文｜明明 李晗 徐烨烽
2024年8月浮息债重现我国信用债市场。由于浮息债具有票息随基准利率变化而变化的特征，通常而言，若市场预期未来利率下行，发行浮息债的性价比高于固息债，因此浮息债发行规模增长。对于发行人而言，浮息债对于基准利率变化更为敏感，在债市利率下行期间，其票息的下降更快，有助于发行人节省融资成本；在债市利率上行期间，浮息债加权平均融资成本上行速率与幅度均高于浮息债；对于投资者而言，我国浮息信用债整体评级较高，估值更加稳定，抗跌性更强，具有“平衡器”属性，适宜在市场波动期间作为防御性品种。
▍从美日英三国看浮息债。
2011年以来，美国浮息信用债发行规模与国债利率变化基本同步：2011-2017年，美国浮息信用债发行规模呈增长态势，2018-2021年，美债利率下行，企业融资成本下行，因此浮息信用债年度发行规模降至2021年的1020亿美元；2022-2023年，美债利率上行，浮息债的性价比优势逐渐凸显，因此发行规模快速增长。1980年代，日本即有少量浮息信用债发行，但此后发展较缓慢，2016年日本信用债融资需求较强，带动浮息债发行规模增长，2022年日本国债利率边际抬升，因此发行规模也再次呈现增长的态势。1994年英国央行加息引起国债利率上行，浮息债发行规模因此增加，至2022年英国央行再次开始加息操作，浮息债发行规模由2021年的350亿美元增至2022年的775亿美元。
▍我国浮息信用债发行有何不同。
我国浮息债市场起始于1995年，共出现三次发行规模增长的时期。1995-2000年：此阶段我国浮息债市场刚刚起步，浮息信用债年度发行规模较小；2002-2011年：浮息信用债发行规模呈增长态势，出现更多类型的基准利率；2014-2021年：浮息信用债发行规模回落，年均发行规模低于100亿元；2022-2023年，由于市场利率处于较低水平，发债主体发行浮息债动力不强，发行规模呈下降态势。从企业属性看，2001年以来，新发浮息债中企业债与中期票据债占比较高。从属性看，浮息债发行人属性结构变化较大，2011年后以地方国企为主。从期限角度看，整体信用债的平均期限在3.2年左右，而浮息债平均期限较长，特别是2015-2019年期间5-10年的浮息债占比提高，主要源自于含有延期条款的浮息债发行数量增加。
▍我国存量浮息债有何特征。
从存量视角看，截至2024年9月5日，我国存量浮息债共计14笔，规模共计240亿元，约为34亿美元，为中美日英四国中存量浮息债最小的国家。从行业角度看，我国暂无非政策行以外的金融机构发行的浮息债，非金融浮息信用债主要集中于城投，存量规模为155亿元，占比为68.58%，工业存量规模为68亿元，占比30.39%，公用事业存量规模为3亿元，占比1.33%。从基准利率类型角度看，由于我国存量浮息债数量较少，因此基准利率类型结构同样较为简单，以7天SHIBOR为主，其余基准利率包括1年期国债利率与5年期国债利率。对于存量浮息信用债，整体等级较高，截至2024年9月5日，AAA等级浮息信用债规模为138亿元，占比为61.06%。
▍如何理解浮息债的适配性。
对于发行人而言，浮息债的融资成本变化周期主要为浮息债票息的重定价周期（通常为一年），而固息债的发行期限通常高于一年，其融资成本的变化需等待固息债存续期的结束，意味着融资成本变化周期长于浮息债，对于债市利率的变动更为不敏感。在确定远期债市利率下行的背景下，浮息债相较于固息债更具性价比。对于投资者而言，由于浮息债可实现票息随债券市场的波动而波动，因此相对于固息债其估值更加稳定，具有“平衡器”属性：债券市场调整时期，基准利率上行，浮息债票息增加，抵消到期收益率上升带来的债券估值价格下跌；债市走牛时期，基准利率下行，浮息债票息降低，抵消到期收益率下降带来的债券估值价格上涨。
▍风险因素：
央行货币政策超预期；宏观经济修复进度不及预期；境内监管政策收紧；个体信用事件冲击导致融资环境恶化等。
