今日凌晨，洋河股份发布2023年报和2024年一季报，2023年实现营业收入约331.26亿元，同比增加10.04%；归属于上市公司股东的净利润约100.16亿元，同比增加6.8%。
这个业绩令我非常失望。
自去年9月份意识到洋河有问题之后，我对洋河有过很多反思，这个过程中，我降低了洋河的仓位上限、降低了未来预期增速、降低了洋河的合理市盈率，一路下来，我自认判断的方向还算正确，但最新的业绩竟然比我预想的最差的情况还要差，略有些无语呀
我目前还持有12%的洋河，准备下周6%给古井贡B，6%给泸州老窖。
过去半年我对洋河的反思非常系统全面了，这里再做个总结回顾吧。
1、2023年9月2日《合格，但不满意 | 下调洋河的仓位上限》
这篇文章中，我写到：洋河的竞争力相对下滑了。
“ 洋河现在是领头羊，但是，同样是本地知名酒企、定位中高端的今世缘一直在侵蚀洋河在江苏省内的市场份额。”
“ 无论省内还是省外，洋河表现出来的结果都是一样的：干不过其他优秀对手。”
而且从财报来看，洋河缺乏追上来的后劲：
“有朋友可能会猜测洋河有“后劲”，预计下半年或明年能追上来。但是，这个“后劲”可不是凭猜测的，要看现在是否已经发挥全部潜力，是否已经非常努力了。从目前情况来看，为了达到现在的成绩，洋河已经尽力了。”
结论是，“ 相比于省内外主要对手，洋河的竞争力在下滑。”
进而提出了自己的担忧：
“只有不断比对手强的公司，才能奢谈是时间的朋友。如果对手不断比你强，时间就是你的敌人。
一旦时间站在你的对立面，企业的增长下滑会在某一时刻突然发生，不是软着陆，更像是导弹轰然落地。”
没想到，现在这个节点回头看当时的这个担忧，竟然一语成谶。
据此，当时我调整了给洋河的仓位上限：
“ 相比竞争对手，洋河并不具备明显的竞争优势，其确定性不足以支撑给它25%的仓位上限，合理的仓位上限应是15%。”
回头看，这个判断非常准确和及时。
2、2023年11月21日《虽然努力，但洋河股份的管理层真的很一般》
这篇文章中，我言明两点：一是我对洋河管理层的企业经营不满意，二是我对洋河不回购、不大幅分红不满意。
关于第一点：
“ 白酒是很好的商业模式，在非常好的赛道里，洋河还在向前，但速度没有对手快，因为底子比较厚，所以排位还处于靠前位置。总体来说，我认为洋河管理层的经营成果合格，但并不满意，经营成果方面打分的话，我给59分（百分制）。”
关于第二点：
文中我写到， 在对待股东方面，洋河是远远不及格的。
“截至2023年今年一季度末，洋河的未分配利润有244.13亿元，账上的利润名义上属于全体股东，而股东却什么也做不了，只能看着这些资产一直没能创造足够的回报，甚至在价值毁灭。
洋河每年都有大量的利润沉淀下来，账上有大量未分配利润，但是，管理层持续将资金放在回报平庸的投资品上。”
“洋河和华泰成立的宿迁华泰产发科技股权投资基金，注册资金5个亿， 但这只基金的主要目的是“结合宿迁市重点布局”投资高新产业，洋河充当提款机，支持宿迁当地企业发展，支持当地产业建设。这种投资基金拿着洋河的钱，办着政府的事，有好收益的可能性不高，少亏点已经算幸运。”
“账面上有大量闲置资金，面对股价明显低估却无动于衷，只能说，这样的管理层只在乎控制大量现金，满足自己的权力欲望，而不顾及股东的利益。不加大分红，不低位回购，用存量资金乱投资，这样的洋河管理层真的很让投资者失望。”
3、2024年1月7日《莫书房周记24-01-07》
这篇文章，我提到因为股权纷争的影响，我对洋河的未来越来越吃不准，将4%的洋河仓位换为今世缘，并用新增资金买入2%的泸州老窖。如果不是这两笔买入带来的浮盈，我在洋河上的亏损会更大。
