※本周持仓
※交易记录
4月9日，将持有的1.5%仓位的美团，在100港币卖掉；4.94港币买入了1.5%仓位的福寿园；
4月10日开盘， 新入资金买了2%的福寿园，目前共持有3.5%仓位的福寿园。
※收益率
2024年内收益率1.14%（时间加权），年内收益率追近沪深300了。
※思考记录
1、恢复情况
受伤一个月整了，好久不见。
我在4月7号拆了线，目前创面依然红肿，局部肉芽水肿，还有部分创口未愈合，但没有了异物之后恢复的快多了。因为创口较大，受伤部分皮肤已经没有了，医生要求每周去换药两次，根据恢复阶段换不同的敷料，预计要5月份才能彻底痊愈。
不多介绍了，也不放图片了，一是避免大家有什么生理不适，二是避免自己产生过多的自怜情绪。
2、买入了福寿园
4月9日，我把持有的美团换成了福寿园，4.94港币买入了1.5%仓位的福寿园；4月10日一开盘， 新入资金买了2%的福寿园，目前共持有3.5%仓位的福寿园。后续会继续加仓，上限10%。
自上个月受伤以来，我频繁出入医院，感觉去多了还是影响情绪的。
最近我每两三天要去医院换药，我去的这家医院是骨科全国排名靠前的医院，见到了不少遭遇意外的病人。见到的一个20岁出头的小伙子，一只脚没有了；排在我前面的是一位快80岁的阿姨，跟我讲她走着走着意外摔跤，胳膊断了，躺在地上10分钟，路上没人敢扶她；这家医院的门口总是不断开进来救护车，推下来不能动弹的病人。
频繁出入医院这让我意识到，坟墓是所有人躲不开的归宿，福寿园的护城河是很高的。
虽然大家一直抱怨A股跌跌不休，但A股很多好企业并不便宜，尤其是相对于港股的优秀企业估值水平来说，现在的福寿园就非常便宜。
这家公司以前老唐把过脉，潜在风险在于管理层和政策，我认为如果安全边际充足，控制在10%仓位以内是可以接受的。
① 福寿园最早成立于上海，2013年在港交所上市。目前，福寿园在全国16个省市的40多座城市开设墓园服务及殡仪服务，管理墓园30余座。
②中国人重视“入土为安”，而城镇化四十多年里，土地越来越稀缺，墓地越来越贵。2022年，全国死亡人数1041万。按照每两人占用1平方米的墓位计算，每年将使用500多万平方米的土地。大城市的土地使用情况更为紧张。据目前可查的数据，截至2011年，上海经营性墓园共有土地7000亩，已经使用5000亩。时任上海市殡葬行业协会会长王宏阶在接受媒体采访时提到：在节地工作做得好的前提下，按一年用100亩计算，这些土地“足够用20年”。而现在，也就够再用6年了。
③福寿园的商业模式依托于土地，但与地产行业完全不同。福寿园上市至今营收年化增长率为15%，并一直保持5%以下的有息负债率，并且更是在最近三年保持在1%以下。盈利能力方面，经营利润率和净利润率保持稳定，净利润率接近40%，直逼高端白酒企业。这与长期高杠杆、高负债的地产行业完全不同。
④ 福寿园在2022年，受2021年新冠爆发的同比影响，营收21.72亿（同比-6.6%），归母净利6.59亿（同比-8.5%）；2023年业务增长恢复到正常节奏，墓园服务收入21.65亿同比增长23.81%，利润60.2%，殡仪服务收入3.98亿同比增长10.7%，利润率16.2%。
⑤福寿园的增量。
一是价格增量。自2018年财报起，福寿园并不直接披露墓穴(不包括公益性及迁墓的墓穴)平均售价，披露的是经营性墓穴平均销售单价变动。2018年-2023年，其平均销售单价分别同比上涨7.5%、3.2%、约5%、约2.9%、6.4%、1.4%。从该口径看，福寿园经营性墓穴平均销售单价连续6年正增长。
