宏观 | 理解中央经济工作会议
策略 | 如何理解重磅会议周的市场表现
金工 | 资金流入，成交活跃
非银 | 中央经济会议定策以进促稳，个金扩大扩容推动长钱入市
银行 | 利率市场和股息资产前景
传媒 | OpenAI Sora正式发布，关注税收优惠政策延续的长期影响
计算机 | 当前生成式AI应用投资探讨与鸿蒙节点趋势判断
医药 | 2025年投资策略：星星之火，可以燎原
农业 | 如何看待11月生猪公司出栏数据
环保 | UCO价格持续上涨，环保企业积极变革
机械 | 人形机器人行业2025年投资策略：量产元年，确定性溢价和新生态圈共振
建筑 | 中央经济会议强调扩大内需及区域战略布局，关注重点区域领域央国企
煤炭 | 沿海电厂日耗恢复至同期，北港库存继续回落，煤价趋势或改善
建材 | 政策定调积极，继续看好板块机会
金材 | 黄金继续稳步上行
宏观：理解中央经济工作会议
十五年后再提货币政策适度宽松。会议指出，要实施适度宽松的货币政策。发挥好货币政策工具总量和结构双重功能，适时降准降息，保持流动性充裕，使社会融资规模、货币供应量增长同经济增长、价格总水平预期目标相匹配。保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定。探索拓展中央银行宏观审慎与金融稳定功能，创新金融工具，维护金融市场稳定。
要实施更加积极的财政政策。提高财政赤字率，确保财政政策持续用力、更加给力。加大财政支出强度，加强重点领域保障。增加发行超长期特别国债，持续支持“两重”项目和“两新”政策实施。增加地方政府专项债券发行使用，扩大投向领域和用作项目资本金范围。优化财政支出结构，提高资金使用效益，更加注重惠民生、促消费、增后劲，兜牢基层“三保”底线。党政机关要坚持过紧日子。
对资产定价来说，本次会议尤为重要的信号有三：（1）政策重视必要的总量、重视物价中枢，在2022-2024名义GDP增速偏低位之后，市场可能需要关注和研究名义GDP增速逐步好转对于大类资产的影响；（2）明年消费领域政策储备可能较多，BCI消费品价格前瞻指数2021年初以来的调整已至经验底部，关注这一基本面与政策面的共振；（3）政策初步释放供给优化信号，明年外需领域的风险也客观上需要叠加需求扩张+供给优化，关注产能利用率偏低、产品差异化程度又相对较低的行业领域。
风险提示：海外经济和金融环境变化超预期，海外逆全球化贸易政策影响超预期，地产销售投资下行压力超预期，消费短期下行压力超预期，逆周期政策影响大于预期，中长期外部环境变化超预期，对政策理解不到位。
选自报告：《广发宏观：理解中央经济工作会议》2024-12-13，作者：郭磊 S0260516070002
策略：如何理解重磅会议周的市场表现
政治局会议2010年以来再度提及“适度宽松的货币政策”，但从市场表现来看，投资人对“水牛”逻辑并不认可，如何看待流动性对A股的影响？如果要推动股票市场的“水牛”，有三个因素缺一不可：1.一个不可证伪的ROE未来能够大幅提升的预期；2.从而使得市场产生初步的赚钱效应，提升场外投资人的风险偏好；3.一个可以驱使银行间流动性以无风险收益的形式参与股票这类风险资产的渠道，才能把银行间的过剩流动性引流到股票市场。
中央经济工作会议后，市场大跌，投资人因通稿中没有提到“超常规逆周期调节”而产生分歧，如何理解政策文件？一方面，每年12月的的政治局会议，是核心领导层的定调会议，级别更高，更重磅，随后的中央经济工作会议是扩大化的会议。另一方面，中央经济工作会议的通稿中，也明确提出了提升赤字率，过往来看，除了2020年应对疫情，赤字率临时提升到3.6%，其余大部分年份都在3%或3%以下，2023和24年目标赤字率都是3%。因此，25年提升目标赤字率已经就是很明确的“超常规逆周期调节”了。
国债利率破2，如何看待红利类资产？从未来一个长期角度来看，在众多ETF中，红利类ETF可能是为数不多，不需要择时，可以长期配置的资产。
