核心观点：中性 在美豆油的生柴补贴利空发酵后，棕榈油价格步入驻底阶段；需求、替代价差以及生柴政策上的摇摆，只是在供给端无明显驱动下的添头。在一阶段美豆油利空下，油脂价格的短期底部已经显现，想要看到真正的转市还得美国给出实际的生柴消费减量。当前基本面、预期情况下，棕榈油短期逢低做多的逻辑不变，但豆油的多配依旧需要谨慎。（如果担心美国生柴政策的问题，倒是可以多关注菜粕）产地：中性 棕榈油产地产量维持季节性下滑，产量的下滑目前和需求的下滑程度维持一致，整体供给无法提供驱动；尚未能看到天气问题带来预期外的减产，以及其对应的额外驱动。南美大豆收获在即，豆油端供给增量的预期在持续兑现中。需求：偏空 印度需求放缓，11月大量进口后印度国内库存较高；美国生柴预期的变数对美国豆、菜油的需求影响较大，目前很难精确评估对植物油需求的影响数级，预计单补贴调整对美豆油价格区间的影响极限将落在35-38美分之间。天气：偏空 印尼改税的力度太低，光CPO提升2.5%的levy税收暂时不能满足市场预期；不足以说服市场相信B40的政策完全落地，PSO补贴传闻也有政策松动的倾向。美国生柴预期较为悲观，在补贴调整的影响下，明年豆油、菜油的需求减量可能会开始逐步落实，届时对平衡表有多大的影响还得等实际的数据出炉。
从目前各机构给出的产量情况看，马来12月的产量基确定在140-145万吨之间，出口也基本在140万吨左右，对应的库存预期在165-170万吨之间。公布的数据情况基本符合市场与季节性的预期，产地未能在目前高价的基础上提供更多的减产。因此，单从供需结构的角度，产地无法提供实质性的驱动。且由于，南美大豆的收获季越发临近，南北美豆系价格承压，国际豆棕油倒挂加深；在需求阶段性存在下行预期的基础上，平庸的供给数据很难在短时间支持棕榈油出现新的上涨行情。数据来源：mpob，大地期货研究院
印尼Gakpi度9月和去年的10月的数据进行了修改，将9月原来186万吨的出口数据上调至226万吨，对应的库存降了近40万吨。如此，印尼10月的数据去库至250万吨的历史低位。由于印尼对数据修改的过于粗糙，且10月的消费数据和去年同期完全一致，使得市场怀疑该数据的真实性，这导致虽然下调库存本身有一定的利多，但市场并未实际进行交易。反而是一则关于pso补贴的旧谣言引发了市场的过度解读。不过，假设10月印尼的库存没有问题，如此低的库存倒也确实能解释行情的上涨以及居高不下的果串价格。虽然，目前对于需求的交易是市场关注的重点，但是如此低的产地库存如何面临1-3月的减产季与生柴政策，将是一个很大的隐患。印尼&马来：棕榈油尚不能称之为转市
虽然马盘价格经历了大跌，虽然国内盘面价格经历了大跌，虽然目前棕榈油的需求非常一般。但是，印尼国内的散油价格，印尼的果串价格，全球主要产区与销区国的棕榈油库存依旧维持历史最低位（不管印尼改不改库存），且该库存预期还在持续走弱；中国棕榈油的进口利润倒挂依旧严重，甚至连盘棕榈油已是全球最便宜的棕榈油。棕榈油虽然有很多需求的故事可以讲，但是依旧建议在产量真正起来之前，慎重的看待目前这样一个低库存，利润倒挂，低估值，且有供给问题预期的品种。至少就目前数据，很难在客观上称棕榈油为转市。
数据来源：数字棕榈，Gakpi，路透，大地期货研究院
虽然此次北美的油脂价格回落导致的欧盟菜油，甚至葵油出现了大幅度的下跌；但是从欧盟菜籽期货的月差，以及菜、葵粕价格变化情况看，欧盟地区的减产带来的油籽及其下游产品的紧张是毋庸置疑的，欧菜籽月差的持续走强，以及粕类价格维持均可以反应以上的观点。只能说，美国生柴的预期影响对全球油脂价格油脂毁灭性的影响在确定了欧盟的缺口可以创造进口需求的情况下，欧盟打开对加拿大菜系的进口只是时间问题，目前欧盟与加菜籽的盘面价差完全可以支持欧盟大量进口。但由于欧盟对转基因的一些需求，导致目前欧盟依旧会选择澳菜籽作为主要的进口来源。
