个人养老金，全国
2024年12月12日，人社部等发布《关于全面实施个人养老金制度的通知》（人社部发〔2024〕87号，以下简称“《通知》”）。
《通知》明确个人养老金制度将自2024年12月15日起在全国推广，同时亦将税收优惠政策的实施范围拓展到了全国，由此或将使得符合个人养老金开立标准的潜在客群增加2-3倍。若进一步考虑个税优惠政策的潜在群体的分布情况，在排除已纳入试点的地区后，广东、浙江、江苏、四川、山东等省份或将成为各个银行拓展个人养老金制度的重点地区。根据我们的一系列假设和估算，在中性场景下，个人养老金制度下积累的养老财富储备将在10年后超过1万亿元。
《通知》拓展了个人养老金的可投资产品，将特定养老储蓄、指数基金、国债纳入个人养老金投资范围，同时要求推动更多养老理财纳入个人养老金投资范围，由此或将带动更多的投资者主动向个人养老金账户缴存资金。根据国际经验，结合我国特点，未来我国或也可考虑进一步将黄金、地方债、政策性金融债等更广泛的大类资产纳入个人养老金账户的投资范围，从而提升个人养老金账户缴存吸引力。未来，若我国金融机构希望在个人养老金领域提升服务水平、加强客户黏性，或也需要构建产品丰富的“财富管理超市”。
《通知》明确要求探索开展默认投资服务，这或将为我国版“QDIA”制度的落地探路，同时或也将可以给予银行丰富中收来源、夯实金融稳定基础的机会。
《通知》明确个人一年仅能2次变更个人养老金资金账户开立行，从而奠定了市场良性竞争发展的基础。而为了进一步提升居民对于个人养老金账户的投资，《通知》也进一步优化了个人养老金账户中资金的领取条件。
《通知》并未修改此前对于个人养老金制度的税收优惠额度和政策要求，不过参考国际经验，未来或可考虑通过以下几种路径优化个人养老金制度的税收优惠政策和限额，从而进一步激发居民参与个人养老金制度的活力：第一，未来可以考虑个人养老金制度的税收优惠限额跟随CPI等指标动态调整。第二，进一步打通养老金二、三支柱，允许居民将企业年金、职业年金账户中归属于自己的资金转入个人养老金账户，从而激活个人投资动力。第三，考虑在EET制度的基础上，试点探索EEE制度，提升税优政策吸引力。
2024年12月12日，人社部等发布《关于全面实施个人养老金制度的通知》（人社部发〔2024〕87号，以下简称“《通知》”）[1]，明确将个人养老金制度从36个试点城市（地区）推向全国，同时《通知》还丰富了个人养老金账户可投资资产的类别、允许探索开展默认投资服务。
早在2018年7月，我们就发布《养老金——资管业务“新蓝海”》[2]报告，明确指出了多支柱的养老金体系将会是资管业务的“蓝海”。
一、个人养老金制度扩面规模几何？
《通知》明确个人养老金制度将自2024年12月15日起在全国推广，同时亦将税收优惠政策的实施范围拓展到了全国，由此或将使得符合个人养老金开立标准的潜在客群增加2-3倍。
《通知》指出：“自2024年12月15日起，在中国境内参加城镇职工基本养老保险或者城乡居民基本养老保险的劳动者，均可以参加个人养老金制度。”与此同时，《通知》明确：“个人养老金税收优惠政策的实施范围从先行城市（地区）同步扩大到全国。各相关部门要密切配合，落实落细税收优惠政策，充分发挥政策激励作用。”
从2022年年底开始，个人养老金制度在全国36个试点城市（地区）试点，包括了北京、上海、天津、重庆4个直辖市，福建全省以及其他省的部分城市。根据2023年底各试点城市（地区）所公布的常住人口数据，36个试点城市（地区）的总人口规模为3.85亿人，占到了全国总人口数（14.10亿人）的27.30%。考虑到个人养老金试点范围仅限于参加城镇职工基本养老保险或者城乡居民基本养老保险的劳动者，且此前试点城市包括了不少人均收入排名前列的城市，因此在不考虑税优政策的前提下，随着个人养老金制度的全国推开，个人养老金开户的潜在客群数量将增加2-3倍。
从城镇职工基本养老保险、呈现居民基本养老保险参与人群规模来看，若将已在领取城镇职工基本养老保险或城乡居民基本养老保险的离退休人群排除在外，可以发现，广东、河南、山东、江苏、四川、湖南、河北、安徽、湖北、浙江的正在缴纳基本养老保险人群数量排名全国前10，且均超过3000万人。若从城镇职工养老保险的正在缴费人群规模来看，广东、江苏、浙江、山东、四川排名全国前五，且人群规模超过2000万人。若从单位常住人口的个税规模来看，上海、北京、浙江、天津、广东、海南和江苏排名全国前列。考虑到个人所得税税优政策是个人养老金制度的最重要比较优势，未来这些单位常住人口个税缴纳规模相对较多的地区或也将成为个人养老金开户潜力较大的省份。
