再融资政策收紧以来，转债市场供给逐渐收缩，今年这一趋势更为明显，截至2024/8/16，年内仅有29只转债发行上市，从规模来看对应254.94亿元，对比去年同期的93只、1080.31亿元显著下降，低于2020年以来平均水平。而供给收缩下，新债上市表现却并不出色。从历史分年度截面上看，转债上市发行后短期平均涨幅几乎逐年递增，但今年表现明显较弱。且在今年上市转债整体平均规模相对更小的情形下平均涨幅反而明显下滑，反映今年上市转债整体定价都相对更低。从估值来看，借助平价-溢价率拟合反比例函数，8月16日截面上看当前转债市场估值环境下新上市转债整体溢价率或在相对合理范围。而若对比历史时序“新”券来看，今年内新上市转债整体估值则明显偏低，不少转债转股溢价率偏差超过-10%。即从平价角度看年内新券普遍相对较低的定价水平或主要由于当前转债市场相对较低的估值影响；但历史时序来看，其中或不乏低估标的。 当然除平价外，溢价率还受诸多因素影响，包括不限于转债正股上涨预期、剩余期限、转债资质、规模等等。可以结合上述角度关注今年以来上市时间较短转债中相对低估标的。本周转债市场收跌，其中中证转债下跌2.32%，上证转债下跌1.91%，深证转债下跌3.01%；万得可转债等权下跌2.80%，万得可转债加权下跌2.41%。本周转债日均成交额有所增加。本周转债市场日均成交额为456.37亿元，较上周日均增加25.03亿元，周内成交额合计2281.84亿元。 转债行业层面上，合计29个行业全部收跌。其中社会服务、煤炭和国防军工等行业领跌，跌幅分别为6.15%、5.80%、4.80%。本周全市场加权转股价值增加，而溢价率下降。从市场转股价值和溢价率水平来看，本周末按存量债余额加权的转股价值均值为74.29元，较上周末增加0.29元；全市场加权转股溢价率为60.32%，较上周末下降了3.97pct。全市场百元平价溢价率水平为16.68%，较上周末下降了0.80pct；拉长视角来看，当下百元平价溢价率水平仍不低，目前处于2017年以来的50%分位数水平左右。本周一级审批转债3只（2024-08-12至08-16），2只转债公告发行。
本周转债市场收跌，28只转债发布预计触发下修公告，22只转债公告不下修，8只转债提议/实际下修；无预计触发赎回转债及不提前赎回转债。 截至本周末，仍在回售申报期的转债共6只，尚在公司减资清偿申报期的转债22只，部分转债或有部分套利空间，建议持续关注转债价格变动及公司下修倾向边际变化。风险提示：1）宏观经济波动超预期；2）权益市场波动剧烈；3）海外基本面变化超预期。再融资政策收紧以来，2023下半年转债市场供给出现收缩趋势，今年这一趋势更为明显，截至2024年8月16日，除还未上市的松原转债外年内仅有29只转债发行上市，从规模来看对应254.94亿元，对比去年同期已发行上市的93只、1080.31亿元有显著下降，亦低于2020年以来平均水平。![]()
而供给收缩下，新债上市表现却并不出色。从历史分年度截面上看，转债上市发行后短期平均涨幅几乎逐年递增，而今年上市后表现明显较弱，从首日/周/月维度均得到体现。从以往年份数据看，转债上市后的短期涨跌幅与其发行规模往往呈现负相关性，即小盘转债上市初期相对收益一般会更高，今年内上市样本券来看该负相关性仍然存在，但在今年上市转债整体平均规模相对往年更小的情形下平均涨幅反而明显下滑，反映今年上市转债整体定价都相对更低。![]()
从转债估值来看，以8月16日收盘截面上所有转债作为样本，对平价-溢价率拟合反比例函数来看，年内新上市转债在函数曲线两端分布相对均匀，且整体转股溢价率与函数拟合值偏差中位数为-0.34%，即以当前市场估值环境看其整体溢价率或在相对合理范围。
而若对比历史时序来看，即加入2018年以来所有历史转债，此外进一步地，只考虑相对“新”的个券，选择上市一年以内的转债标的作为样本来拟合该反比例函数。可以发现，历史时序来看，今年内新上市转债整体估值明显偏低，与函数拟合偏差中位数为-9.20%，不少转债转股溢价率偏差超过-10%。 因此从平价角度看年内新券普遍相对较低的定价水平或主要由于当前转债市场相对较低的估值影响；但历史时序来看，或存在较多相对被低估标的。![]()
当然除平价外，溢价率还受诸多因素影响，包括不限于转债正股上涨预期、剩余期限、转债资质、规模等等。可以结合上述角度关注今年以来上市较新转债中相对低估标的。例如从定性角度看，中长期经营预期偏弱的行业、企业转债估值会有一定负面影响；以及历史数据看，转债估值具有一定程度随转债规模增大、剩余期限缩短而降低的趋势。此外，简单从评级来看，今年内新上市转债整体资质或与2023年相比并无明显差异，且2023年有9只转债上市时评级为A，而今年均在A+及以上。
