摘要
上周五以来，人民币汇率大幅攀升，在岸汇率由8月1日收盘价7.2446上涨至8月6日的7.1469，大幅调升977个基点；离岸汇率由8月1日收盘价7.2517上涨至8月6日的7.1592，调升925个基点。此次人民币上涨最主要是由美元指数的下行而反向推升，美元指数由8月1日的104.3402大幅降至8月6日的102.8943，降幅为1.39%，与人民币涨幅大体相当。
非农就业不及预期，衰退风险加剧，美元指数大幅回落。在近两月美国CPI数据连续低于预期后，对于美联储近期的货币政策调整而言，通胀已不再是关注的最重点。美联储7月议息会议声明提及，实现就业和通胀目标的风险逐渐趋于平衡，委员会关注其双重使命的风险。这意味着其短期关注点已由通胀转向就业，或者广义而言转向潜在衰退风险。在此情况下，仅两天后，美国7月非农数据出炉，大幅不及预期。7月非农就业人数增加11.4万人，大幅低于预期17.5万人和前值20.6万人；更重要的是，美国7月失业率快速升至4.3%，创2021年10月以来新高；此外，7月时薪环比上涨0.2%，略低于预期和前值的0.3%，同比上涨3.6%，不及预期3.7%，前值为3.9%。从7月数据来看，美国就业市场正在快速降温，并已触发了“萨姆规则”——即失业率三个月移动平均值比过去12个月低点高出0.5%，预示着经济衰退可能已经开始。受此影响，市场预期大幅调整，目前FedWatch预测美联储今年内降息幅度已经由此前的50-75BP，大幅攀升至100-125BP，9月降息50BP的概率在70%以上，美元指数相应大幅回落。
国内市场信心回暖，支撑人民币汇率走强。今年4月份以来，人民币贬值压力一直较大，6月末离岸汇率一度跌破7.3关口，除国内外货币政策周期差之外，这也与国内有效需求不足、社会预期偏弱有关。不过7.30政治局会议要求“加强逆周期调节”、“坚定不移完成全年经济社会发展目标任务”，极大地提振了市场信心。7月31日，陆股通北向资金一改近两月的持续流出格局，大幅净流入近200亿元。市场信心回暖也为随后人民币汇率走强提供了支撑。
二、人民币与日元联动性增强，隐含中美利差仍处高位
本轮人民币升值始于7月下旬。拉长时间段来看，本轮人民币升值并非始于上周五，甚至在上周五美国非农数据公布之前，人民币当天也已出现较大幅升值。综合在岸、离岸市场来看，本轮人民币升值大致上始于7月24日，以离岸人民币贬值压力明显缓解为标志。此前，在人民币贬值压力较大的很长一段时间里，离岸汇率都是明显弱于在岸汇率，并加剧在岸汇率的贬值压力。7月24日离岸汇率收至在岸汇率之上，此后二者均开启震荡上行走势，但直到上周五之前，美元指数本身却并没有明显的下行趋势。从中间价报价与即期汇率收盘价的偏离程度也可以看出人民币贬值压力的缓解，到8月6日，两个价格之间已基本上不存在明显的价差。
人民币与日元联动性增强，近期升值或受套息交易反转影响。2022年以来，在美联储持续加息而日本央行坚守YCC的情况下，日元兑美元持续大幅贬值。今年上半年，日元贬值之势仍在延续，尽管其根本原因在于日本央行货币政策调整不及预期，但套息和投机交易确实也起到“推波助澜”放大波动的效果。7月以来，伴随着日本经济景气度再度转向回升，套息和投机交易逆转，叠加日本央行超预期加息，日元出现大幅反弹。人民币作为与日元相似的亚系货币和相对低息货币，或也受到此轮套息交易反转的影响而被推升。尽管人民币对日元也有所贬值，但总体而言，近期人民币与日元走势之间的相关性要强于其与美元之间的相关性。
掉期点隐含中美利差仍处高位，有助于吸引境外资金流入。伴随着中美利差的收窄以及人民币贬值压力的缓解，人民币外汇掉期点也有所上行，1年期掉期点从此前的-2900点一线升至-2555点。然而，在SOFR利率大幅走低的情况下，通过外汇掉期点计算的1Y隐含美元利率仍高达5.7%，对应的中美隐含利差仍然处于较高位水平，甚至还有所增加。一定程度上这也有助于继续吸引境外资金流入，从而对即期汇率有所支撑。
三、就业将决定美元后市走势，人民币料将保持平稳
就业数据将成为决定美元后市走势的关键。在市场以及美联储的关注点转向就业的情况下，未来几个月的非农就业数据将成为决定美元下阶段走势的关键：如果失业率持续攀升，目前市场预期的降息幅度将有可能实现，美元也会相应地持续走弱；如果失业率保持稳定甚至有所回落，市场对美联储降息的预期就有可能再度出现反向调整，从而推升美元指数。就近几日情况来看，市场有可能过分定价了美国经济的衰退，就如同去年底今年初时一样。甚至萨姆规则的提出者本人也称美国经济“还未陷入衰退”。在当前美国经济复杂度明显提升的情况下，下半年市场对美联储降息的预期很可能会出现反复的调整，从而使得美元指数大概率呈现较大幅震荡格局；鉴于美国经济较欧洲经济仍表现出较强的韧性，不排除美元指数后市还会震荡有所反弹。
人民币有望保持平稳、压力减轻。三中全会之后，稳增长成为国内政策主线，降息等刺激政策加快落地，有望对内需有所提振。外需表现较为亮眼，不仅出口累计同比转正，近几个月贸易顺差也在不断扩大，随着欧央行等海外经济体货币政策转向宽松，外需继续回暖具有较强确定性，这为人民币汇率稳定提供一定支撑。随着美联储降息落地，中美利差将趋向收敛，人民币资产的吸引力或进一步提升。不过，外汇市场中结汇率下行、售汇率上行的现象仍值得关注。总体来看，人民币汇率后市有望在合理均衡水平上维持基本稳定，美元兑人民币大部分时间将在7-7.2区间内双向波动；待美联储降息“靴子”落地后，预计人民币贬值压力将进一步减轻。