综上所述，考虑到个人养老金制度的参与条件，以及个税优惠政策的潜在惠及群体分布情况，在排除已纳入试点的地区后，广东、浙江、江苏、四川、山东等省份或将成为各个银行拓展个人养老金制度的重点地区。
在上述估算的基础上，我们进一步估算了当前实际有较高缴费意愿的人群规模以及潜在的每年积累规模。
若从全国的个人养老金潜在缴费客群总量来看，在当前税优政策不变的假设下，考虑到个人养老金在领取时仍需缴纳3%的个人所得税，因此其或将对个人所得税边际税率高于3%的人群有最大的吸引力。2024年10月15日，国家税务总局公布的2023年个人所得税清缴汇算数据指出[3]：“目前，我国取得综合所得的人员中，无需缴纳个税的人员占比超过七成，在剩余不到三成的实际缴税人员中，60%以上仅适用3%的最低档税率，缴税金额较少。”若进一步结合“在2023年提高‘一老一小’3项专项附加扣除标准后，全国约6700万人享受到了该项政策红利”的数据，或可假设2023年我国约有7000万人左右需要缴纳个税，其中有2800万人需要适用3%以上的边际税率。
在上述基础条件下，我们设置了以下假设，对个人养老金积累资金规模进行了估算：一是考虑部分人群由于遗忘或自身意愿等因素并未实际每年参与个人养老金积累，我们假设未来平均每年由2000万人参加个人养老金实际缴费。二是基于可能得收入和缴费金字塔结构，以及潜在的收入增长，我们对人均缴费规模给予了2000元/人·年、4000元/人·年、6000元/人·年三种假设场景，并均给予了人均缴费规模每年2%的增长假设。三是暂不考虑居民对于养老金第三支柱的资金取出。四是暂不考虑个人养老金税优政策的调整。
在2000元/人·年的基础缴费规模假设下，个人养老金所积累的养老储备资金将在2034年超过5000亿元，在2041年超过1万亿元，在2051年超过2万亿元；
在4000元/人·年的基础缴费规模假设下，个人养老金所积累的养老储备资金将在2029年超过5000亿元，在2034年超过1万亿元，在2041年超过2万亿元，在2051年超过4万亿元；
在6000元/人·年的基础缴费规模假设下，个人养老金所积累的养老储备资金将在2027年超过5000亿元，在2031年超过1万亿元，在2036年超过2万亿元，在2045年超过4万亿元。
因此，仅仅依靠税优政策所拉动的个人主动缴费，就可以使得在未来10年之后，个人养老金积累客观数量的资金，成为我国居民的重要养老储备资金来源。
二、可投资产品范畴拓展的当下，以及未来可能
《通知》拓展了个人养老金的可投资产品，将特定养老储蓄、指数基金、国债纳入个人养老金投资范围，同时要求推动更多养老理财纳入个人养老金投资范围，由此或将带动更多的投资者主动向个人养老金账户缴存资金。
《通知》明确：“现有理财产品、储蓄存款、商业养老保险、公募基金等金融产品的基础上，将国债纳入个人养老金产品范围。将特定养老储蓄、指数基金纳入个人养老金产品目录，推动更多养老理财产品纳入个人养老金产品范围。鼓励金融机构研究开发符合长期养老需求的个人养老储蓄、中低波动型或绝对收益策略基金产品等金融产品，合理确定个人养老储蓄的期限和利率。”
从存量大类资产的类别看，在此之前，虽然2022年人社部等部门发布的《个人养老金实施办法》（人社部发〔2022〕70号）明确居民在个人养老金账户中可以“自主选择购买符合规定的储蓄存款、理财产品、商业养老保险、公募基金等金融产品”，但从实践上来看，实际被纳入个人养老金可投资范围的金融产品相对较少，这也导致了部分投资者由于在个人养老金账户之外有更好的投资渠道和产品，而最终选择了暂缓向个人养老金账户缴费。在理财产品方面，截至2024年11月底，仅有6家理财公司发行的26款个人养老金理财产品被纳入了个人养老金的可投资范畴。在公募基金方面，截至2024年11月底，也仅有此前发行的养老目标基金纳入了个人养老金的可投资范畴。
伴随着《通知》的印发，证监会也同步在12月12日，更新了《个人养老金基金名录（截至2024年12月12日）》将85只指数基金纳入了个人养老金的范畴。
