核心观点
摘要
01
中证800在宽基指数中更均衡稳定，
具备估值优势
1.1 缺增量资金、景气投资失效导致权益基金2022年以来跑输指数
2022年以来，权益基金收益率跑输沪深300、中证500和中证800指数。2022年初至2024年8月20日，沪深300指数收益率为-32.54%，中证500指数收益率为-37.47%，中证800指数收益率为-33.85%，同期权益基金指数的收益率为-40.49%。
分年度来看，权益基金在2022年和2023年收益率低于沪深300、中证500和中证800指数，2024年以来偏股基金收益率高于中证500，但低于沪深300和中证800。权益基金2022年、2023年和2024年以来收益率分别为-21.80%、-14.61%和-10.89%，中证800指数2022年、2023年和2024年以来收益率分别为-21.32%、-10.37%和-6.20%。
从风险控制的角度来看，权益基金的最大回撤和年化波动率大于沪深300和中证800。2022年以来，权益基金的最大回撤为-42.72%，年化波动率为16.97%；沪深300指数的最大回撤为-35.34%，年化波动率为16.46%；中证800指数的最大回撤为-36.10%，年化波动率为16.64%。
探究权益基金跑输宽基指数的主要原因，其一，权益基金2022年以来规模呈现下降趋势，新发权益基金规模也多数时间在低位，市场预冷和投资者风险偏好较低导致权益基金缺乏增量资金。虽然权益基金数量从2022年以来稳步上涨，但是权益基金规模持续下滑，截至2024年6月底，权益基金总规模为61,565亿元，仅为2022年1月总规模的71%。并且，近两年新发权益基金月度规模多数时间在较低水平，2024年6月新发权益基金规模为89亿元，仅为2022年1月新发权益基金规模的14%。
其二，近两年景气投资失效，权益基金超配行业2022年以来跌幅较大，低配行业反而表现较好。权益基金相对中证800超配的电子、医药、电力设备等行业2022年以来跌幅较大，拖累基金业绩表现，而2022年以来表现相对较好的银行和非银金融行业，权益基金大幅低配，从而导致权益基金跑输中证800。
1.2 中证800相比沪深300和中证500更加均衡、稳定
中证800是中国版的标普500，是更能代表A股市场整体表现的宽基指数。过往沪深300被视为中国最具代表性的宽基指数，往往和美国的标普500相互比较。但随着A股股票数量的不断增多，沪深300占A股市值比重持续下降。从市值覆盖度上来看，沪深300仅能达到A股总市值的60%，而中证800达到73%，标普500达到71%，两者非常接近。考虑标普500在编制方案注重市值覆盖度、行业分布与整个市场的一致性、表现与整个市场的一致性，中证800实际上更接近中国版的标普500。
长期来看，中证800指数的Beta相较于沪深300和中证500更加稳定。从指数收益比值变化来看，沪深300和中证500具有轮动特征。沪深300和中证500指数表现之间的差异导致两者组合之后风险分散效果更好。从近3年、近5年回撤表现来看，中证800均低于沪深300和中证500。
中证800风格更均衡，投资逻辑涵盖了沪深300的龙头股逻辑和中证500的出海逻辑，两者互为补充。当前宏观环境是：（1）国内经济弱复苏；（2）全球地缘政治风险持续位于高位。在这样的宏观环境中，投资者对企业优质业绩以及业绩高确定性的重视程度形成共识，沪深300作为全市场龙头指数，盈利能力更强，同时盈利稳定性更高，有望在中期维度成为市场主线逻辑之一。未来长期的逆全球化预期下，贸易壁垒带来阻隔，制裁风险影响企业决策，企业出口向产能出海转化是更长远的方向，出海相关度较高的行业集中在电力设备、汽车、机械设备行业，而这些行业在中证500的权重更加集中。而中证800包含了沪深300和中证500，主线逻辑更加丰富。
中证800当前的盈利和估值都具备显著的优势。中证800指数成分股整体盈利能力较强，ROE平均水平稳定在10%以上，净利润预期增速高于沪深300指数。目前沪深300、中证500、中证800等指数都处于近10年来较低的估值水平，中证800的PE估值分位数较沪深300更低，PE的绝对值相较于中证500更低，整体估值的安全边际更强，价值属性凸显。
02
行业风格中性、主动选股创造Alpha的
指数增强策略具有优势
中证800指数具有风格均衡、投资逻辑丰富的特征，在中证800指数上做收益增强是当前较好的投资方向。市场上的中证800指数增强基金主要采用量化策略框架，而在量化架构控制行业风格中性的基础上，主动选股获取Alpha的指数增强策略是目前更具有创新性的投资框架。
2.1 量化指增策略架构不容易受赛道、风格影响
中证800指数增强型基金主要采用量化投资策略，在跟踪指数控制跟踪误差的基础上，建立多因子量化模型，对可投资范围内的股票进行综合评分、选股、构建组合，并结合风险控制指标对组合进行权重优化。
