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到港成本包含了巴西农民报价、内陆运输、海上运输等，主要体现在美盘CBOT大豆和巴西升贴水上。升贴水和盘面会出现双跌、双涨或此消彼长的情况。种植成本和内陆运费变化相对缓慢，FOB的主要变数在农户的收益和盘面上。
影响升贴水的因素包含供应压力、汇率、收割上市进度、收购量、销售进度、库存等。
历史FOB与供应压力负相关，一般上半年报价偏低，最低出现在2023年4月和2024年1月，近-200美分/蒲式耳，下跌比较迅速。历史最高约280美分。
雷亚尔贬值有助于增加农民收入，进而增加农户销售积极性，或导致升贴水偏弱。
巴西一般1月进入收割，2月-3月收割速度最快，预估新作产量1.7亿吨左右，2-3月快速上量，供应压力不断加大，报价或不断偏弱。
过去两年农户在2月中下旬至5月份销售较快；巴西国内收购集中在2-4月份，一般三个月的累计收购量占年度的50%左右，非常集中。
内陆运费呈下降趋势，海运费也不短下滑，有利于降低升贴水报价和进口成本。
巴西大豆种植收益不断下降，个别地区报价低于成本出现亏损，但大部分地区大部分时候的收益都为正。
2025年新作升贴水报价偏低且近期持续偏弱运行，已经反应一部分对丰产的预期。但上市压力集中在2-4月份，或继续打压升贴水。
01
升贴水影响因素
升贴水代表了啥
FOB=离岸升贴水； CNF=到岸升贴水=FOB+海运费；
粗略预估，到港成本包含了巴西农民报价、内陆运输、海上运输等，主要体现在美盘CBOT大豆和巴西升贴水上。
巴西大豆到港成本=巴西CNF+CBOT=农户报价+内陆运输+海运费
CNF=农户报价+内陆运费+海运费-CBOT； FOB=农户报价+内陆运费-CBOT；
若把利润统一归到农户，则FOB=种植成本+农户收益+内陆运费-CBOT；
FOB+CBOT=种植成本+农户收益+内陆运费。升贴水和盘面会出现双跌、双涨或此消彼长的情况。种植成本和内陆运费变化相对缓慢，FOB的主要变数在农户的收益和盘面上。
农户的销售意愿、销售进度、销售压力等，都会影响农户的报价和收益，进而影响着大豆的基差报价。细分下，巴西雷亚尔、大豆收割进度、收割量、收购量、库存等，都对大豆的升贴水造成一定影响。
大豆到港完税价=〔（CBOT期价＋FOB升贴水）×单位转换系数＋海运费〕×(1+增值税)×(1+关税)×人民币汇率＋港杂费；
数据来源：USDA，大地期货研究院
港口FOB历史升贴水报价
FOB升贴水参考：2010年以来，最大出口港桑托斯大豆FOB历史基差有以下几个特点
（1）一般年内1-6月报价偏低，随后出口压力下滑，基差报价逐渐走强。与供应压力负相关。
（2）2018年中美贸易战之前，大部分时间波动范围在0-150之间，2013-2014两年的基差震荡偏弱，最低跌至-50左右；2018-2022年上限被抬升到最高300左右；近两年收获季大丰收承压，最低跌至近-200左右。
（3）下跌时间和幅度：13-14两年的3-5月震荡下跌，跌幅约100美分；23年3月初跌至4月中旬，跌幅约180美分；2024年1月下跌超100美分。
数据来源：路透，大地期货研究院
美豆CBOT价格
数据来源：USDA，大地期货研究院
影响升贴水的因素：汇率
除了盘面、产量等因素外，巴西大豆升贴水还会受到汇率、收割压力、销售情况、库存、运输等方面的影响。影响因素复杂，结果也具有多样性。
1.汇率：雷亚尔贬值有助于增加农民收入，进而增加农户销售积极性，或导致升贴水偏弱。
目前港口报价大多在380美元左右，雷亚尔在6附近，换算约每包136.8雷亚尔；若汇率继续贬值到6.1，每包约增加2.28雷亚尔的收入至139.08雷亚尔，增加农户收入收入并提高销售的积极性。
数据来源：路透，大地期货研究院
影响升贴水的因素：收割上市压力
