港迪技术上市：低投入也能获得高毛利，现实版“吃的是草，挤出来的是奶”
文摘
财经
2024-11-05 09:16
江苏
又有好事发生，创业板即将“添丁”。近日，武汉港迪技术股份有限公司（以下简称“港迪技术”）将在深交所敲钟上市，成为创业板中的一员。港迪技术网上最终发行数量为1392万股，每股发行价格为37.94元/股。
港迪技术专业从事工业自动化领域产品的研发、生产与销售，包括自动化驱动产品、智能操控系统以及管理系统软件，主要应用领域涉及港口码头、轨道交通等基础设施建设以及建筑行业。
前期的审核阶段，深交所格外关注港迪技术的关联交易问题，尤其是与实控人旧有企业之间同时存在采购、销售业务，其中的必要性与合理性遭到重点问询。此外，公司拥有高于同行平均水准的毛利率，研发投入力度却远低于同行，两者较为矛盾，港迪技术对研发重视度、上市后能否保持目前盈利水平备受质疑。![]()
2021年、2022年、2023年及2024年1-6月（以下简称“报告期”），港迪技术营业收入分别为4.29亿元、5.07亿元、5.47亿元、2.14亿元；净利润分别为6253.14万元、7653.49万元、8754.05万元、2201.40万元。虽然业绩走势稳中有升，但其中来自关联方的贡献占比不小。武汉港迪电气有限公司（以下简称“港迪电气”）、无锡华东重型机械股份有限公司（以下简称“华东重机”）、江苏省港口集团下属企业苏港智能（以下简称“苏港智能”）皆是港迪技术的关联方，港迪电气和华东重机还曾上榜公司前五大客户榜单。2021年至2023年，港迪技术合计向三家关联方的销售金额分别为4779.61万元、9774.89万元、8273.77万元，占公司各期营业收入的比例分别为11.15%、19.27%、15.13%。倘若剔除以上关联交易发生额，公司各期营业收入将分别降至3.81亿元、4.09亿元、4.64亿元。报告期内，港迪技术主要向港迪电气销售变频器，各期交易金额分别为4564.51万元、3728.87万元、3412.42万元、1921.17 万元，占营业收入的比例分别为10.65%、7.35%、6.24%、8.98%，占比和交易金额委实不低。关联方港迪电气与港迪技术采用同一“港迪”商号，并非巧合，两公司在背景上其实是“亲兄弟”，创始人均为向爱国、徐林业、范沛、顾毅，港迪电气晚成立4年。2021年底，四位创始人以1.46亿价格将港迪电气出售给了宝信软件，宝信软件也并非是完全陌生的第三方，而是港迪技术的重要供应商。港迪技术各期向港迪电气采购电控系统的金额分别为863.69万元、2438.00万元、657.32万元、 173.64 万元。2021年关联采购金额还不足1000万元，股权变更后的2022年，采购额突然翻了三倍。虽然股权上没有关系了，其实合作更紧密。自然，也引来了交易所关注，在审核问询函中要求公司说明“2022年向港迪电气采购金额增长较多的合理性”以及“与港迪电气同时存在购销业务的必要性与合理性”。据港迪技术向交易所的书面反馈，港迪电气生产的电控系统与其智能操控系统适配性高，2022年公司智能操控系统业务收入较2021年增长52.52%，故而向港迪电气采购电控系统的规模也出现上升。关于与港迪电气同时存在购销业务的必要性及合理性，港迪技术将原因总结为：（1）关联销售方面，公司的变频器性价比及服务响应较国外品牌具有一定优势，港迪电气经考虑后向港迪技术采购变频器；（2）关联采购方面，公司与港迪电气经过多年磨合形成了良好的合作关系，生产协调度较高，能保证产品稳定性及快速响应。因此，与港迪电气同时存在购销业务具有必要性及合理性。但是令人不解的是，港迪技术2023年智能操控系统业务收入（2.76亿元）与2022年（2.67亿元）较为接近，为何2023年对港迪电气电控系统采购额却骤然下降了7成，是在刻意规避关联交易还是适配性方面出现了问题？
另一被交易所重点关注的关联方华东重机，实际控制人翁耀根是港迪技术股东，持有港迪技术12.14%的股份。港迪技术主要向华东重机销售智能操控系统，2021年至2023年，产生关联销售金额分别为215.10万元、3657.52万元、2212.68万元，占公司营业收入的比例分别为0.50%、7.21%、4.05%。港迪技术表示，报告期内向华东重机销售金额占营业收入比例较低，对其不存在依赖性。不过，细分至单一产品类别，港迪技术2022年、2023年智能操控系统总收入中华东重机分别占比13.26%、8.28%，1成的销售占比并不小。颇感意外的是，据招股说明书，2024年上半年双方交易额显示为0，是华东重机对港迪技术没产品需求了？还是刻意为之，推迟到公司上市后再合作（下图）？![]()
