金融市场周报（2024.9.2-9.8）

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债市周评

政策预期反复，债市收益率震荡下行

一级发行方面，利率债（国债+地方政府债+政策银行债）本周总发行量4639亿元，比上周减少2769亿元。本周债券市场主要围绕政策预期波动，周一至周三市场主要关注货币宽松预期和降低存量房贷利率和放开转按揭的可能性，债市收益率一度突破前期低点，周四周五央行持有的特别国债卖盘首次出现引发市场关注，国新办新闻发布会释放信号，“降准仍有一定空间，短期内降息概率或不高”，预期有所反复，债市收益率小幅上行。多空交织影响下，本周债券收益率震荡下行，短端下行幅度大于长端，期限利差走阔。

截至9月6日，1年期国债收1.4352%，较上周下行5.48bp；5年期国债收1.7790%，较上周下行7.32bp；10年期国债收2.1388%，较上周下行3.16bp；30年期国债收2.3090%，较上周下行5.61bp。1年期国开债收1.6851%，较上周下行2.65bp；5年期国开债收1.9146%，较上周下行5.52bp；10年期国开债收2.2281%，较上周下行3.2bp。

在基本面持续偏弱、货币政策宽松趋势较为明确的背景下，债牛逻辑仍未转变，但短期内受到银行净息差收窄等因素影响，降息面临掣肘，且央行政策干预仍会对收益率快速下行造成约束，预计债市偏震荡，收益率曲线或延续走陡的状态。

1.基金新闻：基金费率改革紧锣密鼓，尾随佣金“限高”显成效。

天相投顾统计的2024年公募基金半年报数据显示，2024年上半年157家披露年报的基金管理人(包括基金公司、券商、保险资管等)从基金资产中取得管理费收入达604.09亿元，相比去年同期下降了13.84%。与此同时，上半年基金公司共向销售机构支付客户维护费(即“尾随佣金”)162.10亿元，同比下降16.12%，尾随佣金支付比例也出现下降。业内人士认为，随着基金费率改革不断深化，基金公司降低尾随佣金的支付比例是大势所趋。在公募基金高质量发展新阶段，需要基金公司、代销渠道等行业链条上各个环节共同蓄势聚力，更好地为投资者持续创造利益。

2.受央行买短卖长影响，曲线牛陡下行。本周债市在PMI数据不及预期与央行净买入国债带动下，曲线整体下行，中短端表现强势。全周来看，尽管全周中短端收益率下行幅度最大，但从全周持有期收益看，超长债表现仍然最好。基本面逻辑并无改善迹象，债市或将维持震荡下行。基本面并无企稳迹象，PMI与PPI数据均显示经济仍存在持续下滑的动力。展望后市，央行通过大行进行国债买卖已经显性化，维持陡峭化曲线的态度比较明显，但市场学习效应较强，还要看央行是否有更多新动作才能暂时压制收益率下行的热情。考虑到每年9、10月份自营机构均有较强烈保存胜利果实的心态，后续需重点关注机构止盈行为。中期而言，8月债市调整的原因在于央行的外力干预而非基本面或货币政策取向的转向，在中长期维度来看四季度债牛逻辑未变。预计短期内10年国债或将围绕2.10-2.15%波动。建议组合底仓方面将维持中性久期和仓位，提高对于品种流动性的重视。基金方面，建议欠配资金关注5年左右利率债基。

基金费率改革紧锣密鼓，尾随佣金“限高”显成效。

天相投顾数据显示，分类型来看，股票型、混合型、债券型、货币型四大类型基金上半年管理费收入分别为90.48亿元、193.47亿元、138.66亿元和158.37亿元。股票型、混合型基金上半年管理费收入分别较2023年上半年减少9.34%、39.54%；债券型、货币型基金上半年管理费收入分别较2023年上半年增加15.77%和12.32%。

