一周财富点睛 | 如何理解中央经济工作会议精神？
财富
财经
2024-12-15 23:31
广东
➤ 本期聚焦：如何理解中央经济工作会议精神？
➤ 市场回顾：A股普遍下跌，港股上涨，美股走势分化；国债收益率下行、美债收益率上行；美元、原油、黄金上涨。
➤ 重要宏观事件及数据：国内方面，CPI同比小幅上涨，PPI同比降幅收窄；进出口同比读数双双回落，但出口同比读数维持较强韧性；金融数据总体偏弱，置换债券发行推升M1同比继续改善，但私人部门融资偏弱。海外方面，由于工资持续增长，消费持续强劲，美国CPI基本符合预期，PPI高于预期，也高于CPI；欧洲三大关键利率下调，预计在2025年中前欧央行都将会继续采取降息行动。
➤ 大类资产配置和策略建议：从经济-债务-通胀三个维度来看，2024年四季度经济小幅修复，通胀仍然低迷，2025年上半年经济在稳增长政策下保持平稳，下半年或受到关税冲击，出口有较大压力，内需有较大的博弈空间，预计明年经济增速有所承压，通胀仍处在修复进程，但政策预期引导效果较好，或能维持市场信心，关注内外压力下的政策节奏与力度的变化。海外方面，美国经济仍偏向软着陆，经济增速延续回落，通胀将继续下行至2%附近，但上市公司盈利或仍在上行，上半年仍有降息空间，下半年关注特朗普政策落地速度与力度，关注黑天鹅风险事件。
➤ 配置策略：权益方面， A港股估值到中位区间，市场在等待基本面兑现，进一步上涨需要信心的进一步激发，美国仍将实现软着陆，特朗普交易仍将驱动美股上涨，关注下半年各项政策落地后的驱动因素变化；债市方面，利率仍无太多实质性风险，信用债关注分层表现，可转债仍是较佳配置工具以应对债市风险，特朗普交易下美债收益率上行空间已经较为有限，逢低或是布局时机；另类策略方面，CTA策略与黄金仍是全年重要配置方向。
本周年末中央政治局会议和中央经济工作会议连续召开。中共中央政治局会议提出“加强超常规逆周期调节”，这在历史上是首次提出，可以看出政策当局稳增长的决心，政策从被动应对转换为主动出击，将“实施适度宽松的货币政策”（14年以来首度重提）、“实施更加积极的财政政策”。中央经济工作会议进一步明确各项议题，会议通稿就当前宏观形势和2025年经济工作的主要任务做了总结和展望，传递的宏观政策取向更为积极，在财政政策（扩赤字，增特别国债，扩大专项债使用范围等），货币政策（适度宽松，适时降准降息），扩内需（实施提振消费专项行动，提高低收入人群收入和社会保障，加力扩围实施两新政策等），稳定资产价格（稳住楼市股市）以及产业政策等方面均提出了政策部署。财政和货币政策持续加力，明年强调打好“组合拳”，节奏可能前置。2025年，我国将“实施更加积极有为的宏观政策”：- 财政政策较以往将“更加积极”，保持政策的连续性、释放政策加码决心；
- 货币政策将转向“适度宽松”，继续坚持支持性货币政策立场。
具体而言，财政政策持续加力，实施“三个扩张”：扩大赤字率，扩容超长期特别国债额度，扩大专项债使用范围，其中增发超长期特别国债为新提法，相比去年的各项严控，今年呈现出显著的逆周期特征。经测算，我们预计明年广义（中央和地方）财政新增总融资或较今年同比多增30%，可用于财政支出的净融资规模（含2024年结转资金）较今年同比多增超25%。货币政策适度宽松，适时降准降息，促进货币供应合理增长，进一步降准还有空间，银行体系流动性充裕无忧（删掉了“合理”），会议强调“着力实现增长稳、就业稳和物价合理回升的优化组合”，表明政策对物价的关注度进一步提升。会议强调“各项工作能早则早、抓紧抓实”，叠加9月底以来的政策组合拳及一季度抢出口，我们认为明年经济高开概率较大。需求侧成为明年工作重点，提振消费将是经济工作重中之重，短中长期均有对策。大力提振消费扩内需被放在明年九项重点工作之首，需求端的重视程度可见一斑。相比而言，去年首项是“以科技创新引领现代化产业体系建设”，以供给端为首要任务。扩内需中，消费明确被放在第一位。一方面，会议在全年工作目标中强调“着力提振内需特别是居民消费需求”。另一方面，消费在短中长期均有刺激措施：- 短期“两新”政策有望扩容加力，文旅服务消费明确将受政策倾斜；
