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宏观 | 重塑广谱性增长:2025年宏观环境展望
策略 | 八大要点看24年11月主要变化
金工 | 如何通过ETF实现全球多元配置
银行 | 2025年投资策略:从资产荒走向复苏交易
地产 | 政策推动销量回升,地方购房补贴加厚
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REPORT HIGHLIGHTS
宏观:重塑广谱性增长:2025年宏观环境展望
本轮名义GDP增速中枢待提升的原因是什么?总量角度,一个背景是服务业、建筑业的先后调整,制造业独木难支,从而经济的“量”存在一定缺口;结构角度,制造业中新兴部门产能形成较快,对于价格存在一定压制;传统部门需求不足,对价格同样存在压制,从而导致经济的“价”存在一定缺口。
本轮政策扩张以消费、地产、广义社融(包括增量信贷和增量财政)作为三大切入点是非常准确的,它对应当前经济的短板,且有助于提升增长的广谱性。填补缺口实现2024年预算、启动“6+4+2”一揽子化债资源是第一轮增量财政红利;明年两会落地的2025年财政空间是第二轮。
从自上而下的角度,建议关注三条线索:一是从BCI消费品价格前瞻指数、核心CPI的经验位置,以及居民端稳增长政策空间来看,2021年以来的消费品量价调整可能已至尾部,目前消费类资产处于相对低位;二是政策大概率深入推动供给端优化,关注工业供给侧可能影响的行业,比如新能源、有色、钢铁等;三是在产能利用率处于偏低位、政策推动更广泛的产业“新质生产力”培育的背景下,过去20年以来的第四轮大规模并购重组启动,关注这一过程所带来的产业机会和微观机会。
风险提示:全球经济和海外市场变化超预期;海外逆全球化背景下产业技术限制;特朗普政府扩大传统能源供给的政策影响原油价格;化债阶段地方投资的审慎效应超预期;部分区域房价继续调整影响销售和投资等。
选自报告:《广发宏观:重塑广谱性增长:2025年宏观环境展望》2024年12月1日;作者:郭磊 S0260516070002
策略:八大要点看24年11月主要变化——复盘系列(2024年11月)
11月全球大类资产表现:中国资产波动率仍然较高。11月人大常委会及美国大选等重要事件落地,市场预期再度出现较大分歧,进而带动国内资产波动率上行。在超级事件周落地后,随着不确定性的收敛,上证指数一度突破3500点,但随后在担忧监管升级、美元指数走强、地缘政治波动等因素的影响下,市场冲高回落。与此同时,在AI应用、谷子经济等概念热点不断涌现下,主题类炒作依然较热。
中国经济基本面:10月经济延续改善趋势。10月经济延续改善趋势,包含PMI、社会零售增速、基建增速、制造业投资增速、进出口增速均较10月有所回升,M1同比也跌幅收窄。
人大常委会落地,后续重点关注12月两个重要会议。从影响财政预期的关键节点来看:(1)每年12月中旬的政治局会议和中央经济工作会议,决定狭义目标赤字的基调,从而引导市场对于转年广义财政的预期,最终指引跨年行情的演绎方式。(2)每年3月两会附近,也就是春季躁动之后,到了真正决断的时候,广义财政的真正规模大体可以确定,按以往经验,不少于5%的广义财政占GDP提升比例,可能最终带来ROE的上行周期,届时再判断基本面牛市的可能性。
风险提示:地缘政治冲突超预期使得全球风险偏好持续回落;海外经济数据超预期回落带来的衰退交易或通胀超预期带来的滞胀交易;年末国内稳增长政策力度不及预期,经济下行压力再度加大;全球制造业修复弹性不及预期或美国大选后采取更为激进的贸易保护政策,对中国出口端形成冲击等。
选自报告:《八大要点看24年11月主要变化——复盘系列(2024年11月)》2024年12月2日;作者:刘晨明 S0260524020001;郑恺 S0260515090004;赵阳 S0260524030008
金工:如何通过ETF实现全球多元配置:基金产品专题研究系列
全球多元配置ETF组合。基于不同方法分别构建A股市场大类资产配置ETF组合、QDII-ETF组合、A股相对收益ETF组合及A股绝对收益ETF组合,并进一步地结合上述4个ETF组合构建全球多元配置ETF组合。
A股市场大类资产配置ETF组合及QDII-ETF组合。从宏观视角、技术视角出发构建指标,以月度为频率对于A股市场大类资产及海外权益指数进行定量打分,以此作为构建ETF组合的依据。
A股相对收益ETF组合及A股绝对收益ETF组合。对于A股相对收益ETF组合及A股绝对收益ETF组合,分别从不同视角出发构建指数指标,以月度为频率对于A股权益指数进行定量打分,以此作为构建ETF组合的依据。
