车载高压电源系统是新能源汽车不可或缺的核心零部件，受益于我国新能源汽车产销量的持续增长，车载高压电源行业的市场规模也不断扩大。
浙江富特科技股份有限公司（以下简称“富特科技”）主要从事新能源汽车高压电源系统研发、生产和销售业务，产品围绕新能源汽车的动力需求，提供车载与非车载的充放电解决方案。
从2022年6月申报创业板，到2023年10月20日成功获得注册批文，富特科技用不到一年半的时间完成了IPO审核和注册，无疑是极为顺利的。
据招股说明书披露，富特科技2019年至2020年均为亏损状态，若不是2021年业绩的突然爆发实现扭亏为盈，恐怕还需要些时日才能递交上市申请。
不过，虽然2021年至2023年上半年富特科技均实现了营收的持续增长，但公司的资金压力却并未得到有效缓解，资产负债率始终居高不下，而2021年业绩大幅增长背后潜藏的关联交易问题也让富特科技成长性有待确认。
撰稿/徐子升
编辑/刘铭泉
业绩持续增长，资金压力不减
2020、2021、2022、2023年1-6月（以下简称“报告期”），富特科技实现营业收入2.95亿元、9.64亿元、16.50亿元、8.74亿元，增长势头可谓强劲，净利润各期分别为-1481.37万元、5764.60万元、8677.21万元、5782.12万元，2021年扭亏为盈后也是不断升高。
但是相较2021年、2022年，每年超6亿元的营收增长额，公司2023年年化后的营业收入约17.5亿元，较2022年增长约1亿元，显得有些后劲不足。
对比之下，富特科技的资产负债率就“稳定”得多，不过这个稳定并非褒义。
报告期各期末，公司资产负债率分别为67.39%、70.82%、70.38%、66.49%，虽有所起伏，但始终维持在较高水平。
当然，仅比对公司历年数据并不一定客观，若同行表现亦如此，那么富特科技资产负债率较高便无可厚非。
招股说明书显示，上述同期，同行业可比公司欣锐科技、英搏尔、精进电动、威迈斯，资产负债率均值分别为54.33%、54.93%、59.29%、53.61%（下图）。
图片来源：招股说明书
不论是对比行业均值还是中位数，富特科技的资产负债率均高出10多个百分点。显然，富特科技较高的资产负债率水平并非行业共性。
更加惊人的是，富特科技各期末的未分配利润均为负数，分别为-2.49亿元、-1.91亿元、-1.04亿元和-0.47亿元。
未分配利润是指，企业实现的净利润经过弥补亏损、提取盈余公积和向投资者分配利润后，留存在企业的历年结存利润。
富特科技2021年净利润由负转正后，截止2023年6月30日仍未补足亏损，显然是先前经营过程中的资金漏洞过于巨大。
此外，随着营收的步步攀升，富特科技的应收账款和存货规模也水涨船高。
报告期各期末，公司应收账款账面价值分别为1.13亿元、3.19亿元、3.38亿元和 3.68亿元，占流动资产的比例分别为27.89%、33.43%、27.50%、29.79%；存货账面价值分别为 0.80亿元、1.81亿元、2.68亿元和 2.89亿元，占流动资产的比例分别为19.71%、18.94%、21.76%、23.45%。
二者合计占流动资产比例始终在五成左右，极大的影响了公司资金周转与使用效率。
同时，应收账款和存货的双双走高，说明公司经营策略较为激进，应提高风险防范意识、加强风险管理水平，而资产负债率居高不下、前期巨额亏损仍未弥补，需要富特科技保持高成长性才能进一步达成稳健经营。
审核问询过程中，交易所在公司业绩增长是否可持续的问题上，要求富特科技说明是否存在业绩下滑或亏损风险。
富特科技在回复文件中表示，下游新能源汽车市场的持续增长、公司客户群体的不断扩展、原材料价格走势区域平稳以及行业价格传到机制的改善，使得公司的收入及净利润增长具有持续性，不存在业绩下滑或亏损风险。
富特科技显然相当自信，但却忽略了一个重点：
根据 NE Times 数据，2021 年和 2022 年我国乘用车中排名前十的车载电源企业中，独立厂商的合计市场份额分别为 64.80%和 56.25%，富特科技就是此中一员，而其余近半市场份额则由整车孵化的零部件企业占据，例如比亚迪孵化的弗迪动力、特斯拉的代工厂商新美亚。
可以看到，车载电源行业中独立厂商的市场份额2022年下降了8.55个百分点，未来或存进一步下降可能。在富特科技产品、客户集中度均较高的情形下，若市场份额被压缩或新能源汽车产业出现周期性变化，公司持续经营能力将迎来重大挑战。