- 中期强调财政支出“更加注重惠民生、促消费、增后劲”；
- 长期通过提高养老金、医保标准带动长期消费能力释放。
科技创新仍为推动高质量发展主要着力点，会议延续十四五以来的“基础研究和关键核心技术攻关”，重点行业中明确提及“人工智能+”培育未来产业，以及运用数字技术、绿色技术改造传统产业。但也指出要进一步强调要综合整治“内卷式”竞争，或利好当前供需矛盾较大、利润率较低的行业，如光伏、汽车、钢铁等。同时，结合“着力实现增长稳、就业稳和物价合理回升的优化组合”的表态来看，政策对于提振物价已有明确态度，有助于缓解当前低通胀困局。资产价格方面，“稳住楼市、股市”，资产稳字当头，持续推动房地产市场止跌回稳，深化资本市场改革。- 楼市方面，延续12月政治局会议中提到的“稳住房市”，再次强调持续用力推动房地产市场止跌回稳。需求侧政策包括加力实施城中村和危旧房改造，充分释放刚性和改善性住房需求潜力。而在供给侧着眼于存量消化，提出“合理控制新增房地产用地供应，盘活存量用地和商办用房，推进处置存量商品房工作”，以推进此前住建部新闻发布会已宣布的新增实施100万套城中村及危房改造，利用专项债收土储/商品房等政策。
- 股市方面，有关于资本市场直接表述包括了两方面，一是“稳住股市”，结合“创新金融工具，维护金融市场稳定”，如果稳住有挑战，平准基金或可期；二是“深化资本市场投融资综合改革，打通中长期资金入市卡点堵点，增强资本市场制度的包容性、适应性”。主要是推动“长钱”与创新之间的正循环，包容性和适应性在不同时段内涵一致但有不同侧重，从监管今年的表述来看，主要强调的是适配于新质生产力的发展，对新产业新业态新技术的包容性。
A股周度观点：“引而不发"
本周A股三大股指集体下跌；A股上证综指、沪深300、创业板指分别下跌0.36%、下跌1.01%、下跌1.40%；本周申万行业涨少跌多，其中商贸零售、纺织服饰、传媒涨幅较大（分别上涨6.17%、4.23%、4.11%），非银金融、电力设备、房地产跌幅较大（分别下跌2.29%、2.15%、1.85%）。- 中共中央政治局召开会议强调，实施更加积极的财政政策和适度宽松的货币政策，充实完善政策工具箱，加强超常规逆周期调节，打好政策“组合拳”，提高宏观调控的前瞻性、针对性、有效性。要大力提振消费、提高投资效益，全方位扩大国内需求。
- 中国11月PPI同比下滑2.5%，工业品需求恢复环比由降转涨0.1%。央行数据显示，11月末，M2余额同比增长7.1%，M1余额同比下降3.7%。
- 从12月15日起，个人养老金制度从36个先行试点城市（地区）推开至全国。
本周A股市场整体呈现先扬后抑的走势，主要指数在周初有所上涨，但随着中央政治局会议内容的逐步落地，市场情绪有所波动，最终主要指数收跌。市场情绪受到政策预期的影响较大，中央政治局会议和中央经济工作会议的召开，释放了积极的政策信号，强调稳住楼市股市，加强超常规逆周期调整，大力提振消费，实施更加积极的财政政策和适度宽松的货币政策。这些政策预期在短期内提振了市场信心，但中央经济工作会议通稿删除“加强超常规逆周期调节”表述，市场试行突破前期高点无功而返。展望后市，市场再次进入区间整理阶段，波幅加大。尽管市场活跃度较高，但“强预期、弱现实”的局面依然存在，机构资金继续流入债市，超长期国债收益率大幅下降。后市市场可能开始挖掘能够有实质性政策较快落地的方向，从而呈现出结构性行情。短期内，市场仍将以题材交易为主，建议关注金融、消费等行业的投资机会。全球资本市场表现回顾
