从创新药发现到进入市场，其研发和生产环节繁杂，单一企业贯通全产业链难度极大，这种情况下，CRO产业应运而生。CRO（Contract Research Organization），又称医药研发合同外包服务机构，最显著的特点是专业化和高效率，作为制药企业的重要外包资源，既提高了新药上市的速度，也降低了制药企业的管理和研发费用。
上海益诺思生物技术股份有限公司（以下简称“益诺思”）就是一家专业提供生物医药非临床研究服务为主的CRO公司，90%以上收入均来自I类创新药物非临床研究服务。
上交所发行上市审核网站显示，2022年12月底，益诺思递交的科创板上市申请获得了受理，于2023年9月通过上市委审议后，2024年5月11日在证监会注册生效。
目前CRO行业国内外市场均竞争激烈，益诺思既受上游原材料价格震荡的影响，又对下游诸多客户议价能力不足，在行业中游环节夹缝求生不易。虽然已经成功拿到注册批文，但是审核过程中，科创属性指标“擦线”达标、供应商入股等问题曾引发交易所频频关注。
撰稿/朱之焱
编辑/刘铭泉
原材料市场震荡，客户回款艰难
2021 年度、2022 年度及 2023 年度（以下简称“报告期”），益诺思分别实现营业收入5.82亿元、8.63亿元及 10.38亿元，净利润0.85亿元、1.18亿元、1.82亿元，均保持增长。各年度主营业务毛利率分别为 38.40%、40.35%和 43.63%，同样表现不俗。
由于核心业务是创新药物非临床安全性评价，公司主要原材料是实验用猴等动物。报告期各期末的存货中，实验用猴的金额分别为 7495.69 万元、1.05亿元和 5750.59 万元，占原材料比重的90.70%、85.09%和 73.20%。
由于突发性公共卫生事件的影响，以实验用猴为代表的实验动物价格曾持续上涨且供应紧张，实验用猴采购单价由 2021年的5.53万元/只，涨到2022年的10.78万元/只。2023 年，实验用猴价格进入震荡下行的状态，公司采购价格为9.37 万元/只。
据披露，益诺思储备实验用猴时间较早，成本较低，在一定程度上平滑了公司整体实验用猴的成本，使得公司实验用猴成本上涨慢于订单价格上涨速度，所以即便成本端有所上涨，毛利率还是在增长。
若益诺思能延续过去几年的增长态势，其挂牌上市后必定是一家成长性和盈利能力双强的优质A股企业。
然而市场变化风云莫测。
2023 年，受医药市场增速不及预期、CRO 行业投融资热度逐渐减弱影响，叠加行业竞争加剧、实验用猴价格下降等因素，益诺思新签订单价格自 2023 年下半年开始有所下降，使得 2024 年一季度收入规模同比2023年一季度增加 17.12%，毛利率却下滑 8.11 个百分点，扣非归母净利润较2023 年一季度也下降了 12.90%。
按照益诺思招股说明书中，实验用猴单价波动对公司毛利率影响的测算，如果实验用猴价格降低10%，公司主营业务毛利率将上升1.5%-2%（下图）。
图片来源：招股说明书
然而2023 年下半年起，实验用猴的价格下跌到 9.37 万元/只，相比2022年的10.78万元，下跌了13.08%，但公司2024 年一季度毛利率却同比下滑 8.11 个百分点，不仅没有上升，反而大幅下降。
可见，相比原材料价格下降幅度，公司销售降价幅度更大，议价能力明显被削弱。
益诺思在招股说明书中坦言：“自 2024 年一季度起......预计毛利率较 2023 年下降 10 个百分点左右。同时，2024 年预计订单量的增加，不足以弥补毛利率下降带来的不利影响，公司预计 2024 年扣除非经常性损益后归属于母公司股东的净利润较2023 年存在 20%幅度以内的下滑。”
图片来源：招股说明书
益诺思对下游客户相对弱势地位还体现在应收账款的大幅增长上。报告期各期末，公司应收账款账面价值分别为 1.07亿元、1.80亿元及 2.13亿元，复合增长率达41.29%。
更令人震惊的是，应收账款逾期比重非常之高，截至2024年3月31日，各期的逾期应收账款占当年应收账款余额分别为 79.83%、 82.54%和70.69%。也就是2024年第一季度已结束，2021年的欠款中尚有7成未收回，不得不让人担忧是否存在回款障碍，或者下游客户经营不善导致欠款无法收回。
