最近网上有很多讨论，说未来要争取用股权财政取代土地财政，举的例子还是合肥政府的风投模式（核心是对新技术比如新能源的投入），详见任泽平团队《中国财政形势报告2023：从土地财政向股权财政转型》。我个人认为这个说法显然不成立，所以写篇小文章说一下自己的看法。
不能混淆专营权收入和商业竞争下的收入
简单说一下结论，股权财政不能代替土地财政，是因为这是完全不同的两种收入。土地财政是专营权，股权投资是正常的商业投资回报，两者的可得性，稳定性，以及量级都完全不能相提并论。
如果把时间拉到比较远，就知道并不是一开始就有土地财政这回事的，实际上是在全面实施招拍挂以后才有的土地财政，土地招拍挂本质是是一种专卖制度，其实和古代中国实施的盐铁专卖没有什么本质区别。专卖制度来源于权力，更类似一种更高级的税。
股权投资则不一样，是在竞争市场进行正常的商业投资，术业有专攻，长期看，股权投资持续战胜对手很难，所以市场不会是遍地巴菲特。政府机构受制于资源，编制，专业，激励等等，做好这件事更难，合肥政府成功的股权投资显然是个例。
相反股权投资有很多副作用。政府的股权基金规模能有多大？如果不靠大规模举债，实际上也没有什么资本，何谈资本收益。但如果大规模举债，因为政府身份的隐性担保，实际上很难制约大规模扩张和大规模举债，最后形成资本回报很低，但债务风险很高的糟糕局面。
竞争环境下持续高额分红很难
其实国企就是已有股权投资的产物，另外的一种变相的股权财政的说法是最近李迅雷老师说国企要提高回报和分红（股权财政的逻辑与现实：从央企到地方国企）。这句话貌似纸面上看很对，实际上实现起来极有难度。
企业利润实际上是从两个领域获得的，垄断收益+竞争收益（原谅描述的不专业），如果垄断收益是市场竞争后形成的垄断，那么为保证这部分收益的持续性，企业实际上是需要做很多投入来保证持续垄断地位的。现实中只有专营权限制的垄断收益（行政垄断），相对才比较持久。
陶然教授的新书《人地之间》讲了很多垄断的情况（可以见这篇陶然老师的书评《人地之间》：如何理解中国经济？），实际上大部分的上游领域都是这样被垄断的。很多国企从事的行业实际上是专营的，虽然没有明确的牌照，但实际上由于这个行业只有国企才能进入，只要政府不再新建类似企业，实际上就是明确的专营。
这些企业的利润获得来源实际上是模糊的，有些企业经营很好，除了垄断价值得到充分发挥，经营管理也有所增值，但很多企业经营的不好，经营贡献甚至是负效应，但财务指标上看不太出来，原本的垄断价值掩盖了经营不佳的现实。
在没有行政垄断权，完全竞争的行业，很快就呈现出国退民进，行业大规模内卷的情况。这些领域内剩下的国企，实际上都更加优秀，更加适应市场竞争，但现实中反而这部分国企经营上态度也更加谨慎和负责，很难抽出很多的利润用于股东分红。
现状国企从结构上看，垄断价值高的，已经通过其他各种方式在贡献财政（如能源行业，烟草行业等等）。其实反而分红在他们看起来是变向给小股东输送垄断利益。不如其他方式贡献财政效率高，而剩下的竞争环境下国企提高分红实际上有心无力。
替代土地财政的只可能是税收或者其他专营权收入
有人说国企分红可以充实社保，补充财政，但实际上能充实社保，补充财政的还是专营权收入。
电信业、赌博等行业的牌照拍卖，就是类似专营权收入的例子，海湾国家经常把石油开采劳务外包，但资源还是国有公司控制，这也是专营权收入设计。
房地产业的机制其实也是如此，经营性土地出让垄断，土地也是专营，然后下游开放竞争。尤其是现在很多一线城市控制土地供应量，控制地价，限定房价，更是特别典型的专营权拍卖模式了，下游就是代建与劳务承包。（我自己之前写过的：土地招拍挂下的囚徒困境）
过度依赖专营权收入也是双刃剑
专卖制度自古有之，似乎达到了“民不益赋而天下用饶”的效果。但实际上也是双刃剑。
本质上，全市场做大蛋糕和给予专营权的方向是相反的。专营权控制了供给，不是能很有效的应对需求，在变化很快的行业难以扩张。适合设置专营的行业要需求相对比较稳定，供给难度不大，也便于检查从而保证专营。古代的盐业铁业如此，现代的烟草石油也是如此。但哪里有专营，哪里就有利润率的上升，专营行业舒服了，整体社会不一定最优。
国企改革的方向应该是分离垄断地位
国企改革实际上是中国经济能否再次加速的最关键点。在国企改革过程中，分离牌照专营和经营竞争，可以帮助竞争更加公平，达到总体最优。
分离了牌照和经营，对民企减小了行业准入门槛，除了特殊领域，大部分领域都可以利用牌照费用明晰，倒逼下游企业竞争。这些竞争性市场的国企股权价值明晰，流动性好，可以通过资本市场充分定价，国资管理部门可以简单的增持减持国有企业股权比例，可以帮助企业更像企业而不是部门。
分离了牌照和经营后，也要逐步破除对于国企的隐形担保。很多时候因为有隐形担保在，市场低成本的资金总是流入了效益比较差，但有所有制优势的企业，长期看不仅不公平，导致行业的竞争力衰减，也会减少政府从行业总体拿到的税收和整体社会效益。
管理国企，大家都会说新加坡淡马锡的例子，但淡马锡的成功也有其特殊之处，新加坡是小国，整个国家政府都更像一家公司，反馈链条短，经济考虑多。更大规模的国家，其实很难有这样的条件。但如果从学习淡马锡这个角度上，应该鼓励地方国企跨地域经营，互相竞争，而不是把国企都拿到中央层面管理。社会有分工，对政治考虑多的政治家是不太能理解市场上竞争导致的马太效应的。
