估计很多人没想到，有朝一日，白酒竟然也会是高股息。中证白酒的股息率在9月18日曾到过4.02%，昨天收盘是3.68%。2021年春节后，茅台、山西汾酒跌了40%+，五粮液、泸州老窖、洋河跌了60%+，中证白酒跌了56%。茅台，业绩增长42%，分红比例从52%提高到84%，每年多分356亿。五粮液，业绩增长29%，分红比例从50%提高到60%，每年多分64亿。山西汾酒，业绩增长96%，分红比例从41%提高到51%，每年多分31亿。泸州老窖，业绩增长66%，分红比例不变，每年也多分31亿。洋河，业绩增长33%，分红比例从60%提高到70%，每年多分25亿。主要是2022年、2023年实施了特殊分红，不算特殊分红，分红比例延续前几年的52%。8月8日，茅台发公告：每年现金分红比例不低于75%，分2次实行（年中分红 + 年度分红）。按2023年747亿的净利润计算，分红560亿，股息率是3.25%。如果考虑业绩增长，按2026年一致预期的1125亿净利润计算，分红844亿，股息率是4.9%。飞天茅台信仰不在，批发价在2024年持续下跌，瓶装批发价跌破2300元/瓶，箱装批发价跌破2600元/瓶。瑞银估算，2016-2023年销售的茅台酒，大概有14-15个月的量被囤积起来，成了社会库存。这些酒的平均持有成本约2079元/瓶，仅比当前批发价低10%。如果茅台批发价继续跌，积累的社会库存可能陆续出货，增大茅台价格下行的压力。2021-2025年，茅台产能扩张了12%，五粮液产能扩张了37%，泸州老窖产能扩张了47%，山西汾酒产能扩张了24%，古井贡酒产能扩张了130%，洋河没扩张。白酒六大龙头产能合计扩张了37%，本身需求就弱，社会库存释放 + 新产能投产，白酒价格下行的压力又多了一重。1）若行业龙头未能控制供应，到2025年底，茅台、五粮液的批发价可能较当前水平（2024年7月）分别跌50%、17%，然后在2026年企稳。2）届时，前五大白酒公司的盈利总额可能比2023年还低11%。按照这个悲观预期，我们再算下前八大白酒龙头的情况。按2023年的利润、分红，2024年9月24日的市值计算，八大白酒龙头，总市值28462亿元，分红1059亿元，股息率3.72%。假设保持2023年分红比例不变，利润跌11%，分红变成了942亿元，股息率是3.31%。当下，政策的一个大方向是鼓励分红、回购。昨天的政策还提到，“创设股票回购、增持专项再贷款，引导银行向上市公司和主要股东提供贷款，支持回购和增持股票”。除了迎驾贡酒，其他七大酒企都是国资背景，也都是沪深300成分股，你说会不会也学茅台提高分红比例，甚至回购注销股份？即使把外资行的悲观预期考虑进来，“白酒是高股息”的逻辑也能成立。2007年12月-2008年11月，白酒指数最大回撤66.53%，回撤11个月。2012年7月-2014年1月，白酒指数最大回撤59.44%，回撤18个月。2021年春节以来，白酒指数最大回撤57.76%，回撤3年零7个月。当前，白酒指数的PE是17.67倍，PE百分位19.55%，不算高。但2014年最悲观的时候，PE最低到过7.85倍。以当时为锚，白酒的下跌空间还真不小。白酒龙头的估值，茅台9倍PE，泸州老窖、五粮液的PE只有6倍出头。2013-2014年，除了茅台，其他白酒龙头都经历了业绩的大幅下行。2017年后，白酒龙头业绩重新高增长，带动了一波核心资产行情。如果真如瑞银所说，白酒龙头业绩负增长，会不会再现2014年的悲观行情？公募基金持续减仓食品饮料（主要是白酒），超配比例已经降至2019年以来的最低水平，这是个好消息。但不好的消息是，和2014-2015年最悲观的时候相比，超配比例还偏高。3）机构超配比例也已经降至2019年以来的最低水平；5）即使外资行比较悲观，预期业绩下滑，但业绩下滑11%后的股息率也还有3.31%。再者，大酒企都是国资背景，也都在沪深300成分股里，茅台已经带头大幅提高分红比例，在政策鼓励下，其他酒企也有很强的动力提高分红比例，达到“即使业绩下滑，但通过提高分红比例，也能稳住分红金额，甚至进一步提升”的效果。但2014年，因为悲观预期和业绩下滑，白酒指数的PE最低跌至7.85倍，茅台的PE跌至9倍，五粮液、泸州老窖的PE更是只有6倍出头。如果真像瑞银预测的那样，白酒龙头业绩下滑，你说会不会重演2014年的悲观行情？看长期，如段永平所说：买茅台比存银行强（收益更高）。熊市不言底，之前几年白酒都是横盘，但今年跌了个大的，中证白酒下跌27.5%，茅台跌了19%。这种情况下，别人很难给一个明确答案，是走还是留，取决于自己心中的那杆秤：![]()
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