作者：谭逸鸣/唐梦涵
摘 要
1、转债周度专题
本周转债正股悲观业绩集中释放。截至1月18日，共有83只转债正股公布2024年业绩预告，其中本周75家，包括27家首亏、18家续亏、20家预减，本周悲观业绩预期（预悲）家数合计占比87%。参考2024年同期（截至2024年1月20日），仅43只转债公布2023年业绩预告，其中，首亏/续亏/预减分别为2/2/8家，预悲率28%，明显低于2023年业绩预告中预悲率58%。
且参考历史情况，悲观业绩或尚未完全披露。但伴随着本周权益市场普涨，转债估值继续高位坚挺，尤其是平衡型转债估值进一步升至24.51%高位；背后则是“资产荒”背景下公募基金、银行理财等机构的乐观预期与加仓。
短期看，外部环境尚未完全明朗，转债高估值或有波动风险。1月20日美国总统就职典礼召开在即，此后将是美国新任总统各类政策陆续出台期；国内而言，当前距2025年“两会”召开尚有1个多月时间，政策与业绩真空期叠加，A股市场短期或延续震荡趋势，不排除在春节后的前几个交易日，股市对春节期间外部环境变化的集中反映，或会对转债估值形成一定冲击。
不过回调对应的是新一轮转债布局机会，建议短期关注低价或股债估值双低的策略，逐步加配弹性较高的科技成长主题标的。春节后、两会前权益市场整体或仍以大盘价值相对占优，对应短期而言，建议重点关注低价转债标的，及股债溢价率均相对较低的偏股转债标的，如工业气体、环保、建筑建材等方向。而后随着政策环境逐步明朗、A股业绩逐步披露，市场风险偏好有望抬升，科技主题类或迎来机会，建议关注AI、人形机器人、算力芯片等弹性标的。
2、转债市场表现
本周转债市场收涨，其中中证转债上涨1.31%，上证转债上涨1.11%，深证转债上涨1.64%；万得可转债等权上涨1.73%，万得可转债加权上涨1.30%。
本周转债日均成交额有所增加。本周转债市场日均成交额为485.56亿元，较上周日均增加34.16亿元，周内成交额合计2427.82亿元。
转债行业层面上，合计29个行业收涨。其中汽车、传媒和计算机行业居市场涨幅前三，涨幅分别为3.04%、2.89%、2.50%。
3、转债市场估值
本周全市场加权转股价值上升，而溢价率下降。从市场转股价值和溢价率水平来看，本周末按存量债余额加权的转股价值均值为84.22元，较上周末增加2.66元；全市场加权转股溢价率为54.04%，较上周末下降了3.78pct。
全市场百元平价溢价率水平为22.80%，较上周末下降了0.09pct；拉长视角来看，当下百元平价溢价率水平处于2017年以来的30%分位数水平以上。
4、转债供给与条款
本周新上市转债0只，待上市转债3只，规模共计37.66亿元。一级审批数量为5只。本周43只转债发布预计触发下修公告，17只转债不下修，1只转债提议下修，2只转债实际下修；0只转债预计触发赎回。截至本周末，仍在回售申报期的转债共3只，尚在公司减资清偿申报期的转债18只。
报告核心图表（点击可查看大图，完整图表详见正文）
1、转债拔估值与悲观业绩集中释放
本周转债正股悲观业绩集中释放。截至1月18日，共有83只转债正股公布2024年业绩预告，其中本周75家。此前8只正股中，仅天赐材料2024年业绩预减，其余均为预喜（扭亏、预增）；而本周75只正股中，分别有27家首亏、18家续亏、20家预减，悲观业绩预期（预悲）家数合计占比87%。参考2024年同期（截至2024年1月20日），仅43只转债正股公布2023年业绩预告，其中，首亏/续亏/预减分别为2/2/8家，预悲率28%，明显低于2023年业绩预告中预悲率58%，尤其是此前多数公司选择在最后两日预告悲观业绩。
且参考历史情况，悲观业绩或尚未完全披露。参考转债正股2023年及2024H1业绩预告情况，目前披露业绩预减、首亏的转债数量并不算高；而参考2024年三季报数据，当前492只存续转债中，有93家净利润为负，另有49家净利润为正但同比下滑50%以上。综合来看，转债正股2024年悲观业绩预期或尚未完全披露完毕，预计春节前最后一个完整周，公司将密集披露预减等业绩负面预期。