二是销量增量。随着人口老龄化，对墓穴的需求在不断增加，2023年，福寿园生前契约业务签约量继续保持增长，累计签订17707份合约，较2022年增长5.7%。
三是福寿园仍拥有充足的土地储备，且储备面积还在持续增加。截至2023年上半年，福寿园有证土地剩余可用于墓穴销售的面积为260万平方米，其每年的增量在行业内也持续领先。
⑥福寿园账面上躺着大量现金，福寿园在加大分红。福寿园上市至今，分红率一直维持在30%以上，并在。2022年度分红率提高到40.5%，2023年算上特别股息，总分红率约等于100%，并且按照管理层业绩交流会内容，估计后面特别派息还会有，福寿园以后的股息率可能会很高。
⑦福寿园最大的风险，是政策变动对公司未来利用土地储备实现收益的能力。考虑到当前国情，我国公民对墓穴的需求几乎是刚性的，任何重大的政策调整都可能带来不利影响。尽管市场对于政策调整的担忧自上市以来一直存在，但这些担忧并没有真正发生。福寿园有些民政系统的背景，投资者留有足够的安全边际，控制住仓位的情况下进行投资，这种潜在风险应该是可以承受的。
⑧市值=利润×市盈率，我估计，2026年福寿园利润大概率落在10-12亿之间，取中间值11亿。从2014年上市以来，PE-TTM最高为41倍，最低是13倍，平均PE是27倍。从无风险利率程度来推算，从当前和未来的无风险利率水平，福寿园的商业模式、竞争力、永续性等几个角度来说，我认为福寿园的合理市盈率应该在25倍。
2026年福寿园的合理市值为人民币275亿。
最近张坤对当下如何给企业的估值发表了看法：“我们认为，在高质量发展的年代，公司持续高速增长的基础概率在降低。除非公司处在显著的产业趋势并拥有罕见的竞争力（但这样的明星公司往往已有极高的估值），否则我们不宜高估自己判断非共识的持续高成长的能力。我们会认真考虑企业在无流动性的一级市场的估值水平，并且非常审慎地付出溢价。”
考虑到港股中除了少数明星股之外的股票流动性匮乏， 港股的成交额普遍集中在了几家大公司上， 明星股之外的公司没什么交易量，我认为投资福寿园有流动性折价的便宜可以占，与B股类似。例如最近不断有港股股价闪崩，如中国天瑞水泥和浩森金融科技， 15分钟闪崩超90%，流动性较差的市场，交投不活跃的股票，平时的成交额也就几万或百万上下，这种流动性折价的便宜不占白不占。
同时，通过港股通投资福寿园的制度成本较高，福寿园国内公司付给香港母公司的分红股息，要计提5%的所得税；港股通渠道的投资者，分红时还要扣20%红利税。福寿园以后可能会是发展较为稳健的高分红公司，企业盈利转换为股东盈利方面，通过港股通投资福寿园有较高的制度成本，这方面投资者有必要留一定的估值下调空间。
以上两点我各做10%的折价，据此，在理想买点方面，我在三年后合理估值一半的基础上，再打个8折，即理想买点是人民币110亿，仓位上限10%。
目前福寿园的市值是人民币110.54亿，这与我给的理想买点一致，但我真没有刻意凑这个数字，我是105亿人民币市值开始买的，目前市值与我此刻写文章时基本相等，只是有趣的巧合。
总之，我认为目前的福寿园确定性较高，目前价格有较大的安全边际，有三年一倍以上的机会。
最近因为受伤，导致思考比文章快，对福寿园的详细分析我还在写作过程中，但核心逻辑就是上面这几条。
3、梯媒一季度的行业数据向好
根据CTR媒介智讯的数据显示，2024年1-2月广告市场同比上涨7.5%。2月份广告市场花费同比上涨12.3%。
上个月CTR公布了2024年1月份的数据，显示2024年1月，电梯LCD收入同比增加28.0%，但这里有个季节问题，23年春节是1月22日，24年春节是2月10日，单独看1月份的数据没意义，1-2合在一起看才有分析价值。
