【国投研究 重磅纪要】有困难，更要有信心——中央经济工作会议总量解读及行业投资机会分析

点击上方↑蓝字 关注国投策略林荣雄团队

1.宏观 

宏观-袁方（SAC编号：S1450520080004）

与2023年中央经济工作会议相比，本次会议延续了中国式现代化和高质量发展的总体要求，同时强调要统筹好有效市场和有为政府、总供给与总需求、新动能与旧动能、增量与存量、质量与总量，要求更为全面，具有明显的纠偏意味。

会议提到，要“正视困难，坚定信心”，政策基调积极，财政政策与货币政策基本延续了9月26日和12月9日政治局会议的内容。

财政政策方面指出，要“实施更加积极的财政政策”，并明确提出要“提升财政赤字率”、“ 确保财政政策持续用力、更加给力”，这是中央经济工作会议首次直接提出提升赤字率的要求。“增加地方政府专项债券发行使用，扩大投向领域和用作项目资本金范围”这一表述表明，决策层重视地方政府投融资职能的修复。预计明年赤字率、专项债和特别国债额度会有较大幅度提升，财政与央行的政策配合也将更为协调。

货币政策方面提出，要“实施适度宽松的货币政策，适时降准降息，保持流动性充裕”，同时强调“使社会融资规模、货币供应量增长，同经济增长、价格总水平预期目标相匹配”，“探索拓展中央银行宏观审慎与金融稳定功能”，说明实施宽松货币政策的同时仍要避免“大水漫灌”，决策层对物价回升更为重视，这一表述与统筹总供给与总需求指向一致，此外央行关于金融稳定的基本要求没有变化。

地产与资本市场方面的表述基本与12月9日政治局会议一致，提出要 “稳住楼市股市，防范化解重点领域风险和外部冲击，稳定预期，激发活力”。同时，会议强调要“持续用力推动房地产市场止跌回稳”，表明决策层对于稳定房地产市场具有较强的决心，虽然政策细节及节奏有待观察，但未来地产政策将有较强的持续性。

任务部署方面，本次会议首次将“大力提振消费”作为首要任务，同时强调要“提高投资效益，全方位扩大国内需求”，与12月9日政治局会议提法一致，表述直接、有力，体现了决策层对于目前消费疲弱、需求不足的高度重视。“适当提高退休人员基本养老金，提高城乡居民基础养老金，提高城乡居民医保财政补助标准”这一提法值得密切关注，代表决策层针对重点群体的扶持在启动，这将有利于提升居民安全感、推动内生性消费增长，“积极发展首发经济、冰雪经济、银发经济”则表明决策层注重不同区域、不同年龄居民的消费平衡，有利于经济社会的长期平稳发展。

本次会议的第二任务与2023年的首要任务基本一致，要“以科技创新引领新质生产力发展，建设现代化产业体系”。与以往不同的表述是“更大力度吸引社会资本参与创业投资，综合整治内卷式竞争，规范地方政府和企业行为”，与因地制宜发展新质生产力、统筹质量与总量的要求相一致。这表明政府对于部分行业产能过剩、过度竞争的现象极为关注，鼓励地方政府寻找新的增长动能。此类政策有利于促进各行业的均衡发展，有利于稳定长期增长。

会议对于改革的要求更为明确，强调“标志性改革举措落地见效”。会议延续了二十届三中全会会议精神，再次强调出台民营经济促进法，同时强调“开展规范涉企执法专项行动”，体现了决策层对于改革在立法层面落地以及切实改善民营企业营商环境的决心，有利于内生需求的修复。

会议对于对外开放的要求与12月9日政治局会议表述基本一致。

此外，会议在去年“推动城乡融合”的基础上提出要“统筹推进新型城镇化和乡村全面振兴”，且位置有所提前。区域协调发展相关表述此前也较为少见。

最后会议要求“切实为基层松绑减负，让想干事会干事的干部能干事干成事，坚持求真务实，坚决反对热衷于对上表现，不对下负责，不考虑实际形式主义、官僚主义。”这一表述说明决策层高度重视中央政府与地方政府的协调一致，高度重视政策的传达与落实，这有利于提升政策的针对性和有效性。