风险提示：地缘政治冲突超预期；海外通胀反复及美国经济韧性使得全球流动性宽松的节奏低于预期；国内稳增长政策力度不及预期，使得经济复苏乏力等。
选自报告：《如何理解重磅会议周的市场表现——周末五分钟全知道（12月第3期）》2024-12-15，作者：刘晨明 S0260524020001；郑恺 S0260515090004；李如娟 S0260524030002
金工：资金流入，成交活跃
本轮杠杆率上行主要为债务稳定，产出走弱，不同于以往，当前看来，宽松周期预期将大概率维持，根据Wind，2024年10月份PPI同比为-2.9%，由2023年6月份最低同比-5.4%有所回升，而经验看PPI与TTM名义GDP增速高度相关，自上而下看，权益市场上行弹性更大。
风险提示：市场极端情况模型可能失效。日历效应和宏观因子事件由历史数据回测得到，PPI同比数据判断市场走势的结论是基于历史数据得出的，市场结构及交易行为的改变可能使得策略失效，注意控制风险。因为量化模型的不同，本报告提出的观点可能与其他量化模型得出的结论存在差异。
选自报告：《金融工程：资金流入，成交活跃：A股量化择时研究报告》2024-12-15，作者：安宁宁 S0260512020003；张钰东 S0260522070006
地产：认购网签仍维持较高水平，中央稳楼市表态提级
本周政策情况：持续用力推动止跌回稳，提振房地产市场预期。中央方面，政治局召开会议，强调要实施更加积极的财政政策和适度宽松的货币政策，要积极稳妥化解房地产风险，一视同仁满足不同所有制房地产企业的合理融资需求，促进房地产市场平稳健康发展。地方政策方面，长沙收购436套存量房作保障房，昆明提出进一步盘活存量，提升空间利用效率，促进土地集约复合利用，广西收购商品房作保障房，广西、襄阳、运城出台房票安置相关政策。
开发板块观点：认购网签仍维持较高水平，中央稳楼市表态提级。在年末政治局会议及经济会议上，中央首次将“稳住楼市股市”目标放到整体定调中，与扩大内需、科技产业创新融合等问题并列，作为总体工作部署，在城中村、收储等具体增量政策方面也有提及，地产政策表态提级并初步明确措施。此外，中央表态要采用更加积极的财政政策和适度宽松的货币政策，加强超常规逆周期调节，为09年以来最积极的货币环境定调，在此背景下房地产行业与企业具备中长期价值重估的机遇与可能，关注房地产行业中头部房企受益于供给侧改革的机会与弹性。
风险提示：基本面不及预期，包括行业政策面改善力度不及预期等；融资收紧；供给侧改革出清影响情绪，对于市场情绪产生扰动。
选自报告：《房地产及物管行业24年第50周周报：认购网签仍维持较高水平，中央稳楼市表态提级》2024-12-15，作者：郭镇 S0260514080003；邢莘 S0260520070009；谢淼 S0260522070007
非银：中央经济会议定策以进促稳，个金扩大扩容推动长钱入市
证券：中央经济工作定调明年政策框架，券商合并加速新进展。（1）中央经济工作会议定调明年政策框架，为实现“十五五”良好开局打牢基础。强调实施更加积极有为的宏观政策和深化资本市场投融资改革，以稳预期、提振内需。会议提出深化资本市场改革，增强资本市场制度的包容性、适应性，并预计IPO有望逐步放松，引导中长期资金入市。（2）证监会传达学习贯彻中央经济工作精神，对资本市场工作作出重要部署，以突出维护市场稳定为关键、更加有力有效服务经济回升向好、提升监管效能和深化资本市场投融资综合改革。（3）券商并购新进展，国泰君安和海通证券合并重组交易方案获通过，国盛金控吸收合并国盛证券获证监会受理。当前市场活跃度稳定较高，并购事件吸引增量资金关注，行业估值修复空间可期，政策转向下市场预期修复，建议重视券商及证券IT的业绩估值高弹性。
