一周财富点睛 | 如何理解12月债市利率的快速下行？
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2024-12-29 23:12
广东
➤ 本期聚焦：如何理解12月债市利率的快速下行？
➤ 市场回顾：A股大小盘涨跌分化，港股、美股均上涨；MSCI全球本周上涨；主要国债收益率及美债收益率有所分化；美元、原油上涨，黄金下跌。
重要宏观事件及数据：国内方面，第五次全国经济普查结果出炉，GDP初步核算数进行了修订，增幅为2.7%。海外方面，美国12月21日当周初请失业金人数为21.9万人，低于市场预期的22.4万人。➤ 大类资产配置和策略建议：从经济-债务-通胀三个维度来看，2024年四季度经济小幅修复，通胀仍然低迷，2025年上半年经济在稳增长政策下保持平稳，下半年或受到关税冲击，出口有较大压力，内需有较大的博弈空间，预计明年经济增速有所承压，通胀仍处在修复进程，但政策预期引导效果较好，或能维持市场信心，关注内外压力下的政策节奏与力度的变化。海外方面，美国经济仍偏向软着陆，经济增速延续回落，通胀将继续下行至2%附近，但上市公司盈利或仍在上行，上半年仍有降息空间，下半年关注特朗普政策落地速度与力度，关注黑天鹅风险事件。➤ 配置策略：权益方面，A港股估值到中位区间，市场在等待基本面兑现，进一步上涨需要信心的进一步激发，美国仍将实现软着陆，特朗普交易仍将驱动美股上涨，关注下半年各项政策落地后的驱动因素变化；债市方面，国内固收货币宽松延续，利率中枢震荡下行，兼顾票息与波段顺势而为，具体观点详见本期聚焦；特朗普交易下美债收益率上行空间已经较为有限，逢低或是布局时机；另类策略方面，CTA策略与黄金仍是全年重要配置方向。过去一周，债市先跌后涨，收益率呈现倒“V”走势。1/3/5年国债收益率分别上行5.9/3.8/3.3BP，长端利率小幅下行，10/30年国债收益率分别下行0.9/0.5BP，国债到期收益率曲线走平。具体而言，上半周市场资金面宽松，央行公开市场操作净回笼，媒体报道央行对债市违法违规处罚，债市情绪谨慎。周三，央行公开市场操作转为净投放，但受资金跨年、MLF缩量续作等影响资金面依然偏紧。周五，市场预期年末降准，债市情绪回暖。当周信用债收益率跟随利率先上后下，全周小幅收涨，中债-信用债总财富（总值）指数上涨0.04%。具体来看，短期限、高等级品种收益率多有下行，但部分长期限、弱资质品种收益率有小幅回升。- 从基本面看，经济仍然处于弱复苏阶段，信贷需求修复进程低于预期，物价水平持续低迷，房地产市场持续拖累总量经济，市场持续维持对于经济弱修复的预期，使得国债利率突破历史低位。机构行为看，2024年保费收入持续增长，债基规模提升，大量配置资金涌入债市，在高息资产供应不足的背景下，机构强大的配置力量致使债券收益率快速下行。
- 从情绪面看，年初权益市场表现不佳，避险资金大幅流入债市，助推了本轮债牛行情，924行情后权益市场走强下，股债跷跷板效应阶段性降低市场买债热情，但经济基本面仍未出现明确回暖信号，债券依然是少有的安全资产。
- 从政策面看，上半年财政政策思路相对保守，政策发力相对滞后，924往后财政思路发生转变，四季度发债规模快速提升对市场形成扰动，但央行呵护、宽松的货币政策基调为债市保驾护航，12月政治局会议提出要实施适度宽松的货币政策，市场预期2025年将有较大幅度的降准降息，叠加跨年配置行情，债市做多情绪较浓。
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数据来源：Wind，广发证券财富管理部。
注：数据截至2024/12/27