总体而言，本次会议正视目前经济面临的困难，定调积极，要求明确，虽然大部分政策在近期的会议中有所提及、细节有待补充，但体现了政策转向稳增长的确定性与持续性。与往年相比，会议对于消费的强调具有较大突破，为未来我国向更高的经济结构转型提供了有利契机。

风险提示：（1）政策调整超预期；（2）地缘政治风险

2.策略

策略-林荣雄（SAC编号：S1450520010001）

中央经济工作会议12月11日至12日在北京举行。从会后通稿内容来看，本次会议基调与12月9日政治局会议保持一致，政策定调积极，整体来看本次中央经济工作会议基本符合市场期待，并未明显超出12月9日政治局会议定调。同时，对具体政策作细化阐述，对于二级市场定价，核心关注是两项内容：1、对于扩大内需的重要性提高到首要位置；2、特别提出开展“人工智能+”行动。尤其是后者，不禁让人联系到2015年写入政府工作报告的“互联网+”以及当年轰轰烈烈的互联网板块行情。

具体来看有以下几点信号值得关注：

1.【更加积极】的财政政策对应的是三大抓手：提高财政赤字率，增加发行超长期建设国债，增加地方政府专项债券发行使用。我们预计2025年赤字率会较此前有所提高，整体财政支出强度会明显上升。中央加杠杆对应主要支出方向是两重和两新，分别对应投资和消费两大领域，这部分资金由超长期特别国债覆盖。

2.【适度宽松】的货币政策可用的工具主要是降准降息，预计明年央行将持续维持宽松并进一步引导利率下行，和扩张性的财政政策形成配合。同时要维持汇率稳定，防止人民币汇率发生较大波动。

3.结构层面的第一要务依然是扩大内需，本次中央经济工作会议对于消费刺激着墨较多，主要有以下几个方面：1）提振消费专项行动，强调的是给中低收入人群增收减负，释放消费意愿，这部分增量政策值得期待；2）加力扩围实施“两新”政策，对于今年已经实施的消费补贴，明年品类会加大力度并扩张品类；3）扩大服务消费，具体关键词有文化旅游、首发经济、冰雪经济、银发经济等。

4.结构层面的第二个重点是科技，排序仅次于消费，特别是提出【开展“人工智能+”行动】，这个词是在今年3月两会首次提出。基于这一关键提法而衍生出系列政策（数字化转型、工业互联网、智慧城市等），也许会成为2025年科技领域投资的重要线索。

5.结构层面的第三个重点是稳住楼市股市，这一点在政治局会议中已有体现。在中央经济工作会议对明年主要工作的排序中位列第三，仅次于内需和科技创新，可以看出明年不仅在实现房地产市场止跌回稳方面有增量政策，对于股市的政策呵护也会长期保持。

从A股定价的角度，面对明年外围环境风高浪急所形成的压力，1209政治局会议和1212中央经济工作会议在政策层面给出大量的积极信号。更为关键的是：可以看到我们正在试图在新一轮中美政策博弈中占据一定战略主动，这也是我们年度策略会上《大棋局：先下手为强》中期待看到的“先下手为强”。本次会议积极定调意味着一旦经济基本面弱势格局较为明显以及外部冲击较大，逆周期调节的力度将会告别小步快跑、边走边看的传统政策逻辑，核心在于关注【超常规】逆周期调节的时间节奏，这对A股或许是明年胜负手问题。

站在当前，要明确924行情以来市场起伏波动主要是因为情绪。当前国内问题核心是刺激与改革的关系，对应刺激更多是带来基于风险偏好的波段定价，刺激+改革才能扭转资产价格预期，带来基于基本面的持续定价。结构上，当前定价的核心矛盾依然是风险偏好，风险偏好弱定价高股息+中字头+市值管理，风险偏好提升定价科创50指数+中小盘成长+并购重组，而风险偏好转向基本面的定价或许要留待明年二季度后期作进一步确认，这或与超常规逆周期调节相关。

