【国投证券策略】风险偏好回落了，怎么办！

 目录

  

1.近期权益市场重要交易特征梳理

结合近期与市场投资者的交流，复盘本周全球和A股的行情与市场环境，有以下几个特征值得关注：

本周主要美股普跌。其中纳指累跌3.15%，标普累跌2.08%，道指累1.24%。盘面上，本周共九个板块累跌，本周，保健板块跌5.54%，日用消费品板块跌1.21%，工业板块跌2.14%，公用事业板块跌0.005%，房地产板块跌2.13%，科技板块跌3.18%，原材料板块跌3.33%，可选消费板块跌1.14%，电信板块跌2.11%；本周共两个板块累涨，能源板块涨0.58%，金融板块涨1.42%。消息面上，11月14日美国时间周四下午，美联储主席鲍威尔表示，美国经济强劲，美联储无需急于降息。劳动力市场指标回到与美联储充分就业目标一致的更正常水平。通胀将继续朝目标2%下降，尽管时而会出现颠簸。与此同时，特朗普交易继续退潮，美股行业ETF多数收跌，特朗普的卫生部长提名人消息让生物科技ETF跌约2.6%。

泛欧STOXX 600指数收跌0.77%，本周累跌0.69%。欧元区STOXX 50指数收跌0.80%，本周累跌0.16%。富时泛欧绩优300指数收跌0.83%，本周累跌0.67%。德国DAX 30指数收跌0.27%，本周累跌0.02%。法国CAC 40指数收跌0.58%，本周累跌0.94%。荷兰AEX指数收跌1.37%，本周累跌1.34%。意大利富时MIB指数收跌0.48%，本周累涨1.11%。英国富时100指数收跌0.09%，本周累跌0.11%。西班牙IBEX 35指数收涨0.97%，本周累涨0.73%。

港股本周普跌。其中恒指累跌6.28%，恒生科技累跌7.29%。盘面上，本周共十一个板块累跌，其中，非必需消费板块累跌8.22%，医疗板块累跌5.52%，工业板块累跌5.88%，必需性消费板块累跌7.12%，科技板块累跌3.83%，原材料板块累跌10.50%，金融板块累跌6.04%，房地产板块累跌8.39%，能源板块累跌4.32%，公用事业板块累跌2.50%，电信板块累跌0.04 %。

第一，本周上证指数跌3.52%，沪深300跌3.29%，中证500跌4.79%，创业板指跌3.36%，恒生指数跌6.28%。价值风格表现强于成长风格，小盘股跌幅较大，智能音箱、抖音平台行业领涨。本周全A日均交易额21819亿，环比上周有所下降。

第三， 增量资金层面，本周主要宽基指数的ETF呈现流出态势，其中，沪深300ETF净流出168.86亿元，中证500、中证1000、科创板、创业板等指数的ETF基金也都呈现流出态势，而中证A500ETF继续大幅净流入292亿元。进一步观察自A500ETF在10月15日上市交易以来，沪深300ETF和A500ETF的资金流向可以发现，两者存在明显此消彼长的情况，沪深300ETF在10月15日后出现连续资金净流出，而A500ETF则是连续资金净流入，至今累计净流入接近1000亿元，这或许与两大宽基指数的定位存在一定重叠，从而引发资金的转移配置有关（虽然指数成份差异较大）。而10月下旬至今，中证A500相关的指数基金发行也还在持续，其中包括第二批ETF的发行、第一批ETF的联结基金以及部分中证A500ETF指数基金，从10月25日至今已经完成募集的中证A500相关指数基金总规模达到855亿元。

从中证A500和沪深300的行业分布差异来看，中证A500在银行、非银和食品饮料等板块明显低配，而在电力设备、医药、传媒、军工等成长领域超配，这一结构也与近期市场风格特征高度接近，再次印证ETF资金作为增量资金的边际定价能力。