12月以来市场利率的快速下行源于几方面因素的叠加：- 基本面数据修复持续性仍有待观察：目前PMI出现阶段性企稳，M1触底改善，但通胀水平仍在低位，社融结构表现欠佳，企业融资需求亦尚未修复，产能仍在去化过程中，经济延续波浪式运行。
- 货币政策定调由稳健转向适度宽松：中共中央政治局指出2025年要实施适度宽松的货币政策，发挥好货币政策工具总量和结构双重功能，适时降准降息，保持流动性充裕。时隔14年货币政策再定调“适度宽松”,引发市场对2025年较大幅度降准降息的预期，因此市场开始对降息预期进行抢跑。
- 政府债供给高峰已过，资金面宽松：11月地方债供给提速，单月发行1.31万亿，较10月0.68万亿大幅增长，央行通过质押式逆回购、买断式逆回购、MLF等多种工具积极向市场投放流动性，呵护资金面宽松。
- 基金、保险等机构年末抢跑跨年配置行情：保险保费收入持续增长、11月债市情绪修复后债基规模回流，叠加机构对明年债券市场展望相对积极，流动性宽松环境下机构积极抢配。
当前经济内生增长动能仍有待观察，货币政策维持宽松基调，目前债市的中长期支撑逻辑仍在，低利率环境下未来债市波动或放大，回调依然是适时介入的良机。触发债市阶段性回调的可能因素有：- 近期利率下行过快，导致部分债券的投资收益与资金价格已经倒挂，如若实际的货币政策空间和兑现节奏不及市场预期，可能会引起机构行为的调整；
- 对于利率的快速下行监管机构或出于防范债市风险的考虑对机构进行窗口指导，或将降低债券市场的交易情绪；
- 财政政策定调积极，供给或靠前发力，近期财政部表示已将新增6万亿元债务额度下达各地，2025年2万亿置换债额度或在一季度集中发行，届时或对资金面形成扰动。
03.
当前市场资金情况和对降息预期的交易程度如何？
近一周DR007/R007利率均值为1.60%和1.92%，较上周小幅下行15BP和上行1BP，资金面有所收紧。当周央行分别开展了1096亿元、641亿元、1923亿元、1063亿元和1078亿元逆回购操作，全周逆回购累计净回笼7982亿元。息差空间来看，截止12月27日，AA+中短票（7天）-R007利差为-32.86BP，处于2018年以来3.13%的分位数水平，跨年资金利率与短债收益率倒挂，套息空间转负。目前债券市场已基本形成以7天逆回购利率为政策利率，短端利率围绕着7天逆回购利率上下波动，长端利率围绕期限利差进行定价，因此无论短端利率还是长端利率都是在政策利率的基础上增加利差，而利差通常具备均值复归的属性。因此我们用OMO利率和滚动一年1Y国债利率-OMO利差均值，对短端利率进行定价，该利率大多会围绕上下一倍一年滚动1Y国债利率-OMO利差的标准差进行波动，同理，我们可以得到10年期国债利率的定价和运作区间。目前1年期国债利率预测值为1.39%，区间上界为1.56%，区间下界为1.21%；10年期国债利率预测值为2.02%，区间上界为1.91%，区间下界为2.13%。目前1/10年期国债收益率在1.04%/1.69%，从资金利率+利差的定价模型来看，当前隐含30-40BP的降息预期。图表2 国债收益率与OMO滚动利差定价
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数据来源：Wind，广发证券财富管理部。
注：数据截至2024/12/27
此外从IRS的角度，我们可以结合审视目前降息预期的交易程度。利率互换是一系列利率远期的组合，包含了对未来利率走势的预期。互换利率来看，1年期FR007利率为1.45%，较上周持平，低于R007利率10日均值（1.86%）41BP，显示市场计入了40BP左右的降息预期。图表3 从利率互换看降息预期
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数据来源：Wind，广发证券财富管理部。
注：数据截至2024/12/27
04.