保险：个金全面扩大，且产品持续扩容，有望共同推动中长期资金入市，同时中央经济工作会议的召开有望推动权益市场继续回暖，利好全年利润维持较高增速，叠加利差改善带来的价值增速走扩，保险股估值有望继续回升，但需要关注宽松货币政策下的长端利率走势，建议积极关注保险板块。
风险提示：资本市场大幅波动、行业竞争加剧、行业政策变动等。
选自报告：《非银金融行业：中央经济会议定策以进促稳，个金扩大扩容推动长钱入市》2024-12-16，作者：陈福 S0260517050001；严漪澜 S0260524070005
银行：利率市场和股息资产前景
前期我们提示，不必担心债市供给影响年底银行间流动性，近期银行间市场和债市利率大幅下行，一方面受流动性宽松因素影响，另一方面也受同业存款自律政策调整和提前抢配置因素驱动。考虑到本轮政策着力于消费和投资并重且更重消费，预计政策对信贷需求的驱动可能弱于以往周期但对终端需求驱动更直接，这意味着本轮信贷和社融增速弹性可能弱于2019～2020和2016～2017周期，但终端价格弹性可能不弱，即量价的弹性关系与以往周期相比会有所区别。金融市场利率弹性在周期初期更依赖于需求量的恢复，因此预计金融市场利率明年可能依然维持低位，但国债长端定价由于抢配置提前下移，假如经济或终端价格出现持续复苏信号，不排除会提前于明年一季度见底企稳。债市的抢跑使得高股息资产的相对吸引力再次上升，年初配置资金考虑比价关系后对长债的需求可能被迫下降，而高股息资产成为配置资金年初的相对选择。唯一的值得关注的是，今年低风险偏好资金的增量可能会比去年少，这意味着估值切换的时间和空间都可能弱于过去两年。
风险提示：（1）经济表现不及预期；（2）金融风险超预期；（3）政策落地不及预期；（4）利率波动超预期；（5）国际经济金融风险超预期等。
选自报告：《银行投资观察20241215：利率市场和股息资产前景》2024-12-15，作者：倪军 S0260518020004；许洁 S0260518080004
传媒：OpenAI Sora正式发布，关注税收优惠政策延续的长期影响
本周A股传媒板块整体上行，一方面，AI模型与应用不断落地有效提振板块信心，产业边际变化带来行情催化；另一方面，本周《关于文化体制改革中经营性文化事业单位转制为企业税收政策的公告》发布，针对经营性文化事业单位转制为企业的税收优惠政策延续4年，出版以及广电等迎来催化。同时，政治局会议明确要大力提振消费，全方位扩大国内需求，顺周期方向有望持续受益于经济回暖预期。叠加近期政策整体向好、经济有望持续修复背景，板块整体表现良好。
出版：本周财政部、税务总局、中宣部发布《关于文化体制改革中经营性文化事业单位转制为企业税收政策的公告》。该事件对上市公司的影响，一方面上调对应年份的盈利预测，根据公告已缴纳的所得税可办理退库。另一方面，出版类国企的分红能力和投资价值提升。税收优惠政策延续4年，显著提振了出版公司的业绩和现金流入，考虑“国九条”重视企业分红，出版公司有望进一步提高分红金额。
AI：本周OpenAI旗下Sora文生视频模型正式推出，谷歌 Gemini 2.0正式发布，谷歌也发布了多模态实时（Multimodal Live）API。海外AI模型与应用迭代，建议关注AI对于影视、营销等产业的赋能。
风险提示：板块系统性风险、政策监管风险、游戏公司技术性风险。
选自报告：《互联网传媒行业：OpenAI Sora正式发布，关注税收优惠政策延续的长期影响》2024-12-15，作者：旷实 S0260517030002；叶敏婷 S0260519110001
计算机：当前生成式AI应用投资探讨与鸿蒙节点趋势判断
生成式AI应用基本面和投资的背离点。结论：AI应用的商业化持续推进，但是股价反应放大得更多，股价背离较大的主要原因是资金溢出，有一定合理性。原因：①几乎所有商业化落地的AI应用均为既有产品技术服务基础之上的叠加增强。②无论从短期增速变化还是长期想象空间，当前的应用增强形态所引致的股价变化都有明显放大。③股价的放大反应有特定阶段的合理性。④中美两国的应用共同点在产品形态演进上有类似，差距主要在产品技术本身和商业化尤其是下游客户的支付能力和意愿上。总结：国内相关上市公司的行情变化趋势更加依赖于美股映射。国内应用公司既有参照美股表现的相似度条件，也有相对更脆弱的既有主营业务现实，再加上市场的流动性差异，后续变化或更为短期、高频。