另一方面，当前市场情绪较为高涨的环境中，融资资金的活跃也再次带动小微盘股和题材股的上涨。事实上近年来随着监管收紧，融资资金的活跃度曾出现明显下降，全市场融资余额从2022年的高位1.7万亿一路下滑至今年9月份的1.3万亿附近，但9月24日至今，融资盘净流入额达到4745亿元，融资交易的日均成交额占比也达到10%左右，截至11月15日，全市场融资余额达到1.83万亿，突破2022年的高位，创下2015年以来的新高。在融资资金的大量流入和机构资金的相对弱势环境下，即使是中证A500ETF资金的净流入也和今年上半年以国家队为主的买入力量不同，本来A500ETF的主要资金来源是积极认购的基民，因此近期市场出现了较为罕见的机构与散户体感割裂的现象，即使市场持续上涨，机构重仓股却持续跑输，缺乏基本面支撑的小微盘和题材股大行其道，市场成交额维持在2万亿元的较高水平，行情的定价权几乎掌握在广大股民和基民手中，不妨称之为一场“庶民的胜利”。

第五，我们此前外发的报告《庶民的胜利：交易热度接近峰值》明确指出，从近期的市场风格来评估，一个明显信号是当前市场炒垃圾股的趋势可能已经走向终结，表征垃圾股行情的两大指数是业绩预亏指数和低价股指数，两者分别对比绩优股指数和高价股指数来看，当前垃圾股行情演绎已经超过去年年底微盘股抱团的极致水平。而在去年底之后就发生了小微盘股和垃圾股的流动性危机和踩踏式下跌的行情，但两轮行情有一个重要指标存在明显差异，2023年底-2024年初的小微盘和垃圾股行情是在全市场成交额仅有7000-9000亿的环境下发生的，随着资金向高股息等防御板块集中，小微盘出现了明显的流动性危机。而当前市场成交额是当时的两倍以上，日均两万亿的成交额保证了小微盘股和垃圾股炒作拥有充足的流动性支持。

本轮行情中，尽管市场涨势较好，尤其是小微盘和低价股涨幅明显，但以公募基金为代表的机构资金事实上在10月9日之后的行情中参与度不高，首先观察偏股型基金指数相对wind全A的相对指数走势，可以发现在一般情况下，偏股型基金的相对收益和绝对收益有一个较强的相关性，这是因为长期以来机构资金以及审美类似的北向资金拥有A股市场的主要定价权。但今年以来偏股型基金的相对收益和绝对收益出现明显背离，9月底反弹以来，偏股型基金整体取得了一定绝对收益，但是并没有获得超额收益，这说明当前市场定价权已经从主动型公募机构和外资转移到了散户游资等高风险偏好资金以及ETF为代表的被动多头资金，这一结论也可以从我们近期对于增量资金的分析中得到印证。

那么，当前融资资金的流入和散户高涨的情绪可持续吗？2015年以后，融资资金的活跃度较此前牛市期间有明显下降，一方面是机构化程度加深，市场成交额占比中机构资金的比例提高，另一方面是市场难见疯牛快牛，融资需求有所下降。从历史规律来看，2015年以后融资买入额占全A成交额的极值水平是12%（当前为11%），分别在2017年末和2020年中两次触及，此后也呈现两种演绎模式。

1、2017年末-2018年初，市场在中美贸易摩擦和国内经济转弱的双重冲击下走弱，终结了持续两年左右的慢牛行情，这是上涨行情缺乏基本面支持的背景下，融资交易过热转向普跌行情；

2、2020年7月：市场在疫后复苏预期下经历一轮快涨，上涨期间融资资金高度活跃，而进入到8月份融资买入额占比下降并非是融资资金开始退潮，而是市场进入放量上涨阶段，以北向和公募为代表的公募资金开始进场，导致融资买入额占比被动下降，这是上涨行情获得基本面验证，增量资金入场，即游资搭台机构唱戏的模式。因此我们认为，触发本轮小微盘行情终结的核心条件是在政策乐观预期降温以及监管收紧后的量能收缩。