利率债后市观点：债市的中长期支撑逻辑仍在，2025年预计利率中枢仍将震荡下行货币政策定调转向适度宽松，机构抢先配置等因素导致短期债市计入较大幅度降息预期，低利率环境下未来债市波动或放大，关注回调介入的机会。近期政治局会议将货币政策基调重新调整为“适度宽松”、机构抢跑降准降息预期、跨年配置行情等背景下，进一步提振债市做多情绪。后续需关注降准降息的幅度以及预期差的兑现，另一方面关注财政，及市场对明年3月的全国两会政策预期，过程中市场可能面临形成预期和矫正预期的反复，债市波动或加大；近期“央行约谈部分交易激进金融机构”的相关报道也引起了债券市场的波动，尽管利率下行的趋势未改，但有所抢跑的低利率环境下需注意债市波动引发的调整。市场对于“适度宽松的货币政策”的理解，或是政策利率存在较大幅度的降准降息空间，但短期利率过快下行后当前各期限国债收益率可能存在超前定价的风险，后续可能存在监管面、年末资金面或收敛等扰动，短期进一步快速下行的阻力或增加，不过在宽货币周期和调降社会各类主体债务压力背景下，且目前实体融资需求偏弱、价格指数仍未企稳、实际利率依然偏高，中长期利率仍在下行通道之中，如果利率出现自发回调，又可适时配置介入，低利率环境下同时关注交易中获取收益的机会。当前经济内生增长动能仍有待观察，货币政策维持宽松基调，目前债市的中长期支撑逻辑仍在，展望2025年预计利率中枢仍将震荡下行。当前经济内生增长动能仍有待观察，目前PMI出现阶段性企稳，M1触底改善，但通胀水平仍在低位，社融结构表现欠佳，企业融资需求亦尚未修复，产能仍在去化过程中，经济延续波浪式运行；924以来政策发力思路发生转变，近期中央经济工作会议也提出要实施更加积极的财政政策，提高财政赤字率，增加发行超长期特别国债，优化财政支出结构，更加注重惠民生、促消费、增后劲，都将是2025年财政政策的发力方向，但“宽货币”传导至“宽信用”确认经济“强现实”需时间，且仍有不确定性（宏观能见度偏低+政策相机抉择，内外部不确定性较大）；宽松的货币政策立场未改，中央经济工作会议指出要实施适度宽松的货币政策，适时降准降息，保持流动性充裕，使社会融资规模、货币供应量增长同经济增长、价格总水平预期目标相匹配，再度释放宽松信号。目前债市的中长期支撑逻辑未发生逆转，展望明年，货币政策坚定支持立场，降准降息可期，预计利率中枢仍将震荡下行。05.如何理解近期信用债表现偏弱，后续信用债是否会迎来补涨？近期在利率债走强带动下，信用债亦有所上涨，但相比之下表现偏弱，各期限、各等级信用利差均被动走阔，以AAA高等级城投债为例，1Y/3Y/5Y城投债信用利差12月以来分别上行17BP/16BP及5BP，并已回升到近年较高分位数水平，整体来看性价比有所凸显。图表4 信用债收益率及利差情况
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数据来源：Wind，广发证券财富管理部。
注：数据截至2024/12/27，近一月数据取2024/11/28-2024/12/27，近三年数据取2021/12/28-2024/12/27，近五年数据取2019/12/30-2024/12/27；城投债历史以来分位数取2009/1/1，二级资本债历史分位数取2018/12/17，永续债历史分位数取2021/8/16
我们认为近期信用债表现弱于利率债或有以下几个原因：（1）流动性原因：利率债流动性较好，参与机构更为广泛，是交易盘重要的配置标的，而信用债主要以票息配置为主，成交活跃度相对较低。其次临近跨年，资金面紧平衡，市场融出意愿偏低，非银资金并不算宽松。截至2024/12/27 R007-DR007价差为33.57BP，位于今年以来接近90%分位数，且R007与3Y AAA高等级城投债出现倒挂，机构配置信用债的意愿相对较弱，利差收窄的动力不强。图表5 资金面情况
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数据来源：Wind，广发证券财富管理部。