金融IT：关注业绩向好及事件催化机会。随着更多券商陆续成功上线运行新一代核心交易系统，在当前万亿级行情下表现出优秀的峰值承载能力，更多券商将逐渐开启新一代核心交易系统的选型招标。
关注网号网证为新大陆等公司带来的增量机会。2024年7月《国家网络身份认证公共服务管理办法（征求意见稿）》发布，预计正式稿有望在近期落地。随着正式稿落地，将带来应用程序厂商端及身份认证场景设备端的改造。
风险提示：公共部门支出能力修复不及预期风险；主题类投资方向大多缺乏长期产业趋势支撑，持续性弱；市场风险偏好和流动性波动较大易影响估值吸引力；供应链波动的风险。
选自报告：《计算机行业：当前生成式AI应用投资探讨与鸿蒙节点趋势判断》2024-12-15，作者：刘雪峰 S0260514030002；李婉云 S0260522120002；周源 S0260523040001
通信：数据中心短距传输AEC需求有望高增，关注产业链投资机会
AEC是兼具功耗、部署灵活性、成本等优势的有源铜缆。AEC是一种内置信号增强组件的铜缆。AEC在两端模块中集成了重定时器芯片Retimer，从而实现信号增强和重整。
相较于DAC，AEC在传输距离和可部署性上具有优势。（1）传输距离：由于AEC在电缆内部增加了有源芯片，可以补偿一部分铜线传输造成的损耗，因此可以比DAC传输更长距离。（2）可部署性：伴随传输速率增加，为了抵消噪音和电磁干扰，铜缆线径相应增加，布线难度加大。相对于DAC，相同速率下AEC芯线和成缆线径更细，可部署性更强。
相较于AOC，AEC在成本、时延、可靠性上更有优势。（1）成本：AOC的核心构造包括一对光收发器及光缆，光芯片和光缆价格相对于铜缆成本较高。（2）时延：AOC传输信号过程中涉及到光电信号的转换，而AEC则是纯电信号的传输，整体传输时延AEC更优。（3）可靠性：AOC可以部署长达几公里，但成本更高，功耗与故障率一般来说也高于AEC，更适用于中长距离的传输。
用于数据中心短距互联，AEC需求有望加速落地。AEC多用在同一或临近机柜的交换机-交换机，交换机-服务器之间，使用更细的有源电缆在机架内和机架间扩展GPU集群，以改善电缆布线和机架气流。
风险提示：AI基础设施建设不及预期的风险；AEC渗透不及预期的风险；AI领域的进出口政策变化的风险；国际合作减少的风险。
选自报告：《通信行业：数据中心短距传输AEC需求有望高增，关注产业链投资机会》2024-12-15，作者：韩东 S0260523050005；王亮 S0260519060001；戎志强 S0260523090001
医药：2025年投资策略：星星之火，可以燎原
医药行业受到多重周期共同影响。宏观经济面通过影响政府财政和基本医保筹资影响行业整体运营环境；基本医保四项改革深入推进改变国内产业核心利益分配；CXO、创新药、部分器械企业已经体现出全球竞争力；COVID催动流动性宽松，但随着美国通胀率提高以及加息预期上升，全球进入资本冷却期，国内国外恢复节奏不同；国内国外产业大环境变化促使企业调整投入方向，不同企业投入产出周期也不同，整体处于蓄势阶段。
星星之火之商业保险。创新药械的支付环境将获得较大的改善，高端医疗服务的供给有望得到进一步扩大，商业医保发展所需的数据要素价值将得到体现。商业医保发展的破局是2025年医药行业核心的政策变量。
星星之火之创新能力。2018-2021年的资本市场牛市激活了国内创新的基础要素，国内优秀的创新药获得海外产业资本和金融资本的青睐，未来随着临床深度开发，有望实现全球高端市场变现。