在此，我们回顾2000年以来每年末政治局会议对于次年宏观政策的定调，不难发现：历次宏观政策积极转向都对市场存在显著正面影响，同时无论政策的抓手是什么方向，在政策定调转向之后成长风格会率先受到风险偏好抬升的影响呈现相对跑赢的。

1、从2008年财政货币政策同时转向的经验来看，短期市场呈现出结构分化的特征，政策定调转向的后一个月，上证指数继续下跌3.46%，但对风险偏好敏感的成长风格和小盘股则已经开始上涨。政策定调转向后三个月，上证指数上涨8.6%，成长风格领涨，其次是受益于财政刺激政策的上游顺周期品种，如有色、建材等。

2、从2020年财政提出“更加积极有为”之后的经验来看，短期市场依旧反映平淡，政策定调转向的后一个月，上证指数小幅上涨1.83%，但对风险偏好敏感的成长风格和受益疫后复苏的消费风格则已经开始上涨。政策定调转向后三个月，上证指数上涨7.76%，成长风格领涨，其次是受益于财政促进消费和疫后需求复苏的大消费领域，如医美、社服、食品饮料等。

基于跨年行情的视角，结合近期十年期国债利率破2%后进一步下行，市场敏锐者自9月底以来已感受到国内货币政策战略宽松周期已开启；同时，对于A股资金入场闸门，监管层明确欢迎“短期投资、长期投资”并承诺打通“长期资金入市的堵点”，不难看出基于“流动性”视角推动股市向上的战略要素已完备，而短期基于流动性使得市场突破震荡格局，其技术性疑点在强弱美元问题，跨年大行情我们要等待的是美元由强转弱的契机。基于“基本面”视角的行情，则是要关注连续两个月以上M1回升。回顾历史看，在M1自底部出现连续两个月以上回升后消费和顺周期板块为代表大盘领域就会展开定价，届时或许会形成面向基本面定价的风格切换。

总结而言：跨年有没有风格切换看M1，跨年是不是大行情看美元是否由强转弱。

风险提示：政策不及预期。

3.固收

固收-尹睿哲（SAC编号：S1450523120003）

一、明确“适时降准降息”。从客观上看，当前环境依然存在降息空间，表现在：1）资金价格处于政策利率以上的较高水平；2）即使按照较为乐观的通胀预期估计，实际利率也只能回到中性水平。事实上，近期短端利率的快速下行，已经在定价这个因素。

二、提高财政赤字率，增加超长期国债发行。历史上财政供给冲击不会引起利率反转，短期冲击大小取决于资金价格的初始位置：若本身偏紧，则央行大概率配合，若本身较松，有超级转紧风险，目前看资金价格并不低，由于供给紧上加紧的风险不高。

三、大力提振消费、提高投资效益。意味着短期通过信贷扩张推动生产端扩张的几率不大，而信贷供给是债券市场的核心风险。

总体上，债市胜率仍高，但需结合情绪指标等研判具体交易节奏。

风险提示：政策落地及实施不及预期

4.环保与公用事业

环保与公用事业-周喆（SAC编号：S1450521060003）

我们认为2025年环保行业的投资主线之一是地方政府化债，此次中央经济工作会议重点提到要实施更加积极的财政政策，与此前财政部提出的地方政府化债相关政策表态一致。环保行业如污水处理、环卫、环保工程等过去受制于地方政府应收账款拖欠严重，化债政策有利于应收账款压力较大的环保上市公司现金流改善。我们看好央国企破净股因化债而实现PB修复，重点关注中山公用，业务包括：1）中山市综合性环保平台：供水+污水+垃圾发电+环卫+分布式光伏；2）参股广发证券。中山公用是少有的PE和PB双低破净股，环保主业和参股投资收益都有望实现增长，PB有望修复至1以上。

公共事业我们建议关注重点区域的电力、燃气类标的，能源行业在经济压力下，价格和消费量承受双重压力，中央经济工作会议提出要推动经济持续回升向好，有望刺激能源消费，我们建议关注经济动能较强的省份的能源类标的，在电力、燃气消费量和价格上将更有支撑，如安徽地区的淮河能源、皖天然气等。