量化指增基金和主动管理基金策略特征的差异导致了收益和波动的差异。量化指增基金是在控制行业集中度和偏离度的基础上相对均衡的做收益增强，超额收益主要来源于量化模型的有效性；而主动管理型基金根据管理人的主动研究可能会提升行业集中度和偏离度，并且选股会更加集中，超额收益来源于对风格、行业和个股的主观判断。
量化指增策略的投资特征是持仓分散化，行业和风格相对基准更中性。量化指增基金第一大重仓行业占比不超过10%，前三大重仓行业合计占比为28%。单一行业相对于中证800的偏离度不超过3%。而基准为中证800的主动管理基金的行业集中度和偏离度更高，第一大重仓行业占比为16%，前三大重仓行业合计占比35%，单一行业相对于中证800的最大偏离度为8%。
相较主动管理基金，量化指增基金近2年的平均年化超额收益更高，波动率更低，超额收益更稳定。主动管理型基金超额收益区间范围更大，最高年化超额收益高于量化指增基金，最低年化超额收益也低于量化指增基金。
2.2 公募基金具有平台和投研优势，擅长挖掘个股Alpha
截止2024年6月底，全市场共有18家公募基金公司的权益基金管理规模超过1,000亿元，这些基金公司具有较多人数的投研团队、丰富的平台资源和完善的风控投决机制。
以中欧基金的权益研究团队为例，中欧基金权益研究部共有38人，分为宏观周期、制造、科技、消费、医药等研究组，提供全行业覆盖的研究。研究员人均跟踪150只股票，其中深度覆盖10-20只股票。中欧基金自研了IT平台，提供数据支持和量化风控。此外，中欧基金也有丰富的外部资源支持。
基本面研究创造Alpha，关键在于认知的深度和信息的深度，分工和专业团队至关重要。还是以中欧基金为例，中欧基金研究员覆盖了大多数的中证800指数成分股，从业经验超过5年的研究员达到了17位，分布在各个主要板块。此外，从新人体系到成熟研究员，中欧基金有一套筛选和培养的标准体系，保证了团队研究水平的连续和传承。
公募基金致力于构建一体化的投研体系，完备严谨的投资决策流程，从而实现研究团队对投资的赋能效率最大化，挖掘更高的Alpha。以中欧基金为例，中欧基金的权益投研流程是先从全部A/H股中经过内部研究、量化指标筛选和外部资源支持初步甄选出15%的股票，然后从公司治理、运营趋势、行业趋势、行业赛道和运营质量等方向深入研究，从中精选出5%的股票形成推荐逻辑，再进行内部投研深度探讨作出有效的投资建议。
从投研体系的输出结果来看，中欧主动权益基金长期相对中证800的Alpha明显，近十年的超额回报为130.34%，体现出主动研究创造Alpha的特征。中欧主动权益基金近一年、近三年、近五年、近十年相对中证800的超额回报分别为1.01%、0.97%、42.86%、130.34%，可以看出时间越长，中欧主动权益的Alpha越明显。
2.3 在控制Beta的基础上主动选股挖掘Alpha的指增策略具有创新性
在量化思维控制行业风格中性的基础上，叠加投研团队主动选股挖掘Alpha的指数增强型公募基金具有创新性。公募基金具有完善的风控体系和数量化支持，采用量化的方式控制行业偏离，不做行业轮动和押注单一赛道，从而使组合整体的风格暴露、行业暴露、市值暴露与指数更接近，并凭借公司的投研资源禀赋，整合优秀研究员的选股成果获取Alpha，达到指数收益增强的投资目标。
03
是否有行业风格中性并主动选股的中证800收益增强产品？
公募基金正在探索以量化思维控制组合Beta偏离，主动选股挖掘Alpha，在行业和风格中性的基础上做指数收益增强。中欧基金拟成立新基金中欧800研究智选，控制行业和风格的偏离度，同时通过优秀研究员的主动选股创造超额收益，基金拟任公司研究总监殷姿担任基金经理。研究总监殷姿熟悉各个研究员的优势，和研究团队的协同性高，非常适合担任该产品的基金经理，契合产品的策略定位。中欧800研究智选的收益增强来源于研究团队的选股能力，殷姿作为研究总监的工作职责是寻找有Alpha 的研究员，日常工作和整个研究团队高度融合。组合构建方面，中欧800研究智选基金经理会在行业和风格中性的基础上，将研究员推荐的股票分成不同类型，根据宏观环境、产业周期位置和交易特征决定不同类型股票的配置比例。
未来公募基金管理人或将更多探索量化思维控制Beta叠加主动选股挖掘Alpha的指数增强投资策略，为投资者提供更多样化的选择。
04
风险提示
（1）本报告对于基金产品等的研究分析均基于历史公开信息，可能受样本的主观选取、样本数据量不足等产生一定的分析偏差；
（2）基金管理人的历史业绩或某个别产品业绩与表现不代表全部及未来；
（3）本报告不涉及证券投资基金评价业务，不涉及对基金产品的推荐，亦不涉及对任何基金持仓股票的推荐。
报告作者
陈奥林 从业证书编号 S1230523040002
详细报告请查看2024年7月26日发布的浙商证券金融工程专题报告《集成投研资源的Alpha策略——中欧800研究智选投资价值分析》
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