注：数据截至2024/12/27。
（2）机构行为原因：信用债以获取票息收益为主，有早配置早受益的属性，四季度并非信用债的强力配置区间，叠加年末银行理财通常有回表需求，理财规模在年末通常难有增量。截至2024/12/20，银行理财规模约为29.83万亿元（普益标准口径），较12/6的30.01万亿元有小幅下降，而年内理财规模增长率高的14%，理财等机构增量资金净买入放缓导致信用债12月需求侧偏弱。
图表6 银行理财规模情况（单位：万亿元）
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数据来源：普益标准，广发证券财富管理部。
注：数据截至2024/12/20。
图表7 保险、基金、理财
子信用债净买入情况（单位：亿元）
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数据来源：idata，广发证券财富管理部。
注：数据截至2024/12/20。
信用利差被动走扩后性价比提升，票息保护空间也相对较大，信用债或迎来补涨行情。回顾历史数据，信用利差有较为显著的均值回归效应，当信用利差达到均值+2倍以上标准差或是较好的配置区间，后续利差大多迎来修复；以中短期票据AA+3Y信用债为例，目前利差位于过往一年滚动2倍标准差附近，具有较好的配置价值。对于信用债的补涨，或许等待资金面分层情况缓解及理财规模重新回流共同带动。图表8 中短期票据AA+ 3Y信用利差情况
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数据来源：Wind，广发证券财富管理部。
注：数据截至2024/12/27。
（1）资金价格的变化：临近年末资金面均衡偏紧，信用债套息空间较小，中短端高等级品种与R007甚至出现倒挂，短期资金分层压力或延续至年后。在跨年后资金面转宽松，伴随资金分层修复，有望带动信用利差收窄。（2）理财回流情况：目前银行理财规模约30万亿，以持有信用债为主，其中信用债占比超过40%，是信用债的重要配置力量。受年末冲存款、理财回表及MPA考核压力等影响，理财规模有所盘整。若跨年后理财资金恢复流入，有望带动增量资金进入信用债市场。06.信用债后市观点：低息时代背景下，信用债波动或将加大，波段操作与票息策略或更优。理财规模增速或同比减弱，但城投净融资将继续缩量，信用资产荒难言逆转。2024年4月以来手工补息导致大量资金涌入非银体系，理财规模大幅增长，带动信用债在二季度显著上涨。截至2024/12/20理财规模为29.83万亿（普益标准口径），较年初增幅达14.04%，显著高于2020-2023约3.6%的年化增长率。若理财规模回归自然增长，信用债大幅上涨或仍需增量资金来源支撑。在城投化债利好政策支持下，城投债收益率大幅下行。化债过程中注重“遏增化存”，年内新增的2万亿专项债务限额额度已经全部发放完毕用以置换地方隐性债务，城投融资政策或将难以放松，尤其是重点舆情地区融资仍将维持偏紧态势。历年数据显示一季度通常是信用债发行和净融资的“开门红”，主要受债券到期偿还、产业主体开年投融资需求的影响，但长期来看信贷需求大幅修复仍有待观察。银行理财净值化加速，且在低息时代背景下，信用债波动或将加大，波段操作与票息策略或更优。今年以来监管机构已叫停多项平滑理财产品净值波动的举措，且近期盛传的理财自建估值被禁，理财未来波动或有所加大。叠加资金单边涌入理财的动能或降低，利率绝对水平进入低位，市场对于基本面与政策的博弈以及估值波动带来的扰动都会带来更多波段操作机会。在财政加码、隐债置换背景之下，中期限（3-5年）票息策略确定性仍然较高，对于偏长期限的城投债或需回归基本面。对于流动性较弱和信用资质偏弱的主体持续观察后续流动性修复情况；若负债端稳定，可适度关注稍弱资质、稍长久期的信用债的补涨机会和配置价值。近期信用利差被动走扩后或将迎来补涨，若受利率债调整扰动、理财净值化与信用债发行冲击导致信用债调整仍是买入机会。受政治局会议定调影响，适度宽松货币政策引发的降息预期引发非银机构等抢跑利率债，对明年的降息预期有所透支。信用收益率跟随下行，但反应略显滞后，叠加四季度机构净买入信用债需求存在季节性偏弱的因素，信用利差被动走扩，利差所处分位数回升至近年较有性价比的水平，利差压缩空间被打开，信用债或迎来补涨。具体节奏上，或需等待跨年后理财资金回流、资金面分层情况缓解等带动信用债利差收窄。调整仍是买入机会，关注利差性价比与机构行为。对于信用债可以从利差性价比（赔率角度）以及机构行为（胜率角度）辅以判断。A股周度观点：