4、2024年3月1日《关于暴露无知与面对错误》
这篇文章中，我写到一笔投资决策应该是可证伪的：
“一个好的投资决策，不能只是单方面证明，更应该明确指出未来会有什么数据、指标、结果，能够推翻该判断，让你及时中止错误，如果做不到，那么它很可能只是一种信仰或感受。”
“洋河的业绩不断低于预期吧？从我们第一次预测三年之后的净利润开始，哪个三年之后的预期，在三年后实现了？这期间，宿迁没地震，彗星没砸在酒罐上，也没什么新品牌被拿到国宴上给洋河增加对手，疫情三年大家是一起度过的，但茅台、古井、今世缘为什么就实现预期或超预期了？”
这篇文章里，我将洋河的合理市盈率调整为22.5倍，未来三年增速降低至10%。
文中我写到：
“ 洋河董事长给洋河2023年的内部目标是增长20%，股东大会上说的是15%，现在的消息看，2023年实际大概是14%。”
放低预期之后，我当时竟然还是乐观了，实际上只有6.8%。
5、2024年3月11日《自我强化：写作的月球背面》
这篇文章里我继续深入，提出写作者要勇敢面对自己的错误，用数据和逻辑说话，客观看待现实，不能自我强化。
“ 对一家企业大大小小的事做几万字的投资分析和各种花花绿绿的统计表格，会让投资者误以为自己已经对公司的一切了如指掌，形成一种用海量的信息、简单堆砌，构建出的“我什么都知道了”的危险潜意识，进而产生过度自信甚至自负的倾向。
公开分享之后，被很多人点赞、褒奖、追捧之后，会有一种无形的思想枷锁画地为笼，如果在底层思维上确实出现了错误，纠正起来并不容易。尤其当我每周实盘跟踪企业的情况，看似对这家企业的鸡毛蒜皮都了如指掌后，想回头更是难上加难。
但企业的分析中，重要的不是做了厚厚的一沓作业，而是找到关键的证据和逻辑，得出正确的结论。”
6、2024年4月14日《莫书房周记2024-4-14》
这篇文章， 我进一步明确对洋河的看法：①前面就是看错了；②目前明显低估；③长期来说，这种竞争力不断下滑的公司不是我理想的持仓标的。
其实当时第②点我也吃不准。
我继续写到：
“ 我对洋河未来三年的增长预期是10%，老实说，对此我的信心也不大。近几年宏观经济不景气，商务宴请档次降低，中产阶级消费降级，对次高端产品影响特别大。在当下其它头部酒企都正常发展、卡位竞争的背景下，洋河品牌力不足、营销体系落后的问题基本无解。”
“目前次高端白酒品牌目前太多了，竞争太激烈了。跟洋河有竞争关系的，贵州有茅台、国台、金沙、董酒、习酒、珍酒、赖茅、习水大曲、贵州醇、安酒；四川有五粮液、泸州老窖、剑南春、沱牌曲酒、全兴大曲、郎酒、水井坊、文君酒、舍得酒；安徽省有古井贡酒、口子窖、金种子、皖酒、迎驾贡酒、宣酒。次高端的竞争太激烈，往后看会越来越内卷。
洋河的梦之蓝系列目前是次高端白酒中做的最好的，但是换一个角度考虑，如果品牌力不能往上走，以后空间也不大了。
目前每个省基本都有自己的特色酒，洋河以次高端的形象继续深入，千难万难。其次在省内，今世缘的发展迅猛，对洋河有很大的冲击。
洋河股份如果想更进一步，需要做到至少两点：第一点是更高效地运营，争取维持住现在的市场，特别是省内，找到顶住今世缘的办法，不能让今世缘把老窝端了。第二点是开拓高端市场，争取创建匹敌茅五泸的高端单品。
这两点都很难，第一点洋河力不从心，而第二点我认为希望不大。
为了有个估值的利润数字，我就给未来三年10%增长预期吧，8%还是10%，区别不大。”
洋河一季度业绩定全年，现在看，当时我给的10%也是高了