此外，益诺思2019-2020年就已制定了收入确认原则和标准，但无相应的具体操作流程，存在已签试验总结报告未及时发送给客户，未按照客户实际确认日期或约定异议期满日确认收入，并对收入进行跨期调整情形。以及报告期内，存在通过签订补充协议等方式对部分合同进行修改的情况。
尽管益诺思一再在招股说明书和审核问询回复中表示 “报告期内公司收入确认真实、所属期间恰当”，但是其可信度仍要打个问号。
供应商入股，采购价格公允性遭问询
2021 年 10 月，益诺思与安徽盛鹏、黄山文投合资设立控股子公司黄山益诺思，并于当月收购黄山盛鹏实验用猴繁育相关的经营性资产。2023 年 12 月，安徽盛鹏将剩余350只猴也全部出售给了益诺思。
益诺思为了保障实验用猴的持续供应和采购价稳定，除收购实验用猴繁殖基地、深化与实验用猴供应商的合作、丰富实验用猴的采购渠道，甚至将供应商拉入了股东行列。
2022 年上半年，益诺思引入实验用猴供应商华珍合伙、金港生物作为公司股东，二者分别持有益诺思 2.9429%、0.8829%的股份。
数据显示，2021年至2023年，益诺思向华珍合伙采购金额分别为855.81万元、1.05亿元、5897.12万元，占公司各年度采购总额比重分别为2.43%、30.73%、16.53%。
可以直观看到，未成为股东前的2021年，益诺思对华珍合伙采购金额不足一千万，2022年成为股东后直接过亿，同时华珍合伙也成为了公司第一大供应商。
一方面，供应商入股给益诺思带来了充足的猴资源，或许这就是当时益诺思得以平滑成本、毛利率持续上涨的底气所在；另一方面，由于实验用猴的价格波动对益诺思利润影响较大，供应商入股这一敏感事项也引发了交易所对交易价格公允性的询问。
益诺思在回复中表示，与华珍生物、海南金港签订增资协议前后采购的实验用猴价格，与向其他无关联供应商采购价格无重大差异，采购价格公允。
但是2023年，益诺思向关联方安徽盛鹏采购的实验用猴，采购价格为7.39万元/只，对比向非关联方的采购均7.76万元/只，每只的采购价格低3700元。
指标“擦线”，研发人员和费用认定存疑
目前国内CRO 行业知名企业较多，市场化程度较高，除药明康德、康龙化成、泰格医药等少数行业龙头企业外，其他多数 CRO 公司的规模和市场占有率相对较小。
根据 Frost & Sullivan的市场规模数据折算，益诺思整体业务 2022 年在中国 CRO 市场占有率仅约为 1.08%，尽管在非临床安全性评价细分领域境内市场排名第三，但2021 年度和 2022 年度市场占有率也仅为 6.10%和 6.80%，优势并不突出。
益诺思整体规模和市场占有率的羸弱或许与其研发实力的不足有较大关系，公司科创属性的多项指标都仅是“擦线”过关。
报告期内，益诺思研发费用为 2787.37 万元、5234.12 万元及 6043.42 万元，三年合计费用占累计营业收入的比例为5.66%，仅超过交易所要求0.66个百分点；2023年末，益诺思研发人员总人数119人，占总人数比例为11.07%，仅超过交易所要求1.07个百分点。（下图）
图片来源：招股说明书
即便是从最能证明研发实力的成果来看，益诺思也仅拥有21项发明专利。
这一情况也引发了交易所对公司科创属性和研发费用真实性的怀疑，要求益诺思说明“公司研发人员占比是否持续符合科创属性相关要求”，“2022 年研发费用大幅上升的原因及合理性，相关研发投入是否真实”。
交易所的质疑并非空穴来风，益诺思即便是勉强达标的研发费用和研发人员人数，似乎也含有水分。
资料显示，益诺思2022 年前未设立研发部门，也无专职研发人员，全部采用兼职研发模式。2021 年研发人员数，是按照研发属性项目工时占比加权平均折算得出。直到2022 年公司才成立技术创新中心形成专职研发团队，专职从事自主研发活动。
这样一来，益诺思不免有为了IPO才临时设置研发部门和研发团队之嫌。仓促之下，其之前归集的研发费用的合理性何在？
或许益诺思能自圆其说，有足够的理由说服交易所，但公众面对公司报告期内才组建研发部门和研发团队的情况，也很难不质疑其是否具备实际研发需求。
无论如何，作为一家以药物研发服务为主营业务的拟上市公司，益诺思长达十几年未设立研发部门和专职研发人员，实在让人难以理解。