但伴随着本周权益市场普涨，转债估值继续高位坚挺，背后则是“资产荒”背景下公募基金、银行理财等机构的乐观预期与加仓。自2024年12月中旬以来，转债估值全方位快速拔升，百元平价溢价率升至23%附近，其中偏股型及平衡型转债转股溢价率分别升至10%、20%左右，均恢复至2020年以来的中高位；偏债型转债的纯债溢价率约3%，亦为2020年以来的中枢水平。而估值抬升是公募基金等大幅增持转债的结果，背后反映的是债市“资产荒”持续演绎下，理财等基金背后资金对2025年权益资产表现的相对乐观预期。
本周，中美元首通话释放积极信号，权益市场普涨，万得全A、沪深300、中证1000分别上涨3.61%、2.14%、5.35%；在此背景下，虽然转债悲观业绩集中释放，但转债估值仍然高位坚挺，尤其是平衡型转债估值进一步升至24.51%高位。
短期看，外部环境尚未完全明朗，转债高估值或有波动风险。1月20日美国总统就职典礼召开在即，此后将是美国新任总统各类政策陆续出台期；国内而言，当前距2025年“两会”召开尚有1个多月时间，政策与业绩真空期叠加，A股市场短期或延续震荡趋势，不排除在春节后的前几个交易日，股市对春节期间外部环境变化的集中反应，或会对转债估值形成一定冲击。
不过回调对应的是新一轮转债布局机会，建议短期关注低价或股债估值双低的策略，逐步加配弹性较高的科技成长主题标的。延续我们此前在2025年度策略中的观点，看好2025年宏观经济向好带动微观主体业绩修复的趋势，对权益市场表现形成正向支撑。在此背景下，此前减仓的企业年金等机构资金有望回流转债市场，尤其是当下转债高估值若有一定回调，将形成宝贵的加仓机会。春节后、两会前权益市场整体或仍以大盘价值相对占优，对应短期而言，建议重点关注低价转债标的，及股债溢价率均相对较低的偏股转债标的，如工业气体、环保、建筑建材等方向。而后随着政策环境逐步明朗、A股业绩逐步披露，市场风险偏好有望抬升，科技主题类或迎来机会，建议关注AI、人形机器人、算力芯片等弹性标的，可适当放宽估值溢价率限制。
2、周度回顾与市场展望
本周三大指数全面上行，PCB、机器人概念股表现亮眼。本周一，A股三大指数有涨有跌，上证指数下跌0.25%，市场成交额为9763.39亿元。申万一级行业中，有色金属、美容护理、房地产板块涨幅1%以上；家用电器、银行、纺织服饰板块领跌。油气开采及服务概念、光刻机概念涨幅居前，有色金属概念活跃。本周二，上证指数、深证成指、创业板指分别上涨2.54%/3.77%/4.71%，市场成交额为13722.21亿元。申万一级行业全面上行，计算机、传媒、机械设备涨幅靠前，分别上涨6.14%/5.72%/5.68%。机器人概念涨停浪潮，小红书概念股集体活跃，大金融概念股有所反弹。本周三，上证指数、深证成指、创业板指分别下跌0.43%/1.03%/1.82%。申万一级行业中，传媒、银行、社会服务涨幅居前，综合、国防军工、有色金属领跌，跌幅分别为3.11%/1.80%/1.30%。PCB概念领跌，光伏概念股反弹，机器人概念持续走强。本周四，三大指数止跌回稳，上证指数、深证成指、创业板指涨幅分别为0.28%/0.41%/0.66%，市场成交额为12931.32亿元。申万一级行业中，除食品饮料、电子、交通运输、国防军工下跌外，其他板块均上涨。小红书概念、黄金概念涨幅居前，半导体板块领跌，机器人概念止涨转跌。本周五，三大指数持续上行，申万一级行业中，电子、基础化工、国防军工领涨，分别上涨1.77%/1.31%/1.10%；商贸零售、纺织服饰、传媒跌幅靠前。PCB概念涨幅居前，芯片板块反弹，小红书概念领跌。截至本周五，上证指数、深证成指、创业板指分别上涨2.31%/3.73%/4.66%。
股市展望，当前A股市场估值有所回升但拉长来看仍偏底部，风险溢价比呈现出较好的配置性价比。12月国内PMI环比小幅回暖，新订单指数连续升温，增量财政及货币政策陆续落地，大规模设备更新、消费品以旧换新措施有望提振内需，出口增速或因基数效应有所回落。考虑到美联储降息周期开启，国内经济基本面与资金面的弱共振有望逐步开启。
转债层面，考虑到再融资政策等影响，预计后续转债发行压力并不高；股市回暖+债市震荡，转债增量资金回流驱动估值修复，预计后续转债估值中枢温和区间震荡。条款层面，建议继续关注下修博弈空间、警惕强赎风险，适当关注临期转债短期博弈机会。