如今1-2月的数据出来了，整体看来行业数据还不错。
电梯LCD和电梯海报涨幅均超过25%；其他各渠道的广告花费有不同程度的同比减少。
Ctr的数据在经济下行，市场萎缩的时候不准，因为分众广告的实际成交价可能打折。这个数据在市场需求强的时候比较准，可以参考下。
分众的7成营收来自于LCD电梯，从行业数据来看，今年这块业务同比2023年1-2月增长25.8%，这个增速超过了去年同期，2023年同比2022年的增长是20.2%。
如果今年这个25%+的行业增速能够完全反映在分众利润上，这个同比增长可能会比较厉害。
分众的全年业绩主要看上半年618和下半年双11，所以我们拿2022、2023年这两年上半年的业绩做个说明。
分众2022年上半年的营收是48.5亿，对应扣非利润10.8亿，做个差，利润外的“成本”是37.7亿；2023年上半年营收是55亿，对应扣非利润19.7亿，做个差，利润外的“成本”是35.3亿。
分众的成本刚性，营收的变化会带来更大幅度的利润变化，且在不断降本，分众厦门公司那张告示已经经过法律部的润色，全国分发。
分众利润巅峰的2021年，全年营收148亿，扣非利润54亿，做差为94亿。
2023年全年营收124亿，扣非利润44.5亿左右，做差为79.5亿。
可以看出，这两年经济不好，分众的降本效果明显。
这里我从1-2月的行业数据出发，大胆估计下。
如果2024年延续1-2月的势头，全年有20%的营收增速，对应2024年全年营收为148亿，在分众继续降本的前提下，利润之外的“成本”记作94亿和79.5亿的中间值，87亿，对应的扣非利润=148-87=61，再加上非经常性损益的几个亿，理想情况下可能会略超60亿。
分众全年业绩我预估是55～60亿，等中报再看是否会贴近上限60亿。
把2024年60亿的预估利润计算进去，2015-2014年十年平均净利润为45.04亿，按照27.5倍的合理市盈率估算，当下分众的合理市值为1239亿。
七折为理想买点，对应为市值为866亿，股价为6元；买入中点市值954亿，对应股价6.6元；买入七点1040亿，对应股价7.2元。
4、本周白酒股大跌
本周白酒股大跌，股价涨涨跌跌是市场常态，但今天的流传的大跌原因值得分析一下。
问题出在茅台身上。
一段时间以来，单瓶飞天茅台的市场零售价一般在2800-3000元之间，最近散装飞天茅台的批价一直在下跌，已经跌到2600以下，网上流传的截图来看，有的地方已经跌到了2450元。
单瓶飞天茅台的价格是整个白酒市场的锚点，这个锚点的松动，直接导致市场对整个白酒上市企业业绩的担忧，导致了今天的大跌。
茅台市场价下跌的原因可以总结为三个：
①二季度是白酒淡季；②经济不好，对茅台的需求减少；③375ml的巽风茅台大量上市，冲击零售市场。
我看了下各路的观点。
将原因归结于②的，认为白酒是可选消费，经济不好，尤其房地产衰落导致高端白酒场景缺失，茅台也顶不住这种冲击，上市酒企要完蛋了。
将原因总结为③的，认为高端白酒市场的天花板会被不断拉低，泸州老窖、五粮液受到的冲击最直接，接下里的次高端品牌也会城门失火，殃及城鱼。
在我看来，三个原因的重要性排序应该是①③②。
终端的价格归根到底是由需求决定的，需求多了自然价格更高，需求少了价格会回落。
白酒的销售主要看春节和中秋国庆，二季度历来是白酒淡季，在需求明显减少的时节，价格有一定下调实属正常。
茅台的零售价是市场自发形成的，在淡季时，因为总需求减少，较少的边际变量就能决定整体的价格走向。
今年二季度的确有个特殊的地方，就是375ml的巽风茅台大量上市。
