膳食营养是人类维持生命、生长发育和健康的重要物质基础。随着人们生活水平的提高以及人类对自身的健康状况日益关注，消费者的健康意识迅速提升，健康消费被进一步催热，膳食营养补充产品的需求日渐旺盛。
从产业链环节来看，膳食营养补充行业主要由营养原料供应商、制剂生产商、终端品牌商等组成。技源集团股份有限公司（以下简称“技源集团”）主要为全球膳食营养补充行业提供营养原料及制剂产品，属于营养原料供应商和制剂生产商的角色定位。
2023年全面注册制落地后，技源集团的上市申请于3月份平移至上交所主板。截止目前，公司已完成两轮审核问询，或于近日被安排接受上市委审议。
《华财》注意到，技源集团境外收入占到九成之高，尤其美国是其重要销售市场，鉴于中美关系日趋紧张，技源集团境外收入受全球贸易政策波动影响的风险将显著增加。并且，公司境内业务逐步萎缩、大客户汤臣倍健跌出前五客户榜单，令人担忧其业绩稳定性。此外，公司营业收入不及同行中的创业板上市公司、拳头产品HMB全球市场规模偏低，使得其行业代表性和主板适格性存在一定争议。
撰稿/朱之焱
编辑/杨墨含
收入规模不及创业板上市公司，拳头产品HMB存在“天花板”瓶颈
技源集团主要产品包括HMB、氨基葡萄糖、硫酸软骨素等营养原料，以及片剂、硬胶囊、软胶囊和粉剂等定制化制剂产品，目前已覆盖中国及亚洲、美国、欧洲、澳大利亚、南美等主要市场。
2021年、2022年、2023年和2024年1-6月（以下简称“报告期”），公司营业收入分别为8.01亿元、9.47亿元、8.92亿元、4.87亿元，净利润分别为1.10亿元、1.44亿元、1.61亿元、0.94亿元。
技源集团以境外销售为主。报告期内，来自境外的销售收入分别为 6.91亿元、8.64亿元、8.48亿元和 4.62亿元，占主营业务收入比重分别为86.29%、91.40%、95.25%和95.07%，其中来自美国的收入占二到四成。
2018年6月以来，美国对中国连续出台了较为严苛的贸易政策，发布了对中国进口商品多轮次的加征关税清单，技源集团HMB 产品也在美国对中国商品加征关税的范围内，目前税率为25%（下图）。
图片来源：招股说明书
HMB学名为β-羟基-β-甲基丁酸，是人体必需的支链氨基酸亮氨酸的活性代谢产物，能促进蛋白质合成并减少其分解，从而增加人的机体力量，延缓肌肉疲劳，也有助于防止老年人的肌肉萎缩。
最近三年，技源集团HMB业务前十大客户名单的十余家企业中，9家来自美国！若中美贸易摩擦加剧、贸易政策发生较大变化，公司的HMB业务或将受到直接冲击，进而影响到公司业绩稳定性。
回溯到成立之初，技源集团最早从事的是氨基葡萄糖、硫酸软骨素、银杏叶提取物等营养原料的生产、销售，直到2009年，公司HMB业务实现了产业化推广，逐渐奠定了其在HMB领域的市场地位。2021年至2023年，技源集团HMB的全球市场份额分别约69.85%、65.80%和 52.27%，为全球最大的HMB供应商。
需要注意的是，根据辰宇信息咨询发布的市场调研报告，2023年全球HMB市场规模约0.66亿美元，到2030年预计增长到1.37亿美元。
招股说明书中，技源集团引用的庶正康讯《2022 泛骨关节营养健康发展研究报告》显示，2022 年中国 HMB 出口量为1427 吨。而QY Research 发布的《2024 全球 HMB 市场研究报告》显示，2023 年全球 HMB 产量约为 1662.43 吨。
可见，相对整个膳食营养补充行业数千亿元的市场规模，HMB赛道的市场空间显然较小。
众所周知，主板突出“大盘蓝筹”特色，重点支持业务模式成熟、经营业绩稳定、规模较大、具有行业代表性的优质企业，拟上市公司的行业代表性、业绩稳定性都是监管层重点关注的问题。
仙乐健康、华恒生物、嘉必优，作为技源集团选定的同行业可比上市公司。2023年，三家企业的营业收入分别为35.82亿元、19.38亿元、4.44亿元。
但是，三家企业均非主板板块，仙乐健康是创业板上市公司，华恒生物和嘉必优是科创板上市公司。
拟登陆主板的技源集团，2023年8.92亿元的营收数据，仅高于科创板的嘉必优，远低于创业板的仙乐健康和华恒生物，这与主板要求的“规模较大”显然不够匹配。
此外，尽管技源集团在HMB领域拥有较高的市场地位，但HMB收入仅占公司主营业务收入30%左右，并且不仅国内，全球范围内的市场需求也不高。从整个膳食营养补充行业来看，以公司现今的收入总额和拳头产品HMB的预期市场规模，很难说明其具有较高行业代表性。
境内丢失汤臣倍健，境外依赖美国雅培
偿债能力弱于同行，财务内控不能忽视
在首轮审核问询过程中，上交所曾四次追问技源集团相关交易是否存在承担成本、调节收入、资金往来或其他利益输送的情形。如果公司的解释未能得到监管认可，这一问题将可能构成影响公司上市的障碍之一。
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