图表1 本周全球大类资产涨跌幅
![]()
A股方面，上证综指、沪深300、创业板、中证500、中证1000期间涨跌幅分别为-0.36%、-1.01%、-1.4%、+0.15%、+0.08%。- 行业方面，申万一级行业中，商贸零售、纺织服饰、传媒等行业领涨，非银金融、电力设备、房地产等行业下跌。
- 风格方面，成长与价值差异不明显，中盘成长表现最佳，小盘成长表现最弱；板块方面，消费和周期表现较佳，金融表现较差。
- 截至12月12日，相比上周最后一个交易日（12月6日），融资余额上涨1.59%，融券余额下跌4.2%。
港股方面，恒生指数、恒生科技指数期间涨跌幅分别为0.53%、0.33%。行业方面，必需性消费业、电讯业、工业等行业领涨，医疗保健业、地产建筑业、原材料业等行业下跌。南向资金继续流入，期间累计净流入198.49亿元人民币。美股方面，美股转向走势分化，期间道琼斯工业指数、标普500指数、纳斯达克指数涨跌幅分别为-1.82%、-0.64%、0.34%。行业方面，通信设备、非必需消费、信息技术等行业领涨，材料、公共事业、房地产等行业下跌。MSCI全球本周下跌，其中法国,英国下跌；德国,日本,印度上涨。固定收益方面，期间国债到期收益率继续下行，1、3、5、7、10年期国债到期收益率变动分别为-19.03、-13.33、-17.58、-16.12、-17.68个bp，期间中债国债、中债企业债、中证转债指数涨跌幅分别为+1.17%、+0.22%、+1.78%。美债到期收益率转向上行，1、3、5、7、10年期国债到期收益率变动分别为+4、+12、+18、+20、+20个bp。另类资产方面，期间美元指数上涨0.92%，美元兑人民币上涨0.29%；以收盘价计算，ICE WTI原油上涨5.56%，COMEX黄金上涨0.41%。11月份CPI同比小幅上涨，PPI同比降幅收窄。国家统计局发布数据显示，CPI方面，11月全国CPI环比有所下降，同比小幅上涨。从环比看，CPI下降0.6%，降幅比上月扩大0.3个百分点，主要是受食品价格超季节性下降影响。从同比看，CPI上涨0.2%，涨幅比上月回落0.1个百分点，主要受食品价格涨幅回落带动。扣除食品和能源价格的核心CPI继续回升，同比上涨0.3%，涨幅比上月扩大0.1个百分点。PPI方面，11月PPI环比由降转涨，同比降幅收窄，主要系由于一系列存量政策和增量政策协同发力，国内工业品需求有所恢复。从环比看，PPI环比由上月下降0.1%转为上涨0.1%。其中，生产资料价格上涨0.1%，涨幅与上月相同；生活资料价格由下降0.4%转为持平；从同比看，PPI同比下降2.5%，降幅比上月收窄0.4个百分点。其中，生产资料价格下降2.9%，降幅比上月收窄0.4个百分点；生活资料价格下降1.4%，降幅收窄0.2个百分点。市场机构认为，12月通胀或延续偏弱，但2025年物价水平将整体回升。11月出口、进口同比读数双双回落，但出口同比读数维持较强韧性。据海关统计，11月当月，以美元计价的中国出口同比6.7%，前值12.7%，市场预期8.7%；进口同比-3.9%，前值-2.3%，市场预期0.9%。贸易顺差974.4亿美元，前值957.2亿美元，市场预期935.0亿美元。在出口方面，低基数效应减弱叠加天气扰动消退，11月出口同比读数回落。但受“抢出口”效应支撑，11月出口同比读数仍处全年较高位置。在进口方面，与建筑业产业链相关原材料进口需求下降，但与消费链相关的原材料、中间品进口需求回升，11月进口同比读数回落至2024年3月以来的最低值。