茅台公司以前推出过100ml的小茅台，每瓶399，折算成500ml为1995元。这次推出的375ml巽风茅台，售价1498元，换算成500ml一瓶是1997元。
虽然100ml的小茅台和375巽风茅台在单位价格上基本相同，但两者的性质截然不同。
100ml的小茅台非常迷你，小小的一只，一般用于自饮尝鲜，很少拿来用于商务宴请，太跌份了。
375ml巽风茅台就不一样了，外观跟500ml的大哥观感接近，拿得出手，一瓶500ml的飞天要3000元，现在同样的就价格买两瓶巽风茅台，也只要3000元，容量上还多出了整整一半，面子有，酒质一模一样，单位价格便宜了1/3，怎么算都是更有性价比。
从这个角度上来说，在市场淡季巽风茅台大量上市，会对飞天的零售价造成一定的冲击。
但这个冲击幅度应该是有限的。
巽风茅台的销售可控。目前是在一些消费力不够的区域，巽风茅台局部有供应过剩的情况，并不是全国范围的冲击。如果375ml巽风茅台对飞天茅台的零售价造成较大冲击，甚至影响到茅台的高端形象，茅台完全可以控制巽风茅台的销售速度。茅台的出厂价和终端零售价有巨大差距，巽风茅台和小茅台一样，都是茅台增加直销比例，从经销商体系索取自身利益的工具，应该会控制在能够持续维持茅台高端形象的程度来推进。
巽风茅台和小茅台倒推出来的500ml茅台的直销价格，约等于2000元，前期散装飞天茅台的市场零售价约3000元，我相信茅台会有意控制终端零售价不低于2500元，让直销产品显得更有性价比，让终端经销商有利可图，同时适当降低市场形成的零售价，要不然茅台金融属性过高，开瓶率过低，社会库存高企，这像一种杠杆，如果茅台因为某种原因突然面临逆风了，可能会勾引出巨量的茅台社会库存，导致到时茅台公司丧失价格控制能力，面临崩盘风险。
以上就是我的观点。主要问题是现在处于淡季，巽风茅台是茅台公司为了增加直销比例，与尾大不掉的经销商体系博弈的工具。
这个过程确实有可能把飞天茅台这个白酒行业价格锚点拉低一些，但总体可控，且对茅台的营收利润利大于弊。
白酒价格天花板的下降会给五粮液、泸州老窖等高端白酒次选们带来些麻烦。但长期来说，我不担心他们的业绩，五粮液、泸州老窖有各自的客户群，茅台的产量有限，什么时候飞天茅台可以按照官方指导价随便买的时候，我才会担心这个问题，只要这一天没有到来，就说明高端白酒依然有广阔的空间
5、洋河
单独说说洋河。
本周洋河下跌6.53%，洋河股价目前是明显低估，但依然不影响它继续下跌。
我对洋河的观点很明确：1、前面就是看错了；2、目前明显低估；3、长期来说，这种竞争力不断下滑的公司不是我理想的持仓标的。
以上是我统计的几家主要酒企过去五年的利润增速。投资上，五年是一个足够长的时间跨度了，洋河的增速是垫底的，跟优秀同行比较起来掉队明显，且过去5年5.69%的增速，远不满足我对一家企业业绩的起码要求（复合增长率8%+）。
市值=利润×市盈率。
我对洋河未来三年的增长预期是10%，老实说，对此我的信心也不大。近几年宏观经济不景气，商务宴请档次降低，中产阶级消费降级，对次高端产品影响特别大。在当下其它头部酒企都正常发展、卡位竞争的背景下，洋河品牌力不足、营销体系落后的问题基本无解。
目前次高端白酒品牌目前太多了，竞争太激烈了。跟洋河有竞争关系的，贵州有茅台、国台、金沙、董酒、习酒、珍酒、赖茅、习水大曲、贵州醇、安酒；四川有五粮液、泸州老窖、剑南春、沱牌曲酒、全兴大曲、郎酒、水井坊、文君酒、舍得酒；安徽省有古井贡酒、口子窖、金种子、皖酒、迎驾贡酒、宣酒。次高端的竞争太激烈，往后看会越来越内卷。
