做正确的市值管理
2024年9月23号官方发布《上市公司监管指引第10号——市值管理（征求意见稿）》征求意见稿后，2024年11月16日证监会发布正式版本“市值管理14条”。
市场对市值管理14条的解读有分歧。一些观点认为，这些措施并未释放出市场上涨的信号，仅仅是常规性的操作。然而，市值管理14条的核心逻辑究竟是什么？它们是常规消息，还是提升市场信心、维护股价的实质性举措？
市值管理14条不仅有助于理解政策本身，更可能引发对市场思维方式的转变。这次政策信号的意义重大，政策不仅反映了管理层对市场的深层考量，还体现了管理层的态度。例如，如果在市场上涨过程中突然增加印花税，股市可能会下跌，但这并非因为税收本身，而是管理层对市场态度的反映。国内资金通常跟随政策走向，因此，我们不仅要关注政策本身，更要洞察政策背后的态度。
站在管理层的角度理解市场，才是合格投资者需要培养的思维方式。如果不能准确把握政策态度，在市场上获利将变得困难。就像交响乐中，指挥棒才是主角，所有声音都跟随其引导。因此，深刻理解市值管理14条的意图至关重要。
直接来看，市值管理的核心要点包括：
1. 长期价值提升计划：要求公司制定并及时披露估值提升计划。这主要针对那些股价跌破净资产的公司，如煤炭、有色、钢铁、银行等。这些公司不仅要提升估值，还要在年报中专项说明估值提升的执行计划。
2. 市值管理制度：对于重要指数成分股，要求公开制定市值管理制度，并由专人负责考核。这些权重股如果低于行业市盈率或市值突然下跌，需要进行市值维护，这有助于稳定股市。
3. 股份回购调整：将股份回购从必做题调整为选做题，但这并非意味着回购不重要，而是加大了董事会责任。鼓励公司将资金用于维护市值，而非回购股票激励管理层，同时提高分红，对股价维护有积极作用。
4. 市场传闻处理：对于可能影响股价的小作文、媒体报道等，要求上市公司发布澄清公告，但董事长需及时向董事会汇报市场传闻，减少上市公司对市场的干预。
5. 股价异动公告：对于股价表现明显偏离公司价值的情况，要求分析可能的原因，并采取措施促进股价合理反映上市公司质量。这不仅是对游资炒作的利好，也是对长期处于低位的大国企的利好。这也变相加大了董事会责任，董事会规则中有明文规定而不再文件中作额外强调。
发文是鼓励做市值管理，但并非所有破净股做市值管理最终都能有好结果，尤其是长期持有同一标的的投资者在风口过后，要注意资金回撤的风险。市值管理已经轰轰烈烈宣扬两个月了，在“市值管理十四条”出来后，破净概念在十一月中旬资金拉了一轮。就官方提倡的“市值管理”而言，简单理解就是要求长期破净公司去披露估值提升计划，截止10月底，大A大概是有5%的上市公司已连续12个月破净。
2024年9月23号官方发布《上市公司监管指引第10号——市值管理（征求意见稿）》征求意见稿，最后是在2024年11月15号落地，从9月25日至11月15日期间，根据WIND数据，满足要求的破净股整体的股价涨幅平均约为22.4%，PB平均提升幅度约为22.2%，而同时期其他公司股价平均涨幅为23.5%，PB平均涨幅约为25.4%。根据数据可以看出，资本并未特别青睐于这类企业。
这并不意味着市值管理。市值管理并非是中国首创，日本在20233月时东京证券交易所发的公告，公告名字叫《关于实现关注资金成本和股价经营要求》，在11月22日如今时间节点往回看日本的“市值管理”成效。总的来看，市值管理确实能帮助公司估值修复，但后续能否顺延趋势还是依托于公司的基本面。具体可以分为重点内容：
首先是东京证券交易所发文要求做市值管理确实大幅度促进了分红回报。据东正所数据披露，整个2023年是日本上市公司分红比例中位数提升幅度最大的一年，日股的回购规模也创了历史新高，做到了9.6万亿。在日本的“市值管理”措施发完后，确实公司估值也的确迎来强劲修复。从日本发布“市值管理”当月末往后的一个月、三个月和一年期间，破净公司的PB中位数分别做到了1.9%、4.9%和12.6%，迎来大幅提升。同时期其他公司PB提升幅度情况相较逊色，中位数分别是0.5%、3%和-13.5%。
破净标的一个月、三个月和一年里的股价涨幅的中位数分别是2%、5.4%和29.5%。其他公司的同期股价涨幅中位数分别是0.5%、4%和9.4%，的确相较于没有“市值管理”的企业涨幅大。
但需要警惕的是，这些企业中大部分出现了后续乏力情况，日本上市企业在2024年10月份破净标的组的PB均值又跌回去了，中位数现在只剩1.5%。PB提升的概率只剩下原先的52%。也就是说“市值管理”确实有正面效应，但这种效果仅限于中短期，从长期看，最终还是要回归公司基本面。但公司基本面好的企业，如果不注重市值管理，其公司内部价值被市场挖掘的时间要更长，也很难在二级市场有所表现。
