目录
深度报告
公用 | 电量承压与电价落地，时间的煤硅再度演绎
医药 | TROP2 ADC行业专题
建筑 | 中国核建：核电工程主力军，广阔市场启新程
家电 | 小熊电器：受益于内需改善，有望迎来拐点
汽车 | 隆盛科技：混动+电动趋势下的优选标的
机械 | 徐工机械：在发展中谋改革，在改革中焕新机
分析师线上路演
宏观 | 重塑广谱性增长：2025年宏观环境展望
策略 | 广发策略年度展望中的十大关键逻辑
军工 | 周末30分：重视当前军工板块的配置价值
展望25年，全球降息潮开启，国内稳增长政策从地产、消费、广义社融三维度加码，周期拐点或向上。
周期篇：确定性更强的供给重构、内需发力、出海布局等方向。（1）供给重构：制冷剂受政策总量控制；铬化工寡头垄断掌控市场定价权；十四五收官之年，有望再引发“能耗双控”机遇；（2）内需修复：新疆煤化工、西部大基建、矿产支撑民爆区域需求；改性塑料/真空材料受益于以旧换新；（3）出口链条：农药海外库存去化，杀菌剂率先现拐点；香兰素反倾销落地，率先布局海外工厂企业受益。
成长篇：电子化学品、产业革命、润滑油添加剂、电池材料等领域。（1）电子化学品：电子化学品进入黄金发展期，半导体/显示/光学材料需求放量；（2）产业革命：合成生物关注政策进程；SAF元年来临，UCO出口退税取消；（3）自主可控：民营润滑油添加剂厂商推动国产替代；（4）技术迭代：固态电池、储能材料等。
主题篇：政策面加码市值管理组合拳，关注化工“长期破净企业”和“化企重组并购”主题机遇。伴随周期拐点临近，化工长期破净标的市值管理需求下，估值修复动力和空间更足；化企并购重组风起，重点关注并购质地较好的新质生产力标的、显著提升竞争力增厚业绩的产业链并购、集团优质资产注入等标的。
作者：吴鑫然 S0260519070004
报告日期：2024-12-24
纺服轻工丨行业专题
微信小店测试送礼物功能，微信小店未来发展空间大。根据微信小店官方公众号2024年12月17日公告，微信小店正式开启“送礼物”功能的灰度测试。目前除珠宝、教育培训这两大类目的商品外，其他类目的微信小店，只要原价不超过1万元的商品，都将默认支持“送礼物”功能。
抓住渠道红利有望助力服装家纺快速增长甚至翻身逆袭。人货场，是服装家纺品牌零售的重要三要素。从过去十多年看，很多服装家纺龙头公司依托渠道变革成功实现业绩快速增长甚至翻身逆袭。
上市公司线上收入占比较高，微信小店未来有望给服装家纺行业带来新的业绩增长点。在当下电商行业面临流量红利消退，增速放缓，从2024年前三季度看，有披露线上收入的服装家纺上市公司中，过半数公司线上收入有所下滑，且从2024年中报看，退货率大幅提升，如果未来微信小店通过社交+送礼物破局实现快速增长，将有望给服装家纺行业带来新的业绩增长点。
作者：糜韩杰 S0260516020001
报告日期：2024-12-23
清洁电器2024年总结：（1）扫地机：2024年以来，在国补+大促的双重优惠下，扫地机品类量价齐升，销额表现亮眼。从价格段看，国补政策持续利好高价位段产品，4000-4500元、大于5000元产品的销量份额提升明显。（2）洗地机：2024年以来，洗地机品类以价换量趋势显著。分价格段看，小于2000元的产品份额大幅增加，整体降价趋势明显。价格小于2000元的产品份额升至51.27%，高端机型份额缩水严重，大于3000元的产品份额降至9.3%。
行业发展趋势：（1）扫地机：龙头基本完成全基站产品线布局，24年1-11月线上累计销量前10均为自清洁或全能基站产品。行业持续微创新提升产品使用体验。（2）洗地机：从行业新品来看，洗地机产品性能逐渐优化，但行业整体依然是以价换量竞争状态，期待触底回升。
清洁电器行业依然展现出强劲的增长潜力，近年来头部厂商在海外市场持续发力，市占率提升显著。
作者：曾婵 S0260517050002；高润鑫 S0260521040004
报告日期：2024-12-24
公用丨行业深度
用电量增速回落归因：气温偏高、基数效应、二产承压。发电量来看，受需求影响火电11月电量增速下降，水电有所改善。装机方面，1-11月新增装机317GW，其中风光新增258GW，火电新增投产装机47GW、新增核准28GW，新增开工79GW。