本周A股三大股指有涨有跌；A股上证综指、沪深300、创业板指分别上涨0.95%、上涨1.36%、下跌0.22%；本周申万行业涨少跌多，其中银行、石油石化、公用事业涨幅较大（分别上涨3.84%、1.99%、1.19%），传媒、社会服务、计算机跌幅较大（分别下跌7.22%、5.43%、4.25%）。
消息面上：
十四届全国人大三次会议将于2025年3月5日在京召开。
12月25日，人民银行开展3000亿元中期借贷便利（MLF）操作，中标利率持平2%。
国务院办公厅发布关于优化完善地方政府专项债券管理机制的意见，扩大专项债券用作项目资本金范围，将低空经济、量子科技、生命科学、商业航天、北斗等新兴产业基础设施，算力设备及辅助设备基础设施等纳入专项债券用作项目资本金范围。
整体表现：上周A股市场整体呈现宽幅震荡态势，市场成交额较前一周有所回落，周内日均成交额约为1.5万亿元，较前一周的1.9万亿元显著降温。情绪变化：市场情绪在周初处于冰点，但随着科技成长板块的活跃以及部分个股的反弹，市场情绪在周后半段有所回暖。然而，整体来看，投资者心态依然较为谨慎。热点板块：通信和电子板块受益于AI、半导体等催化，表现较为活跃。近期AI产品密集落地，包括OpenAI连续12天召开发布会，豆包公布最新AI大模型以及AI新款眼镜推出，都使板块持续升温。后市策略：尽管本周市场出现了一定的波动和分化，但宏观政策的积极影响以及市场自身的修复能力仍为后市提供了一定的支撑，预计大盘中期将继续保持震荡。投资建议：财政政策再次提出明年扩大消费品以旧换新的品种和规模，有望受益经济潜在复苏的消费行业，包括汽车、家电、建筑装饰等。科技成长股：国产大模型DeepSeek-V3实现了低算力和极低的训练成本，对高性能硬件配置需求依赖或缓解，对国内外算力产业链未来需求或带来重大调整，对人工智能硬件相关板块或构成利空，建议适当注意短期潜在调整风险。破净指数成分股：破净指数成分股或将受益市值管理新规。
全球资本市场表现回顾
图表9 本周全球大类资产涨跌幅
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A股方面，上证综指、沪深300、创业板、中证500、中证1000期间涨跌幅分别为0.95%、1.36%、-0.22%、-0.3%、-1.6%。- 行业方面，申万一级行业中，银行、石油石化、公用事业等行业领涨，传媒、社会服务、计算机等行业下跌。
- 风格方面，成长弱于价值，大盘价值表现最佳，小盘成长表现最弱；板块方面，金融和稳定表现较佳，成长表现较差。
- 截至12月26日，相比上周最后一个交易日（12月20日），融资余额下跌0.24%，融券余额上涨0.12%。
港股方面，恒生指数、恒生科技指数期间涨跌幅分别为1.87%、2.12%。行业方面，能源业、综合业、金融业等行业领涨，必需性消费业、FALSE、FALSE等行业下跌。南向资金继续流入，期间累计净流入306.97亿元人民币。美股方面，美股转向上涨，期间道琼斯工业指数、标普500指数、纳斯达克指数涨跌幅分别为0.35%、0.67%、0.76%。行业方面，能源、医疗、通信设备等行业领涨，必需消费、材料、工业等行业下跌。MSCI全球本周上涨；其中德国,法国,英国,日本,印度均上涨。固定收益方面，期间国债到期收益率有涨有跌，1、3、5、7、10年期国债到期收益率变动分别为+5.86、+3.82、+3.32、-1.21、-0.89个bp，期间中债国债、中债企业债、中证转债指数涨跌幅分别为+0.03%、+0.04%、+0.15%。