日常生活中，人们常说的城市“燃气”，主要包括天然气、液化石油气和人工煤气。其中，天然气因具有单位热值高、排气污染小、供应可靠、价格低等优点，已成为城市燃气最主要的组成部分。
浙江浙能燃气股份有限公司（以下简称“浙能燃气”）主要从事城镇天然气输配、销售，以及用户配套工程安装服务。
公开信息显示，2023年3月1日，浙能燃气向上交所递交的主板IPO上市申请获得了受理；2024年1月26日，通过上海证券交易所上市审核委员会 2024 年第 7 次审议会议；2024年4月7日，证监会接受其注册申请，但截至发稿（11月12日）公司仍未注册成功。
《华财》研究发现，浙能燃气经营业绩波动较大、毛利率低于同行业可比公司、关联交易占比高、子公司屡遭行政处罚等问题，或是其获得证监会注册许可的“绊脚石”。
撰稿/李文月
编辑/刘铭泉
业绩波动大，毛利率低于同行
浙能燃气的业务开展是从上游天然气供应商购入管道天然气，通过自建的门站、储配站、各级输配管网，将天然气输配、销售给各类用户，以及向用户提供燃气设施的安装服务。
招股说明书显示，天然气销售业务占浙能燃气主营业务收入90%左右，是公司收入最主要的来源。
2021 年度、2022 年度、2023 年度（以下简称“报告期”），浙能燃气营业收入分别为51.02亿元、72.69亿元、67.67亿元，2022年、2023年同比增长率分别为42.47%、-6.90%；各年度净利润分别为3.55亿元、2.79亿元、3.89亿元，2022年、2023年同比增长率分别为-21.42%、39.27%。公司最近两年的营收和净利润波动较大，且不同频。
2023年，浙能燃气营业收入相较2022年减少了5.01亿元，主要是受天然气销售收入减少影响。
具体金额上，2023年天然气销售收入相较前一年减少4.65亿元。对此，浙能燃气在招股说明书中表示主要原因是：2023 年度因天然气市场价格下降，公司向下游工业、商业用户的销售价格同向调整，导致工业、商业用户销售单价下调，销售收入金额有所下降。
此外，对于2022年营业收入同比2021年增长42.47%，净利润却减少7606.92万元，浙能燃气解释称：2022 年天然气价格大幅上升，公司天然气采购单价为 3.73 元/立方米，较 2021 年上涨 50.40%。由于其价格的大幅上涨，2022 年公司居民售气毛利为-1.11亿元，亏损较大，是公司利润下滑的主要原因。
由此可见，浙能燃气天然气销售业务实质上属于分销业务，从上游生产商或贸易商购买气源后通过城市管网再分销到下游终端消费者，不涉及直接生产。
也就是说，浙能燃气天然气销售业务毛利主要来源于购销价差，即销售单价减去单位成本。购销价差越大，盈利越多；反之，购销价差越小，盈利越少。
报告期内，浙能燃气天然气购销价差分别为0.48元/立方米、0.39元/立方米、0.50元/立方米，起伏较大（下图）。
图片来源：招股说明书
上文已提及，天然气销售业务在浙能燃气营收中占九成，权重极高，因而天然气购销价差对公司毛利率影响较大。
报告期各期，浙能燃气天然气销售业务的毛利率分别为 8.87%、3.83%和 6.56%，包括天然气安装服务在内的综合毛利率分别为 13.50%、8.60%和 11.02%，均呈现同步变化趋势。
招股说明书中，浙能燃气将深圳燃气、佛燃能源、重庆燃气、贵州燃气、成都燃气列为同行业可比公司，2021年、2022年，浙能燃气的综合毛利率低于行业均值2-6个百分点左右，天然气销售毛利率低于行业均值4-7个百分点左右（2023年未完整披露同行数据）。
图片来源：招股说明书
前文提到，浙能燃气的商业模式主要为赚取“差价”，不仅毛利率低于同行业可比公司，自身竞争优势也不明显。
需要注意的是，国家对于燃气经营实行许可证制度，燃气供应公司需与当地政府部门签订《特许经营协议》，在特许经营权期限及特许经营地域范围内开展业务。浙江省内除浙能燃气现有覆盖区域外，其他区域基本都存在取得特许经营权的独家管道燃气输配、销售企业。
这就意味着，燃气供应行业具有垄断特性，难以跨区域发展业务。
在审核问询过程中，交易所也颇有疑虑“发行人业务能否拓展至其他区域，未来业务发展的主要瓶颈”。
综上，浙能燃气主要通过购销价差实现盈利，报告期内业绩波动较大、毛利率低，并且，未来业务增长也存在地域限制。
关联交易占比较高，子公司屡遭行政处罚
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