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宏观 | 引导供需比优化：2025年中观环境展望
宏观 | 四季度货币政策委员会例会的五点增量信息
策略 | 如何看待开年下跌和后续选股思路
传媒 | 微信小店送礼物功能持续出圈，关注春节档影片供给改善拐点
计算机 | 重点关注低估值有边际变化预期的个股
通信 | 微软数据中心资本开支同比大幅提升，继续看好算力基建产业链
农业 | 如何看24年宠物医疗行业发展趋势
金材 | 黄金配置价值凸显
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REPORT HIGHLIGHTS
宏观：引导供需比优化：2025年中观环境展望
提升名义GDP增速中枢是当前宏观层面的关键线索，2024年中央经济工作会议明确指出“着力实现增长稳、就业稳和物价合理回升的优化组合”。从中观角度观察，这一问题在堵点上较为集中。拆解2024年前11个月同比-2.1%的PPI，传统四大行业（煤炭、钢铁、化工、非金属矿）、新兴三大行业（电气机械、汽车、计算机电子）对PPI下行的合并贡献为85%。进一步探究这两类行业，前者是需求不足，后者是供给过快。
提振消费是引导供需比优化的措施之一。稳定地方投资是引导供需比优化的措施之二。推动房地产需求止跌回稳、通过土地和房屋收储等方式优化供给是引导供需比优化的措施之三。引导“科技创新和产业创新融合发展”是引导供需比优化的措施之四。综合整治“内卷式”竞争是引导供需比优化的措施之五。
关注上述过程带给总量经济的影响。一则扩大需求、收缩供给有助于价格，这是“增长稳、就业稳和物价合理回升的优化组合”的实现路径。2025年名义GDP增速有望较2024年好转；二则名义GDP和物价中枢改善有利于企业盈利。三则供求出清和盈利修复情况将成为权益资产行业间表现分化的重要线索之一。
风险提示：海外逆全球化风险升温，影响出口和国内稳增长，由于通胀回落受阻导致全球无风险利率下行不及预期，地产销售、价格和投资的企稳回升时间比预期长，地方政府化债推进导致新增投资谨慎、基建不及预期。
选自报告：《广发宏观：引导供需比优化：2025年中观环境展望》2025年1月3日；作者：郭磊 S0260516070002；王丹 S0260521040001
宏观：四季度货币政策委员会例会的五点增量信息
2024年12月27日，央行召开四季度货币政策委员会例会。与年末会议与三季度货币政策委员会例会相比，变化一：将三季度例会“加大货币政策调控力度”的表述变为“加大货币政策调控强度”。变化二：将三季度“提高货币政策调控精准性”的表述变为“提高货币政策调控前瞻性、针对性、有效性”。变化三：新增“引导金融机构加大货币信贷投放力度”的提法。变化四：新增“防范资金空转”要求。变化五：调整三季度的“强化预期引导，增强汇率弹性”为“增强外汇市场韧性，稳定市场预期”；在“防止形成单边一致性预期并自我强化”、“防范汇率超调风险”两个表述开头均增加“坚决”二字。
2025年开年以来，股债市场波动率均有一定程度加大，其中可能包含着三条定价线索：（1）年初会出现一段经济数据真空期，一些领域的变化要待3月开工季进一步观测；（2）特朗普执政在即，海外经济和贸易环境的不确定性亦有所加大；（3）前期资产价格已对“924”以来的宏观经济政策、政策预期做了相对充分的定价。
央行四季度货币政策委员会例会释放了一系列新的信号，一是再度明确“择机降准降息”，新一轮政策操作周期有望开启；二是新增“加大货币信贷投放力度”的表述，开年信贷如果放量，则二三季度经济继续企稳回升将有更大的概率；三是在稳汇率问题上表述较为明确和坚决。关注后续这一系列信号对于宏观经济和金融市场的影响。
风险提示：化债影响下基建投融资需求变化仍待进一步传递；收储等领域进展需要一个过程，房地产市场延续调整特征；海外经济和贸易条件变化超预期；大宗商品波动超预期；加大信贷投放力度在执行上超预期。