第六，自9月下旬市场开启反弹以来，各大核心指数的估值（市盈率）已经出现了明显修复。从近十年的视角来看，反弹开启之前，除了上证50和中证红利这类大盘价值型指数外，各大核心指数基本位于10%分位以下的历史较低估值水平，而在本轮反弹开启至10月18日，各大核心指数的估值有了明显的修复。其中中证500、中证1000修复至近十年50%分位数水平，沪深300和上证指数则修复至近十年60%分位数水平附近，目前近十年估值分位相对较低的是创业板指数（20.56%）和恒生科技（42.61%）。从近三年视角来看，除去创业板指和恒生科技以外，其余核心指数(尤其是小盘风格的指数)基本已经接近近三年估值最高分位数水平。

与10月8日的最高价相比，从核心指数的视角来看，只有北证50明显高于10月8日的最高价，并且创下指数成立以来的新高，中证2000指数和中证1000指数目前与10月8日最高价基本持平。

第七，近期随着特朗普交易的演绎和海外市场波动加剧，美元的大幅升值触发全球流动性回流美国，人民币汇率从10月初的7.0附近，迅速贬值至当前的7.24附近，与此同时对于全球流动性较为敏感的港股则表现明显弱于A股。9月24日至今上证指数累计涨幅超过20%，而恒生指数则已经基本回吐大部分涨幅，累计涨幅仅有6.46%。从年初至今的表现来看，上证指数和恒生指数的涨幅分别为12.73%和13.98%，已经较为接近。

回顾本轮港股和A股表现的节奏可以发现，由于A股当前环境中机构和外资的定价权较弱，而港股依然对全球流动性和国内基本面预期保持敏感，在这种环境下港股呈现出一定“定价领先性”，即面对外部环境的影响，港股资金更为敏感，而滞后传导至A股市场，这或许是在当前到年底的时间窗口中，我们观察复杂外部环境对市场影响的重要窗口

第八，结构上，我们在上周周报《11月初变局时刻：大切换？》作如下情景推演：

1、特朗普上台+国内政策刺激超预期：外需或受关税政策压制后，内需刺激空间进一步打开，核心围绕消费+地产两大抓手，利好风格可能偏大盘。

2、特朗普上台+国内政策刺激（符合）不及预期：经济预期在内外需两个方面都有可能受冲击，大盘指数或有一定向下压力，市场风格或从政策敏感性板块转向杠铃策略，即由流动性驱动的中小盘科技成长和防御避险属性较强的大盘价值高股息。

从市场表现来看，本周市场基本围绕着情景一和情景二反复定价，尤其是周四，在特朗普当选后，市场普遍认为在高关税下国内的内需刺激空间被打开，市场转向情景一的定价，大消费和地产链集体上涨。而在周五，人大常委会新闻发布会落地后，市场再度转向情景二定价。我们认为，市场对政策的理解、预期的摇摆以及对后续中央经济工作会议的政策预期，会导致11月-12月的市场始终围绕前两种情景反复博弈。

第九，伦敦金现IDC本周震荡下行，报收2562.72美元/盎司，上周前值2684.04美元/盎司。本周黄金价格震荡下行原因如下：一、特朗普当选总统后，市场并不担心美国的信贷风险；地缘政治方面，俄乌战争也存在缓和的可能性，市场避险情绪持续回落。二、各国央行对黄金储备的需求正在下降。特朗普的政策可能会给许多新兴市场货币带来贬值压力，许多央行现在需要动用美元储备来保护其外汇免受资本外流的影响，并防止其过度贬值，对黄金的需求可能相应减少。

我们认为，特朗普当选总统后，市场避险情绪回落，各国央行兑黄金储备需求下降，导致金价下行。长期来看，全球意识形态存在分歧，大国间从合作模式逐步趋于竞争模式，大国间的冲突难以避免，这势必会加大各资产交易的不确定性。对黄金而言，2024年受到通胀对冲目的和降息预期等因素的支撑。这些因素将在2025年初继续影响黄金，美联储政策仍是金价中期走势的关键。

第十，本周美元指数报收106.6842，上周前值为104.9521，本周美元指数震荡上行，盘中站上107关口上方，连涨五日，续创逾一年新高。当前，美元仍是首选的避险货币。市场预期特朗普的对内减税将带来正面的需求提升，促进经济增长；加征关税和控制移民将带来负面的供给冲击，会推高进口产品价格和工资水平，增加通胀上行压力。市场对美国通胀再次走高的预期不断加深，推动美元走强；此外，美国经济数据近期表现强劲，减轻了美联储迅速降息的压力，这持续推动了美元的走强。