从基金公司角度看，上半年易方达基金、华夏基金、广发基金、富国基金、南方基金、嘉实基金、汇添富基金的管理费收入均超过20亿元，位居行业前列。此外，擅长固收、ETF等领域的基金公司上半年业绩普遍较好，天弘基金、华泰柏瑞基金、中银基金、永赢基金、浦银安盛基金等上半年的管理费收入均实现了同比增长。

基金公司上半年604.09亿元的管理费收入，并非全部归到基金公司账面上，银行、第三方平台等基金销售渠道也要分一杯羹，客户维护费是其中一个重要的支出项目。根据天相投顾的统计，纳入统计的基金上半年共向销售机构支付客户维护费162.10亿元，同比减少31.15亿元，下降16.12%。整体来看，上半年基金客户维护费占管理费收入的比例为26.83%，较此前超过28%的比例有所下降。

从基金公司来看，上半年易方达基金支付的客户维护费最多，达11.58亿元；广发基金支付8.51亿元，居次席，富国基金、汇添富基金、招商基金、华夏基金、嘉实基金、南方基金支付的客户维护费均超过6亿元。从数额变化情况来看，中欧基金、易方达基金上半年的客户维护费同比减少超过2亿元，汇添富基金、广发基金、嘉实基金、景顺长城基金、富国基金、交银施罗德基金、兴证全球基金、华安基金上半年的客户维护费同比减少超过1亿元。

　从客户维护费占管理费的比例来看，2024年上半年68家基金公司的客户维护费占比实现同比下降，其中，兴合基金、合煦智远基金、凯石基金、富达基金均有大幅度下降。不过，兴银基金、渤海汇金证券资产管理、明亚基金、华宸未来基金的客户维护费占比却大幅提升。

（来源：中国证券报）

受央行买短卖长影响，曲线牛陡下行。本周债市在PMI数据不及预期与央行净买入国债带动下，曲线整体下行，中短端表现强势。周初受央行净买入国债与周末PMI数据影响，短端收益率大幅下行，10年国债亦突破此前阻力位2.15%；周中尾盘彭博再次报道存量房贷存在下调可能性，30年国债下行幅度较大；后半周央行提及存款准备金率有下行空间、存贷款利率下行面临约束，但尾盘大行卖出长端国债，多头情绪承压。全周来看，尽管全周中短端收益率下行幅度最大，但从全周持有期收益看，超长债表现仍然最好。截止周五，1年国债较上周下行5.5bp、3年国债下行11.8bp、5年国债下行8bp、10年国债下行3.5bp、30年国债下行5.8bp。

基本面逻辑并无改善迹象，债市或将维持震荡下行。基本面并无企稳迹象，8月PMI数据仅49.1，低于预期的49.5和上月的49.4，经济仍存在持续下滑的动力。微观层面，通缩预期进一步加剧，CPI数据仅靠蔬菜肉类支撑，PPI同比下行幅度仍在扩大，财政和统计局数据的分歧也显示未来经济下行的动力仍比较大。在完成全年5%GDP增速目标压力趋大的背景下，四季度货币政策降准降息或财政政策增发国债的可能性正在提高，或将对债市情绪产生一定扰动性影响。

展望后市，央行通过大行进行国债买卖已经显性化，维持陡峭化曲线的态度比较明显，但市场学习效应较强，还要看央行是否有更多新动作才能暂时压制收益率下行的热情。考虑到每年9、10月份自营机构均有较强烈保存胜利果实的心态，后续需重点关注机构止盈行为。综合来看，目前长端品种性价比较高，但下行空间或受央行对陡峭化曲线调控的约束，预计维持区间震荡下行，中期而言，8月债市调整的原因在于央行的外力干预而非基本面或货币政策取向的转向，在中长期维度来看四季度债牛逻辑未变。预计短期内10年国债或将围绕2.10-2.15%波动。建议组合底仓方面将维持中性久期和仓位，提高对于品种流动性的重视。基金方面，建议欠配资金关注5年左右利率债基。