选自报告：《广发宏观：四季度货币政策委员会例会的五点增量信息》2025年1月4日；作者：郭磊 S0260516070002；钟林楠 S0260520110001
策略：如何看待开年下跌和后续选股思路——周末五分钟全知道（1月第1期）
23年底、24年初，市场逐步意识到目标赤字率可能比较低于预期，于是市场放弃了对24年广义财政的乐观预期，进而认为PPI和ROE很难全面回升，因此24年初市场的跌幅非常大。但是，当前来看，由于25年的目标赤字率大概率在3.5-4%，甚至接近于4%。在目标赤字率显著提升的情况下，广义财政的空间至少很难被证伪。因此，一季度对于未来政策预期、PPI和ROE的预期，都很难被证伪，指数的系统性风险应当相对可控。
从未来一个长期角度来看，在众多ETF中，红利类ETF可能是为数不多，不需要择时，可以长期配置的资产。核心在于其低买高卖的指数调仓策略。除了ETF所对应的各类指数，在A股中，还有一个典型的指数，也是采用了低买高卖的指数调仓策略，那就是微盘股指数。红利类指数和微盘指数不是胜在公司质量有多好，核心是持续“低买高卖”的调仓策略，让他们的净值曲线走势几乎保持了不变的斜率。
我们发现，在A股市场中，只要在一个较低位置买入一个股票，从一个中长期维度来看，这个股票出现一个比较明显上涨，或者跑赢其它股票的概率，都相对比较大。
因此，从选股策略角度，“低买高卖”是一个值得重视的思路：在我们2018年建立的三个选股模型中，其中【中性股息】策略就比较好的贯彻了“低买高卖”的策略思路。
风险提示：地缘政治冲突超预期；海外通胀反复及美国经济韧性使得全球流动性宽松的节奏低于预期；国内稳增长政策力度不及预期，使得经济复苏乏力等。
选自报告：《如何看待开年下跌和后续选股思路——周末五分钟全知道（1月第1期）》2025年1月5日；作者：刘晨明 S0260524020001；陈振威 S0260524090002
传媒：微信小店送礼物功能持续出圈，关注春节档影片供给改善拐点
本周A股传媒板块回调，主要系市场预期近期AI等方向短期缺少强催化，年底资金兑现。AI产业趋势持续，传媒互联网政策环境边际宽松，并且短期春节档影片供给丰富，行业有望迎来拐点，业绩预期向好、估值合理的方向建议积极关注。
互联网：本周微信小店送礼物功能持续出圈，瑞幸送礼物日销量达到1万单，通过私域流量、精准定价、社交出圈结合节日运营打造了微信送礼物案例，后续更多商家可能会通过此类运营突围。当下的微信不是从零到一做电商，在小程序的商家基础上，微信小店是基建和服务体系的升级，有望增强微信的电商场域。
电影院线：2024年电影票房同比下滑，主要是因为头部内容供给不足。内容供给侧有望自25年春节档迎来改善拐点，目前已有6部热门影片定档，春节档票房有望创历史新高。建议关注明年影视剧项目丰富、春节档对应业绩弹性较大的公司。
游戏：游戏板块本周有所调整，估值性价比提升。维持25年A股公司具备产品周期的判断，板块业绩有望持续上行，建议关注具备优质产品储备的公司。
AI：通用大模型和多模态模型的能力持续提升有望促进未来AI应用的繁荣，建议继续关注AI应用投资机会，重点关注大厂生态以及AI 2C应用商业模式的创新。
风险提示：板块系统性风险、政策监管风险、游戏公司技术性风险。
选自报告：《互联网传媒行业：微信小店送礼物功能持续出圈，关注春节档影片供给改善拐点》2025年1月5日；作者：旷实 S0260517030002；叶敏婷 S0260519110001
计算机：重点关注低估值有边际变化预期的个股
基于行业基本面兑现度和彼时的行业估值水平与外部环境，12月中下旬开始我们更加强调聚焦于个股而非行业配置。主要理由在于3点：（1）AI应用的股价驱动主要是映射+流动性溢出；（2）AI算力部分尚需要更多催化剂，当前态势已经呈现一定的存量博弈而非整体增量特点；（3）行业整体估值有一定压力。
当前观点主要有3点：（1）考虑到绝对估值水平和市场风险偏好变化，仍然不宜在板块层面过于激进；（2）聚焦于低估值且有Q1大概率兑现边际变化预期的个股。