美元兑离岸人民币当周上升0.52%，离岸人民币持续贬值，报收7.2361，上周前值7.1990。我们认为，10月以来美元指数持续向好，与市场对于特朗普上台后一系列税收政策可能引发的通胀的预期以及美国经济韧性较强相关，因此离岸人民币汇率表现较弱。而我国大幅降息的可能性较小，中美利差并不会很快收窄，但是长期来看，美国进入降息周期叠加中国经济的温和升温会在后期影响人民币汇率。

第十一，11月6日美国大选特朗普赢得第47届总统人选。回顾特朗普在2017-2020年任期期间A股定价，客观而言我们可以总结出的规律是：若国内具备宏观基本面向上的持续力量与产业基本面主线爆发的机会，A股定价本质上还是以内为主，人民币汇率将成为大盘指数重要跟踪指标。具体而言：从特朗普任期内对华政策看，2017-2020年经历从交易型外交转向全面战略竞争，再从全面战略竞争转向全面战略对抗的三个阶段。2017-2021A股上演中国核心资产结构牛，2017-2020年以食饮和家电为代表消费升级是绝对主线；2019-2020年新能源（车）产业进入到渗透率爆发阶段，大盘成长风格明显占优于小盘，19-20年上证综指连续10%以上涨幅。可以看到，在上一特朗普任期中，除2018年中美贸易摩擦导致大跌外大盘指数均维持正收益。事实上，2018年中美贸易摩擦因素引发境内投资者第一次感受到中美战略关系的转向，使得风险偏好骤然回落，在中美贸易摩擦冲击出口影响基本面同时，内部相对严厉以去杠杆为核心的供给侧改革使得内需层面也遭受到冲击，两者叠加使得大盘指数在2018年出现明显下跌超过25%。

第十二，美国3个月国债收益率报收4.60%，上周前值4.63%；10年期国债收益率报收4.43%，上周前值4.30%。本周，长端美债震荡上行，短端美债震荡下行。本周特朗普胜选引发的通胀担忧、加之经济数据显示通胀粘性加剧，如11月13日本周三公布的美国CPI数据同比增长加速但符合预期，11月14日本周四公布的10月PPI全线回升且同比环比均高于预期，11月15日本周五公布的10月零售销售环比增速高于预期且前值大幅上修，令交易员大砍降息预期，10年期美债收益率本周累涨约13个基点。

我们认为，本周美债受到市场对于通胀的预期的影响，高于预期的经济数据使得降息预期下调，从而导致长端美债震荡上行。中期而言，目前市美财政赤字和债务持续扩大，或成经济隐患，将令美债发行承压。

2.内部因素：10月基本面回暖，政策密集落地有助于Q4基本面改善

近期主要公布了10月社融、社零和投资等一系列数据，社融增速延续下滑趋势，楼市新政下居民中长期贷款伴随地产销售数据同步企稳，但企业端加杠杆意愿仍然较弱；社零数据的明显改善再次印证了我们对于10月基本面回暖的判断，尤其是家电、汽车等大宗消费在政策推动下有明显增长。从近期政策和监管表态来看，稳增长是当下政策的重心，后续政策的力度不宜低估，财政、货币、地产领域的政策推进值得密切关注。往后看，市场进入政策效果评估期。化债有望改善企业部门现金流量表，也对通胀的提振有帮助，但经济的彻底企稳仍然在于房地产市场的走向。尽管 10 月以来地产销售大幅改善，市场情绪边际回暖，但开发商流动性压力能否彻底缓解，期房市场能否恢复运转，仍然需要时间观察，以及政策对冲。具体而言：