11月金融数据总体偏弱，置换债券发行推升M1同比继续改善，私人部门融资偏弱，社会融资总体弱势运行。据央行公布的数据，2024年11月新增人民币贷款5800亿元，同比少增5100亿元；11月社会融资增量为23357亿元，同比少增1197亿元；11月M1同比下降3.7%，M2同比增长7.1%。信贷方面，11月新增人民币贷款5800亿元，同比少增5100亿元，除居民中长期贷款同比多增669亿元外，其他主要分项表现均偏弱，其中企业贷款同比明显少增，部分原因是有些专项债资金到位后用于归还贷款，不过主要原因还是企业信贷需求不足。社融方面，11月政府债券融资规模仍较大，但是私人部门融资需求不足，11月社会融资同比少增1197亿元，社融余额同比持平于上月的7.8%。货币方面，随着置换债券发行，加上商品房销售有所改善，11月M1同比从上月的-6.1%升至-3.7%；由于非银存款受高基数影响同比明显少增，加上存款派生不足，11月M2同比从上月的7.5%降至7.1%。由于工资持续增长，消费持续强劲，11月美国CPI基本符合预期，11月PPI高于预期，也高于CPI。美国11月CPI美国11月未季调CPI同比升2.7%，预期升2.7%，前值升2.6%；季调后CPI环比升0.3%，预期升0.3%，前值升0.2%。未季调核心CPI同比升3.3%，预期升3.3%，前值升3.3%；季调后核心CPI环比升0.3%，预期升0.3%，前值升0.3%，基本符合预期。美国11月PPI同比升3.0%，预期升2.6%，前值从升2.4%修正为升2.6%；环比升0.4%，预期升0.2%，前值从升0.2%修正为升0.3%。核心PPI同比升3.4%，预期升3.2%，前值从升3.1%修正为升3.4%；环比升0.2%，预期升0.2%，前值从持平修正为升0.3%，高于预期，也高于CPI。上周初请失业金人数24.2万人，预期22.0万人，前值从22.4万人修正为22.5万人。欧洲三大关键利率下调，预计在2025年中前欧央行都将会继续采取降息行动。欧洲央行下调三大关键利率25基点，将存款机制利率降低25基点至3.00%，将主要再融资利率降低25基点至3.15%，将边际贷款利率降低25基点至3.4%，均符合市场预期。这也是欧洲央行在今年6月宣布降息后，年内第四次降息。目前，市场普遍认为，预计在2025年中期之前，欧洲中央银行都将会继续采取降息行动。瑞士央行宣布，将基准利率下调50个基点至0.50%，为今年以来连续第四次降息，高于市场预期的25个基点。这是瑞士央行自2015年1月紧急降息以来最大幅度的降息。加拿大央行将关键利率下调50基点至3.75%，符合市场预期，为连续第四次降息。- 证监会党委书记、主席吴清主持召开党委（扩大）会议，传达学习中央经济工作会议精神。会议强调，坚决落实“稳住楼市股市”重要要求，提升市场监测、预警和应对的前瞻性、主动性，加强境内外、场内外、期现货联动监管，加强对融资融券、场外衍生品、量化交易等的针对性监测监管，加快落实增量政策，持续用好稳市货币政策工具，加强和改善市场预期管理，着力稳资金、稳杠杆、稳预期，切实维护资本市场稳定。
- 财政部党组书记、部长蓝佛安主持召开党组会议，传达学习中央经济工作会议精神。会议指出，财政部门要准确把握明年经济财政工作的总体要求和政策取向，提高财政赤字率。要增加发行超长期特别国债，持续支持“两重”项目、加力扩围实施“两新”政策。要增加地方政府专项债券发行使用，扩大投向领域和用作项目资本金范围。
- 个人养老金制度全国铺开，国债、特定养老储蓄、指数基金纳入个人养老金产品目录。人社部等五部门联合发布通知，自12月15日起，个人养老金制度从36个先行试点城市（地区）推开至全国，个人养老金税收优惠政策的实施范围也同步扩大到全国；同时，在现有金融产品基础上，将国债纳入个人养老金产品范围，将特定养老储蓄、指数基金纳入个人养老金产品目录。