风险提示：政策落地及实施不及预期、经济下行风险等

5.家电

家电-李奕臻（SAC编号：S1450520020001）

关注内销改善，政策拉动明显。从企业维度来看，11月美的、海尔、海信家电安装卡增速保持较快增长。分品类来看，空调是最为受益以旧换新的品类，主要是空调存量基数大，换新需求高，消费者将单冷空调换为冷暖空调。从双十一销售来看，白电企业、中高端品牌销售表现更好，我们预期家电企业Q4经营明显改善。往明年来看，我们判断换新政策大概率延续，且有可能无断档期，内销有望超预期。

结合基本面，我们重点推荐白电；从短期弹性角度来说，厨电、可选消费标的有提估值机会。

风险提示：政策落地及实施不及预期、经济下行风险等

6.有色金属

有色金属-覃晶晶（SAC编号：S1450522080001）

中央经济工作会议进一步细化了政治局会议的支持政策，整体政策基调还是很积极的。总量上看，提到了要实施适度宽松的货币政策，以及要实施更加积极的财政政策，提高财政赤字率，增加发行超长期特别国债等。

我们认为积极的政策基调利好工业金属需求端，尤其是以内需为主要需求的铝。从铝的需求结构上看，2023年建筑用铝需求占比24%、交通用铝占比23%，电力电子用铝占比21.5%。今年在电解铝产量同比有约4%增幅的情况下，相比去年同期社会库存有接近10万吨的去库，反映出来需求还是强于预期。主要增量来自于新能源汽车需求持续的高增速、电网建设、光伏边框支架带来的电力用铝增长。今年，电网建设投资累计有20%左右的增长，新能源车产量也有36%左右的增长。中央经济工作会议提到，要持续推动房地产市场止跌回稳，加力实施城中村和危旧房改造，以及全方位扩大国内需求，也将为明年铝在建筑竣工端、旧屋改造上的需求起到托底的作用。

铝自身的供给端约束也将进一步支持铝价。电解铝4500万吨合规产能“天花板”的政策要求约束了电解铝的长期供给，包括梳理下来明年电解铝的新增产能，数量也较为有限，预计在10万吨。另外，今年电解铝产量增长还是比较可观，前三季度云南电解铝产量有接近27%的增长，主要反映了云南来水情况好、电力供应稳定的结果，我们认为这方面明年具有不确定性。《有色金属行业碳达峰实施方案》提出，到2025年铝水直接合金化比例提高到90%以上，这也将使得铝锭低库存会成为一种常态，从交易上也将使得电解铝价格容易出现软逼仓式的上涨。

另外，随着氧化铝价格的回落，电解铝的吨生产利润有望改善。氧化铝因供给问题今年价格持续高位。近期氧化铝期货价格已经出现了下跌，主要受到了海外氧化铝报价下跌的带动，这也反映出氧化铝供给的改善预期。未来随新产能投产，几内亚运输改善，氧化铝价格回落有望压低电解铝环节原料成本。铝标的方面，关注神火股份、云铝股份等。

政策对消费的重视，有利于以新能源车为主要需求下游的锂，看好锂的反弹机会。碳酸锂供需预期有好转，这主要伴随着澳矿等矿山的减停产，以及需求端的修复下，供需平衡的收窄。需求侧，中央经济工作会议政策对扩消费支持积极，明年各类以旧换新、国补政策、新能源汽车购车的优惠政策或有望延续，我们对于需求保持乐观。目前市场对25年需求预期改善，未来关注国内明年春节和4月车展前后，刺激政策及新车型上市对需求的影响，海外关注明年年中和Q3政策变化。供给侧，我们预计25年锂矿端供应增速将有所下移，这也意味着供需平衡或收窄，库存可能进入去库节奏，看好锂反弹机会。锂标的方面，关注中矿资源、雅化集团、盛新锂能、永兴材料、藏格矿业等。