Ø前十个月，社会融资规模增量累计为27.06万亿元，比上年同期少4.13万亿元。10月单月，新增社融1.40万亿元，高基数下同比减少4483亿元，社融存量增速较上月末放缓0.2个百分点至7.8%，续创有数据记录以来新低。具体来看，政府债净融资1.05万亿元，同比减少5142亿元，为社融主要下拉因素。主要由于基数较大，以及10月专项债基本发行结束。从量上看10月政府债发行依然较高。企业债净融资1015亿元，同比小幅减少163亿元。整体看社融依然走弱创下新低，反映出总体需求仍不足。但从结构上看，居民贷款增1600亿，同比多增1946亿，结束8个月的少增趋势。居民短期贷款增加490亿，中长期贷款增加1100亿元，稳楼市政策效果渐显。虽然10月社融数据低于预期，也低于季节性表现，但社融结构已明显好转。10月末，广义货币（M2）余额同比增长7.5%，比上月末回升0.7个百分点；狭义货币（M1）余额同比下降6.1%，比上月末回升1.3个百分点，M1增速在连续6个月环比下降后首次出现回升。M1增速改善主要有三个原因，一是稳楼市政策逐步落地，存量购房需求阶段性释放，房地产销售回暖。二是10月政府债发行较8、9月有所下降。三是去年同期M1基数较低，对今年形成一定支撑。整体来看，央行一揽子支持经济稳定增长的增量政策效果已经初步显现，社会预期明显好转，后续社融数据有望进一步企稳回升。

Ø10月份，社会消费品零售总额45396亿元，同比增长4.8%，增速比上月加快1.6个百分点。其中，除汽车以外的消费品零售额40944亿元，增长4.9%。1—10月份，社会消费品零售总额398960亿元，同比增长3.5%。其中，除汽车以外的消费品零售额359039亿元，增长3.9%。消费整体好转，其中化妆品增速最高达40.1%。体育娱乐用品，办公用品也增速较快。

Ø1-10月份，全国固定资产投资（不含农户）423222亿元，同比增长3.4%，10月当月同比3.4%，与前值持平。地产投资当月下降12.3%，前值-9.4%,对10月固定资产投资形成一定拖累。从地产数据来看，销售面积当月同比-1.8%，前值-11.1%。新开工面积同比-26.7%，施工面积同比-34.2%，竣工面积同比-20.1%。新开工面积、施工面积较上月跌幅均有所加大。地产销售数据较上月有明显收窄，居民中长期贷款多增也反应楼市有所回暖。开工与施工面积数据与销售数据的背离可能与房企短期仍在观望政策效果有关，以及政策传导至投资端可能还需要时间。

3.外部因素：特朗普加速内阁组建对华鹰派倾向明显

3.1.共和党拿下众议院横扫执政，特朗普加速内阁组建对华鹰派倾向明显

11月13日本周三，美国众议院选举共和党赢得218个席位，获得多数，共和党取得众议院控制权。1776年以来美国政府实行“三权分立”：1）立法权：国会，包括参、众议院；2）行政权：总统领导，由总统行政办公室、内阁和部分独立机构构成；3）司法权：由最高法院领导，内设1位首席大法官和8位大法官。值得注意的是，美国联邦最高法院首席大法官及大法官中的5位由共和党提名就任，国会两院由共和党占绝对多数，美国的“三权”将被共和党以极高程度集中，特朗普上一任期内政策推行受阻的情景难再重演。

站在美国三权高度集中的当下，特朗普如何重组内阁将显著影响其政策的推行路径。美国总统内阁包括三部分：副总统+15 位行政部门的负责人+内阁级别的其他官员。副总统也是参议院的议长，在投票持平时进行决定性投票。国务卿、财政部长、国防部长、司法部长被视为除了副总统以外“美国内阁最重要的四大职位”，此外总统还会挑选一些关键性的其他机构作为“内阁级机构”，其负责人为“内阁级官员”，具体职位因人而异。2016年大选日后，特朗普官宣内阁各职位的提名人平均用时31.1天，截至11月14日大选日后9天，特朗普已公开提名了12位内阁主要官员，2016年达到这一提名数量在大选日29天后，可见在第二任期内特朗普推动“MAGA”落地的决心。除已提名名单之外，特朗普要求罗伯特·莱特希泽负责美国贸易政策，同时排除了提名迈克·蓬佩奥和妮基·黑利进入其第二任内阁的可能性，具体剩余内阁人选仍在协商当中。预计今年大选结束后，大部分的内阁官员将在年内正式被提名。

