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今日复盘与热点聚焦：
注：以下政策语言均来源中国政府网，通稿参考2024/12/09《中共中央政治局召开会议 分析研究2025年经济工作》、2024/07/30《中共中央政治局召开会议 分析研究当前经济形势和经济工作》、2023/12/08《中共中央政治局召开会议 分析研究2024年经济工作》。
12月的第一场重磅会议——中央政治局会议落下帷幕。应该说，本次定调2025年经济工作的会议用词之直接、信号之鲜明、态度之坚决，充分表明其想要通知到的人群和凝聚到的共识是奔着最大限度去的。
而即使是从最为浅显的字面意思来看，我们也能知道这次会议强调了加强“超常规”逆周期调节，货币政策时隔14年再提“适度宽松”、财政政策“更加积极”——在全球各国纷纷“右转”、削减开支的当下，这些（十八大以来）力度空前的刺激政策、为稳经济增长而释出的流动性，将用于“大力提振消费、提高投资效益，全方位扩大国内需求”，用于“以科技创新引领新质生产力发展，建设现代化产业体系”，用于“扩大高水平对外开放，稳外贸、稳外资”等等。
很多朋友的关注点落在首次单独提出的“稳住楼市股市”，结合“提高投资收益”的表述，认为这是主流房地产、资本市场低位向上的信号，甚至意味着资本市场增值确定性的提升。我们不否认这一点，但更想强调的是，这只是一个片面。事实上相较于去年同期的工作安排（详见《我们可能在迎来一个历史性的科技周期》），本次政治局会议以及后续召开的中央经济工作会议将不仅是结构性的、供给侧的、重安全的，而有望成为一场需求侧的、谋发展的、激活市场、扩大开放的系统性部署。
一些可供参考的掠影：
◎资料来源：中国政府网，华泰柏瑞基金整理
就上表第一条而言，我们认为这一方面意味着兼具大国安全与发展驱动任务的新质生产力或已具备大规模铺开（与传统产业结合）的基础，另一方面意味着在新质生产力的后续应用中市场与开放的力量或得到强化，以激发内外资作为市场主体的活力。这一点通过对比今年两次政治局会议的表述似也可以得到验证：7月政治局会议“新旧动能转换存在阵痛”→12月政治局会议“新质生产力稳步发展”。
就上表第二条而言，我们认为这表明以去杠杆为主要特征的供给侧改革或大致完成，2025年以后的主要任务或转向扶民生、扩内需为主要特征的需求侧刺激，即轻装上阵向发展。同样可以对比今年两次政治局会议的表述：从7月“重点领域风险隐患仍然较多”到12月的“重点领域风险化解有序有效”，正刻画了全面经济刺激前提条件的逐渐满足。
且不论后续落地的会是怎样的具体安排（本月的中央经济工作会议和明年召开的两会会告诉我们答案），我们今天只分析本次转向的必然性以及对我国经济的影响、对投资者决策的启示。
首先要明确的是，从供给侧的、重安全的结构性部署到需求侧的、谋发展的系统性部署，是我们主要矛盾不断演变的结果。
正如我们在《我们可能在迎来一个历史性的科技周期》中所述，科技创新、或者说新质生产力不仅仅是外部博弈加剧下的被动应对，更是对冲人口、土地、杠杆等传统生产要素效用减弱的主动破局。因此彼时的矛盾更多是有没有新质生产力的问题，也因此结构性的“先立”是当务之急。
然而，新质生产力的“立”不是一蹴而就的，与之并行的是“新旧动能转换的阵痛”——传统生产要素对经济产生的负面作用、或者说发展的历史包袱日益不可忽视。那么，在新质生产力已经大幅赶超且成果化的当下，腾出手来正式治疗“痼疾”逐渐成为主要任务。
话说回来，传统发展模式遗留的“痼疾”到底是什么？
作为一个生产起家的新兴经济体，中国一贯以来的经济模式其实更多围绕“三驾马车”中的出口展开：全球化的市场创造了大量的财富，体现为政府、企业和居民收入的提升，政府有钱能够加大投资，居民有钱能催化消费，企业有钱不仅两头都沾、还能继续扩大产能推动这个模式继续运转。在这样的“稳态”中，以基建为代表的政府投资和以地产为代表的居民消费进一步夯实了中国经济快速发展的动力，说到底此前我国经济的增量很大程度上来自工业化以及工业化带来的城市化。
这与现在在东南亚国家发生的故事有着异曲同工之妙，我们能够发现这其实都应该算是国民经济增长过程中从“0”到“1”的部分。可是，守业更比创业难，“1”以后怎么做呢？尤其在全球利益格局大洗牌、逆全球化主张蜂起、我们所熟悉的“稳态”被打破的当下：
资本端，外资（流动性）的撤离使资产价格受到冲击，连锁反应是房市股市的回调和独角兽投资案例的锐减，财富的缩水同时体现在企业家投资/开工意愿的下降以及居民消费意愿的下降，造成存款增长而贷款（社融）规模收缩的局面；
商品端，商路的不畅使外贸行业产能出现过剩，开工不足同时影响利润和就业，同样导向了企业家投资/开工意愿下降以及居民消费意愿下降的场景，实体经济于是体现出PMI荣枯线徘徊、CPI步入2%以下区间的欠景气、甚至通缩性特征。（数据来源：WIND，截至20241130）
——用华创证券的话说，当下主要的宏观矛盾或是“经济下行、财富缩水、预期疲软”，即以物价、房价与股价代表的经济、财富、预期三大市场的螺旋交织问题。因此解开这个“三螺旋”正需要系统性的对症下药：无论针对经济的加大政府投资和促进居民消费，还是针对财富的房价企稳，抑或是针对预期的PPI回升和股价提振。
然后我们再看本次政治局会议的系统性部署，一切就都明朗了：“更加积极”的财政政策对应加大政府投资，“适度宽松”的货币政策对应促进居民消费和房价企稳，“稳住楼市股市”对应财富和预期的提振……如此这般，不一而足。
也所以，“稳住楼市股市”确实并非白白吸引关注，这是一个截面，更是一个入手点。恰如华创证券所指出，“资本市场作为预期中的预期，定价最为领先和灵活，股市稳住是所有预期稳住的第一步。房市作为中国居民部门最大的存量资产，房市稳住了，居民存量资产负债表才可稳定。存量变化是流量变化的基础，是激活内需的第一步。因此稳住股市楼市是稳定整体经济和预期的抓手。”
至于资本市场在这个新时期由定位转变带来的配置机遇，我们在《为什么我们看好A股市场？》一文中已有过详述，这里不再展开。
总而言之，虽然尚未有具体的定量指引，但通过本次政治局会议的表述，经济刺激、或者说十八大以来主要任务的转向或已定性，其力度与决心甚至在2008年之上。只不过，相较当初，我们已进入新质生产力拉动增长的新阶段（即数据要素主导的经济循环新模式），须知经济刺激的主要目的或仍是为新质生产力引领的“现代化产业体系”改革保驾护航。
因此，在中长期配置角度，我们仍然延续近期评论中一贯的判断——科技成长方兴未艾，随着科创相关板块走向盈利兑现，低利率时代更具性价比的投资选择或也正在浮出水面。
END
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