风险提示：政策落地及实施不及预期、经济下行风险等

7.轻工

轻工-罗乾生（SAC编号：S1450522010002）

中央经济工作会议持续释放积极政策变化，国内地产&消费政策组合不断推出（如家居以旧换新政策），地产预期、消费需求或持续改善，基本面与估值有望向上。特朗普再次当选美国总统，中美贸易限制预期增加但细节仍未落地，机遇与风险同在。一方面坚定推荐大家居&造纸顺周期优质资产；另一方面注意把握优质品牌与制造出海短期调整带来的布局机会。

重点关注：

1）大家居板块：政策持续积极，大家居边际改善。重点推荐市场份额加速提升的大家居龙头，以及有望受益以旧换新政策的软体及智能卫浴等品类，关注低估值标的。其中：1）零售家居主线：欧派家居、索菲亚、志邦家居、顾家家居、敏华控股、慕思股份、居然智家、美凯龙/红星美凯龙等；2）品类渗透主线：智能马桶龙头瑞尔特、 国内卫浴龙头箭牌家居以及智能晾衣机、智能门锁龙头好太太等；3）B端龙头主线：江山欧派、金牌厨柜、蒙娜丽莎、坚朗五金、皮阿诺等，关注王力安防等；4）估值修复主线：好莱客、尚品宅配、曲美家居、帝欧家居等。

2）轻工出口板块：出海大有可为，机遇风险同在。美国降息或利好未来消费&地产回升，但关税风险仍未落地。首推出海业绩表现强劲、海外自主品牌稳步发力的智能家居优质出口龙头匠心家居，重点关注天振股份、永艺股份、浩洋股份、致欧科技、建霖家居、共创草坪等。

3）轻工消费板块：内需整体有所承压，国货龙头继续崛起。卫生巾、牙膏等细分赛道国货龙头延续强势，AI应用、谷子经济等新消费潜力巨大，重点关注百亚股份、登康口腔、公牛集团、晨光股份、明月镜片、博士眼镜、广博股份、齐心集团等。

4）造纸包装板块：龙头延续稳健表现，关注行业格局优化。晨鸣停产或推动行业供需改善，浆纸系价格有望企稳回升；金属包装行业整合持续推进有望带来中期盈利弹性。重点关注：1）细分造纸龙头：太阳纸业、华旺科技、博汇纸业、仙鹤股份等；2）稳健分红包装标的：紫江企业、永新股份、裕同科技等；3）行业整合条线：奥瑞金、新巨丰等。

风险提示：需求复苏不及预期；中美贸易限制超出预期；成本、汇率大幅波动；行业竞争加剧等。

8.商社

商社-王朔（SAC编号：S1450522030005）

内需提振背景下，服务类消费，主要基于以下几个原因：

1）看好线下消费复苏：今年以来线下消费持续回暖，国家信息中心的数据显示，十月份线下消费热度指数同比增长8.2%，已经看到边际改善。看向明年，我们看好休闲服务、餐饮、娱乐等线下消费的持续扶苏，以及相关受益的线下零售。

2）服务类行业（尤其餐饮行业）从业人数覆盖面广：2023年我国餐饮收入达5.29万亿元，经营主体超过600万家，从业人员超过2000万人，在社会消费品零售总额中的占比超过11%。

3）通过发放消费券可迅速提振需求，乘数效应明显：发放消费券通过增加居民收入和提振消费者信心，使消费支出规模扩大。而消费的扩大又通过刺激产品销售使企业加大投资，从而实现经济比消费更大幅度的增长。近月各地陆续发放消费券，明年或有更多消费券政策落地。

服务型消费中，首先看好餐饮板块。

“乐品上海”餐饮消费券分别于10月、11月累计2轮共发放超过603万张餐饮消费券，每轮额度均1.8亿元，此外预计12月新增第3轮。

餐饮消费券成果显著：

1）餐饮消费火热，消费券成热点话题：据消费大数据实验室（上海）数据，自9月28日第一轮发放以来，截至11月26日，餐饮消费券发放期间上海线下餐饮消费合计583.9亿元，同比增长11.4%，10月份全市商圈日均客流总量较去年同期增长约10%。