而为了落地“推动更多养老理财产品纳入个人养老金产品”的要求，未来或也将有更多理财产品被列入个人养老金理财名单。从此前的个人养老金理财特征来看，普遍具有最短持有期在1年以上、同时面向个人养老金账户内资金与其他资金售卖、大多采取“固收+”或“偏债混合”策略的特征。考虑到当前养老储蓄存款领域已经构建了多元化期限的储蓄存款产品，未来若能进一步丰富不同期限理财产品、不同投资策略的养老理财产品对接个人养老金账户投资资金，或将能够更为有效的满足投资者的过原话需求，进而激励投资者更多地向个人养老金账户中缴存资金。
从增量大类资产的类别看，《通知》将国债新增纳入了个人养老金账户的投资范畴。值得注意的是，从境外的经验来看，不少经济体也允许养老金第二、三支柱资金投资黄金等资产。根据国际经验，结合我国特点，未来我国或也可考虑进一步将黄金、地方债、政策性金融债等更广泛的大类资产纳入个人养老金账户的投资范围，从而提升个人养老金账户缴存吸引力。
根据我们2024年9月11日发布的《嘉信理财如何发展养老金融业务？》[4]报告，嘉信理财能够在养老金融领域“后来居上”获得一定成功，离不开其引入了大量的养老金第二、三支柱可投资产品。未来，若我国金融机构希望在个人养老金领域提升服务水平、加强客户黏性，或也需要构建产品丰富的“财富管理超市”。
三、中国版“QDIA”或为银行带来中收增长点
《通知》明确要求探索开展默认投资服务，这或将为我国版“QDIA”制度的落地探路，同时或也将可以给予银行丰富中收来源、夯实金融稳定基础的机会。
《通知》要求：“探索开展默认投资服务。金融机构依法依规开展个人养老金投资咨询服务，根据个人投资风险偏好和年龄等特点，推荐适当的个人养老金产品。鼓励金融机构在与参加人协商一致的情况下，探索开展默认投资服务。加强对金融消费者、投资者的保护，充分保障参加人的知情权和自主选择权。”
从境外的经验来看，由于养老投资的跨周期特性以及养老金融产品的多样性，居民对于养老金融投资顾问的需求相对较为丰富。基于这些投顾的需求，美国逐步发展出了合格默认投资选择（Qualified Default Investment Alternative, QDIA）制度，该制度是一种基于事前对养老金计划参与者相关进行了解，进而提前预设默认养老产品投资方案的一种制度安排。QDIA制度在美国获得成功后，英国、瑞典、澳大利亚等经济体也在其养老金体系中参照设立了与QDIA制度相类似的制度，从而为参与养老金的人员提供简单、低成本的投资顾问服务，便利其开展养老产品投资。
根据养老金融50人论坛发布的《中国养老金融调查报告2023》，从某大型央企员工个人养老金融需求来看，在养老金融方面，员工最需要的服务为养老金融产品规划。同时根据《中国养老金融调查报告2023》的调研，由于居民养老意识的逐步提升，也有超过70%的受调查人群愿意为养老金融财富管理支付相应的咨询或手续费用。因此，从客户端的需求来看，探索开展默认投资服务制度能够较好的契合居民当前养老服务的痛点。
随着我国净息差水平的不断降低，银行保持可持续发展营收增速和净利润增速的能力不断下降。从G20经济体的横向比较来看，2023年净息差低于1.9%的经济体中，仅有我国银行业的净利息收入占到了营业收入的75%以上。因此，为了保证银行的净利润增速与风险加权资产增速稳定、确保资本充足率稳健，银行亟需拓展多元化的中间业务收入。在此背景下，从机构端来看，开展“默认投资服务”并收取适当的费用或也将成为银行未来拓展中收的重要途径。
综上所述，未来若能探索落地我国的“QDIA”制度，拓展相应的养老金融投顾服务，并收取合理的费用，不仅将借鉴国际经验提升我国居民的养老金融服务水平，同时还可以丰富银行的中间业务收入、夯实银行业平稳度过低息差环境的根基。
四、促进市场良性竞争，优化领取条件
《通知》明确个人一年仅能2次变更个人养老金资金账户开立行，从而奠定了市场良性竞争发展的基础。而为了进一步提升居民对于个人养老金账户的投资，《通知》也进一步优化了个人养老金账户中资金的领取条件。
《通知》指出：“参加人每年可以两次变更个人养老金资金账户开户银行。”
考虑到个人仅能同时在一家银行拥有个人养老金账户，因此2022年个人养老金账户试点以来，相关银行在个人养老金客户的争取上进行了激烈的竞争。将个人每年变更养老金资金账户开立银行的次数限制为2次，一方面，可以有效的避免部分人群为了获取相应营销优惠而多次变更个人养老金账户开立银行的从未；另一方面，也可以促进银行更好的打造养老金融投资服务生态，提供多样化的附加服务和更多的投资产品，从而让客户获得更好的投资体验。