星星之火之制造优势。未来国内的制造优势将在各个医药细分领域得到体现，医药行业的强政策监管构筑了较高的准入门槛，一旦突破制造优势将得到充分发挥。
星星之火之供需再平衡。资本退潮后，供需再平衡将使产业价值获得体现。随着国内需求的不断释放和全球市场的开拓，国内监管鼓励企业并购重组，产能去化后更利于产业价值的体现。
风险提示：新药研发失败风险、创新药上市后放量不及预期风险、汇率风险等。
选自报告：《医药生物行业2025年投资策略：星星之火，可以燎原》2024-12-12，作者：罗佳荣 S0260516090004；李安飞 S0260520100005；田鑫 S0260524030003；杨微 S0260524070010；王稼宸 S0260524090001
农业：如何看待11月生猪公司出栏数据
近期主要生猪养殖公司11月出栏数据基本披露完毕，根据各公司月度经营数据公告，2024年11月上市公司整体生猪出栏小幅增长，出栏均重环比提升。（1）出栏量：11月份，各上市公司商品猪出栏量合计1406万头，环比增长0.5%，同比增长12.6%；剔除牧原后的各上市公司商品猪出栏量合计768万头，环比增长2.5%，同比减少2.8%。1-11月，各上市公司商品猪出栏量同比增长5.6%；剔除牧原后的各上市公司商品猪出栏量同比增长2%。（2）销售价格：11月份，测算各上市公司的销售均价为16.68元/公斤，环比下跌5.1%，同比上涨17.7%。（3）出栏体重：11月份，测算11家上市公司出栏平均体重约111.2公斤/头，环比增长3.8%。24年下半年生猪产能温和回升，未来行业景气持续时间有望拉长，当前板块估值处于历史低位。
风险提示：农产品价格波动风险、疫病风险、政策风险等。
选自报告：《农林牧渔行业：如何看待11月生猪公司出栏数据》2024-12-15，作者：钱浩 S0260517080014；郑颖欣 S0260520070001；周舒玥 S0260523050002；李雅琦 S0260524080006
家电：重磅会议强调提振消费，11月家电出口增长较好
重磅会议再次强调提振消费。（1）政治局会议：会议提出要实施更加积极的财政政策和适度宽松的货币政策及加强超常规逆周期调节，要大力提振消费、提高投资效益，全方位扩大国内需求。（2）中央经济工作会议：大力提振消费扩内需被放在明年九项重点工作之首，作为对比，去年首项是“以科技创新引领现代化产业体系建设”，足见此次对居民端政策的重视，相关提法包括“促进居民收入增长和经济增长同步”，“着力提振内需，特别是居民消费需求”，“实施提振消费专项行动”，“推动中低收入群体增收减负，提升消费能力、意愿和层级”。
11月家电出口保持较好增长。根据海关总署数据，（1）人民币口径：11月中国出口金额同比+5.8%（增速环比-5.4pct），1-11月累计同比+6.7%。其中家电出口金额同比+9.1%（增速环比-12.1pct），1-11月累计同比+15.5%。（2）美元口径：11月中国出口金额同比+6.7%（增速环比-6.0pct），1-11月累计同比+5.4%。其中家电出口金额同比+10.1%（增速环比-12.7pct），1-11月累计同比+14.1%。
风险提示：原材料价格上涨；汇率大幅波动；行业需求趋弱；行业竞争加剧。
选自报告：《家用电器行业：重磅会议强调提振消费，11月家电出口增长较好》2024-12-15，作者：曾婵 S0260517050002；陈尧 S0260524010003
环保：UCO价格持续上涨，环保企业积极变革
UCO价格持续上涨，餐厨/固废企业盈利弹性打开。退税政策并未导致UCO价格下跌，反而稳中有升的原因主要系SAF产能加速投产下，废弃油脂资源愈发匮乏，供需矛盾加剧。重申我们在“生物柴油系列报告”中明确的观点，伴随着全球SAF需求开始放量，对于先进减排原料废弃油脂的需求与日俱增，但废弃油脂作为稀缺资源，“得废油者得天下”。因此拥有废弃油脂原料的餐厨处理企业将是这次生物柴油上升周期中的受益者。有望通过餐厨项目布局，掌握大量废弃油脂原料供应，将在未来SAF市场具备主导权。