美债到期收益率有涨有跌，1、3、5、7、10年期国债到期收益率变动分别为-7、+4、+8、+8、+10个bp。另类资产方面，期间美元指数上涨0.16%，美元兑人民币上涨0.01%；以收盘价计算，ICE WTI原油上涨1.24%，COMEX黄金下跌0.15%。第五次全国经济普查结果出炉。总体来看，第五次全国经济普查全面摸清了我国第二产业和第三产业家底，能够真实反映我国经济社会发展状况，达到了预期目标。普查结果显示，就业数据方面，（1）2023年从业人员合计6.1亿人，较2018年增加7600万人，年复合增速2.7%，同比低于三经普期间（4.7%）、四经普期间（3.6%）；（2）2023年前5大就业行业与四经普和三经普结果相比，前3大就业行业较为稳定（批零、制造、建筑），公共管理、交运先后掉出前5大就业行业；（3）与2018年相比新增就业向批零、租赁和商务服务集中，批零就业吸纳能力的上升应和线上经济崛起有关；其次就业增加较多的是信息传输软件等，显示出“新质生产力”发展和产业升级的影响；（4）2023年与2018年相比，建筑、金融行业从业人员数明显减少。产业结构方面，（1）从企业数量占比看，最近三次普调均集中在批零行业，大致稳定；（2）从营收占比看，批零占比较2018年提高4.8个点；制造业占比下降5.8%，仍排第二；建筑业排名第三，占比小幅下降0.3%；（3）房地产、金融业企业数量和营收占比均出现明显下降；（4）新产业成长较快，全国规模以上高技术制造业企业法人单位数量比2018年增长57.4%；规上高技术制造业企业法人单位营收占规上制造业企业法人单位营收比重为19.1%，比2018年提高2.4个百分点。同时依据我国国内生产总值（GDP）核算制度和第五次全国经济普查结果，国家统计局对2023年GDP初步核算数进行了修订。主要结果为：2023年GDP为129.4万亿元，比初步核算数增加3.4万亿元，增幅为2.7%。我国前四次普查上修幅度分别为16.8%（2004年）、4.4%（2008年）、3.4%（2013年）、2.1%（2018年），本次上修幅度小于前三次，略大于第四次。本次名义GDP的上修主要来自于第三产业，修订后2023年第三产业增加值规模为72.9万亿元，总量和幅度分别上修4.1万亿元和5.9%；第一和第二产业分别下修0.7%和1.4%。从历史规律看，一至四经普第三产业增加值上修幅度分别为48.7%、9.0%、5.2%、4.3%。历史上一产的上下修幅度均不大；二产在前三次经济普查中上修，而四经普和五经普下修。美国公布12月21日当周初请失业金人数。截至12月21日当周，美国初请失业金人数为21.9万人，低于市场预期的22.4万人，显示劳动力市场依然稳定。然而，续请失业金人数上升至191万人，高于预期的188万人，表明劳动力市场的韧性虽在，但就业市场的热度已经有所降温。整体来看，美国经济保持较高热度，但就业市场表现趋于温和，进一步验证经济增长和通胀压力的共存格局。数据显示，初请失业金人数维持在较低水平，说明裁员压力较小。然而，四周均值和续请失业金人数的上升，反映出部分失业群体在重新就业上面临一定困难，劳动力市场正在从过热状态逐步降温。失业率目前维持在4.2%，虽然在历史标准下属于较低水平，但与2023年初的低点相比已有所抬升。结合续请失业金人数的回升趋势，这表明劳动力市场虽然没有显著恶化，但企业招聘意愿有所放缓。- 国务院关税税则委员会发布《2025年关税调整方案》。《方案》自2025年1月1日起实施，将有利于增加优质产品进口，扩大国内需求，推进高水平对外开放，扎实推动高质量发展。为增强国内国际两个市场两种资源联动效应，2025年对935项商品实施低于最惠国税率的进口暂定税率。一是支持以科技创新引领新质生产力发展，降低环烯烃聚合物、乙烯-乙烯醇共聚物、救火车和抢修车等特殊用途车辆的自动变速箱等的进口关税。二是在发展中保障和改善民生，降低环硅酸锆钠、CAR-T肿瘤疗法用的病毒载体、外科植入用镍钛合金丝等的进口关税。三是推进绿色低碳发展，降低乙烷、部分再生铜铝原料的进口关税。为扩大面向全球的高标准自由贸易区网络，2025年对24个自由贸易协定和优惠贸易安排项下、原产于34个国家或者地区的部分进口商品实施协定税率。