本周A股市场震荡调整。本周一三大指数震荡调整，A股成交额跌破5000亿元，房地产、社会服务、商贸零售板块跌幅居前；周二三大指数全天震荡尾盘走高，国防军工、电力设备、电子板块涨幅居前；周三三大指数低开低走，A股成交额连续3日不足5000亿元，北向资金净卖出71.66亿元，基础化工、钢铁、电力设备板块跌幅居前；周四A股放量反弹，市场成交额回升至6000亿元左右，北向资金净买入122.06亿元，煤炭、传媒、房地产板块涨幅居前；周五三大指数震荡分化，通信、银行、医药生物等板块涨幅居前，养殖业、建筑节能等板块表现弱势。截至本周五，本周上证指数上涨0.60%，深证成指下跌0.52%，创业板指下跌0.26%。股市展望，当前A股市场估值有所回升但拉长来看仍偏底部，风险溢价比呈现出较好的配置性价比。7月国内PMI环比继续微缩，显示国内经济基本面修复斜率仍有强化空间，二十届三中全会等重磅会议落地，政策定调积极有望强化国内经济基本面，大规模设备更新、消费品以旧换新措施有望提振内需，出口仍保持一定韧性。叠加美联储降息预期节点渐临，国内经济基本面与资金面的弱共振有望逐步开启。转债层面，考虑到再融资政策等影响，转债供给收缩背景下需求端存在一定支撑；纯债长期收益率较低环境下，转债机会成本较低，本轮转债超跌下，转债估值已具备不错性价比，期待后续资金回流驱动转债修复行情。关于弱资质转债，正股退市风险的波及面相对较窄，但博弈风险较高，建议提升持仓分散度或暂时规避。条款层面，建议继续关注下修博弈空间、警惕强赎风险，适当关注临期转债短期博弈机会。行业上关注：1）热门主题。AI算力、智能驾驶、低空经济、数据要素、卫星物联网、设备更新等值得关注；重视半导体、医药等低位科创成长方向的修复性机会。2）内需与出口改善方向：政策持续推出、经济企稳预期下，地产、化工、消费电子等顺周期、内需景气度逐步修复的板块；持续关注汽车、家电、工程机械等高景气度出口链。3）中国特色估值体系下以“中字头”为代表的央国企、“一带一路”主题以及公用、煤炭等高股息板块。![]()
1、权益市场涨跌不一，北向资金净流出
本周权益市场涨跌不一。其中，万得全A下跌0.05%，上证指数上涨0.60%，深证成指下跌0.52%，创业板指下跌0.26%；市场风格上更偏向于大盘成长，周内沪深300上涨0.42%，上证50上涨1.17%；小盘指数中，中证1000下跌1.00%，科创50下跌0.05%。
![]()
资金层面，北向资金净流出。本周北向资金净流出，周内整体净流出50.36亿元；2024年以来，北向资金累计净流出67.78亿元。![]()
从北向资金行业流向来看，20个行业北向资金净流出。本周北向资金流入最多的行业是银行（31.13亿元），其次是医药生物（12.57亿元），非银金融、传媒、通信净流入亦超5亿元；本周流出金额最多的三个行业分别为电力设备、家用电器、有色金属，合计流出53.34亿元。![]()
本周行业跌多涨少。其中银行、通信、煤炭行业领涨市场，涨幅分别为2.66%、2.42%、1.95%；房地产、建筑材料和社会服务行业居跌幅前三，跌幅分别为3.91%、3.79%、3.08%。![]()
本周转债市场收跌，其中中证转债下跌2.32%，上证转债下跌1.91%，深证转债下跌3.01%；万得可转债等权下跌2.80%，万得可转债加权下跌2.41%。
本周转债日均成交额有所增加。本周转债市场日均成交额为456.37亿元，较上周日均增加25.03亿元，周内成交额合计2281.84亿元。![]()
转债行业层面上，合计29个行业全部收跌。其中社会服务、煤炭和国防军工等行业领跌，跌幅分别为6.15%、5.80%、4.80%。
对应正股层面上，合计10个行业收涨，19个行业收跌。其中银行、计算机和环保行业居市场涨幅前三，涨幅分别为3.46%、1.43%、1.19%；钢铁、食品饮料和轻工制造等行业领跌。![]()
本周多数个券下跌(480只/528只)。剔除本周新上市转债的收盘数据外，周涨幅前五的转债分别为正裕转债（汽车，17.61%），天路转债（建筑材料，12.83%），卡倍转02（汽车，9.93%），晶瑞转债（电子，9.63%），严牌转债（环保，8.74%）;
周跌幅前五的转债分别为东时转债（社会服务，-18.61%），中装转2（建筑装饰，-17.22%），惠城转债（环保，-12.24%），三羊转债（交通运输，-12.05%），巨星转债（农林牧渔，-10.79%）; 周成交额前五的转债分别为天路转债（建筑材料，289.30亿元），瀛通转债（电子，109.05亿元），三羊转债（交通运输，93.16亿元），中装转2（建筑装饰，79.09亿元），正裕转债（汽车，79.00亿元）。![]()