从分析日经破净公司中可以发现，并非所有做“市值管理”的破净企业都能够有较大的估值修复，破净公司中的内部分化非常大，通常修复得好的会有这些特点：
① ROE的环比变化率要高；
② 净利率增速绝对水平高，分红和回购水平高。
高层有意管理二级市场，在市场市值及成交量持续推高同时，最近市场上对于未来指数能到什么点位产生争议。尤其是在十一月中下旬，网上流传出一个观点是：若A股指数达到4000点，那股市总市值与国内生产总值（GDP）的比率将超过120%，这在历史上是前所未有的。发言人言外之意是，4000点已是相当高的点位。这个观点本质源于“巴菲特指标”，巴菲特认为，在欧美市场中，当股市总市值占GDP的比例介于70%到80%时，长期投资股票将为投资者带来较为可观的回报。而当这一比例上升至150%时，则意味着估值过高。
在中国，股市总市值与GDP的比率长期在45%到55%之间波动，这大致对应股市3000点上下的水平，目前这一比率处于55%。而美国市场的这一比率已高达201%，但美国市场不足以作参照，更重要的是立足于中国市场本身的发展情况。有种说法是，当前中国股市总市值与GDP的比率能够长期维持在50%左右，从2008年起，随着GDP从27万亿增长至目前的125万亿，增幅达到363%，而股市市值从2008年的30万亿增长至目前的90万亿，增幅仅为185%，几乎只有GDP增幅的一半。资金可能流向了房地产市场，但当前房地产市场的新增供应有限，房价稳定，资金不会再过度回流地产。
另外，股市与经济的关系可以通过市值占央行资产负债表规模的比例来反映，这可能更能体现货币供应量与股市之间的关系。在不受房地产市场影响的情况下，这一比例可能更能反映市场的特点。央行的总资产从2008年的20.4万亿增长至目前的45.5万亿，增幅为123%。2008年股市高点时，市值占央行资产负债表规模的比例是20%，而2015年高点时的比例是21%。2008年10月股市低点时，市值占央行资产负债表规模的比例为55.8%，而今年8月份的低点比例为14.9%。虽然底部可能难以确定，但当比例超过200%时，接近顶部的可能性增加。截至9月份，央行资产负债表规模为45.5万亿，而股市市值为99.5万亿，比例已达到223%。
但笔者相对更认可以下观点。首先是“巴菲特指数”适用美国经济的结论，但并非能不讲任何逻辑直接套用。首先是中国的GDP是社会一年的生产总值，中国的GDP更多反应生产情况和增量情况，它是整个社会一年内新生产出来的财富，本身是增量概念，中国整体类似一套房子，GDP就是房租。中国的GDP底色是生产的增量概念。
而A股的总市值则是中国社会大部分能生产财富的核心资产拢共卖掉的话值多少钱。构成中国GDP的商品和服务，都是这些境内企业生产出来的，引用上面的比喻就是产生房租的房子，中国社会大部分能生产财富的核心资产类比于房价、资产价格。
房价和房租的比值1:1显然不合理。如果A股总市值代表资产价格，GDP是资产一年的收益的话，现在A股总市值不到八九十万亿，中国2023年的GDP是126万亿，2024年今年130万亿了，房价能比一年房租还低吗？
当然，如果按照美国人的惯例，美股总市值超过美国GDP的1.2倍，就是有泡沫了，现在已经2倍了，完全大泡沫。但是，美国GDP的概念是花钱的概念，美国GDP代表一年能用掉多少东西，它代表的是能消耗掉多少产能。其他国家生产、创造出来的财富很大程度上要取决于美国能买多少单。美国能花的钱越来越多，全球生产出来的东西才能卖得掉，全球财富也会越来越多。所以美国的GDP更像是预算的概念，预算就这么多，需要看谁能抢到的比例大。
美股不是生产财富的主体的总卖价，而更像是对未来各种预期的投资，说白了就像大饼，就是预算和大饼之间的关系。总而言之，如果照搬美国的标准，用GDP的120%作为A股总市值的合理位置来考量的话，大概率是经验主义。
参考：
A股过不了4000点？中国股市问题不是过热，而是过冷；肖钢知道问题所在
https://www.youtube.com/watch?v=grUDPpGSNnQ
上市公司市值管理指引落地 连续12个月破净的主要指数成份股名单出炉
https://finance.eastmoney.com/a/202411183241869298.html
借鉴“日特估”成功经验 完善政策推动央企市值管理
https://www.crhcc.com/gzyyts/2024/7/a986ec000f4b4b6bad646345c3365e4c.htm