客户集中度高出天际，业绩暴增或涉关联交易
报告期内，富特科技车载高压电源系统销售金额占各期主营业务收入的比例分别为97.72%、94.31%、92.35%、96.97%，收入来源较为单一。这样的产品架构，新能源车企显然是公司的主要客户。
富特科技的客户集中度非常之高，报告期内，公司向前五大客户的销售收入占各年营收的比例分别为95.58%、97.86%、95.60%、96.89%，始终保持在95%以上。
其中最为突出的是广汽集团，富特科技向其销售收入占各期营业收入的比例分别为54.61%、29.49%、39.46%、54.08%（下图）。
图片来源：招股说明书
按照IPO审核规则中对客户重大依赖的定义“单一客户收入或毛利占比超50%”来看，富特科技显然是对广汽集团构成重大依赖。
同时，广汽集团采购公司车载高压电源系统数量占其整车销量的比例分别为85.03%、92.34%、102.45%和97.70%，虽然近两年几乎全部向富特科技采购，但在2020年有15%需求份额由其他供应商提供。
审核问询中，交易所要求富特科技“说明是否存在客户引入竞争性供应商而导致发行人供应份额下降或被替代风险，并说明具体应对措施”。
富特科技在回复中表示，“新能源汽车车载高压电源的市场前景广阔，发行人的行业地位相对稳固，客户群体不断拓展，因此客户引入竞争性供应商而导致发行人供应份额下降或被替代风险较小”。
至于应对措施，富特科技表示通过重点开发优质客户、持续开展研发投入、提升产能布局和供应链建设来实现业务的持续增长。
不过，富特科技的实际表现则有所出入。
开拓客户方面，富特科技的客户集中度在报告期内始终处于高位，甚至在2023年上半年有所上升。而在审核中心意见落实函的回复中，富特科技表示已相继取得雷诺汽车、日产汽车、小鹏汽车、小米汽车、比亚迪等国内外重要客户的项目顶点，但实际未能反映在客户榜单当中。
技术研发方面，报告期内，富特科技的研发费用率分别为13.13%、5.63%、6.86%、11.15%，同行业可比公司的研发费用率均值分别为16.65%、11.60%、9.75%、11.09%。2020年至2022年三个完整年度当中，富特科技的研发费用率始终远低于同行业可比公司均值，低投入却想在竞争中抢占先机，无异于痴人说梦。
此外，富特科技总计32项发明专利当中，有多达27项是在报告期内申请（下图），存在突击申请发明专利的嫌疑。
图片来源：招股说明书
至于产能方面，富特科技此次募集的9.26亿元当中，有4.72亿元的费用将用于车载高压电源系统的扩产，意味着公司产能的扩大需要等募集资金到位后才能开展。
综上，富特科技收入极为依赖广汽集团、蔚来汽车、易捷特、长城汽车等客户，对于客户引入竞争性供应商导致公司供应份额下降或被替代的风险，通过以上分析可以看出，富特科技几乎拿不出什么应对措施。
此外，富特科技与部分重要客户还存在关联关系。
在富特科技的股权架构中，不乏新能源汽车企业的身影（下图）。
图片来源：招股说明书
其中，股东广祺中庸是由公司第一大客户广汽集团实际控制，持有富特科技2.05%的股份；
2020年，富特科技向蔚来汽车的销售金额仅为632.42万元，占当期营业收入的比例不过2.15%；到了2021年，订单金额暴增至2.01亿元，销售占比也提升至20.80%；2022年，富特科技向蔚来汽车的销售金额已达到3.98亿元，销售占比进一步上升至24.09%，蔚来汽车也在该年荣升公司的第二大客户。
上市委审议会议过程中，参会委员就对富特科技与蔚来汽车的合作提出问询，要求说明公司未将蔚来汽车认定为关联方的合理性。
富特科技表示，蔚来汽车不属于长江蔚来产业基金或其管理人的合营企业或联营企业。因此公司与蔚来汽车不属于《企业会计准则解释第13号》规定的关联方。
不过，蔚来汽车的实控人李斌，同时是长江蔚来产业基金的基金管理人湖北长江蔚来新能源投资管理有限公司的董事长和间接重要股东。基于此，虽然富特科技不认同蔚来汽车是公司为关联方，但对于与蔚来汽车的交易仍比照关联交易在招股说明书中予以披露。
前五大客户中两位都与公司存在关联关系，合计销售金额占公司总收入比例更是达到5到7成，富特科技业绩的快速增长到底是凭产品竞争力还是关系？这个争议恐怕难以打消。