行业上关注：1）热门主题。AI 算力、人形机器人、智能驾驶、低空经济、数据要素、卫星物联网等值得关注；关注半导体、医药等低位科创成长方向的修复性机会。2）内需方向：政策持续推出、经济企稳预期下，地产、化工、消费电子等顺周期、内需景气度逐步修复的板块；持续关注汽车、家电、工程机械等优势出口链行业开年抢出口进度。3）中国特色估值体系下以“中字头”为代表的央国企、“一带一路”主题以及产品提价的公用、石化、贵金属等高股息板块。
本周权益市场普涨。万得全A上涨3.61%，上证指数上涨2.31%，深证成指上涨3.73%，创业板指上涨4.66%；市场风格上更偏向于小盘价值，周内沪深300上涨2.14%，上证50上涨0.87%；小盘指数中，中证1000上涨5.35%，科创50上涨1.61%。
本周行业全面上涨。其中社会服务、传媒、计算机行业领涨市场，涨幅分别为6.39%、6.16%、6.14%；家用电器微涨0.03%，银行、公用事业、煤炭等大盘股行业涨幅亦在2%以内。
2、转债市场收涨，百元溢价率小幅下降
本周转债市场收涨，其中中证转债上涨1.31%，上证转债上涨1.11%，深证转债上涨1.64%；万得可转债等权上涨1.73%，万得可转债加权上涨1.30%。
本周转债日均成交额有所增加。本周转债市场日均成交额为485.56亿元，较上周日均增加34.16亿元，周内成交额合计2427.82亿元。
转债行业层面上，合计29个行业收涨，0个行业收跌。其中汽车、传媒和计算机行业居市场涨幅前三，涨幅分别为3.04%、2.89%、2.50%。
对应正股层面上，合计29个行业收涨，0个行业收跌。其中传媒、机械设备和纺织服饰行业居市场涨幅前三，涨幅分别为7.51%、5.86%、5.55%。
本周多数个券上涨(458只/504只)。剔除本周新上市转债的收盘数据外，周涨幅前五的转债分别为震裕转债（电力设备，25.54%），湘泵转债（汽车，12.51%），集智转债（机械设备，10.28%），中宠转2（农林牧渔，10.10%），宏图转债（计算机，9.05%）;
周跌幅前五的转债分别为远信转债（机械设备，-14.00%），泰瑞转债（机械设备，-10.71%），普利转债（医药生物，-9.31%），九典转02（医药生物，-6.01%），天创转债（纺织服饰，-5.83%）;
周成交额前五的转债分别为震裕转债（电力设备，291.17亿元），福新转债（基础化工，83.07亿元），欧通转债（电力设备，76.78亿元），姚记转债（传媒，55.78亿元），集智转债（机械设备，52.69亿元）。
价格层面看，绝对低价转债数量减少，转债价格中位数上升。本周绝对低价转债（绝对价格小于110元）较上周减少27只，价格区间在110元-130元的转债较上周增加8只，价格区间在130元-150元的转债较上周增加11只，价格区间在150元-200元的转债较上周增加4只，价格大于200元的转债较上周增加1只。截至本周五，全市场转债价格中位数收报118.69元，较上周末上涨1.36元。
本周全市场加权转股价值上升，而溢价率下降。从市场转股价值和溢价率水平来看，本周末按存量债余额加权的转股价值均值为84.22元，较上周末增加2.66元；全市场加权转股溢价率为54.04%，较上周末下降了3.78pct。
锚定平价区间在90-110元之间的转债，以此计算的转股溢价率来看，全市场百元平价溢价率水平为22.80%，较上周末下降了0.09pct；拉长视角来看，当下百元平价溢价率水平处于2017年以来的30%分位数水平以上。
3、不同类型转债高频跟踪
下面我们以债券余额作为权重，分别编制不同平价、股债性、评级和大小盘分类下各类型转债指数，高频跟踪不同类型转债市场表现及估值变化。
3.1 市场指数表现
本周各平价下转债多涨。本周80-90元平价转债上涨1.20%，90-100元平价转债上涨1.96%，100-110元平价转债上涨1.42%，130元以上平价转债上涨5.84%。2023年以来，80-90元平价转债录得7.40%跌幅；90-100元平价转债录得10.43%收益；100-110元平价转债录得18.45%收益；130元以上平价转债录得142.69%收益。历史回顾来看，高平价转债更具弹性。
