，净利润30.8亿元，营业收入同比增长1.4%，净利润同比下降9.3%。
一方面是受行业影响，另一方面是受企业收购影响。
三季度迈瑞的研发和销售费用分别增长了24.3%和17.8%，与收购惠泰医疗有关；销售和研发费用的增长快，由收购惠泰医疗产生的客户关系和非专利技术摊销而来。
同时，收购导致现金流出增多，利息收入减少近50%。
| 单位：亿元 | 2024Q3 | 2023Q3 | 同比变化 |
|---|---|---|---|
| 销售费用 | 7.3 | 6.2 | 17.8% |
| 管理费用 | 2.97 | 3.2 | -7% |
| 研发费用 | 8.2 | 6.6 | 24.3% |
| 利息收入 | 1.2 | 2.3 | -48% |
同行业对比
这里我们来看一下同样做医疗设备的企业：联影医疗。
联影医疗前三季度收入69.54亿元，净利润6.7亿元；收入同比下降6.4%；净利润同比下降37%。
可以看出，医疗行业整顿给联影医疗带来的冲击是非常大的。
我们还是分国内国外来看，联影医疗前三季度国内收入同比减少13.3%；国外收入同比增长36.5%。
国内业务迈瑞医疗在维持2%的增长下，联影医疗同比减少13%。
面对行业变化带来的系统性风险，迈瑞医疗的防御性更强一些。
联影医疗的费用支出高
联影医疗三季度毛利润34.4亿元，销售费用是13.85亿元，销售费用占毛利润的比率是40%。
研发费用是13.18亿元，研发费用占毛利润的比率是38%，也接近40%。
联影医疗是双40%的费用支出。
迈瑞医疗热衷于外部收购相关业务，联影医疗一直坚持自主研发。
这就造成联影医疗的费用支出比例高于迈瑞医疗。
迈瑞医疗前三季度毛利润191.3亿元，销售费用36.65亿元，销售费用率是19%，研发费用是25.9亿元，研发费用率是13.5%。
迈瑞的销售和研发费用占毛利润的比例都在20%以下。
对比迈瑞医疗，联影医疗更多的是费用前置，用来拓宽销售渠道，增加产品研发能力。
除了费用支出高，联影医疗的经营回报也低
联影医疗前三季度的毛利润➗股东总权益=34.36亿元➗192.4亿元=17.8%<30%
净利润➗毛利润=6.7亿➗34.36亿=19%<40%
用我们的3411经营指标来看，联影医疗的经营周转和回报指标都不及格。
现金流更是糟糕，自从2024年以来，联影医疗的经营性现金流净额一直是负的。
迈瑞医疗的经营能力好得多。
迈瑞前三季度的毛利润➗股东总权益420亿=46% >30%
净利润106.4亿➗毛利润=55.6% >40%
经营性现金流净额➗净利润补充项=110.7亿➗净利润106.47亿元+折旧、摊销利息费用等接近100%。
联影医疗上下游的议价能力不强
在行业冲击下，联影医疗不仅业绩受影响，回款速度也更慢。
联影医疗前三季度的应收账款同比2023年前三季度增长60%，与此同时对上游的应付账款却没有太大变化。
这说明，联影医疗对上下游的议价能力是很弱的。
近两年迈瑞医疗的应收账款一直保持在36亿元左右，应付账款却从2023年Q3的26亿元增长到了38亿元。
对比之下，迈瑞医疗的上下游议价能力更强。
两个企业的共同点
其实这两个企业还有一个共同的优点，双债比率都非常低。
它们的双债比率都显著低于30%，像这样双债比率优秀的企业，基本上可以跳过资产负债表的分析。
长时间看，甚至可以以5—10年的维度来看，资产负债是没有问题的。
商业模式与估值分析
迈瑞在半年报分红后，继续在三季度分红。
半年报的时候，迈瑞分红49亿元；迈瑞三季度继续分红，每股派息1.65元，合计分红20亿元。
再保守一点估计，2024年年报公布后，迈瑞全年净利润估计在135亿元，分红方案预估15亿元。
2024年全年分红预计可以达到85亿元，60%的利润都将用来分红。
迈瑞医疗目前的市值是3200亿元，用预估的135亿元净利润来算的话，估值是24倍PE。
联影医疗三季度单季亏损2.8亿元，第四季度还可能是继续亏损的状态；业绩受到的冲击比较大。
我们看它的估值的话，就不能用更低的业绩预期了。
要去看正常年份，联影医疗的经营利润是多少；企业估值还是与企业长期的稳定经营有关。
目前联影医疗的市值是1100亿元，2023年的全年利润是20亿元，我们就用这个来估值，市盈率大概是55倍。
如果再收回一部分高销售费用、高研发费用的话，市盈率还能再降一下，但还是很高。
从商业模式分析来看，联影医疗的高市盈率是有一定风险的。
一、服务类生意比耗材类好，耗材类生意比单纯的设备类生意好。
迈瑞医疗通过布局体外检测、医学影像和生命信息业务，既有耗材又有设备的销售，同时还推出“瑞智联”系统，大大减少了医生、护士的人工记录；全方面覆盖了服务、耗材、设备的销售。
联影医疗更多是在销售医疗设备，不涉及到耗材；所以在这波招标延迟中，受到的影响更大。
二、差异化的产品竞争优于低价策略
同样是做国产替代，迈瑞做的是普通医疗设备中第一第二的位置。
联影在做国产替代中，也有打破国外垄断的光环。
但它前面还有通用医疗、飞利浦、西门子等更强的企业；在行业龙头前，联影医疗完全是靠低价吸引人。
低价策略始终是竞争中的最劣策略。
其实通过这一系列的对比来看，哪个企业都摆脱不了行业变革带来的系统性风险，但是防御性是不同的。
迈瑞的经营能力和商业模式更好，防御性也就更好。
在三季报公布前市场已经反映了业绩的差，迈瑞的股价已经提前跌过了，在三季报披露后其实并没有怎么跌。
当前的业绩差也是暂时的，行业冲击是每一个企业都躲不过的，我们应该理性看待。
用专业破除市场干扰，
用洞察实现财富自由。
公众号的研究足迹：
1、英伟达，2、安踏，3、迈瑞医疗 4、卫星化学 5、万华化学 6、宁德时代 7、拼多多 8、海底捞
加油，2024年，我们都要更积极的生活。