值得注意的是，特朗普挑选“反华急先锋”佛罗里达州参议员马可·卢比奥担任国务卿，希望提名贸易战主要推手罗伯特·莱特希泽为贸易代表。卢比奥以其对华强硬立场著称，莱特希泽在其两届美国贸易办公室的任期内对日本与中国开展了贸易战，在拜登政府时期的贸易代表戴琪依然沿用莱特希泽的观点。卢比奥和莱特希泽均认为中国的崛起在经济、军事和科技领域对美国及其盟友构成了战略威胁，主张美国采取更加积极和对抗性的战略来应对这一威胁，主张加强对中国的经济制裁，认为这是应对中国的必要手段，并强调美国应限制中国企业在美国市场的扩张，保护本国的科技和产业基础，特别是在5G和人工智能等高科技领域。

特朗普选取卢比奥和莱特西泽担任主管外交事务的国务卿和贸易代表职位，其对中国鹰派态度已不言而喻。考虑到特朗普在2025-2026年的权力集中（众议院两年换选一次，参议院两年换选三分之一，即2027年未必延续共和党横扫形式），对中国的科技以及贸易制裁不可阻挡。从关税角度看，美联储主席鲍威尔的任期亦到2026年止，在此期间高关税带来的通胀势必限制其量化宽松步伐，进而导致美国国内流动性受限，影响特朗普所希望的产业回流，届时利率与关税间的博弈或延缓提高关税的步伐。从制裁科技与投资角度看，特朗普则尚无掣肘因素存在，待提名的财政部长、商务部长人选或对此产生影响。

3.2.美国10月核心CPI持平预期前值，能源降幅收窄引CPI反弹

11月13日本周三，美国劳工统计局公布了最新一期CPI数据。美国9月CPI同比上升2.6%，符合预期但创三个月新高，9月前值2.4%；9月核心CPI同比上涨3.3%，持平预期和前值。环比方面，美国9月CPI环比上升0.2%，持平前值和预期，核心CPI环比上升0.3%，持平前值和预期。

从具体指标来看，10月份食品通胀放缓，食品价格环比上涨了0.2%，略低于9月份的0.4%，同比上涨2.1%，低于前值2.3%，能源分项环比涨幅为0%持平9月，同比下行4.9%低于前值下行6.8%。在不包括食物和能源的商品端，新车价格环比增加0%,同比下行1.3%，二手车价格环比增加2.7%，同比继续大幅下跌3.4%。不包括能源的核心服务价格9月环比增长0.3%，较前值0.4%回落，其中住房通胀环比增长0.4%，较前值0.2%回升，同比增长4.9%，较前值4.7%%回升。但值得注意的是，交通和医疗服务分项均降温，环比均上升0.4%，较前值分别下降1.0pct、0.3pct，同比增长分别为8.2%、3.8%。

10月CPI数据持平预期但在六连降后开始反弹，但是从细分项看核心CPI持平，食品分项同比略低于前值，能源分项的同比降幅收窄实为本次CPI上行的根本原因。考虑到2023年末原油格局震荡，加上对特朗普上台后利空原油价格的预期，我们认为本次CPI回升并不说明美国通胀出现反弹，但在美联储9月降息50bp的背景下10月通胀降温实质放缓。当前CME对美联储12月降息25bp的预期下降至59.9%，美联储12月FOMC会议前仍有11月的通胀与就业数据待公布。

3.3.美国10月PPI反弹超预期，核心分项生产成本上升是主导因素

11月14日本周四，美国劳工部公布了10月最新一期PPI。数据显示，美国10月PPI同比增长2.4%,略高于市场预期2.3%，高于修正后前值1.9%。除去食品与能源的核心PPI同比上涨3.1%，高于预期3%与前值2.8%。环比方面，美国10月PPI环比增幅0.2%，高于上修后前值0.1%，持平预期，核心PPI环比涨幅0.3%，高于预期和前值0.2%。