洋河的梦之蓝系列目前是次高端白酒中做的最好的，但是换一个角度考虑，如果品牌力不能往上走，以后空间也不大了。
目前每个省基本都有自己的特色酒，洋河以次高端的形象继续深入，千难万难。其次在省内，今世缘的发展迅猛，对洋河有很大的冲击。
洋河股份如果想更进一步，需要做到至少两点：第一点是更高效地运营，争取维持住现在的市场，特别是省内，找到顶住今世缘的办法，不能让今世缘把老窝端了。第二点是开拓高端市场，争取创建匹敌茅五泸的高端单品。
这两点都很难，第一点洋河力不从心，而第二点我认为希望不大。
为了有个估值的利润数字，我就给未来三年10%增长预期吧，8%还是10%，区别不大。
洋河的未来三年的低增速，我认为算是业内共识了。
如最新的券商对2024年一季度白酒板块业绩预期
伊力特：预计24Q1收入/利润增速20%/20%；
问题的关键是给洋河多少合理市盈率。
我认为，对一家增速低于12%的企业，用无风险利率倒数作为市盈率倍数，是不合适。作为一个整体，股市的长期增长率大概是8-12%，回报率高于12%的企业，符合三大前提之后，给无风险利率倒数作为市盈率没什么问题。我认为预期年化增长率低于12%的企业，其合理市盈率取值应该是低于无风险利率倒数的一个数值，这个数值的大小，我们可以根据各自对企业的理解，有不同的取值，但有这个下调的步骤，我认为是必要的。
在这个思路之下，我给洋河的合理市盈率倍数是22.5倍。
过去十年，洋河的中位数动态PE是21倍，现在回头看，市场先生给出的这个市盈率其实挺准确的。
以2026年140亿利润、22.5倍市盈率计算，到时的合理市值为3150亿，当下的理想买点是1575亿，目前市值为1408亿，依然是明显低估，目前的价位我不会卖出洋河，15%以下仓位的洋河对我来说是合适的。
虽然操作上目前不需要有什么调整，但我认为这个估值调整的步骤是必要的，一是让我们的投资体系更加完善和闭环，二是让投资的所有企业有比较的基础，为下一步换股调仓留有权衡比较的空间。
不知道洋河未来会不会提高分红率，如果洋河可以将分红率提高到90%以上，即使增速降低至8%，但因为企业利润转变为股东收益的过程畅通了，合理市盈率可以再上调一些。
对利润和合理市盈率的估计不应该是一蹴而就的一锤子买卖，而应是不断根据最新信息、思考不断逼近正确值的过程，是一种贝叶斯式的思考。
6、其他
腾讯将于5月14日公布一季报，明天开始要停止回购，腾10亿要休息一个月，直到季报公布之后才会重启。
※读书
《怎样用常识做股票》，评分：5分（5分制）
对待好书，我喜欢细细品味，因为每读一点都很珍贵，合上书页时总感到依依不舍。上次让我有此感受的一本书是《金钱心理学》，最近阅读的《怎样用常识做股票》也让我有这种感受。
摘录几段：
①“请注意，我的投资方法或我的想法并没有什么神圣的。就像生活中的许多事情一样，要成为一名成功的投资者有许多不同的方法。”
作者经常流露出的谦虚让我佩服。明明是有不同解法的事，某些人非要按下别人的头，逼着他人承认他选择追随的方法才是惟一解，甚至达到一个程度：必须买的股票，组建某种比例的仓位，才是惟一正确的投资，这多么可笑。
②“我相信，许多公司和投资者不加批判地爱上了那些已经成为赢家的产品和股票，而未能对那些对其产品或股票的吸引力产生不利影响的事件做出充分的反应。”
别只看过去的成就，永远盯着企业的竞争力变化情况，它相比对手是更强了，还是变弱了？变强了，结合行业情况的变化，大体可以安心持有；变弱了，那就要小心它了。
