埃隆·马斯克涉足政治领域拓宽了市场中·投资者对特斯拉基本前景的思考。是暂时性的重新评估，还是特斯拉将开始在美国的可再生能源/自动化工业领域扮演更重要的角色？
在过去一周，投资者对特斯拉首席执行官的看法发生了显著变化。埃隆·马斯克对当选总统特朗普的公开支持，使特斯拉的CEO被视为即将上任的政府中的一个强大声音。特斯拉股价因此上涨了40%以上，达到两年高点。
目前股价（盘中交易接近350美元）使TSLA股票在FY30预测中约16倍的企业价值/税息折旧摊销前利润（EV/EBITDA）倍数，高于上周约11倍的水平。若股价达到400美元，该股票将在FY30预测中以19倍EV/EBITDA交易，而达到500美元时倍数接近24倍。
一、当前市场的关键矛盾
市场对AI、数据中心、可再生能源、机器人和制造回流等领域充满热情。投资者普遍认可美国在日益复杂和竞争激烈的地缘政治环境中保持这些技术领域领导地位的重要性。
与此同时，特斯拉在投资组合中的潜在表现途径却经常被排除。毕竟，公司今年以来80%的收入来自于汽车和Cybertruck的销售。展望2025财年（以及未来四年），预计特斯拉的总市场容量（TAM）将扩展到更广泛的领域，而这些领域大多未被投资者的买卖方财务模型所覆盖。这种现象在科技行业中并不罕见：有多少投资者预测到NVIDIA会从以视频游戏芯片为主的业务模式，转变为AI硬件和解决方案的主要供应商，从而成为全球最有价值的公司？又有多少人看到了苹果超越iPhone，或者亚马逊超越网络售书的潜力？
投资者面临一个艰难的问题：在为特斯拉股票估值时，应在多大程度上考虑埃隆·马斯克与即将上任政府之间可能的关系？
鉴于多项政策变量的影响，我们不更改我们的预测或推动基本价格目标的隐含倍数。不过，我们致力于帮助投资者理解公司的关键价值驱动因素及其敏感性。
二、直指500美元牛市情景的2030年关键假设
汽车：每股90美元；800万辆（相较于2024财年基数，CAGR为28%），EBITDA利润率为20%。当前的基础假设是2030年汽车销量为570万辆，意味着21%的CAGR。
能源：每股85美元；部署400 GWh的能源存储系统（至2030年CAGR为54%），EBITDA利润率为22%。当前基础假设是2030年部署280 GWh的能源存储系统。
网络服务：每股146美元；定期的软件和服务收入，包括二手车、零件与服务、金融和保险、充电、全自动驾驶（FSD）及其他服务。预计有2500万特斯拉月活跃用户（MAU）和560万个授权用户，ARPU（每用户平均收入）约为200美元/月，EBITDA利润率为53%-55%。
出行/共享出行：每股118美元； 到2030年，出行车队达到100万辆，每辆车年行驶60,000英里，单价为1.75美元/英里，EBITDA利润率为25%。假设到2030年仍主要由人工监管。
第三方电池/动力总成：每股61美元； 340万个许可单位（12%的非特斯拉电动汽车渗透率），收入500亿美元，EBITDA利润率为25%。
人形机器人：每股0美元； 当前的500美元牛市情景中，不包含汽车形式以外的机器人或具身AI的明确估值。在各种假设中，每1%的美国劳动力（按2024财年数据）可以被特斯拉Optimus机器人替代，可能为TSLA股票带来约100美元/股的现值。
公司总收入：预计2030年总收入约为5500亿美元，EBITDA超过1400亿美元。
图: Components of $500 Bull Case
三、按业务线的敏感性分析
下表展示了根据对2030年假设的变化（即单位销量的变化）对TSLA股价（每股净现值）的影响。例如，在汽车领域，FY30每增加100万辆的汽车销量，特斯拉的股价大约会上涨10美元；每部署100 GWh的能源存储系统（ESS），特斯拉股价大约会上涨20美元。
图: Hypothetical impacts to TSLA price target by changing 2030 assumptions. Note that we exclude Humanoids from our current TSLA valuation.
