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核心结论
全部上市公司：估值回升，市场成交额回升
中信一级行业估值：行业估值分化程度加剧
行业基本面量化模型跟踪：
2024年9月收益率为24.16%，相对行业等权超额1.34%；2022年2月以来累计收益26.94%，累计超额32.96%，月度胜率71.88%。
1、房地产：百城住宅价格、商品房销售面积处于上行期；首套房贷利率下行、M2同比下行，2024年10月看跌房地产。
2、建材：水泥价格和水泥制造的ROE相关性高达0.94，水泥均价从2021年3月(436.46元/吨)上行到2022年9月(542.1元/吨)后拐头，看涨水泥制造行业；玻璃成本价差从2018年12月(196元/重量箱)持续上行到2021年10月(1289 元/重量箱)后下降，近期拐头向下，看跌玻璃制造行业。
3、化工：石脑油裂解产品价格指数与石油化工行业ROE相关性0.42，石脑油裂解产品价格指数回升，看涨石油化工行业；石脑油裂解产品价差指数从2023年6月起下行，近一月上行，看涨基础化工行业。
4、农林牧渔：生猪价格和农林牧渔行业ROE相关性0.92。预测猪价T+1期相对T期上涨时看涨农林牧渔，反之看跌，当前看涨农林牧渔。
5、家电：地产销售面积同比通常领先白色家电销量同比4-6个月，家电产品的综合成本，通常滞后1-2个季度传导至成本/利润中。根据预测的白电行业营业利润同比符号对家电行业择时，看多家电。
综合配置建议：农林牧渔、非银行金融、有色金属、煤炭、食品饮料
一、基本面
1.1
全部上市公司
我们可以通过业绩预警数据，计算上市公司的景气度；定义上市公司景气度为业绩预告中“预增”、“续盈”、“略增”和“扭亏”的整体占比，反映上市公司中业绩好转的比例。历史上看，当整体财报加总的盈利能力好转或恶化时，景气度会同向变化，基本上是同步指标，但因为业绩预警数据相对财报披露时间更早，所以可以作为跟踪指标，提前了解上市公司的盈利能力概况。
景气向上的公司占比自2017Q4持续下降到2019Q3，2019Q4景气度有所回升，2020Q1因新冠疫情和相应的隔离措施景气度大幅下行到37.20%，2021Q1景气度回升到77.32%，此后下行至21Q4的57.24%；2022Q3披露业绩预告的525家公司景气度为90.29%，同比27.47%，2022Q4披露业绩预告的2698家公司景气度为40.14% ，同比-17.09%。2023Q2披露业绩预告的1759家公司景气度为46.62%，同比4.34%。2023Q3披露业绩预告的292家公司景气度为77.4%，同比-12.88%。2023Q4披露业绩预告的1170家公司景气度为41.42%，同比1.57%。2024Q1披露业绩预告的173家公司景气度为82.78%，同比10.7%。2024Q2披露业绩预告的803家公司景气度为46.63%，同比0.01%。2024年9月官方制造业PMI49.8（前值49.1），非制造业PMI49.9（前值50.2）。
1.2
行业基本面
每个行业有自己的生命周期，产能周期从本质上是产业周期，周期上升期的产能扩张实际是由产业变迁推动。当一个理性的企业决定是否要投入产能时，需要考虑的是一个行业的生存问题：（1）行业现有产能是否已经开满？（2）未来行业需求是否会持续上升？（3）能否通过并购竞争者来替代投入新产能？。所以，我们通过现金流量表中企业的长期资产和并购相关现金流能够观察一家企业的产能是处于扩张状态还是收缩状态，结合经营现金流则能进一步观察产能扩张的资金来源是激进的通过外部融资还是保守地通过内生经营积累，对于整个行业的研究也是如此。
定义：“战略投资净额=长期资产投资净额+并购活动净合并额”，“现金自给率=经营活动产生的现金流量净额/战略投资净额”。
最近一年电力设备及新能源、计算机的战略投资净额平均增速高于10%，是产能扩张较为显著的行业。“战略投资净额”持续增加和“现金自给率”小于1意味着该行业的企业正在激进的依赖外部融资来扩张产能，基础化工的产能扩张较显著。金融和房地产行业不同于传统制造业生意模式，不适合此框架。
此外，我们应当关心行业的短期盈利能力情况，行业周期为按照分析师对行业未来ROE的预期结合历史ROE情况的周期定位，景气度为行业内公司业绩向好的比例。
我们挑选处于中周期产能扩张阶段的未来两年价值正增长、行业周期上行和景气度上行的行业，电子和医药；计算机ROE低于电子，未入选；和处于中周期产能收缩且具备高ROE和良好格局的行业，食品饮料和建材；则对未来比较看好的行业有：电子、医药、食品饮料和建材，作为长期战略配置的行业。
1.3
房地产
房地产周期表现为房地产业在经济运行过程中交替出现扩张与收缩的阶段。房地产的开发周期主要包括：拿地-开工-施工-预售-竣工-交付等，一般需要2-3年左右的时间，远高于传统商品的生产销售周期，而销售单价之高与消费频次之低，均与行业的特殊性息息相关。
2024年8月，居民购买力、百城住宅价格、房屋新开工面积、商品房销售面积处于上行期，房屋施工面积、房屋竣工面积处于下行期。
