作者：于博 宋筱筱 蒋佳榛
核心观点
政策态度上，财政部释放积极信号，未来增量政策可期，但由于部分政策法定程序没有走完，财政部无法披露更多的规模数据。
潜在政策方面，①对于短期年内财政缺口，财政表示有韧性、综合性措施，实现收支平衡、预算目标；②对于中长期地方化债问题，拟推出近年来支持化债力度最大的一项措施；③对于中长期地产和内需问题，包括发行特别国债补充国有大行核心一级资本、地方债支持地产止跌企稳和加大对重点群体的支持保障力度等。
政策效果上，大财政之路开启，有利于提振市场信心，后续关注政策的规模、节奏、结构等细节。
事件描述
2024年10月12日，国新办举办“加大财政逆周期调节力度、推动经济高质量发展”新闻发布会，财政部强调未来聚焦四个方面：1）较大规模增加债务额度，支持地方化解隐性债务；2）发行特别国债支持国有大型商业银行补充核心一级资本；3）运用地方政府专项债券、专项资金、税收政策等工具，支持推动房地产市场止跌回稳；4）加大对重点群体的支持保障力度，针对学生群体加大奖优助困力度，提升整体消费能力。对此，我们从政策态度、潜在政策、政策效果三个方面来解读。
事件评论
政策态度：释放积极信号，增量政策可期。
财政政策不同于货币政策，其中政府举债实行严格的限额管理，每年3月的两会披露两组限额：一类是新增限额，例如3%的赤字率对应的中央赤字（国债）、地方赤字（地方一般债），不纳入赤字的新增特别国债、新增专项债等；一类是存量限额，国债、地方债每年都会披露存量上限。因此不论是年初、年内，想要提高举债规模，均需要走人大的审批，仅有限额空间内的规模方具有一定的灵活性。
在今天的新闻发布会上，由于法定程序没有走完，财政部无法披露更多的规模数据，但是反复强调“逆周期调节绝不仅仅是以上的四点，这四点是目前已经进入决策程序的政策，我们还有其他政策工具也正在研究中。比如中央财政还有较大的举债空间和赤字提升空间”，规模上使用“较大规模”、“近年来出台的支持化债力度最大的一项措施”等表态来努力传达积极信号。
潜在政策1：短期年内财政缺口？财政有韧性、综合性措施，实现收支平衡、预算目标。
我们在《财政缺口与增量政策》中测算1-8月的财政缺口，按照1-8月两本账收入实际增速线性外推到全年，广义财政支出较年初预算存在2.8万亿元的缺口。对于预算缺口，财政部明确表态中国财政有韧性、有综合性措施，可以确保实现收支平衡和预算目标。
就短期、弥补年内缺口来看，能使用的增量政策包括：
1）增发国债、特别国债，需要人大常委会审批，预计今年10、11月召开，但考虑年内时间紧迫，留给发行、使用的时间已较为紧张；
2）限额空间使用，不需要人大审批，2023年末国债、地方一般债、地方专项债限额空间分别为8283亿元、6801亿元、7500亿元；
3）央行和主要央国企利润上缴，2023年末央行其他负债科目为1.1万亿元，2024年8月已达1.66万亿元；
4）中央、地方结余资金的使用，中央预算稳定调节基金目前剩余约1499亿元（扣除拟要用的），经测算地方结余资金约在1.3万亿元左右（扣除拟要用的）。
从发行程序来看，第1类要走人大审批，第2-4类原则上监管通过就可以公布。
潜在政策2：中长期地方政府化债问题？拟推出近年来支持化债力度最大的一项措施。
1）首先，地方隐债有多少体量？2014年底官方公布的隐债规模是15.4万亿元，2018年债务摸查后没有披露具体规模。今天财政部提及2023年末隐债余额比2018年摸底数减少了50%。由于缺乏公开数据，市场往往用城投有息债务来评估隐债规模，2023年约为60万亿元，但其中无法剔除城投自己承担的债务规模。
2）其次，历史上化债力度有多大？针对2014年15.4万亿元的隐债，监管2015年8月提出三年内置换隐债，2015-2018年实际置换达12.2万亿元。去年7月政治局会议强调化债之后，2023年安排了2.2万亿元的额度，2024年安排了1.2万亿元。
3）最后，会以怎样的形式来化债？不论是此前的特殊再融资债、特殊新增债等地方债形式，还是可能的特别国债形式，都是低息债务置换高息债务，隐性债务显性化，但若以国债化地方隐债，则是化债模式的再次升级。
潜在政策3：中长期地产和内需问题？特别国债、地方债支持地产止跌企稳和重点群体。
1）发行特别国债支持国有大型商业银行补充核心一级资本，提升其抵御风险、化解不良和信贷投放能力。
2）允许专项债券用于土地储备，或能部分对冲土地财政缺口；支持收购存量房，加大保障性住房的供给；及时优化完善跟地产相关的增值税等税收政策。
3）加大对重点群体的支持保障力度，重点加大学生奖优助困力度，提升整体消费。
政策效果：大财政之路开启，提振信心，后续关注规模、节奏、结构。
中国经济当前时点不同于过往20年，财政的压力和重要性凸显，大财政之路是应有之意。外需、内需两个视角看经济，外需承压时，必然重视内需。而居民、企业、地方政府加杠杆能力较弱，急需中央政府加杠杆，对此，财政部强调“中央财政还有较大的举债空间和赤字提升空间”。市场迫切关注的，不仅仅是短期的稳增长，更期待的是中长期问题的解决和发展。规模需要正视财政缺口，节奏宜早不宜晚，结构应该直击痛点，期待足够的举债规模和合理的支出结构，走出有成效、健康、可持续的大财政之路。对于权益市场，政策思路有积极转变，须有理性的预期和足够的耐心；对于债券市场，观察重点在于央行降准降息的配合。