特斯拉是一家汽车公司，这是一个事实。然而，我们也将特斯拉视为一系列衍生投资选择的集合：
这些选择涵盖了多个相关领域，包括能源、软件、基础设施和物理服务（特斯拉是美国最大的新能源汽车经销商）、自动驾驶车辆（不仅限于汽车）、机器人技术等等。特斯拉的总市场容量（TAM）的“尾部”可以涵盖任何配备摄像头并能在任何地方移动的机器，以及任何有电力生成和消费的地方。许多这些衍生选择的行权日期都远在未来。许多选择可能永远不会被行使，而另一些可能正在开始变得有利可图。
表现折价？ 在过去的三年里，特斯拉在与其他高增长科技公司（如MAG6）相比时表现较为落后，部分原因是核心汽车业务的盈利预期下调。
图: TSLA vs remaining Mag6 over the last three years
图: TSLA has underperformed the remaining Mag6 average by 57 % points over the prior 3 years
特斯拉的能源业务展示了令人惊讶的变化速度：
仅仅在四/五个季度前，尽管埃隆·马斯克曾声称特斯拉的能源业务将超过汽车业务的价值，但几乎没有投资者关注特斯拉的能源业务，那时这一预测似乎显得遥不可及。
然后，在2023财年，情况开始发生变化。特斯拉的储能部署数量增长了超过一倍（+125%）；今年，它们有望再次翻倍，意味着第四季度的储能增长（部署的GWh）将同比增长至少180%。
1个Megapack（容量为4MWh）能够为超过130个家庭提供24小时电力（每个家庭每天平均使用30KWh）；1个Megafactory的产量相当于40GWh的储能……这相当于130万个家庭24小时的电力使用量。130万个家庭几乎等于康涅狄格州的所有家庭数量。我们计算出，1个Megapack的利润相当于100辆汽车的利润，1个Megafactory的利润相当于100万辆汽车的利润。
特斯拉能源的毛利率几乎是汽车业务毛利率的两倍：虽然仍然面临执行上的挑战，但现在已经不再是一个有争议的话题，即特斯拉的能源业务（包括太阳能和能源存储系统）可能会超过其汽车业务的价值。
自动驾驶：我们认为，生成式AI和大语言模型（LLMs）可能成为特斯拉作为AI强大力量的“伟大解锁”。但关于如何以及何时将其商业化，依然存在持续的讨论。在我们看来，在自动驾驶领域（无论是汽车还是其他形式的自动化），最终的赢家将是那些能够将数据、机器人技术、能源、AI、制造和下游基础设施（如车队管理等）能力结合起来的公司。
我们已就人形机器人机会写过不少内容，但在这一阶段，我们让市场决定如何为其定价。我们认为人形机器人的机会比自动驾驶汽车更大，将更快地被采用，并且将会获得更多的资本支持。我们相信，特斯拉有能力从这一主题中获益。
关于无人监督的全自动驾驶（FSD）和“Cybercab”，我们对特斯拉推动创新的能力持乐观态度，但对时间表保持更为保守的看法，预计在未来24个月内，不会批准仅依靠视觉系统且不使用远程操作的无人监督FSD。然而，特斯拉如果能够清楚地展示其自动驾驶软件在改变速度上的进步，仍然能够推动股价上涨。
自动化产业复合体：尽管投资者仍然专注于机器人出租车（robotaxi）机会，但我们认为，机器人技术与自动化的交汇点在广泛的机器和设备中具有更广泛的潜力，尤其是在具身AI领域。自动化系统的快速发展引起了公众投资者、风险资本家和国家安全专家的关注，他们越来越意识到自动化的“双重用途”价值。
特斯拉在国家安全/政府市场中的最终角色（无论是直接还是间接）目前尚不明确。然而，随着时间推移，特斯拉推动的基础技术、系统和支持的供应链可能会超越消费市场。在一个日益“割裂”的世界里，如果中国的竞争力受到限制，那么谁更有可能在电动汽车、电池（ESS）、自动驾驶汽车、智能制造和具身AI领域实现商业化？答案很可能是特斯拉。
四、马斯克上任“DOGE”与特斯拉表现
很难量化特斯拉是否以及如何受到埃隆·马斯克与特朗普政府关系的影响。这其中可能存在一些风险（管理时间分配、注意力分散、潜在的利益冲突等）。
然而，显而易见的是，无论是实际还是感知上的，埃隆·马斯克的影响力在最近几天内显著上升，并可能在未来几周或几个月内进一步增加。引导美国走向电动汽车/自动驾驶/机器人/可再生能源的独立化道路将需要政府与工业界之间的深度合作，其规模有些人将其比作曼哈顿计划、美国高速公路法案或阿波罗计划。
从政治“局外人”到在潜在政策中拥有发言权，马斯克的转变可能在某种程度上加速特斯拉在超越汽车领域的发展。
图：行知美股星球研究所，在这里我们提供对美股市场的第一见解
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