电价签订结果陆续出炉，时间的煤硅再度演绎。从11月市场化交易电价来看，山东、山西、江苏三省份市场化交易电价环比下降。市场当前高度关注的年度长协电量电价签订即将落地，受2024年煤炭均价下降、电力供需结构性宽松影响，预计部分地区电价有所承压。时间的煤硅再度演绎，建议关注电价落地后的煤价回落，首先将演绎火电的周期价值、其次关注一二季度业绩、并逐步观察上述过程中辅助服务等能否给予火电盈利稳定性。
利率回落促进公用事业化，关注转型的“气”机与契机。利率回落摊薄投资端的资金成本，能源价格回落提升盈利能力，核电、城燃、火电等行业稳定性增强与股息率提升，看好公用事业化下的估值提高。
作者：郭鹏 S0260514030003；姜涛 S0260521070002；许子怡 S0260524010002；郝兆升 S0260524070001
报告日期：2024-12-22
医药丨行业专题
Trop2靶向药有治疗多种上皮瘤的潜力，ADC为新药开发主流。TROP2蛋白最初在滋养层细胞中被发现，与细胞的生长和转移高度相关，在多种上皮癌中过度表达，因此成为新药开发的潜力靶点。但是TROP2介导的信号通路非常复杂，在不同癌种中的生物学功能差异较大，因此与其他ADC靶点不同，TROP2单抗的开发一度不太顺利，以TOPO1为毒素的ADC是当前药物开发主流。
聚体机制可能限制Trop2裸抗的开发，ADC药物开发更有潜力。基于TROP2在多种实体瘤中差异化高表达的特点，TROP2成为药物开发的潜力靶点。与一般的ADC药物开发相比，Trop2 ADC的开发有其特殊性。既往研究发现，Trop2裸抗在体内模型中并未表现出明显的抗肿瘤活性。另一方面，考虑到TROP2的功能十分复杂，在不同瘤种中的作用机制并未完全清楚，直接开发具有抑制功能的单抗或小分子抑制剂风险可能较大，而结合抗体靶向性和小分子杀伤作用的ADC药物或许是更有潜力的方向。
以TOPO1抑制剂为毒素的ADC为当前药物开发主流。根据有效载荷的不同，全球在研的Trop2 ADC可分为两类：第一类使用TOPO1抑制剂作为有效载荷，诱导DNA损伤；第二类以微管抑制剂为有效载荷。其他类型药物如单抗、小分子抑制剂、细胞疗法、双抗等尚处于早期阶段。
作者：李安飞 S0260520100005；罗佳荣 S0260516090004
报告日期：2024-12-26
机械丨行业专题
发动机是影响整船造价的核心环节，订单和股价节奏滞后于船舶。长期来看，新一轮技术及商业模式的变革将带来更大的潜在市场空间与弹性。
需求：景气+环保带动总量中枢弹性超越历史峰值，售后市场打开千亿新空间。下游民营船厂产能温和恢复有望驱动发动机需求持续扩容。与船舶不同的是，环保驱动的技术迭代带动发动机技术变革加快，价值量的提升幅度更大。
供给：弱复苏+强格局——供不应求局势确定，环保转型和大型化加速格局向头部集中。中国厂商全球份额约 40%，近年来市占率显著持续提升，环保转型和大型化趋势进一步提升竞争壁垒，更利于头部公司份额集中。
盈利：量价确定性向上，盈利中枢长期上移。发动机格局和成本结构更优，中长期利润率中枢有望超过船舶：一方面，发动机的集中度较船舶更高，议价权牢牢把握在龙头厂商手中；另一方面，核心部件曲轴的涨价幅度相对有限，且人工成本占比更低，受人工成本上涨的影响较小。
船舶发动机需求中枢稳定上移，环保技术转型带来价值增量，供给格局持续加速集中优化，当下已站在周期、技术、后市场模式变迁的转折点。
作者：代川 S0260517080007；汪家豪 S0260522120004
报告日期：2024-12-22
建筑丨公司深度
作者：耿鹏智 S0260524010001
报告日期：2024-12-24
家电丨公司深度
作者：曾婵 S0260517050002；袁雨辰 S0260517110001
报告日期：2024-12-25
作者：闫俊刚 S0260516010001
报告日期：2024-12-22
作者：代川 S0260517080007；孙柏阳 S0260520080002
报告日期：2024-12-25
主讲人丨郭磊
主讲人丨刘晨明
科 技
主讲人丨旷实、耿正、刘雪峰、韩东
主讲人丨韩东
机 械
主讲人 | 孙柏阳、蒲明琪
医 药
主讲人丨李安飞
机 械
主讲人丨汪家豪、范方舟
公 用
主题丨公用事业月度跟踪 - 电量承压与电价落地，时间的煤硅再度演绎
主讲人丨郭鹏、姜涛
地 产
主讲人丨郭镇
军 工
主讲人丨孟祥杰