风险提示：与成长性相比较，短期行业估值吸引力有限；出海产业链/信创/AI等均有美国方面后续政策变化的影响可能；国内部分信创开支节奏和财力尚需等待明确落地信号；风险偏好继续下行的风险。
选自报告：《计算机行业：重点关注低估值有边际变化预期的个股》2025年1月5日；作者：刘雪峰 S0260514030002；李婉云 S0260522120002
通信：微软数据中心资本开支同比大幅提升，继续看好算力基建产业链
太平洋时区时间2025年1月3日，微软副总裁Brad Smith发文表示，微软25财年将投入约800亿美元建设AIDC用于训练AI和全球部署AI应用。
看好大推理时代下的云端算力及AI Agent的投资机会。（1）海外云端算力产业链：大推理时代到来将大幅弱化光通信产业链的周期性，强化成长性，看好光模块、光器件中长期估值的抬升，同时看好硅光、LPO、CPO、芯片间光互联、数据中心间互联、有源铜缆、无源铜缆等新技术、新方向。看好智算中心液冷，电源等配套供应链。（2）端侧AI Agent产业链：关注物联网通信模组/芯片、算力模组/芯片、5G Redcap技术；关注部分“AI+传统领域”的爆发式增长。
风险提示：AI基础设施建设不及预期的风险；AI应用发展不及预期的风险；AI领域的进出口政策变化的风险；国际合作减少的风险。
选自报告：《通信行业：微软数据中心资本开支同比大幅提升，继续看好算力基建产业链》2025年1月5日；作者：韩东 S0260523050005；戎志强 S0260523090001；王亮 S0260519060001
农业：如何看24年宠物医疗行业发展趋势
2024年宠物医疗行业增速提升，二线城市发展空间广阔。据《2025年中国宠物行业白皮书》，2024年城镇宠物（犬猫）医疗市场规模为841亿元，同比增长5.6%，较23年增速提升4.5个百分点。其中，宠物诊疗、宠物药品、宠物体检、宠物疫苗的市场规模分别为378、291、96、75亿元，同比2023年分别+5.0%、+6.4%、+7.5%、+3.3%。
宠物医院在一线城市分布更为广泛，形成“江浙沪、京津、广深”集群。截止2025年1月初，我国宠物医院数量为34339家，同比增加16.6%，行业呈现积极扩张态势，一线和新一线城市宠物医院合计占比达36%。2024年低线城市宠物医院密度有所提高，二线城市医疗资源仍相对紧缺。2024年一线、二线、三线及以下城市单家宠物医院的宠物覆盖数量分别约3220、6885、2192只/家，相比2023年覆盖量分别上升2只/家、下降660只/家、下降871只/家，二线及以下城市宠物医院密度呈提升趋势，但二线城市宠物医院分布密度仍相对较低，存在较大发展空间。
风险提示：农产品价格波动风险、疫病风险、政策风险等。
选自报告：《农林牧渔行业：如何看24年宠物医疗行业发展趋势》2025年1月5日；作者：钱浩 S0260517080014；周舒玥 S0260523050002；李雅琦 S0260524080006
环保：展望2025：化债下的国企改革，重视运营资产
期待化债政策加码，重视国企改革机遇。预期2025年将是化债政策落地的重要节点，其中环保国央企上市公司作为地方政府投融资的重要平台，承担大量地方隐债，化债改善显著。另一方面，市值管理考核背景下，依托股东集团的资源，环保国央企通过国企改革、并购重组、回购增持、股权激励、业务转型等手段实现“困境反转”的事件屡见不鲜。重点关注：（1）国央企2018、19年入主，市值跌幅仍较大的公司；（2）破净、业绩下滑，改革诉求强的公司；（3）股东拥有优质资产，具备注入潜力的公司。
股息资产仍是重点之一，聚焦边际改善明显标的。伴随着央行的降准、降息政策落地，环保A股3~5%、港股5~8%股息率性价比更加突出。此外南京、长沙等主流城市已经启动水价调整，结合绿色转型等中央政策提及的环保价格机制改革，预期后续供水、污水、垃圾处理费等公用事业价格陆续理顺将是必由之路。当前水务、固废板块历史回款依旧可控，未来价格机制的理顺下回款保障度进一步提高，其中重点关注2025年回款健康，具备分红提高的固废、水务公司。