长期破净公司需披露估值提升计划，环保国央企作为滚动化债的主力军，开启积极变革。国央企上市公司作为地方政府环保投融资、并购整合、REITS证券化的重要平台，存量运营资产规模大，历史应收账款规模大，化债弹性较大。预期此次化债中，国央企上市平台依然会承担重要角色（类比2014-17年化债的PPP），特别是在国企改革的背景下，有望通过并购重组、回购增持、股权激励、业务转型、资产证券化、REITS等手段实现积极变革。此外，降息、降准背景下，高股息资产长期性价比依旧突出。当前水务、固废板块历史回款依旧可控，未来价格机制的理顺下回款保障度进一步提高。
风险提示：订单和新业务布局低预期，政策变动风险，分红低预期。
选自报告：《环保行业深度跟踪：UCO价格持续上涨，环保企业积极变革》2024-12-15，作者：郭鹏 S0260514030003；陈龙 S0260523030004；荣凌琪 S0260523120006；陈舒心 S0260524030004
机械：人形机器人行业2025年投资策略：量产元年，确定性溢价和新生态圈共振
人形机器人的量产元年即将到来。2024年是人形机器人产业化进程的重要一年，经过了数年的探索、开发和方案迭代，目前全球大部分头部人形机器人产品都已经在24年取得了阶段性成果，陆续投入实际生产场景进行试点测试。
25年T链策略：追求确定性溢价。25年作为T量产元年，产品初步定型，首要诉求是规模化生产和降本能力，这正是国内厂商的最大优势。随着近期批量报价结束，即将有一批公司逐渐脱颖、能够真正参与到全球AI发展的浪潮中，因此标的选择将从过去的发散式投资聚焦到核心供应链。
人形机器人在产品、产能端均已准备充分，首批量产指日可待，预计25年开始部分人形机器人产品将开始量产销售，开启产业化的“破晓时刻”。后续应持续关注关键零部件在T、NV、HW三大生态圈供应链的验证情况。
风险提示：特斯拉的人形机器人产品落地不及预期；国产厂商早期未必能进入特斯拉供应链；核心技术的迭代风险等。
选自报告：《人形机器人行业2025年投资策略：量产元年，确定性溢价和新生态圈共振》2024-12-11，作者：代川 S0260517080007；孙柏阳 S0260520080002；蒲明琪 S0260524080003
建筑：中央经济会议强调扩大内需及区域战略布局，关注重点区域领域央国企
2024年12月12日，中央经济工作会议召开，提出加大货币政策和财政政策支持力度，统筹提升质量和做大总量平衡关系。财政及货币政策：财政政策积极有为，提高财政赤字率，确保财政政策持续用力、更加给力。货币政策适度宽松，适时降准降息，保持流动性充裕。发展方针：追求增速质量的平衡、供给需求的平衡。提出综合整治“内卷式”竞争，在供给侧改革方面或有更多措施落地。
2025年重点任务：（1）扩大内需上升一位成为首要任务。提出加力扩围实施“两新”政策，积极发展首发经济、冰雪经济、银发经济；更大力度支持“两重”项目，大力实施城市更新。（2）科技创新及新质生产力任务顺位下降一位至第二，强调建设现代化产业体系，开展新技术新场景大规模应用示范行动。（3）支持经济大省挑大梁，鼓励其他地区因地制宜、各展所长。发挥区域协调发展战略、区域重大战略、主体功能区战略的叠加效应。2025年各区域投资在总量和结构上均会产生更大分化。
风险提示：行业景气度下降、海外订单不及预期、资金到位不及预期。
选自报告：《建筑行业周报：中央经济会议强调扩大内需及区域战略布局，关注重点区域领域央国企》2024-12-15，作者：耿鹏智 S0260524010001；谢璐 S0260514080004
军工：年底改善趋势渐显，看好船舶景气向好和卫星进展加速
聚焦“十四五”收官和谋划“十五五”，板块整体改善节奏有望加速。航空工业集团于12月5-6日召开2025年经营工作和“十五五”发展规划务虚会，围绕集团“十五五”总体规划思路和各重点业务域“十四五”规划执行情况、“十五五”发展形势需求及发展思路作报告。