2）餐饮企业服务与营销方式创新，提升消费体验：菜品创新、营销方式创新成为餐饮企业主流举措：企业充分把握餐饮消费券的引流作用与政策契机，在菜品、服务、营销方面创新改善，吸引消费者到店消费，创造更多优质餐饮体验。

3）乘数效应明显：上海市商务委数据，“乐品上海”餐饮消费券第一轮前二批消费券资金撬动比达5.1。

建议关注：百盛中国、达势股份、海底捞

服务型消费中，其次看好旅游出行链：OTA>景区>酒店。

放假机制正式调整，新增两天假期。2024年11月，国务院公布《关于修改<全国年节及纪念日放假办法>的决定》，宣布全体公民放假的假日从11天增加2天到13天，其中春节、劳动节各增加1天。

未来减少调休安排。调整后，我国法定节假日将形成“2长假+1中假+4小假”的特点。除个别特殊情形外，法定节假日假期前后连续工作一般不超过6天。

此外，用工需求所带来的人力服务资源板块机会可重点关注，建议关注灵活用工龙头：科锐国际。

风险提示：政策落地及实施不及预期、经济下行风险等

9.电新

电新-王倜（SAC编号：S1450524100001）

明年重点工作任务的第二条指出：要整治内卷式竞争，规范地方政府和企业行为。这一任务直指光伏行业的产能出清，结合近期落地的光伏制造行业规范，对于硅料能耗要求进一步提高，同时部分企业于月初签署配额制生产，产业链整体存量和新建产能受到限制，因此光伏产业在周期底部正经历官方层面自上而下、产业端自发自律的快速调整阶段。同时新技术的不断推出，也有利于光伏产品不断降本增效，头部企业竞争力不断增强。我们预计后续仍将陆续推出一揽子政策，供给侧加速产能出清以及需求侧不断提振、规范。相关政策的落地将极大利好光伏头部企业以及具有新技术竞争力的相关企业，我们在此节点大力看好光伏赛道，随着政策落地及基本面反转，将迎来重大投资机会。我们建议重点关注多晶硅料龙头的通威股份、一体化组件商龙头隆基绿能以及光伏玻璃龙头福莱特，看好导电铜浆产业趋势。

重点工作任务的第七条指出要加快沙戈荒新能源基地建设，势必带来电网建设的持续投入，我们预计未来几年电网投资仍会保持增长，结构上重点推荐特高压，建议重点关注平高电气、许继电气。

风险提示：政策落地不及预期、需求复苏不及预期、经济下行风险等

10.建筑建材

建筑建材-董文静（SAC编号：S1450522030004）

本次中央经济工作会议在财政端和投资端定调积极。

财政端提出要实施更加积极的财政政策。提高财政赤字率，确保财政政策持续用力、更加给力。加大财政支出强度，加强重点领域保障。增加发行超长期特别国债，持续支持“两重”项目和“两新”政策实施。增加地方政府专项债券发行使用，扩大投向领域和用作项目资本金范围。

投资端，2025年重点工作之一为更大力度支持“两重”项目。适度增加中央预算内投资。加强财政与金融的配合，以政府投资有效带动社会投资。及早谋划“十五五”重大项目。大力实施城市更新。

此外，再次提及推动高质量共建“一带一路”走深走实，完善海外综合服务体系。

地产领域，持续用力推动房地产市场止跌回稳，推进处置存量商品房工作。推动构建房地产发展新模式。

综上2025年基建投资资金端和需求端均预期向好，地产行业维持稳基调，结合此前化债政策落地实施，对建筑建材多个板块形成利好驱动。

投资建议：

【低估值基建央企】传统基建央企为基建领域担当，24年受地方财政压力影响，营收/业绩/现金流/新签订单表现承压，但市场份额持续保持高位，2025年稳增长预期强劲，财政持续发力叠加化债实施，头部基建央企订单增速有望回暖，盈利提升、业绩增长、现金流好转值得期待。此外，市值管理指引发布实施，驱动破净建筑央企价值提升。关注：中国建筑、中国交建、中国铁建、中国中铁、中国中冶。