并且，两公司之间的关系远不止这么简单，港迪技术的建立与华东重机实控人翁耀根的慷慨借款有关。2015年9月，港迪技术实控人与翁耀根当时控制的一家小额贷款公司签署3000万元借款协议，用于港迪有限(港迪技术前身)及港迪智能设立出资。上述借款协议后续多次展期并签署《展期协议》，截至2022年8月，才连本带利还清。这里面还穿插着，翁耀根2016年起就入股港迪技术，但一直由他人代持股份，直到2023年才陆续完成代持股份还原。
在上市委审议会议现场，审核委员针对该事项曾要求公司说明借款出资的背景、借款安排等事项，并说明借款出资是否为代翁耀根持有相关权益或存在其他潜在利益安排，公司股权是否清晰稳定。针对交易所对关联交易的质疑，港迪技术表示未来各关联方存在基于市场化原则进一步合作的可能，但也声明已制定有效减少和规范关联交易的具体措施。希望港迪技术言而有信，并且，切实保证相关交易的真实、公允，以及信息披露的准确、完整。2021年至2023年，港迪技术综合毛利率分别为38.27%、38.44%、40.65%，同行业可比公司综合毛利率均值分别为37.35%、35.33%、37.25%（下图）。
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5家同行可比上市公司中，仅有北路智控的综合毛利率能够领先港迪技术，其余4家均低于港迪技术。并且，北路智控近年来综合毛利率持续下降，反观港迪技术则是逐年上升。一般认为，企业产品有足够的领先优势才能够获得超出同行的毛利率表现。但与毛利率的优秀表现相反，港迪技术的研发投入却位居同行业可比公司的尾部。报告期各期，公司研发费用分别为3476.88万元、3371.20万元、4042.29万元，对应研发费用率分别为8.11%、6.65%、7.39%。研发费用中占比最高的是职工薪酬，各期分别为1998.67万元、2372.09万元、2963.38万元，占研发费用的比例分别为57.48%、70.36%、73.31%，金额和占比持续走高；但是，研发过程中需要使用的材料，其支出却逐年降低，分别为874.74万元、386.49万元、378.02万元，占研发费用的比例分别为25.16%、11.46%、9.35%，金额与占比双双走低。对此，公司解释称，2022年多项大型研发项目已结项或处于研发阶段的后期，材料支出相对较少，因而2022年研发费用中的材料费金额和占比较2021年度下降。然而，2023年研发材料费用继续下降但研发人员薪酬大幅上升的情况，公司并未谈及。港迪技术本身聚焦工业自动化领域产品，但各期的材料费支出却在不断减少，难道说公司新产品的诞生、技术的升级只需研发人员“纸上谈兵”便可验证性能吗？早在21世纪初就有学者提出，企业在技术、产品、规划布局的自主研发中，要做到“应用一代、研发一代、储备一代”。这三个一代，是企业保持长久竞争活力的战略思路。在现今激烈的市场竞争环境下，即便港迪技术已在细分市场站稳了脚跟，但仍要居安思危，不能停下进步的脚步。特别是据公开资料，同行业可比公司的研发投入已远超港迪技术数倍。截至2023年12月31日，汇川技术支出研发费用高达26.24亿元，拥有5482名研发人员；伟创电气、北路智控、兰剑智能的研发费用及研发人员数量同样是港迪技术的数倍。而且在研发成果上，港迪技术也同样不占优势（下图）。![]()
众所周知，产品的核心竞争力需要依靠持续的技术精进来维护。虽然公司起步即瞄准细分市场，构建了先发优势。但上市以后，未来能否守住这些优势才是重中之重。创业板要求的是成长型创新创业企业，过往的成绩并不能保证未来的可持续性。目前看来，港迪技术整体研发投入规模及技术储备与同行业头部公司相比仍有较大差距，若未来公司未能准确把握技术发展趋势、无法及时调整研发创新机制，导致技术落后，将对公司的核心竞争力造成不利影响。在同行纷纷准备跨入同一细分赛道情况下，港迪技术仍需加大研发力度，构筑一道足够深的技术护城河，以保证公司未来的盈利能力和业绩成长性。本文所有内容、数据均来自交易所公开披露的招股说明书和问询回复，文章仅供参考，不作投资建议。
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