在之前的两期内容中，我们介绍了如何分析基金的投资方向和拆分基金的业绩，今天我们来讲这个系列的最后一期内容，以华商基金周海栋为例，从更多不同的维度出发去理解基金经理的投资思路和投资能力。
第一个维度是基金经理调仓对基金收益的贡献。按照公募基金的持仓披露规则，有股票持仓的基金需要在季报中披露前十大持仓股票和对应的持仓占比，在半年报以及年报中披露全部持仓股票和对应的持仓占比。在季报和年报披露之间，我们只能看到基金净值的变动，无法获知基金经理的实际调仓变动。
虽然有很多量化模型能够通过净值倒推基金可能存在的持仓变动情况，不过一方面这种倒推的结果很不精准，很多时候都只能近似拟合基金净值的波动情况；另一方面相较于基金经理有哪些调仓变动，投资者可能会更关心基金经理能不能通过这些调仓创造更多的超额收益。
因此我们通过对比基金持仓不变净值和基金实际净值来衡量基金经理通过调仓创造超额收益的能力。其中持仓不变净值是假定每期基金报告披露持仓之后，基金经理不进行任何调仓操作，根据持仓个股和个股所占比例计算出来的净值曲线。如果基金持仓不变净值显著高于基金的实际净值，那么我们可以认为基金经理在两次定期报告披露时点之间的调仓拖累了基金的表现。
从周海栋调仓贡献的收益来看，我们能看到周海栋管理基金的实际净值远高于持仓不变净值，这代表周海栋的调仓给基金净值做出了明显的正贡献。如果将收益曲线拆分，我们可以看到周海栋调仓贡献超额收益的阶段主要是在基金持仓方向的牛市阶段。在基金持仓的熊市阶段，周海栋的调仓并没有创造出明显的正收益。
第二个维度是基金经理对挑选个股的未来收益情况。基金经理并非是精密的机器，基金经理的业绩表现也会存在波动起伏。我们需要深入研究基金经理能否在持仓个股的选择上保持稳定性。
因此我们统计了基金经理每一次加仓和减仓在3个月、6个月和12个月三个维度上的表现。比如加仓标的3个月后的超额收益，代表基金经理某一期调整中所有加仓个股在3个月后相对于所属行业的超额收益情况。
不过需要注意的是，由于季报只披露前十大持仓，因此图中统计的季报超额收益情况并不能代表基金的实际表现。图中的虚线是45度线，在这条线以上的点代表基金经理减仓标的整体表现好于同时期基金经理加仓标的，在这条线以下的点代表基金经理加仓标的整体表现好于同时期基金经理减仓标的。
从周海栋调仓标的未来收益情况来看，在3个月、6个月、12个月这三个维度上，周海栋可以创造明显的超额收益。不过在短期维度上，周海栋的调仓收益集中在2015年3季度、2017年3季度、2020年3季度等少数几个特定时期，在长期维度上调仓收益较为均衡，也会更明显一些。
第三个维度是基金收益在月度和不同规模两个视角下的分布情况，分析基金收益的月度分布情况是为了更好的理解基金收益的特征，对基金投资的短期择时提供一定指导，并对比基金收益和业绩基准的月度差异。分析基金收益在不同规模上的分布情况是为了确认基金规模的大小对基金经理获取收益的能力是否有影响，其中规模区间1代表的规模最小，规模区间10代表的规模最大。
从周海栋管理基金历史收益的分布情况来看，基金月度收益对业绩基准的胜率为65.14%，大多数时候基金的月度收益都集中在-5%-15%，基金的月度超额收益都集中在-5%-10%。
从周海栋管理基金按照规模划分的分布区间来看，基金规模的变动对周海栋获取绝对收益和超额收益的能力都没有影响。
在大家印象中，基金规模变大会显著影响基金收益。但是根据我们对众多基金经理的研究，我们发现除非基金经理的投资策略特别侧重于中小盘个股，基金规模的变动基本不会影响基金经理获取绝对收益和超额收益的能力。
我们推测这种观点盛行的原因是2019-2020年市场主要以大盘行情为主，因此买什么都不如买基金，基金投资者体验极佳。从2021年开始，市场行情由大盘为王切换到小盘为王，投资者只要买的是中小盘个股，就很容易跑赢基金。因此基民将实际是大盘熊市导致的基金净值回撤归因为基金规模的扩大。
不过这并不意味着基金规模对基金经理的投资没有影响，只是现在除了容量相对有限的策略外，目前绝大多数基金经理的管理规模还远未到影响基金收益的级别。未来伴随着权益基金规模的普遍扩大，基金规模肯定会扩张到影响基金业绩的临界点……
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