看好船舶景气稳中向好和卫星进展加速。船舶方面，业绩兑现稳中向好，订单落地景气度较高。同时看好船舶核心配套企业潜在的全球维护市场空间。12月5日，恒力重工与欧洲知名班轮公司签署10艘LNG双燃料24000TEU集装箱船订单，合同金额近170亿元人民币。卫星方面，24年底25年初各项卫星发射计划在即，可重复使用火箭进展顺利，卫星产业化规模化进程有望加速。12月9日长征八号甲遥一运载火箭顺利装船前往中国文昌航天发射场，作为未来我国中低轨主力火箭，将于明年1月执行首飞任务。
基于PB-ROE模型，我们强调军工板块25年投资策略有四：（1）强调ROE分子端稳定增长持续性，重点关注军贸&航空燃机出海&大飞机&维修。（2）强调困境反转策略，重点在于判断ROE 周期底部及反转概率。（3）强调景气趋势，强调ROE分子端的弹性及潜在空间，关注新质两力（高效费比武器、商业航天、低空）。（4）兼顾ROE分母及分子端潜力，偏国企改革主线。
风险提示：装备列装及交付不及预期；政策调整；价格波动风险等。
选自报告：《国防军工行业：年底改善趋势渐显，看好船舶景气向好和卫星进展加速》2024-12-15，作者：孟祥杰 S0260521040002；吴坤其 S0260522120001；邱净博 S0260522120005
煤炭：沿海电厂日耗恢复至同期，北港库存继续回落，煤价趋势或改善
近期市场动态：煤价总体弱势，旺季电厂日耗延续回升，北港库存压力持续缓解。动力煤方面，本周国内港口动力煤价下跌，各主产地煤价也有不同程度下跌，目前低卡市场煤价已经低于长协煤价上限，不过好的方面在于随着各地气温进一步下降，电厂日耗延续回升，北方港口库存压力也在逐步缓解。后期，12月下旬随着各地气温进一步下降，电煤需求有望持续好转，库存压力缓解后预计煤价有望企稳回升。焦煤方面，本周国内港口主焦煤价保持平稳，产地市场稳中有降。综合来看，近期下游观望情绪较浓，焦煤价格总体弱势，不过部分焦企有补库意愿，考虑到宏观利好政策有望持续释放，加上年底主产地焦煤产量可能回落，加上煤价处于年内低点，预计后续有望企稳回升。
近期重点关注：（1）政策面：国家发改委《2025年电煤中长期合同签订履约工作通知》及中国证监会《上市公司市值管理监管指引》；（2）国内供需面：10月火电同比增长1.8%，非电下游有季节性回升，国内煤炭产量环比小幅下降；（3）国际供需面：前10月海运贸易煤同比增长2.3%，供给增量主要来自印尼、蒙古，印度和东南亚需求旺盛。
风险提示：下游需求增速低预期，进口煤量过快增长，加速供需关系恶化，导致煤价超预期下跌等。
选自报告：《煤炭行业周报（2024年第49期）：沿海电厂日耗恢复至同期，北港库存继续回落，煤价趋势或改善》2024-12-15，作者：沈涛 S0260523030001；安鹏 S0260512030008；宋炜 S0260518050002
建材：政策定调积极，继续看好板块机会
“稳地产”和“地方化债”一系列政策接力发布，板块预期已有明显改善，目前处于政策窗口期，未来政策仍有加力空间。短期仍需面临“弱现实”的矛盾，建材行业景气仍在左侧，但考虑到各板块陆续筑底，且政策累积之下效果有望进一步显现，继续看好板块机会。从供给端来看，行业压力期部分优质龙头企业仍表现出较强的经营韧性，如二手房和存量房翻新需求支撑下零售建材韧性强、周期建材龙头在底部仍有显著的超额利润。建议关注成长性较强、估值弹性大的消费建材板块，和盈利处于底部、供给端出现积极变化的水泥玻璃龙头，以及玻纤龙头底部配置机会，和部分结构性景气赛道（药玻、风电等）。