我当时进一步明确了给洋河这类低增速企业的合理市盈率应该下调，27.5倍明显高出合理。
“我认为，对一家增速低于12%的企业，用无风险利率倒数作为市盈率倍数，是不合适。作为一个整体，股市的长期增长率大概是8-12%，回报率高于12%的企业，符合三大前提之后，给无风险利率倒数作为市盈率没什么问题。我认为预期年化增长率低于12%的企业，其合理市盈率取值应该是低于无风险利率倒数的一个数值，这个数值的大小，我们可以根据各自对企业的理解，有不同的取值，但有这个下调的步骤，我认为是必要的。
在这个思路之下，我给洋河的合理市盈率倍数是22.5倍。”
我写到，如果洋河能提高股东回报，这个价位也能接受：
“我不知道洋河未来会不会提高分红率，如果洋河可以将分红率提高到90%以上，即使增速降低至8%，但因为企业利润转变为股东收益的过程畅通了，合理市盈率可以再上调一些。”
从昨天公司的年报来看，洋河的分红的确是提高了，但也不过是提高到70%而已，账上还有几百亿吃灰，依然低于我预期。
以上就是我这半年来对洋河的反思。
自去年9月份的第一篇反思文章开始，回溯这一路，我逐步降低了洋河的仓位上限、降低了未来预期增速、降低了洋河的合理市盈率，我乐于分享自己的思考，但受到的各种攻击很多，这三步每次都有很多人要跟我PK，我顶着很大的压力，我当时也有过犹豫，毕竟跟唐朝老师对洋河的看法偏差越来越大，但我自认为我的逻辑没问题，我是就事论事，做到了求真务实。
现在看，我是对的。
昨天披露的2023年古井贡酒年报里写到：
“随着经济的不确定性增加，消费的理性化，政商消费场景减少，人口老龄化和出生率下降等变量因素的出现，中国酒业将从以前‘价格上涨的逻辑’进入到‘全要素的竞争逻辑’。”
对这段话，我深以为然。
这两天各大酒企的年报和一季报都出来了，基于就行业的判断和企业的了解，我做了些调整，调整了给古井贡酒、泸州老窖、今世缘、洋河的预期利润，也调整了各自仓位上限。
古井贡酒、泸州老窖的仓位上限我准备调整到20%，今世缘调整至15%，洋河调整至10%（实际是准备清仓）。
洋河现在的价格合理，不贵，但不是我选择的投资方式能容纳的标的了。
洋河一是比我不断下调的预期还要低，二是已经发生质变，不符合我对选股的要求了，三是古井和老窖都在理想买点及以下。
市场上有很多不同的投资方式，我以上关于洋河的文章的留言里，不断有人说，拿着洋河的股息他已经很满意了，洋河就留给这些朋友吃股息吧。
刚好最近工作上遇到了一个如何面对错误的问题。
某个项目，施工图设计单位把地下室的楼梯做少了，这是很大的问题。这家单位说通了审图单位同意这个做法，后来我找到上海消防设计的两位权威，两方的结论一致，设计错了，必须增加。但施工图设计单位、业主，两方都不同意改，因为代价大。
而我作为这个项目的EPC项目经理，我的态度很坚决，会上我说：
“一旦意识到错误，马上更正永远是代价最小的方式。”
我自认为我一直是贝叶斯时思考，提前定好规则，不断根据最新情况、最新信息，做动态思考。
如果能够穿越到未来，企业的发展只有一个精确的值，只有一条路径。但是，站在任一时点看未来，企业发展的可能路径有很多条，未来是模糊的。我们只能根据当前的信息来进行估计，然后根据新的信息的出现进行贝叶斯式调整。
企业内在价值是动态变化的，事物的发展具有多重性，我们在做投资时并不是上帝视角，而是根据眼前可见的所有信息对未来做大概率的合理判断，之后根据新的信息不断调整。
回想洋河的整个投资过程，我思考很多，收获很多，成长很多，整个持续7个月纠偏的过程，我对自己是满意的，如今随着年报和一季报的发布，可以剧终散场了。