本周股债性分类下偏股型、平衡型、偏债型转债上涨。本周偏股型转债上涨3.18%，平衡性转债上涨1.35%，偏债型转债上涨0.96%。2023年以来，偏股型转债录得86.04%收益；平衡型转债录得8.44%收益；偏债型转债录得2.02%跌幅。历史回顾来看，偏股型转债更具弹性，平衡型转债整体更为抗跌。
本周各评级转债上涨。本周AAA转债上涨0.57%，AA+转债上涨1.10%，AA转债上涨1.67%，AA-转债上涨2.42%，A+转债上涨2.03%，A及以下转债上涨2.59%。2023年以来，AAA转债录得11.71%收益；AA+转债录得0.35%跌幅；AA转债录得2.54%收益；AA-转债录得6.35%收益；A+转债录得5.49%收益；A及以下转债录得7.17%收益。历史回顾来看，高评级AAA转债整体表现稳健，但是AA-评级转债表现不佳，低评级转债整体表现出较弱的抗跌属性和更大的反弹力度。
本周中小盘、大盘转债均上涨。本周小盘转债上涨1.74%，中小盘转债上涨2.11%，中盘转债上涨1.88%，大盘转债上涨0.68%。2023年以来，小盘转债录得6.44%收益；中小盘转债录得7.96%收益；中盘转债录得7.05%收益；大盘转债录得7.31%收益。
3.2 分类估值变化
本周偏股及平衡型转债估值继续上行。偏股型转债估值下行、平衡型转债估值上行；80元以下平价、90-110元平价、120元以上平价转债估值上行，其余平价转债估值下行；全部评级及大小盘分类下转债估值均下行。
2024年初至今，偏股型、平衡型转债转股溢价率触底反弹。截至本周五，偏股型、平衡型转债转股溢价率分别处于2017年以来35%、50%分位数以上。
各评级转债转股溢价率水平小幅震荡。2022年上半年，各评级之间溢价率水平差异较大，A+转股溢价率水平远高于其他评级；近期债券市场小幅震荡，评级间的差异也在逐步缩小；目前高评级转债溢价率水平较低。
不同债券余额分类转债定价趋于理性，溢价率有所回落。在2022年5-6月份的震荡行情之中，市场缺乏交易主线，新券定价偏离合理定价区间现象频出，其中以低评级、小盘转债尤甚；在此期间，小盘转债溢价率明显高于其他类型转债，直至监管层出台可转债交易新规，新券定价回归理性。
1、本周一级预案发行
本周新上市转债0只，待发行转债0只。待上市转债3只，规模共计37.66亿元。
本周一级审批数量5只（2025-01-13至2025-01-18）。其中太阳能（29.50亿元）同意注册，江苏华辰（4.60亿元）、路维光电（6.37亿元）、盛剑科技（5.00亿元）、胜蓝股份（4.50亿元）交易所受理。
自2022年初至2025年1月17日，预案转债数量合计91只，规模合计1611.77亿元。其中董事会议案通过的转债数量为11只，规模合计130.48亿元 ；经股东大会通过的转债数量为43只，规模合计720.13亿元 ；经交易所受理的转债数量为24只，规模合计573.81亿元 ；经上审委通过的转债数量为8只，规模合计61.53亿元 ；经证监会同意注册的转债数量为5只，规模合计125.82亿元 。
2、下修&赎回条款
截至2025-01-18，本周下修、赎回条款跟踪情况如下：
1）预计触发下修：本周共43只转债公告预计触发下修。
2）不下修：本周共17只转债公告不下修，多公告3或6个月不下修期限。
3）提议下修/实际下修：本周宏图转债公告提议下修，共2只转债公告下修结果，均未下修到底。
1）预计触发赎回：无。
2）不提前赎回：无。
3）提前赎回：无。
截至本周末，仍在回售申报期的转债共3只，尚在公司减资清偿申报期的转债18只，建议持续关注转债价格变动及公司下修倾向边际变化。
1）基本面变化超预期。货币政策、财政政策、产业政策等影响经济基本面变化。
2）权益市场波动剧烈。权益市场波动影响转债收益。
3）转债估值波动超预期。转债估值影响因素众多，估值变动超预期影响转债收益。
研究报告信息
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