当房价同比下行、首套房利率下行和M2同比上行三个条件都满足时看涨房地产，当三个条件都不满足时看跌房地产，其它情况下维持上期仓位，2024年10月看跌房地产。
1.4
建材
建材细分子行业主要包括：水泥制造、玻璃制造、玻纤、管材、耐火材料和其他建材。
建材行业和地产行业密切相关。
当T-1月全国水泥均价相对T-2月上涨时看涨水泥制造行业，反之看跌；当前看多水泥制造行业。
当T-2月玻璃成本价差相对T-3月上涨时看涨玻璃制造行业，反之看跌；当前看跌玻璃制造行业。
1.5
化工
化工细分子行业主要包括：石油化工、化学原料、化学制品、化学纤维、塑料和橡胶，其中化学制品行业的再细分子行业最分散，包括聚氨酯、农药、玻纤、氮肥、民爆用品、纺织化学用品、复合肥等。
原油是重要上游原材料，其分馏出的石脑油经过裂解形成芳烃族和烯烃族，进一步可以加工成化学材料。
当T-2月石脑油裂解产品价格相对T-3月上涨时看涨石油化工行业，反之看跌；当前看涨石油化工行业。
当T-2 月石脑油裂解产品价差相对T-3 月上涨时看涨基础化工行业，反之看跌；当前看涨基础化工行业。
1.6
农林牧渔
农林牧渔细分子行业众多，包括：养殖（畜养殖、禽养殖、水产养殖）、饲料（水产料、畜禽料）、种子（玉米种子、水稻种子、辣椒种子）、果蔬饮料（番茄酱、苹果、葡萄干）、一般农产品加工（棉花、白糖、粮油加工）和捕捞（远洋捕捞）等。主要子板块构为畜禽养殖业和饲料行业，与生猪产业链有非常高的关联。
当预测猪价T+1期（季度）相对T期上涨时看涨农林牧渔，反之看跌农林牧渔，当前看涨农林牧渔。
1.7
家电
家电行业主要产品的产业链，从上游至下游通常依次为：原材料→零部件→整机制造→产品销售，家电制造企业属于整个产业链的中游，下游的销售端包括专卖店、国美/苏宁等家电连锁企业、沃尔玛和家乐福等大卖场、其他三四级市场经销商以及天猫、京东等线上渠道，最终到达终端客户；上游为中间部件制造企业，包括压缩机、电机、面板、集成电路和芯片等，最上游的原材料则包括铜、铝、钢材等。
对家电行业的盈利影响因素，可以从收入成本角度进行拆分。收入由销量和产品价格决定，对于价格，除了成本和供需关系，还与产品的代际更迭和行业竞争有关。对于销量，可以分为新增需求和更新需求，由于家电产品的使用场景主要在住宅之中，因此新增需求很大程度和新增住房，即地产销售有关，同时也受购买力/消费习惯引起的保有量提升影响。而更新需求主要受产品的自然寿命和经济寿命影响。成本方面，主要包括固定资产、原材料、人工等方面的支出。
根据地产销售数据预测白色家电产品销售量，并结合最新可得的产品/原材料价格，预测白电行业营业利润同比。当预测的白色家电行业利润同比为正，看涨家电，反之看跌。当前看多家电。
1.8
行业基本面量化择时历史观点
下表呈现了行业基本面量化择时策略的历史建议。
二、估值
2.1
股权要求回报率
2.2
市值和行业分组
从PB-ROE关系来看，食品饮料处于高ROE高PB状态。
从PB-ROE估值体系来看，战略配置的行业中建材处于PB-ROE线的下方。
三、市场情绪
市场情绪最终反映在交易行为上，导致市场价格偏离内在价值；可以通过成交额、资金流和换手率等量价指标进行观察。从成交额来看，近期成交额回落。
历史上换手率呈现周期性波动，2007和2014这两次大牛市都伴随着换手率的显著增大。
换手率方面比较类似2014Q1。
四、综合配置建议
在当前时间点，我们主要的配置建议如下：
行业方面配置：1、建材，细分子行业格局已经进化成垄断格局，维持在较高的ROE水平，且估值较低；2、食品饮料行业估值分位数处于较高水平；3、综合宏观、行业基本面、财务指标、分析师预期、机构持仓、量价等六维度信息，推荐配置农林牧渔、非银行金融、有色金属、煤炭、食品饮料。
2019年12月-2024年9月行业轮动观点（战术调整）相对万得全A指数累计超额收益率81.4%。2024年9月六维度行业轮动模型收益率24.16%，相对行业等权1.34%；2022年2月以来累计收益26.94%，累计超额32.96%，月度胜率71.88%。
五、模型风险分析
本报告结果均基于对应模型计算，需警惕模型失效的风险；历史不代表未来，需警惕历史规律不再重复的风险；模型结果仅为研究参考，不构成投资建议；当前海外地区冲突仍未结束，仍需警惕局部地区冲突大规模升级的风险；当前市场一致预期美联储将要降息，仍需警惕降息落地时间不及预期；当前全球多地区地缘政治局势紧张，仍需警惕某些地区出现局势突发式升级；当前中国经济受国内国际因素影响较多，仍需警惕国内经济增长不及预期带来的风险。
证券研究报告名称：《权益反攻，农牧非银有色相对占优——行业基本面量化模型跟踪月报(2024年10月)》
对外发布时间：2024年10月8日
报告发布机构：中信建投证券股份有限公司
本报告分析师：丁鲁明 执业证书编号：S1440515020001
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【鲁明量化全视角】
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