- 沪深交易所宣布降费，预计2025年整体降费金额约14.65亿元。就降费措施而言，沪深交易所2025年均免收上市公司上市费，免收可转债以外的债券交易经手费等。此外，上交所还自2025年7月1日起至2026年6月30日，将交易单元使用费收费标准由原每个交易单元每年4.5万元下调至每个交易单元每年3万元，指导下属上交所技术有限责任公司减免2025年交易网关流速费等。深交所还免收深市基金2025年度的上市初费和上市年费，免收深市基金2025年度的交易单元流量费等。
- 国常会审议通过《国务院关于规范中介机构为公司公开发行股票提供服务的规定（草案）》，强调要发挥好中介机构资本市场“看门人”作用，防止中介机构与发行人不当利益捆绑，严厉打击财务造假、欺诈发行等违法行为，切实保护投资者合法权益，促进资本市场健康稳定发展。
- 全国财政工作会议12月23日至24日在北京召开。会议指出，2025年要实施更加积极的财政政策，提高财政赤字率，加大支出强度、加快支出进度；安排更大规模政府债券，为稳增长、调结构提供更多支撑；适当提高退休人员基本养老金，提高城乡居民基础养老金，提高城乡居民医保财政补助标准，大力提振消费；加快推动产业转型升级，深入实施专精特新中小企业奖补政策。
大类资产配置和策略建议：从经济-债务-通胀三个维度来看，2024年四季度经济小幅修复，通胀仍然低迷，2025年上半年经济在稳增长政策下保持平稳，下半年或受到关税冲击，出口有较大压力，内需有较大的博弈空间，预计明年经济增速有所承压，通胀仍处在修复进程，但政策预期引导效果较好，或能维持市场信心，关注内外压力下的政策节奏与力度的变化。海外方面，美国经济仍偏向软着陆，经济增速延续回落，通胀将继续下行至2%附近，但上市公司盈利或仍在上行，上半年仍有降息空间，下半年关注特朗普政策落地速度与力度，关注黑天鹅风险事件。配置策略：权益方面，A港股估值到中位区间，市场在等待基本面兑现，进一步上涨需要信心的进一步激发，美国仍将实现软着陆，特朗普交易仍将驱动美股上涨，关注下半年各项政策落地后的驱动因素变化；债市方面，国内固收货币宽松延续，利率中枢震荡下行，兼顾票息与波段顺势而为；特朗普交易下美债收益率上行空间已经较为有限，逢低或是布局时机；另类策略方面，CTA策略与黄金仍是全年重要配置方向。我们对各类资产、策略在2024年12月做如下配置建议：投资顾问（S0260611010019）
财富管理部金融产品研究所主管，长期在广发证券从事投资研究工作，先后担任市场策略、大金融、大消费行业研究以及债券、股指期货的研究工作，对大类资产的各个领域都有较为系统的研究。具备较强的宏观分析、大类资产配置、组合管理的理论功底。曾主导广发证券机器人投顾“贝塔牛”及其他财富管理相关业务平台的工作。
投资顾问（S0260620070045）
剑桥大学经济与金融学硕士，广发证券财富管理部首席研究员，曾在头部公募基金公司核心投研团队任职分析师&基金经理助理，具备较为丰富的行业经验，对宏观、大类资产、基金与管理人分析等方面有较为深入的研究。
投资顾问（S0260611010020）
中山大学经济学硕士，首批获得证券投资咨询资格。从事证券行业超过10年，积累了较为丰富的实践经验，对国内资本市场具有全面、深刻的认识。具有敏锐的市场洞察力，擅长把握行业趋势性机会和上市公司基本面估值分析。
投资顾问（S0260620080007）
伦敦政治经济学院理学硕士，广发证券财富管理部另类资产研究员。
投资顾问（S0260621110017）
哥伦比亚大学金融数学硕士，擅长海外市场研究，并在FOF投资、被动主题产品研究等领域有丰富的经验。
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