③“流动性是另一个考虑因素。劳氏的市值为240亿美元。雷诺士国际和莫霍克工业的市值分别只有20亿美元和40亿美元。它们的股票交易量不足以让我们轻易地购买或出售大量股票。流动性帮助我们避免永久性损失。我们确实会犯错误，当我们犯错误时，我们有时希望迅速摆脱错误。我们的成功也会让我们成为受害者。由于我们的策略和纪律多年来一直很成功，我们获得了高回报，而正因为我们获得了高回报，我们管理的资产比业绩不佳时多得多。管理资产规模的增加肯定会降低我们的灵活性，从而降低我们未来的回报。这就是福祸相依的道理。”
从这个角度来说，在流动性较差的市场，买入流动性较差的股票时，给个流动性折价是合适的。我买入b股的时候，考虑B股的流动性折价，选择打八折。关于b股的估值问题上，我和很多朋友在流动性不足是否需要折价这个问题上一直存在分歧。股价的形成是由市场上最后一笔交易的成交价格决定的，是建立在达成最后一笔交易的那两个不相干的人的决策上。对于一个并不活跃的股票，很少的卖单或买单就可以造成非常大的价格波动。东城的土豆1块钱1斤，交易活跃；西城的土豆5毛钱1斤，虽然便宜，但交易寡淡。东城的卖家着急变现时，降价到9毛1斤就可以很快脱手；西城卖家着急变现时，可能必须降价到3毛才能当天卖掉。对于一位不着急的买家，着急出售的西城卖家的便宜要不要占？我认为流动性不佳带来的便宜是可以占的。举个例子，古井贡B日常的交易额大多在几百万元，着急的卖家为了卖掉较大份额的古井贡B，就不得不大幅下调挂盘价，这个事实每个月都能验证到。在交易寡淡的市场，想卖出较大份额，必须大幅降价，耐心的投资者总归碰得到这样的机会，能占到这个便宜。
④“我经常修改模型，因为我最初的模型很少是接近准确的。在通常情况下，我的模型只是方向性的。但它们会引导我走向正确的方向，重要的是，构建模型的过程迫使我考虑和权衡公司的核心基本面，这些基本面将决定公司未来的价值。”
⑤“美国国际集团的股价暴跌几周后，一位朋友兼客户问我是否从那次可怕的投资失败中学到了什么。我告诉他，我们仍在战争的迷雾中，等金融危机结束后，我会对我们的错误有一个更清楚的认知。几个月后，我确实对这笔投资进行了反思。我回顾了我们所做的工作和我们所了解到的信息，这两者都很广泛。然后我问了自己一个问题：如果我今天必须根据当时的情况做出购买决定，我还会做出同样的决定吗？我的回答是肯定的。我的结论是，在投资行业，相对不可预测的异常走势有时会迅速破坏原本有吸引力的投资。这是自然而然的。因此，虽然我们努力降低永久性重大损失的风险，但我们无法完全消除此类风险。可是，我们可以为我们愿意接受的风险程度设定一个界限——这个界限既能提供足够明显的保护，又能防止我们因过于规避风险而拒绝过多有吸引力的机会。人们不应抱着“下一个百年一遇的风暴即将来临”的信念进行投资。”
因为对风险的过分恐惧，很多人过度避险，将股票的买点、仓位等安全边际设定到百年一遇的程度，结果既避开了风险，也避开了盈利。拉长时间看，只有地球不爆炸、红旗不倒，再大的波折也只是朵终将被熨平的浪花，抓住那根隐藏其中的8-12%上行线，以此作为投资的基准，足够了。
中国的书籍价格非常亲民，一本普通的书只需三五十元，而通过微信读书的付费年卡阅读，成本更是低廉。与之相比，时间才是我们最大的成本。我们在阅读上的投入包括选择读物的时间、阅读时间以及因误读而浪费的时间和书价，其中书价几乎可以忽略不计。你的收获等于阅读好书带来的益处减去阅读的成本。时间要么用来浇灌鲜花，要么浪费在无意义的事物上。利用业余时间阅读而非刷抖音，前者无疑能带来巨大的收益，相比之下，阅读的成本显得微不足道。看到评分高或被你欣赏的人推荐的书籍时，不妨直接入手阅读。
本周内容较多，因为我依然处于受伤状态，能用于写作的精力和时间有限，将最近的思考合成一篇比较省事，大家将就着看吧