价格层面来看，本周绝对低价转债（绝对价格小于110元）较上周增加65只，价格区间在110元-130元的转债较上周减少59只，价格区间在130元-150元的转债较上周减少7只，价格区间在150元-200元的转债较上周增加1只，价格大于200元的转债较上周不变。 转债价格中位数下跌。截至本周五，全市场转债价格中位数收报105.29元，较上周末下跌2.91元。![]()
本周全市场加权转股价值增加，而溢价率下降。从市场转股价值和溢价率水平来看，本周末按存量债余额加权的转股价值均值为74.29元，较上周末增加0.29元；全市场加权转股溢价率为60.32%，较上周末下降了3.97pct。锚定平价区间在90-110元之间的转债，以此计算的转股溢价率来看，全市场百元平价溢价率水平为16.68%，较上周末下降了0.80pct；拉长视角来看，当下百元平价溢价率水平仍不低，目前处于2017年以来的50%分位数水平左右。![]()
3、不同类型转债高频跟踪
以平底溢价率±20%作为分界线，定义偏股型、偏债型和平衡型转债；定义0-5亿元（包含）、5-10亿元（包含）、10-30亿元（包含）和大于30亿元的转债分别为小盘、中小盘、中盘和大盘转债。
下面我们以债券余额作为权重，分别编制不同平价、股债性、评级和大小盘分类下各类型转债指数，高频跟踪不同类型转债市场表现及估值变化。本周各平价下转债均下跌。本周80-90元平价转债下跌3.49%，90-100元平价转债下跌3.15%，100-110元平价转债下跌2.15%，130元以上平价转债下跌0.94%。2023年以来，80-90元平价转债录得15.15%跌幅；90-100元平价转债录得3.65%跌幅；100-110元平价转债录得4.17%收益；130元以上平价转债录得54.76%收益。历史回顾来看，高平价转债更具弹性。 本周股债性分类下各类型转债均下跌。本周偏股型转债下跌0.91%，平衡性转债下跌2.29%，偏债型转债下跌2.50%。2023年以来，偏股型转债录得38.23%收益；平衡型转债录得2.87%跌幅；偏债型转债录得12.38%跌幅。历史回顾来看，偏股型转债更具弹性，平衡型转债整体更为抗跌。本周所有评级分类转债下跌。本周AAA转债下跌1.01%，AA+转债下跌3.29%，AA转债下跌3.51%，AA-转债下跌3.90%，A+转债下跌2.42%，A及以下转债下跌2.26%。2023年以来，AAA转债录得5.05%收益；AA+转债录得10.12%跌幅；AA转债录得13.63%跌幅；AA-转债录得14.47%跌幅；A+转债录得13.50%跌幅；A及以下转债录得19.99%跌幅。历史回顾来看，高评级AAA转债整体表现稳健，但是AA-评级转债表现不佳，低评级转债整体表现出较弱的抗跌属性和更大的反弹力度。 本周大小盘分类下，本周小盘转债下跌2.57%，中小盘转债下跌3.03%，中盘转债下跌3.44%，大盘转债下跌1.68%。2023年以来，小盘转债录得10.45%跌幅；中小盘转债录得10.99%跌幅；中盘转债录得9.79%跌幅；大盘转债录得1.05%跌幅。![]()
本周偏股型和平衡型转债估值均下行，不同平价转债估值均下行，其中（0，90]和（90，100]平价转债估值显著压缩；不同评级转债估值均下行，其中AA-评级转债估值压缩最大，不同大小盘分类转债估值均下行。![]()
2024年初至今，偏股型、平衡型转债转股溢价率均处于历史较低水平。截至本周五，偏股型、平衡型转债转股溢价率均处于2022年以来10%分位数以下。![]()
各评级转债转股溢价率水平小幅震荡。2022年上半年，各评级之间溢价率水平差异较大，A+转溢价率水平远高于其他评级；近期债券市场小幅震荡，评级间的差异也在逐步缩小；目前高评级转债溢价率水平较低。 不同债券余额分类转债定价趋于理性，溢价率有所回落。在2022年5-6月份的震荡行情之中，市场缺乏交易主线，新券定价偏离合理定价区间现象频出，其中以低评级、小盘转债尤甚；在此期间，小盘转债溢价率明显高于其他类型转债，直至监管层出台可转债交易新规，新券定价回归理性。![]()
1、本周一级预案发行
本周新上市转债2只，为合顺转债（3.38亿元）和奥锐转债（8.12亿元）。待上市转债6只，规模共计53.69亿元。![]()
本周一级审批数量3只（2024-08-12至2024-08-16）。其中皓元医药（8.22亿元）经上委会审核通过。
![]()
