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原文：Geng Zhe and Pan Jun (2024), The SOE premium and government support in China's credit market. Journal of Finance, 79: 3041-3103.
The SOE Premium and Government Support in China's Credit Market
ABSTRACT: Studying China's credit market using a structural default model that integrates credit risk, liquidity, and bailout, we document improved price discovery and a deepening divide between state-owned enterprises (SOEs) and non-SOEs. Amidst liquidity deterioration, the presence of government bailout helps alleviate the heightened liquidity-driven default, making SOE bonds more valuable and widening the SOE premium. Meanwhile, the increased importance of government support makes SOEs more sensitive to bailout, while the heightened default risk increases non-SOEs' sensitivity to credit quality. Examining the real impact, we find severe performance deteriorations of non-SOEs relative to SOEs, reversing the long-standing trend of non-SOEs outperforming SOEs.
中国信贷市场的国企溢价与政府扶持
摘要：通过使用整合信用风险、流动性及政府救助的结构性违约模型对中国信贷市场进行研究，文章发现价格发现机制有所改善，但国有企业（SOEs）与非国有企业（非SOEs）之间的分化日益加剧。在流动性恶化的情况下，政府救助有效缓解了因流动性驱动的违约风险，使国有企业债券的价值上升，并进一步扩大了国有企业的溢价。同时，政府扶持的关键性作用增强了国有企业对救助的依赖性，而违约风险的加剧则使非国有企业对信用质量更加敏感。通过对实际影响的分析，文章发现非国有企业的业绩相较于国有企业显著下滑，逆转了长期以来非国有企业表现优于国有企业的趋势。
亮点：（1）文章是关于中国信用利差信息含量的首个全面研究，丰富了资产定价方面的文献。通过将纾困概率纳入He和Xiong（2012）的结构性违约模型并将其应用于实际数据，文章也是首个使用整合信用风险、流动性与纾困因素的结构性模型进行的全面实证研究；（2）文章补充了政府扶持对资产定价影响的相关文献。文章发现在推动国有企业溢价中，政府扶持正变得日益重要，在流动性危机期间，政府扶持的价值上升，并进一步加深了国有企业溢价；（3）文章丰富了关于中国信贷市场相关的文献。
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原文：Allen Franklin, Qian Jun, Shan Chenyu and Zhu Junlie Lie. (2024), Dissecting the Long-Term Performance of the Chinese Stock Market. Journal of Finance, 79: 993-1054.
Dissecting the Long-Term Performance of the Chinese Stock Market
ABSTRACT: Domestically listed Chinese (A-share) firms have lower stock returns than externally listed Chinese, developed, and emerging country firms during 2000 to 2018. They also have lower net cash flows than matched unlisted Chinese firms. The underperformance of both stock and accounting returns is more pronounced for large A-share firms, while small firms show no underperformance along either dimension. Investor sentiment explains low stock returns in the cross-country and within-A-share samples. Institutional deficiencies in listing and delisting processes and weak corporate governance in terms of shareholder value creation are consistent with the underperformance in stock returns and net cash flows.
剖析中国股市的长期表现
摘要：2000年至2018年期间，国内A股上市公司的股票回报率低于境外上市的中国公司、发达国家公司和新兴市场国家公司。A股上市公司净现金流也低于与之匹配的非上市中国公司。股票回报率和会计收益的表现不佳，在大型A股公司中更为明显，而小型公司在这两个维度上并未表现出类似的劣势。投资者情绪可以解释跨国及A股上市公司内部样本的低股票回报率。上市与退市机制的制度缺陷以及股东价值创造方面的公司治理薄弱，与股票回报率和净现金流的表现不佳相一致。
亮点：（1）文章扩展了关于新兴市场公司在海外上市会带来好处的相关文献。文章指出，中国股票市场存在的缺陷包括，首次公开募股（IPO）和退市流程方面的问题、薄弱的公司治理，以及投资者的行为偏差。这些因素导致了国内上市与境外上市中国公司之间的差距；（2）文章丰富了关于中国股市的相关文献。与Hu等（2021）的研究类似，文章发现大盘股与小盘股在股票回报率方面的差异。并考察了可以解释这两类公司在经营绩效差距方面的因素；（3）文章发现，理性预期资产定价因子（如无风险利率、公司的风险折现率、风险代理指标（β系数和股票回报的波动率）、公司的估值（市净率））无法解释中国A股市场相较于大型发达市场、新兴市场、境外上市中国公司的不佳表现。
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原文：Dang Tri Vi, Wei Li and Yongqin Wang (2024). Government stock purchase undermines price informativeness: Evidence from China’s “national team.” Journal of Financial & Quantitative Analysis, 59(5), 2340–2374.
Government Stock Purchase Undermines Price Informativeness: Evidence from China's "National Team"
ABSTRACT: We use the 2015 Chinese stock market crash to study the effects of government stock purchases. The Chinese government purchased stocks to stabilize the markets through state-owned financial institutions known as the "National Team." We find that the intervention led to reduced volatility and price informativeness. These impacts are driven by the disclosure of government portfolios. Consistent with investors having a stronger incentive to acquire government intervention information instead of fundamental news, we find reduced information production and information asymmetry following intervention disclosure. The article suggests that government stock purchases involve a trade-off between stability and informational efficiency.
政府股票购买削弱了股价信息含量：来自中国“国家队”的证据
摘要：文章利用2015年中国股市崩盘事件研究政府股票购买的影响。中国政府通过被称为“国家队”的国有金融机构购买股票以稳定市场。研究发现，这一干预导致了波动性和股价信息含量的降低。这些影响源于政府投资组合的披露。与投资者更倾向于获取政府干预信息而非基本面新闻的假设一致，文章发现干预信息披露后，信息生产和信息不对称性均有所减少。文章表明，政府股票购买需要在稳定性与信息效率之间进行权衡。
亮点：（1）文章作为首批对“国家队”进行系统实证分析的文章之一，提供了关于政府大规模干预股市影响的新见解，并探讨了其对投资者行为和市场效率的影响。通过将影响分解为交易效应和披露效应，突出了干预信息披露渠道的重要性。文章发现，通过改变投资者的信息获取方式，干预信息披露成为导致信息效率降低的主要驱动因素；（2）文章发现，干预投资组合信息的提供，阻碍了私有信息的产生，降低了股市的信息效率。由于股价常常作为指导实际经济决策的信号，股市信息效率的降低可能导致意想不到的实际经济成本（Bond、Edmans和Goldstein（2012），Mace（2022））；（3）文章强调了政府在股市进行直接干预的理由和权衡。一方面，用干预降低价格波动似乎是合理的，特别是在金融市场过于投机的情况下（Odean（1999），Deng、Liu和Wei（2018））。另一方面，干预投资组合的详细披露，可能会危害私有信息的生产和股价信息含量。投资者的内生信息选择导致了一种权衡：政府干预可以通过降低价格波动来稳定市场，但会以降低信息效率为代价。
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总编：游家兴
解析：孙倩
审校：陈璐 孙倩
编辑：潘芳妍