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数据来源：路透，彭博，大地期货研究院
从加菜籽期价和菜油价格各自的走势看，加菜籽企稳的迹象比菜油更加明显。加菜油在美豆油的影响下，其价格的走势要显著若与加菜籽，且从美豆油与加菜油的价差可以看到，目前为了保住美国这一最大菜油进口国的需求，加菜油一直表现的更加弱势。因此，生柴的预期对于加菜油的影响也不弱于美豆油。
对于明年菜油的平衡表而言，目前的美国生柴补贴预期、生柴原料减量以及特朗普对加拿大的态度，都有可能导致明年菜油需求的减少，进而削弱菜油减产的价格驱动。因此，就单论屏蔽美豆油的影响而言，菜粕的优势可能更大，不过相对的菜粕需要考虑豆粕供给增量的问题。不过由于目前国内过高的菜油价格，以及可以给出进口、压榨利润看，做多菜系可能仍需时间。
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美国存在对豆油，乃至全球油脂25年需求最大的风险，而南美则是直面新作上市带来的供给压力。上周的美国生柴补贴调整预期只是导火索，生柴消费的具体减量目前依旧难以预期，只要明年美国生柴对植物油存在150万吨以上的消费减量，25年的油脂行情就将面临转市的风险。
而南北美豆油价差的收缩，也直接在国际豆棕价差替代端松动了棕榈油的底部支撑。毕竟南美大豆的收获期逐渐临近，大豆升贴水的下跌也导致南美豆油价格失去了自己的独立行情，在fob上逐步与美豆油靠拢，去寻找豆油的价格下限。因此，国内豆油便宜有便宜的道理，不单单是性价就可以提供驱动，支撑行情的。
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数据来源：路透，彭博，大地期货研究院
印尼24年至10月累计生柴消费1085万千升，相比B35目标下的1341万千升的分配量，24年剩下的2月印尼平均每个月还要消费128万千升，折112万吨；因此，按计划实行的节奏印尼在四季度末的国内生柴消费还是有制度保障的，不过考虑到实际价格问题，消费可能比这个预估的上限要低一些。同样，从印尼25年B40目标下1562万千升的分配量来看，较B35增221万千升，折194万吨的生柴。目前市场的普遍预期，25年生柴的消费增量在100-150万吨。如此可以看到，印尼官方的预期还是高于市场预期的，只不过由于对补贴基金池维持时间的质疑，以及政策过多次数的摇摆，将低了其可信度。不过，印尼只要在25年保有100万吨以上的生柴消费增量，25年全球棕榈油的平衡表就依旧维持偏紧。
数据来源：彭博、路透，大地期货研究院
从印度进口端豆油与CPO的价差看，自11月底后价差突破-70美金后就已经基本能覆盖豆油与棕榈油贸易运费的差距。且由于收获预期带来的南美豆油价格压力，使得豆油、甚至葵油与棕榈油的进口利润出现分化。如此价差、利润情况，确实也印证了棕榈油低迷的需求。
对于印度而言，11月做高的库存确实可以让他们坚持到进口更便宜的南美豆油，不过就阿根廷豆油的出口时间窗口看，印度可能在一季度的初期还是需要依赖棕榈油的进口。
数据来源：我的农产品网，大地期货研究院
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