自2022年初至2024年8月16日，预案转债数量合计115只，规模合计1751.73亿元。其中董事会议案通过的转债数量为11只，规模合计165.28亿元；经股东大会通过的转债数量为88只，规模合计1389.79亿元；经上审委通过的转债数量为8只，规模合计128.70亿元；经证监会同意注册的转债数量为8只，规模合计67.95亿元。![]()
![]()
截至2024-08-16，本周下修、赎回条款跟踪情况如下：1）预计触发下修：本周共28只转债公告预计触发下修。2）不下修：本周共22只转债公告不下修，多设置3-6个月不下修时间区间。 3）提议下修/实际下修：本周利元转债1只转债提议下修。7只转债公告下修结果，其中，回盛转债、山鹰转债、鹰19转债未下修到底，东风转债、博杰转债、祥源转债、楚江转债基本下修到底。![]()
![]()
![]()
![]()
1）预计触发赎回：无。2）不提前赎回：无。3）提前赎回：无。 截至本周末，仍在回售申报期的转债共6只，尚在公司减资清偿申报期的转债22只，部分转债或有部分套利空间，建议持续关注转债价格变动及公司下修倾向边际变化。![]()
![]()
1）宏观经济波动超预期。货币政策、财政政策、产业政策等影响经济基本面变化，宏观经济超预期波动可能导致转债发行人经营业绩超预期变动。
2）权益市场波动剧烈。转债收益与正股密切相关，权益市场剧烈波动可能导致转债估值超预期变化。
3）海外基本面变化超预期。海外基本面、国际形势变化影响国内经济、权益市场。
![]()
![]()
证券研究报告：《可转债周报20240818：年内新上市转债怎么看？》报告撰写：谭逸鸣S0100522030001；刘宇豪S0100123070023
分析师承诺
本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并登记为注册分析师，基于认真审慎的工作态度、专业严谨的研究方法与分析逻辑得出研究结论，独立、客观地出具本报告，并对本报告的内容和观点负责。本报告清晰准确地反映了研究人员的研究观点，结论不受任何第三方的授意、影响，研究人员不曾因、不因、也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。
《证券期货投资者适当性管理办法》于2017年7月1日起正式实施，通过本微信订阅号/本账号发布的观点和信息仅供民生证券的专业投资者参考，完整的投资观点应以民生证券研究院发布的完整报告为准。若您并非民生证券客户中的专业投资者，为控制投资风险，请取消订阅、接收或使用本订阅号/本账号中的任何信息。本订阅号/本账号难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。我司不会因为关注、收到或阅读本订阅号/本账号推送内容而视相关人员为客户；市场有风险，投资需谨慎。民生证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。
本报告仅供本公司境内客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。本报告仅为参考之用，并不构成对客户的投资建议，不应被视为买卖任何证券、金融工具的要约或要约邀请。本报告所包含的观点及建议并未考虑个别客户的特殊状况、目标或需要，客户应当充分考虑自身特定状况，不应单纯依靠本报告所载的内容而取代个人的独立判断。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容而导致的任何可能的损失负任何责任。
本报告是基于已公开信息撰写，但本公司不保证该等信息的准确性或完整性。本报告所载的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，且预测方法及结果存在一定程度局限性。在不同时期，本公司可发出与本报告所刊载的意见、预测不一致的报告，但本公司没有义务和责任及时更新本报告所涉及的内容并通知客户。
在法律允许的情况下，本公司及其附属机构可能持有报告中提及的公司所发行证券的头寸并进行交易，也可能为这些公司提供或正在争取提供投资银行、财务顾问、咨询服务等相关服务，本公司的员工可能担任本报告所提及的公司的董事。客户应充分考虑可能存在的利益冲突，勿将本报告作为投资决策的唯一参考依据。
若本公司以外的金融机构发送本报告，则由该金融机构独自为此发送行为负责。该机构的客户应联系该机构以交易本报告提及的证券或要求获悉更详细的信息。本报告不构成本公司向发送本报告金融机构之客户提供的投资建议。本公司不会因任何机构或个人从其他机构获得本报告而将其视为本公司客户。
