Q1：2024年煤炭行业景气度为何回落？
沈涛：经历2021年-2022年煤炭景气度高涨、价格大幅上涨，2023年开始行业回归理性。2024年煤价延续高位震荡回落，核心因素在于：
（1）需求端增速回落（1-11月火电增速由2023年的6.1%降至1.9%，生铁、水泥产量增速也由23年的基本持平降至-4%和-10%左右）；
（2）进口量超预期（1-11月进口量达到4.9亿吨，同比增长约15%，增量是2013年以来次高的年份）；
（3）新疆、内蒙等区域的产量超预期。
Q2：目前的煤炭行业处于历史各轮周期的什么位置？
沈涛：2005年以来煤炭行业经历4轮周期。从煤炭价格周期、宏观指标周期、煤炭供需周期综合来看，2025年在经历煤价连续2年下行后，虽然宏观仍有下行压力，但考虑到供给增速放缓，需求维持稳健，在宏观稳增长政策预期下，煤价有望企稳或小幅回升，行业进入新一轮周期。
Q3：如何看待本轮周期企业的经营指标？
沈涛：目前行业盈利、现金流明显好于前2轮周期，成本中枢上移，资本开支周期回落。
（1）历史盈利：煤炭行业盈利与煤价周期一致，24年前三季度盈利仍高于10-20年的年度盈利水平。
（2）历史成本：过去20余年行业成本中枢在逐步上移。
（3）其他重要指标：负债水平持续下降，资本开支增速周期回落，经营现金流处于高位水平。
Q4：如何看待2025年煤炭行业供需？
沈涛：（1）需求判断：预计25年-27年煤炭需求稳健增长。其中，25年电力耗煤增速2-3%、钢铁行业耗煤增速-2%至0%，化工和建材行业分别约+5%和-5%，煤炭需求增长有望达到1-2%水平（政策持续发力可能导致需求超预期）。
（2）国内供给：考虑在建矿规模，预计2025-2027年年新增产量5000-7000万吨，实际新建矿可能低于预期，主产区存量矿也受资源接续影响。
（3）海外需求：全球煤炭消费预测值持续上修表明新兴国家需求增长确定，同时考虑到各国目前的生产以及国际贸易现状，预计25-27年国内煤炭进口量稳中有降。
我们认为2025年需求有望边际改善，进口量稳中下降，而产量弹性不大。总体来看，我们认为2025年边际供需有望平衡或略偏紧。
风险提示
下游需求增速可能低预期，目前产业链库存总体充足，煤价表现可能低预期，市场风格变化等。
报告信息
本摘要选自报告：《煤炭行业2025年投资策略：高股息高弹性，煤炭或开启新一轮周期》2024-12-11
报告作者：
沈涛 S0260523030001
安鹏 S0260512030008
宋炜 S0260518050002
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