政策发力弹性方向，科技仪器、高成长等。（1）科技仪器。作为数据提供方（刚需）的环境监测设备订单有望快速恢复，科技仪器公司环境侧需求有望迎来改善。（2）高成长。预期伴随国内需求复苏，类似于半导体洁净室、HMO+SAF亦有望迎来业绩、估值提升。
风险提示：订单和新业务布局低预期，政策变动风险，分红低预期。
选自报告：《环保行业深度跟踪：展望2025：化债下的国企改革，重视运营资产》2025年1月5日；作者：郭鹏 S0260514030003；陈龙 S0260523030004；荣凌琪 S0260523120006；陈舒心 S0260524030004
军工：十四五收官景气上行可期，板块中长期成长曲线清晰
本周航天科技、航天科工集团相继召开2025年型号工作会议。航天科技指出，2025年的工作任务重、难度高、影响大，将任务考核要求转化为确保任务圆满完成的内生动力，要稳中有进，确保任务成功与改革探索有机统一，推动落实第九次工作会的改革部署，确保“十四五”目标任务高质量完成，并为“十五五”良好开局打牢基础；航天科工会议指出，聚焦主责主业，锚定强军目标，全面部署2025年航天防务工作，全力夺取2025年型号任务的全面胜利，确保“十四五”规划任务按期全面收官，为实现建军一百年奋斗目标作出新的更大贡献。2025年为十四五收官之年，看好装备采购景气恢复下板块25年业绩弹性。
板块成长曲线明晰，国产大飞机、C919、船舶等景气可期。12月28日，中国商飞公司在总装制造中心浦东基地举行大飞机规模化系列化建设项目启动活动；中国东方航空1月1日起将启用国产大型客机C919执飞沪港航线。香港机场管理局前高层人员许汉忠说，预计将在今年9月取得欧盟认证。低空经济方面，2024年12月底，全国工业和信息化工作会议在京召开。强调2025年要围绕高质量发展，实施培育新兴产业打造新动能行动，推进制造业新技术新产品新场景大规模应用示范，因地制宜建设低空信息基础设施。船舶景气度仍处于上行周期，2024年我国船企出色完成全年目标任务，多家船企交出亮眼成绩单。
风险提示：装备列装及交付不及预期；政策调整；价格波动风险等。
选自报告：《国防军工行业：十四五收官景气上行可期，板块中长期成长曲线清晰》2025年1月5日；作者：孟祥杰 S0260521040002；吴坤其 S0260522120001；邱净博 S0260522120005
金材：黄金配置价值凸显
基本金属：静待宏观环境转暖，预计基本金属价格震荡。全球宏观环境不确定性仍强，美元高位震荡，需求淡季对基本金属的短期价格形成压制，但国内“以旧换新”等增量政策仍在逐步落地，支撑内需底部回升，工业金属供给较弱，氧化铝价格下跌使电解铝成本下降，预计工业金属价格震荡。
钢铁：供需转弱，钢价小幅下跌，盈利率继续回落，预计淡季价利平稳。价利方面，供需格局短期较弱，预计短期钢价震荡为主。关注稳经济政策落地显效。
贵金属：金价企稳上行，板块配置价值凸显。本周公布的美国当周初请和续请失业金人数低于预期，其中初请人数为近8个月低点，美国就业韧性仍强。全球贸易摩擦和军事冲突不断，同时特朗普上任前市场博弈持续，金融属性和避险属性有望继续推升金价震荡上行。
能源金属：供需双弱预期，锂价预计窄幅震荡。当前锂价下供方挺价情绪仍高，预计锂价格窄幅震荡为主，关注需求超预期变化情况。
小金属：钨、钼价格窄幅震荡，预计短期价格平稳。本周钨价环比微涨，供需格局较为平衡，预计钨价平稳。本周钼价平稳，下游不锈钢库存继续去化，产业链供需格局持续优化，预计钼价高位震荡。
风险提示：宏观经济修复不及预期；金属下游需求不及预期；相关矿山供应增速超预期；美联储加息超预期；军工等下游需求不及预期；铁矿石、焦煤焦炭产量不及预期；粗钢减产情况不及预期。
选自报告：《金属及金属新材料行业：黄金配置价值凸显》2025年1月5日；作者：宫帅 S0260518070003；王乐 S0260523050004；陈琪玮 S0260524040003
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