【基建设计央国企】基建设计企业位居产业链前端，订单实施周期短、体量小，稳增长和化债持续推进下，设计企业有望优先受益新建项目需求释放，化债驱动项目回款回暖，业绩改善弹性更大。提前谋划十五五项目带动订单增长。此外，设计企业轻资产高毛利，项目资源优势突出，全国布局或从事高壁垒业务的大中型央国企基建设计企业或更加受益。关注：中交设计、地铁设计。

【国际工程】本次会议再次强调推动高质量共建“一带一路”走深走实，完善海外综合服务体系。国际工程成长性较好，商业模式优化持续推进，海外业务占比持续提升，经营指标有望进一步改善。关注：中钢国际、中材国际。

【消费建材】地产政策防风险去库存基调明确，国内扩内需为大方向，货币政策适度宽松，流动性改善可期。顺周期下，消费建材为优质配置板块。多数消费建材公司Q3业绩仍承压，但渠道结构变革下，优质公司C端业绩占比持续提升，盈利能力或现金流有所改善。随内需修复，地产企稳，消费建材公司回款和减值压力有望缓解。关注：三棵树、兔宝宝、伟星新材、北新建材。

【水泥/玻纤】24年来水泥、玻纤多次提价，在经历前期较久亏损后，企业经营战略发生转变，对盈利诉求更强，供给侧优化趋势显现。随稳增长持续推进，下游需求有望逐步释放，行业供需格局或有所改善，中长期配置价值凸现。关注：海螺水泥、华新水泥、中国巨石。

风险提示：政策落地及实施不及预期、经济下行风险等

11.计算机

计算机-赵阳（SAC编号：S1450521120008）

中央经济工作会明确强调明年要抓好几个重点任务，结合我们上周发布的2025年计算机行业年度策略，看好四个大的投资方向：

1. 信创和密码等自主可控方向。中央经济工作会列出的明年第一个重点任务中，明确强调：加强自上而下组织协调，更大力度支持“两重”项目。我们认为自主可控是构筑科技自立自强的核心基础，今年下半年以来已迎来外部安全事件、中美战略博弈、政策预期重启、财政资金支持等五重催化，展望明年可能会是拉动G端和B端消费，提高投资效益，赋能自立自强的重要抓手，投资机会有望持续。

2. 基础工具链（研发设计软件和科学仪器）方向。中央经济工作会将以科技创新引领新质生产力发展列为明年第二个重点任务，旨在打造科技驱动的新增长引擎，要求加强基础研究和关键核心技术攻关。基础工具链是基础研究和研发设计环节的核心工具，长期面临“卡脖子”风险，未来替代空间广阔，红利有望持续释放。

3. AI（应用和算力）方向。中央经济工作会明确指出：开展“人工智能+”行动。我们认为人工智能的AIGC正在从文生图向文生视频迈进，企服软正在从Copilot向Agent演化，智能驾驶NOA的加速使得Robotaxi闭环，具身智能和人形机器人也在逐渐兴起。以上这些都是明年AI蕴含的投资机会。

4. 量子科技和卫星互联网。培育未来产业是中央经济工作会的明确要求，也是科技创新和大国竞争的核心制高点，国家高度重视。其中量子科技四大领域研究与应用探索发展迅速，颠覆式技术创新持续迭代，是未来产业核心方向；卫星互联网也在部署加速，看好载荷、测量、仿真、应用等方向。

风险提示：政策落地及实施不及预期

尹睿哲 SAC执业证书编号：S1450523120003

覃晶晶 SAC执业证书编号：S1450522080001

董文静 SAC执业证书编号：S1450522030004

赵阳 SAC执业证书编号：S1450521120008

罗乾生 SAC执业证书编号：S1450522010002

周喆 SAC执业证书编号：S1450521060003

李奕臻 SAC执业证书编号：S1450520020001

王朔 SAC执业证书编号：S1450522030005

王倜 SAC执业证书编号：S1450524100001