分项来看，10月PPI商品端与服务端均有所上升。10月商品端PPI环比上行0.1%，前值下降0.2%,其中最终需求食品价格环比下降0.2%,较前值上升1.0%下跌，最终需求能源价格下降0.3%，较前值下降2.8%放缓。在除去食品和能源的核心商品PPI方面则环比提高0.3%，较前值0.1%上升。碳钢废料指数上涨8.4%是最终需求商品价格上涨的一个主要因素。肉类、柴油、干鲜蔬菜和油籽指数也走高。相比之下，液化石油气价格下跌18.1%。鸡蛋、加工家禽和乙醇的指数也有所下降。服务端方面，10月服务端PPI环比升高0.3%，较前值上升0.1pct，其中贸易分项环比上升0.1%，较前值0.3%下滑，交通仓储服务上升0.5%，前值0%，其他服务本次上升0.3%。机械和车辆批发、航空客运服务、计算机硬件、软件和用品零售、门诊护理（部分）以及有线和卫星用户服务的指数走高。相比之下，服装、鞋类和配饰零售下降了3.7%。证券经纪、交易、投资咨询和相关服务以及卡车货运的价格也有所下降。

美国10月PPI反超9月，但食品分项有明显下滑，能源降幅的收窄非常显著，直接传导至CPI带来能源分项回调。在核心PPI方面，商品端与服务端均小幅上行，成本高企仍对生产者具有较大压力。作为通胀数据的前瞻指标，10月PPI数据对11月CPI数据或有较大上行压力，进而影响美联储降息幅度决策。

3.4.美国10月零售超预期增长，美国经济或已进入软着陆平台期

11月15日本周五，美国人口调查局公布的10月零售销售数据显示，美国10月零售额环比增长0.4%，超过市场预期的0.3%，前值由0.4%上升为0.8%，在同比方面,美国10月零售销售增长2.8%，前值由1.7%上升为2.0%，为3月份以来的最低高平。回顾前月公布持续攀升的10月的密歇根大学消费者信心指数，美国的消费需求依然强劲。

具体来看，美国10月零售销售各分项表现稳定。10月美国除汽车外零售销售环比增长0.1%，同比增长2.7%；10月核心零售（除汽车和加油站后零售）销售环比上涨0.1%，同比上升3.8%。在该数据统计涉及的13个类别中，本月有6个类别环比下跌。其中，杂货零售环比下跌1.6%,同比上升4.0%，家具和家庭装饰环比下跌1.3%，同比上升1.5%，体育户外与乐器和个人健康均环比下降1.1%，同比分别下滑3.4%、上升1.6。电子产品本月环比上行2.3%，是美国零售上涨最大推动力。汽车销售环比提升1.6%，同比上行3.4%，新车与二手车CPI企稳的基础上仍然保持零售的提升，说明美国汽车需求依然强劲，说明美国高端服务消费仍然在增长。

同日零售数据公布之前，鲍威尔在达拉斯发表演讲。经济方面鲍威尔明确表示“我国经济近期的表现非常出色，是迄今为止世界主要经济体中表现最好的”；就业方面，劳动力市场稳健，职位空缺数略高于美国失业求职人数，失业率4.1%明显高于一年期但近几个月趋近平稳，处于历史低位；通胀方面，鲍威尔谈到“根据本周公布的CPI和其他数据进行的估算表明，在截至10月份的12个月中，PCE总价格上涨了2.3%，除去波动较大的食品和能源类别，核心PCE价格上涨了2.8%”通胀率正逐步接近我们2%的长期目标，但还没有达到。对于货币政策，鲍威尔表示“经济并没有发出任何我们需要急于降低利率的信号”，政策正在转向更加中性的设定，具体路径依旧取决于宏观数据、变化的市场前景及风险。

美国10月零售数据再次超预期增长，CPI基本稳定，失业率企稳，这体现出美国经济与劳动力市场已趋缓，软着陆或已出现，可以阶段性冲退美国经济唱衰，虽然零售报告对美联储下个月降息影响作用不大，但它进一步表明，目前为止美国经济几乎没有出现实质性下行迹象。值得注意的是，特朗普上台及其政策实施或对全球范围内的经济产生重大影响，美国庞大的消费市场亦为其制衡各国贸易的底牌之一。

国投策略团队核心成员介绍