消费建材：政策持续发力，龙头经营韧性强。下游地产仍在寻底，新开工面积预计已回落至中期较低水平，等待销售企稳好转；核心龙头公司经营韧性强。水泥：本周全国水泥市场价格环比下滑0.2%。年底临近，需求环比减弱，价格延续小幅下行态势。目前行业估值在历史底部区域。玻纤/碳基复材：粗纱价格涨后趋稳，电子纱报价稳定。粗纱价格涨后趋稳，新价推进相对较慢；电子纱G75主流报价环比持平，下游提货节奏较慢；玻纤底部震荡、碳基复合材料景气度继续筑底，龙头公司领先明显。玻璃：浮法玻璃偏弱稳定，光伏玻璃交投平稳。当前玻璃龙头估值偏低。
风险提示：宏观经济继续下行风险，货币房地产等政策大幅波动风险，行业新投产能超预期风险，原材料成本上涨过快风险等。
选自报告：《建筑材料行业：政策定调积极，继续看好板块机会》2024-12-15，作者：谢璐 S0260514080004；张乾 S0260522080003
金材：黄金继续稳步上行
基本金属：美联储降息与国内经济增量政策共筑需求底部，预计基本金属价格震荡。美联储年内降息预期继续上升，国内期待2025年更加积极的财政政策落地，支撑内需进一步回升，工业金属矿山供给较弱，电解铝成本高企，预计淡季工业金属价格震荡。
钢铁：供需平稳，钢价小幅上涨，盈利率继续回落，稳经济增量政策有望修复预期。价利方面，供需格局短期平稳，预计短期钢价震荡为主。稳经济增量政策有望修复预期。
贵金属：美国12月降息概率继续抬升，金价仍将震荡上行。据CME（12月14日），市场预期美联储12月继续降息25BP的概率（95.3%）继续提升。但本周公布的美国11月PPI数据超预期，市场对于美国明年的通胀和利率水平分歧再现，金价冲高回落，建议把握回调后的布局机会，金价在金融属性和商品属性推动下，仍将震荡上行。
能源金属：淡季预期来临，锂价预计窄幅走弱。预计锂价承压，但考虑市场对于明年碳酸锂供需过剩的幅度预期改善，预计价格下行空间有限。
小金属：钨、钼价格窄幅震荡，预计短期价格平稳。本周钨价环比持平，供需格局较为平衡，预计钨价平稳。本周钼价微跌，下游不锈钢库存去化缓慢，产业链供需格局有待优化，预计钼价高位震荡。
风险提示：宏观经济修复不及预期；金属下游需求不及预期；相关矿山供应增速超预期；美联储加息超预期；军工等下游需求不及预期；铁矿石、焦煤焦炭产量不及预期；粗钢减产情况不及预期。
选自报告：《金属及金属新材料行业：黄金继续稳步上行》2024-12-15，作者：宫帅 S0260518070003；王乐 S0260523050004；陈琪玮 S0260524040003
公用：利率下行促进公用事业化，煤价回落彰显转型的“气”机
近期十年期国债收益率降至2%以下，公用事业继续公用事业化。看好利率回落摊薄投资端的资金成本，正值核电、城燃、火电等行业稳定性增强与股息率提升，看好公用事业化下的估值提高。
电量电价长协签订结果将落地，煤价持续回落看好火电行情演绎。（1）电量电价主要由煤价、供需、格局三因子进行反映，当前秦皇岛Q5500煤价已跌至800元/吨，如长三角、山东等省份供需及格局占优的企业，长短期投资价值均突出；（2）展望2025，电力弹性系数走高带动发用电量高增、火电发电利用小时有望上扬，尤其是今年被水电挤压明显；（3）伴随容量及辅助服务电价等挂钩火电、绿电装机的基荷利润占比提升，火电将从波动的度电利润走向稳定的单位装机综合利润。
2025投资策略：转型的“气”机——观察天然气驱动的投资“契机”。看好伴随全球液化厂和LNG运输船投产，叠加海外通胀压力，天然气价格存在下行空间。城燃方面，居民端价差拉大、工业端气需求提升，接驳影响弱化、接收站周转效率提升，EPS提升是大概率事件。且煤气价格比回落也或将催化煤价下探，火电的盈利稳定性有望提升，将再度尝试从周期向价值的转型。
风险提示：改革不及预期；煤价超额上涨；绿电装机进度低预期。
选自报告：《公用事业行业深度跟踪：利率下行促进公用事业化，煤价回落彰显转型的“气”机》2024-12-15，作者：郭鹏 S0260514030003；姜涛 S0260521070002；许子怡 S0260524010002；郝兆升 S0260524070001
