欧元,欧央行
欧央行如期降息25bp至3%,声明删除“在必要的时间内保持政策利率足够严格”的表述,下调部分通胀预测、全面下调增长预测。因预期已较满,会后市场反应相对平淡,降息预期甚至小幅收敛。拉加德指出,会议讨论了单次降息50bp的可取性。美国下任政府带来的不确定性尚不在欧央行预测基准之内。
欧央行决策面临不确定性难题。当下法国政局动荡仍悬而未决。马克龙继续任命一名仅能获得少数派支持的总理,相关动荡发生的频率将提高,存在无法实现财政紧缩的可能性。欧央行首席经济学家指出,风险时期的货币决策应做到“三管齐下”,即需考虑通胀前景、潜在通胀动态以及货币政策传导强度。综合三者情况来看,当下单次降息幅度大于等于50bp的必要性确实不高。
结合产出缺口,我们认为欧央行继续以25bp节奏降息至明年6月为基准情形(存款便利利率从3%降至2%),在面临贸易风险增加、信贷状况恶化的情况下不排除单次降息50bp的可能性,此时终端利率可能被下调至1.75%、1.5%。
持仓分化情况不支持欧元大幅贬值。但市场亦无看多欧元的氛围,短线欧元兑美元料以震荡为主,德法事件阶段性发酵可能促使其进一步下行。利差模型显示最新强支撑位在1.02附近。
事件:欧央行继续降息25bp
北京时间12月12日21:15,欧央行公布最新议息会议结果,降低存款便利利率25bp至3%,符合预期。声明删除保持政策利率在限制性区间的表述,全面下调增长预测。会后,市场反应相对平淡,欧元兑美元横盘波动,10年期德国、法国、意大利国债收益率震荡回落。
一、低迷增长与不确定性
声明中,欧央行删除了“在必要的时间内保持政策利率足够严格”的表述,继续强调“数据依赖”。欧央行指出,经济增长正在失去动能,但会随着时间的推移而增强;10月会议以来,基于市场的中长期通胀预期指标已大幅下降;经济面临的下行风险新增全球贸易摩擦。此外,欧央行下调了今明年的通胀预测和今年的核心通胀预测。今明后年实际GDP预测被全面下修。
行长拉加德在新闻发布会上回答记者问时补充道:
关于货币政策:会议讨论了降息50bp的可取性。美国下任政府带来的不确定性不在预测基准之内。中性利率可能比之前略高。
关于基本面:将关注汇率对经济的影响。财政困境是自己造成的不确定性。
二、多重风险下欧央行的“三管齐下”
欧元区11月核心HICP同比初值2.7%,低于预期的2.8%,前值2.7%。从服务HICP环比增速来看,今年9月至11月价格下降速度略快于去年。不过,核心PCCI的领先性表明,核心HICP同比可能在明年2月以前小幅反弹。HICP同比也可能进入平台期。欧元区面临滞胀压力的同时,负面风险明显增加——美国加征关税威胁以及欧元区前两大经济体的政治不确定性。
法国总统马克龙目前正在试图组建一个由所有立场“温和”的政党组成的新联盟,不包括极左翼不屈法国和极右翼国民联盟。中左翼社会党表示愿意谈判,但部分共和党高层反对与左翼政党合作。目前尚不清楚是否有可能促成该局面。否则,马克龙将继续任命一名仅能获得少数派支持的总理。正如我们在《兴业研究汇率报告:欧元短线酝酿超跌反弹,中期仍存隐忧——2024年12月G7汇率展望20241206》中所述,悬浮议会格局下,任何新总理都将面临与巴尼耶相同的挑战,相关动荡发生的频率将提高。倘若新政府尝试利用法律灰色地带通过紧缩预算,则短期财政隐忧将降低。而如若马克龙选择向左翼和极右翼妥协,而放弃财政紧缩的立场,这将使得法国国债市场的风险继续增加。
面对上述多重风险,欧央行首席经济学家近期发表了主题为《Monetary policy under uncertainty》的演讲[1]。他指出,风险时期的货币决策应做到“三管齐下”,即需考虑通胀前景(如欧央行季度预测)、潜在通胀动态(PCCI等)以及货币政策传导强度(BLS、SAFE调查)。综合三者情况来看,当下单次降息幅度大于等于50bp的必要性确实不高。
另外,欧央行于今年提出了一款基于欧元区上市公司在季度投资者会议中阐述的不同风险重要性的“不确定性追踪器”。截至2024年第三季度,该不确定性指数仍处于下行通道,主要得益于宏观经济、供应链相关不确定性的下降,但仍高于疫情前水平。
从产出缺口的角度,我们对欧央行中性利率区间进行了再估计。结合IMF、OECD、欧盟委员会在今年第四季度更新的欧元区产出缺口预测,回归模型显示欧央行明年中性利率水平(以存款便利利率(DFR)表示)为2%,50%置信区间范围在1.5%~2.5%。
三、后市展望
近月通胀不及预期以及疲软的增长状态使得市场对欧央行降息前景的定价程度已经较高,欧央行软化措辞、下调通胀和增长预测的行为并未给市场造成太强劲的波动,会后降息预期小幅收敛,仅明年1月有所增加。我们维持2025年展望中的判断,即欧央行继续以25bp节奏降息至明年6月(终端利率2%)为基准情形,在面临贸易风险增加、信贷状况恶化的情况下不排除单次降息50bp的可能性(考虑到此次会议预测并未纳入全球贸易摩擦影响),此时终端利率可能被下调至1.75%、1.5%。
欧元非商业-商业持仓分化度再次回落至-100,不支持欧元兑美元大幅贬值。不过,法国和德国政治动荡悬而未决,市场无看多欧元的氛围,短线欧元兑美元料以震荡为主,德法事件发酵可能促使其进一步下行。利差模型显示最新强支撑位在1.02附近。
注:
[1]https://www.ecb.europa.eu/press/key/date/2024/html/ecb.sp241125~df4c5a69c7.en.html
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