双汇，四面楚歌！
文摘
财经
2024-08-18 15:54
山东
一个是体现在价格上，数据显示，8月16日，猪肉平均价格达到了27.38元/公斤，环比上周上涨了5%。而自从4月份以来，猪肉价格上涨了近40%，表现非常亮眼。一个是体现在业绩上，根据2024年最新半年报显示，养猪龙头均实现了利润端的大幅改善。牧原股份在一季度亏损24亿的情况下，二季度直接大赚32亿，半年报扭亏为盈；新希望、温氏股份等二季度均实现了利润端的盈利修复。就在8月13日晚，双汇公布了2024年半年报，公司实现营收276.7亿，同比下降9.34%，实现净利润22.96亿，同比下降19.05%。可见，在养猪龙头盈利大幅修复的同时，双汇却继续陷入下滑的局面。并且利润降幅要远远大于营收降幅，公司不增收更不增利。营收下滑，主要就是销量下滑导致的，上半年，公司包装肉制品和生鲜猪产品销售量分别为70.44万吨、61.94万吨，同比下降了7.4万吨和10.28万吨，这也和消费需求端走弱有一定关系。2021年以来公司的毛利率出现一定程度的攀升，到2024年上半年达到了18.29%，这是非常好的事情；但是公司净利率却出现了下滑，从2022年的9.14%大幅下滑到了2024年上半年的8.45%，大大地拖累了利润端。公司毛利率之所以走强，其中一个原因就是公司近些年趁着猪肉便宜大幅囤货，存货金额从2021年的56亿攀升到了2023年的82亿，在猪肉价格回升下，公司靠着便宜的存货支撑了毛利率回升。从公司产销和库存数据上就能看出来，2024上半年销量下滑14.32%，但是库存量下滑达41.32%，明显是在消化低成本的库存。而在毛利率回升下，公司净利率出现下滑，关键在于费用端的攀升，双汇的销售期间费用率从2021年的4.63%增长到了2024年上半年的6.29%。这一方面体现了下游需求的低迷，公司不惜加大销售费用来拉动营收；另一方面也说明，大额的销售费用支出，不但没有带来好的效果，反而还大大拖累了利润。
在销量下滑以及业绩低迷下，公司的营运能力也出现大幅下滑。核心指标存货周转率、固定资产周转率等均出现持续降低，比如存货周转率从2021年的9.15下滑到了2023年的6.75；固定资产周转率更是从6.32下滑到了3.73几乎腰斩。这也从侧面体现了需求端的弱化，并且公司的资产利用效率在大幅降低。在利润端下滑下，双汇的负债端不但没有积极去杠杆，反而还在增加，总负债从2021年的108亿攀升到了2024年上半年的153亿，增速还是很迅猛的。但是从公司的偿债指标看似乎都在恶化，短期偿债指标速动比率2021年以来持续大幅下滑，现金到期债务比更是在2024年上半年降低到了50%，可见偿债压力有多大。这还要回到公司的业务结构，和牧原、新希望、温氏股份等养猪企业不一样，双汇的核心业务是肉制品和屠宰业，2024年上半年营收占比分别为44.84%和48.29%，屠宰业依然是第一大营收来源。双汇的屠宰业其实就是中间商，公司从上游养猪企业购入生猪进行屠宰，然后再卖给下游渠道，就是所谓的双汇冷鲜肉。所以，双汇的屠宰业只是个中间商倒手的环节，赚的只是差价，上游没有成本优势，导致毛利率极低。2024年半年报显示，双汇屠宰业毛利率仅有5.17%，并且还在下滑中。这个屠宰业不但上游没有成本定价权，下游也很受伤。这是因为上游猪肉价格上涨的时候，双汇成本大幅提升，但是下游猪肉价格涨幅却很小，仍在挤压利润。数据显示，6月全国生猪平均价格为18.15元/公斤，同比上涨26%；但是全国猪肉平均价格为28.31元/公斤，比仅上涨19%。所以，猪肉价格上涨的时候双汇不但没受益反而很受伤，上半年公司只有通过低价的库存才保持了毛利率的稳定。同样，公司的第二大业务，肉制品也就是常见的火腿等，也是这个逻辑，终端消费价格很敏感，上游价格上涨很难向下游传导。从合同负债上也能感受到未来增长的压力，2022年公司合同负债还高达31亿元，到2024年上半年降低到了18亿元，可见下游订单的压力。公司近些年也在积极改变这种局面，早在2020年，双汇发展募集到69.68亿，其中33.3亿元投入肉鸡项目，但是养鸡行业周期更快，到现在这个项目都没有盈利。可即便是双汇发展业绩出现持续下滑，但其表现却比中国中免、金龙鱼、海天味业、片仔癀等要好很多，这有些让人费解。双汇发展近几年分红尤其慷慨，股息支付率超过了90%，2024年上半年股息支付率更是达到了99%，几乎所有的利润都进行了分红。这导致公司近些年股息率攀升非常快，目前在6%附近，远超长江电力、陕西煤业等高分红龙头。但是，如果细看数据，似乎不是那么回事，上市以来双汇发展分红金额超过了573亿元非常强悍，但是募资总额却高达716亿元，与贵州茅台、山西汾酒、福耀玻璃等高分红企业形成鲜明对比。所以，从业务的角度看，双汇发展所在的屠宰业，在猪周期上行中是最受伤的一个，并且公司新的业务布局没有很好起色，这种局面还有望持续下去。
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