2.收割进度：巴西一般1月进入收割，2月中旬-3月收割速度最快。过去五年，1月底一般完成8%-10%左右，最快或完成13%。一般2月底收割完成40%左右，3月底完成70%。预估新作产量1.7亿吨左右，2-3月快速上量，供应压力不断加大，报价或不断偏弱。
收割量：假设今年产量1.7亿吨，1月底前收割10%，相当于完成1700万吨的大豆。周度收割进度增加8个点就是1360万吨大豆。
假设2月底若收割40%（相当于6800万吨大豆），月度增加30个点，就是新增5100万吨的大豆收获，收获压力相当的大。
3月底若收割70%，相当于收割完成1.19亿吨大豆。如此庞大的量，或延续到4-5月才能缓解压力。
数据来源：Safras，大地期货研究院
影响升贴水的因素：销售和收购压力
3.销售压力：当前24/25年度农户大豆预售约32%，近期销售进度相对正常。前两年在60-75周（大约年后2月下旬至5月）销售速度较快，因上市压力大，农户销售积极性好。80周的时候，销售完成约70%。
大豆收购分析：Abiove的月度数据显示，大豆收购一般在2月大幅上量至1600-2000万吨，3月收购量达到年度最高（2000-2900万吨），4月与2月水平基本相当，5月后收购量快速回落。收购集中在2-4月份，三个月的累计收购量约占年度的50%，非常集中，供应压力较大，利空升贴水报价。（各行业从国内采购的量。）
影响升贴水的因素：内陆运输和海运费
4.内陆运输费用：一般距离越远，费用越高。MT的Sorriso至Santos港口全长2211㎞，本月初的费用大概约25.2雷亚尔/包，呈不断下降趋势，2021年前大多运行在15-20雷亚尔。PR内陆运费跌至当前的6.24雷亚尔/包；RS运费相对偏强，目前报价8.25雷亚尔/包。
海运费：今年下半年，海运费下滑明显。帕拉纳瓜港到上海运费从60左右跌至当前的41.53美元/吨，运费下降，降低中国的进口成本。
数据来源：路透，大地期货研究院
影响升贴水的因素：种植收益和国内市场报价
大豆种植：巴西大豆种植分布广泛，不同州的大豆单产水平不同，成本和收益也有很大差异。主产州和主要出口州包括中西部MT、GO、MS和南部PR、RS等。
5.巴西大豆种植收益：以中西部MT和南部PR地区的大豆种植收益为例，2018年-2020年上半年，全球大豆供应充足，价格低迷，两个地区的种植收益偏低，MT-Sorriso的收益在10-40雷亚尔/包；PR临近港口，内陆运费成本低，但农户的报价略偏高。
数据来源：Abiove，大地期货研究院
02
巴西新作升贴水预估
供应压力时间预估
供应压力庞大：新作预估产量1.7亿吨左右，同比大增且创历史新高。2025自然年度出口量也预估大增至1.05亿吨左右，压力庞大且持续时间或延长，主要集中在2-5月份。
2025年月度收割量预估：假设新作产量1.687亿吨，收割进度1月完成8%；2月完成40%，3月完成70%，4月完成94%，5月完成100%，那么各月收割量如图所示，压力主要集中在2-4月份。
月度期末库存（结合各月收割进度，2025年为预估）：2025年1月初库存水平偏低，上量差，预估1月底巴西大豆库存压力小。2-4月逐步累库，4月库存压力或最大，5-7月压力减缓，但同比供应仍然偏大。
数据来源：Safras，大地期货研究院
巴西大豆升贴水
新作大豆：播种之前就对产量有很乐观的预期，巴西大豆基差整体偏弱。8-11月份，新作3-5月船期报价大多在120-150美分，11月份上涨至140-160美分；12月随着丰产概率加大，新作报价持续下跌至当前的110-130美分。与历史相比，基差报价相对偏低， 已经反应一部分丰产预期。
收割压力或继续打压大豆升贴水：当前巴西大豆升贴水仍处于偏弱运行阶段，预计进入1月份，丰产压力加大，随着2月开始大量收割上量，预估仍有一波下跌压力。最低可参考前两年水平。
刘慧华
从业资格证号：F03113154
投资咨询证号：Z0020507
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