根据我们2024年9月11日发布的《嘉信理财如何发展养老金融业务？》[5]报告，嘉信理财在养老金融业务竞争中“后来居上”的关键在于四点：一是通过外延式收购积累第二支柱账户；而是为养老金二、三支柱客户提供个人综合金融服务；三是在同质化竞争中打造特色附加服务；四是高营运效率支持数字化转型服务。
在优化个人养老金提取条件方面，《通知》明确：“除达到领取基本养老金年龄、完全丧失劳动能力、出国（境）定居等领取条件外，参加人患重大疾病、领取失业保险金达到一定条件或者正在领取最低生活保障金的，可以申请提前领取个人养老金，具体办法另行制定。”这一规则的修改也为居民消除个人养老金在特定状况下难以取出的疑虑奠定了基础。
值得注意的是，在个人养老金的领取渠道和领取方式上，《通知》也进行了相应的优化和调整。在领取渠道方面，《通知》在此前智能通过银行提出领取个人养老金申请的渠道基础上，新增了可通过“各级社会保险经办机构、全国统一线上服务入口和个人养老金资金账户开户银行”提出申请领取个人养老金的渠道。在领取方式方面，《通知》也进一步明确：“参加人提出变更领取方式，商业银行应当受理。”
五、税收优惠额度及方式或有进一步提升空间
《通知》并未修改此前对于个人养老金制度的税收优惠额度和政策要求，不过参考国际经验，未来或可考虑通过以下几种路径优化个人养老金制度的税收优惠政策和限额，从而进一步激发居民参与个人养老金制度的活力：
第一，未来可以考虑个人养老金制度的税收优惠限额跟随CPI等指标动态调整。从美国的经验来看，1998年之后，美国监管部门约3-5年会根据居民收入水平、通货膨胀情况调升一次IRA账户的缴费额度。应当指出的是，由于不少居民在临近退休前才能获得较为优厚的劳动报酬，从2002年开始美国IRA账户还未50岁以上人员增设了附加的优惠额度。例如2020年，美国一般职工的IRA缴费额度为6000元，而50岁以上人员的IRA缴费额度为7000元。
第二，进一步打通养老金二、三支柱，允许居民将企业年金、职业年金账户中归属于自己的资金转入个人养老金账户，从而激活个人投资动力。从我国的实践来看，在我国居民从原企业离职后，其所拥有的企业年金资金存在一定的转出手续繁琐、困难现象。这也使得不少居民的企业年金资金成为了难以盘活的存量金融资产，其投资活力有待激发。而从美国IRA账户2000年以来的资金流入、流出数据来看，IRA账户有90%以上的资金流入来自于养老金第二支柱各计划的资金转入，仅有不足10%的资金来源于居民自主向IRA账户进行缴纳的资金。充裕的资金流入使得美国养老金第三支柱IRA账户生态快速发展，进而可以更市场化的激励金融机构向客户提供多样化的养老金融服务。
第三，考虑在EET制度的基础上，试点探索EEE制度，提升税优政策吸引力。当前，我国在个人养老金账户制度中实践的税收优惠政策为EET模式，即为在领取阶段按照3%的税率进行征税。考虑不同于其他经济体，我国居民在其他投资渠道开展投资的过程中，暂时亦不需要缴纳相应个人所得税，因此当前个人养老金制度仅对个税边际税率高于3%的人群有较大吸引力。若未来我国能在个人养老金制度中探索EEE制度，那么个税边际税率为3%的大量人群也将有相应的热情前来参与个人养老金制度。
注：
[1]https://www.mohrss.gov.cn/SYrlzyhshbzb/shehuibaozhang/zcwj/yanglao/202412/t20241212_532221.html
[2]https://app.cibresearch.com/shareUrl?name=00000000642574d701645a6fff9511c2
[3]资料来源：税收数据显示综合所得年收入10万元以下基本无需缴纳个税，国家税务总局官网，2024/12/12[2024/10/15]，[EB/OL]，https://www.chinatax.gov.cn/chinatax/n810219/n810724/c5235182/content.html。
[4]https://app.cibresearch.com/tiptap_web/index.html#/shareUrl?id=f1dcc72001b0f81913839c2906d72d27&from=app&appVersion=5.2.9
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