全球多元配置ETF组合表现。以中证800*20%+MSCI全球*10%+南华商品*10%+中证全债*60%作为基准组合,结合上述ETF组合构建方法,构建全球多元配置ETF组合。从回测结果来看,在2016.12.31-2024.11.30的时间区间内,全球多元配置ETF组合的年化收益率为12.76%,最大回撤为4.29%,年化波动率为5.47%。长期来看,该组合的月度胜率、滚动3月胜率、滚动1年胜率分别为77.89%、92.47%、100%。分年度来看,该组合在回测区间中的不同年份中均获得了正向的绝对收益。进一步测试不同费率及不同换仓时点对于组合表现的影响,长期来看组合表现对于费率及换仓时点的敏感性较低。
风险提示:(1)本文仅在合理的假设范围讨论,文中数据均为历史数据;(2)基于模型得到的相关结论并不能完全准确地刻画现实环境以及预测未来;(3)本文中基于模型得到的打分结果不代表任何投资建议。
选自报告:《如何通过ETF实现全球多元配置:基金产品专题研究系列之六十五》2024年12月2日;作者:李豪 S0260518070001;安宁宁 S0260512020003
银行:2025年投资策略:从资产荒走向复苏交易
宏观环境展望:关注增量财政强度。随着财政再发力,政府部门债务增速可能带动整体债务增速有所上行,预计宏观杠杆率仍保持上行。实体回报率有望跟随名义GDP增速企稳回升,预计可有效对冲外部地缘政治对出口端的冲击,同时经济价格信号改善或将带动名义GDP增速回升,ROIC有望企稳回升。增量财政落地,预计24Q4-25Q2会有一轮较强的财政扩张,带动企业利润和市场预期改善。通胀回升目标排序前置,央行货币政策空间打开。央行或将运用国债买卖、买断式逆回购等新型货币政策工具投放流动性的同时维稳长债利率。信用方面,六大行增资将带动信贷增速回升,预计社融增速将触底回升。
行业景气度展望:规模增速预计跟随社融增速回升。息差预计25年下半年可能企稳。中收基数效应消退叠加资本市场回暖、结汇量提升,增速有望回暖。其他非息在经济预期改善、资产荒逻辑终结背景下贡献回落。资产质量整体稳定,预计拨备贡献将回落。上市银行业绩明年下半年有望触底回升。
财政发行支出进入加速阶段,国内流动性宽松;中美利差收窄趋势中期仍将持续,预计跨境流动性改善。(1)24年末至25年初进入机构资金配置窗口,高股息板块明年一月或有估值切换机会。(2)25年预计将从资产荒走向复苏交易。
风险提示:(1)经济表现不及预期;(2)金融风险超预期;(3)财政政策力度不及预期;(4)政策调控力度超预期。
选自报告:《银行行业2025年投资策略:从资产荒走向复苏交易》2024年12月2日;作者:倪军 S0260518020004;许洁 S0260518080004
地产:24年第48周周报:政策推动销量回升,地方购房补贴加厚
本周政策情况:多地公积金放松,武汉大额补贴出台。中央方面,住建部部长倪虹指出,要巩固扩大城市房地产融资协调机制成效,坚决打好保交房攻坚战,扎实推进城镇老旧小区改造。地方政策方面,本周以公积金放松为主,广州、柳州、西双版纳、十堰等多地提高公积金贷款额度,武汉针对多孩家庭出台大额购房补贴,实际提升居民购买力。
开发板块观点:网签回升认购下降,优质房企优势突出。本周新房、二手房网签数据显著提升,尤其是新房网签规模为9月末政策放松以来周度第二高水平,此前认购转化仍对网签有明显支撑。前端指标来看,本周来访环比相对稳定,但认购连续两周下滑,热度缓慢回落,但政策效果仍在延续。从企业端来看,具备土储资源优势的房企在市场热度上行过程中弹性更大,而热度回落过程中降幅也小于其他房企,当前环境下受建筑新规等多因素影响,新开盘表现显著优于续销,因此持续补货力度较大程度上决定了房企储备与推货能力。9月末以来新政多集中于需求端,供给端政策仍有待进一步明确及落地,后续市场情绪和成交仍需政策及情绪支撑,关注后续政策的进一步落地力度、节奏及基本面的反馈。
风险提示:基本面不及预期,包括行业政策面改善力度不及预期等;融资收紧;供给侧改革出清影响情绪,对于市场情绪产生扰动。
选自报告:《房地产及物管行业24年第48周周报:政策推动销量回升,地方购房补贴加厚》2024年12月1日;作者:郭镇 S0260514080003;邢莘 S0260520070009;谢淼 S0260522070007;李怡慧 S0260524040001
传媒:媒体行业2025年投资策略:聚焦效率,注入新生
数字化场景的持续渗透,结合技术驱动,互联网开始寻找新的增长点。展望2025年,宏观环境有望企稳向上,促经济发展的导向或成为积极的外因。公司开始寻找新的增长点,未来或以合理投入,积极拥抱新变化。商业模式持续进化迭代、出海以及AI。