- 市场监管总局依法对英伟达公司开展立案调查。英伟达公司涉嫌违反《中华人民共和国反垄断法》及《市场监管总局关于附加限制性条件批准英伟达公司收购迈络思科技有限公司股权案反垄断审查决定的公告》，市场监管总局依法对英伟达公司开展立案调查。
- 韩国政局。韩国国会通过了总统弹劾案，韩国总统府收到弹劾决议书，尹锡悦停止总统权限，韩国宪法法院将在180天内完成弹劾案审判程序。韩国国务总理韩德洙将代行总统职责。韩德洙表示，外汇、金融市场已经稳定，经济团队应该做好准备，在必要时采取大胆的措施。
大类资产配置和策略建议：从经济-债务-通胀三个维度来看，2024年四季度经济小幅修复，通胀仍然低迷，2025年上半年经济在稳增长政策下保持平稳，下半年或受到关税冲击，出口有较大压力，内需有较大的博弈空间，预计明年经济增速有所承压，通胀仍处在修复进程，但政策预期引导效果较好，或能维持市场信心，关注内外压力下的政策节奏与力度的变化。海外方面，美国经济仍偏向软着陆，经济增速延续回落，通胀将继续下行至2%附近，但上市公司盈利或仍在上行，上半年仍有降息空间，下半年关注特朗普政策落地速度与力度，关注黑天鹅风险事件。配置策略：权益方面，A港股估值到中位区间，市场在等待基本面兑现，进一步上涨需要信心的进一步激发，美国仍将实现软着陆，特朗普交易仍将驱动美股上涨，关注下半年各项政策落地后的驱动因素变化；债市方面，利率仍无太多实质性风险，信用债关注分层表现，可转债仍是较佳配置工具以应对债市风险，特朗普交易下美债收益率上行空间已经较为有限，逢低或是布局时机；另类策略方面，CTA策略与黄金仍是全年重要配置方向。我们对各类资产、策略在2024年12月做如下配置建议：投资顾问（S0260611010019）
财富管理部金融产品研究所主管，长期在广发证券从事投资研究工作，先后担任市场策略、大金融、大消费行业研究以及债券、股指期货的研究工作，对大类资产的各个领域都有较为系统的研究。具备较强的宏观分析、大类资产配置、组合管理的理论功底。曾主导广发证券机器人投顾“贝塔牛”及其他财富管理相关业务平台的工作。
投资顾问（S0260620070045）
剑桥大学经济与金融学硕士，广发证券财富管理部首席研究员，曾在头部公募基金公司核心投研团队任职分析师&基金经理助理，具备较为丰富的行业经验，对宏观、大类资产、基金与管理人分析等方面有较为深入的研究。
投资顾问（S0260611010020）
中山大学经济学硕士，首批获得证券投资咨询资格。从事证券行业超过10年，积累了较为丰富的实践经验，对国内资本市场具有全面、深刻的认识。具有敏锐的市场洞察力，擅长把握行业趋势性机会和上市公司基本面估值分析。
投资顾问（S0260620080007）
伦敦政治经济学院理学硕士，广发证券财富管理部另类资产研究员。
投资顾问（S0260621110017）
哥伦比亚大学金融数学硕士，擅长海外市场研究，并在FOF投资、被动主题产品研究等领域有丰富的经验。
重要声明：本资讯中的信息均来源于公开资料及合法获得的相关内部外部报告资料，我公司对这些信息的准确性及完整性不作任何保证，不保证其中的信息已做最新变更，也不保证投资顾问作出的建议不会发生任何变更。在任何情况下，资讯中所表达的意见并不构成所述证券买卖的出价或询价，不构成对产品的推介。对非因我公司重大过失而产生的上述资讯产品内容错漏，以及投资者因依赖上述资讯进行投资决策而导致的财产损失，我公司不承担法律责任。未经我公司同意，任何人不得对本资讯进行任何形式的发布、复制或进行有悖原意的删节和修改。过往业绩不代表未来表现，模拟业绩不代表实际表现。市场有风险，投资须谨慎。