子行业趋势:(1)社交媒体:社交媒体因流量的粘性较强,有效果广告库存释放驱动的公司保持高于互联网广告行业大盘的增速。(2)短视频:商业化较为领先,从高增长过渡至平稳增长。夯实电商基建,寻找更多的新商机,本地生活、短剧以及出海,未来的收入和利润释放可能会更为均衡。(3)长视频:25年关注产品的创新(题材创新,形态向短迭代),以及生态融入微短剧带来的潜在积极变化。(4)音乐流媒体:通过运营稳定增长,细水长流。(5)IP+泛消费品出海正盛,25年关注北美市场的进展,以及向食品等类目拓展的协同性。(6)本地生活:增速保持稳定,25年宏观弹性或带动外卖和到店板块的增长提速。持续关注出海增量。
当前市值切换25年盈利来看,互联网的PE普遍处于高个位数和低双位数区间,人民币资产长期成长性和红利回馈角度,对比全球科技资产的估值性价比来看,港股恒生科技及中概股当下具有较强的配置价值。
风险提示:监管加剧、消费复苏不及预期、新业务拓展不及预期风险。
选自报告:《媒体行业:互联网行业2025年投资策略:聚焦效率,注入新生》2024年12月2日;作者:旷实 S0260517030002;周喆 S0260523050003
机械:2025年投资策略:不屈,不惧,不疾,不徐
需求回顾:机械行业整体呈现内弱外强的特征。内需方面,地产投资持续下行,基建有所放缓,叠加制造业需求疲软,下游投资积极性不强。外需方面,工业资本品海外份额持续提升,消费品开始低位补库,均有相对亮眼表现。
政策迎来重大转向。24年9月下旬新一轮政策周期开启,核心作用在于修复资产负债表和各类主体的信心。财政部充分向市场展示财政刺激的意愿和能力,市场流动性修复后估值端的波动会放大,财政发力进而有望带动基本面修复。
2025年展望:地产投资依然承压,广义基建逐渐发力,工业品PPI长期低位后有望温和复苏,带动制造业进入微幅补库周期;海外市场潜在的降息通道逐渐打开,对于需求和投资均是积极指引。两条主线把握投资线索:一是基本面较为景气的工程机械、上游资产和出口链,业绩端保持强劲表现;二是产业端发生重大变化的领域,国内总量政策有望推出,从而带动顺周期补库,专用设备则跟随各自的产业周期而展现弹性。
选股思路:(1)基本面稳健向上的资产:工程机械、船舶链条、出口类资产。(2)国内需求有望底部企稳:重点布局底部的通用自动化。(3)短周期景气度有变化,产业端发生重大变化的领域,布局锂电设备、人形机器人、光伏新技术、风电产业链等。
风险提示:基建和地产投资需求减弱;宏观经济变化;细分领域竞争加剧;盈利能力下降;企业创新业务和外延发展具有不确定性。
选自报告:《机械行业2025年投资策略:不屈,不惧,不疾,不徐》2024年12月1日;作者:代川 S0260517080007;孙柏阳 S0260520080002
环保:生物柴油:SAF元年开启,得“废油”者得天下
潮起:“双碳”加码需求,国内“量价齐升”。生物柴油在欧洲等地加码“双碳”的背景下,强制添加比例不断提高,造就二十年黄金发展期。我国17年起打通欧洲出口链条,叠加20至22年间油价不断高企推升生物柴油的稀缺属性及性价比,“量价齐升”下我国生物柴油产业迎来爆发。
潮落:需求不再增长,欧洲“双反”为最后一根稻草。23年至今,生物柴油企业业绩、估值不断下跌,原因主要为需求疲软、欧洲政策打击两大原因。
SAF元年来临,市场需求正待放量。展望明年,SAF强制添加开始将成为重要转折点:(1)国外市场:根据欧盟发布的《关于确保可持续航空运输的公平竞争环境》,可持续航空生物燃料(生物航煤)占航空燃料的比重2025年需达2%、2050年需达63%(对应生物航煤需求潜力超4300万吨/年),添加比例的升高有望带动外需贡献增量市场空间。(2)国内市场:SAF应用试点已正式启动,未来伴随国内SAF应用试点扩张,内需释放将填补出口缺口。
原料稀缺属性提升,得“废油”者的天下。拥有废弃油脂原料的餐厨处理企业和具备炼化技术的加工企业将是这次生物柴油上升周期中的受益者。尤其是固废公司,有望通过餐厨项目布局,掌握大量废弃油脂原料供应,将在未来SAF市场具备主导权。
风险提示:订单低预期,政策变动风险,分红低预期。
选自报告:《生物柴油行业(三):SAF元年开启,得“废油”者得天下》2024年12月1日;作者:郭鹏 S0260514030003;陈龙 S0260523030004;荣凌琪 S0260523120006;陈舒心 S0260524030004
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