肯特催化IPO：三成收入来自贸易商销售真实性频遭诘问，2024年毛利率异常升高可信度有多少
文摘
财经
2025-01-22 09:11
江苏
![]()
催化是改变反应速度、控制反应方向或产物构成，而不影响化学平衡的一类
作用，起这种作用的物质称为催化剂。作为化工行业的重要原材料，催化剂广泛应用于化工、农药、能源等领域。
肯特催化材料股份有限公司（以下简称“肯特催化”）专业从事季铵（鏻）化合物产品研发、生产和销售，主要拥有季铵盐、季铵碱、季鏻盐、冠醚、其他（三乙胺盐酸盐为主）等五大系列产品。
2023年2月28日，肯特催化主板上市申请平移至上交所重新受理，短短四个月后——6月28日，便成功取得了上市委“符合发行条件、上市条件和信息披露要求”的审议结果。
虽然前期IPO审核较为顺遂，但两个月后监管层宣布阶段性收紧IPO，无疑是给尚未获得证监会注册许可的肯特催化浇了盆冷水。随着2024上半年各项审核新政策的陆续出台，公司IPO走向越发不明朗。
对于业绩稳定性要求较高的主板来说，肯特催化2023年营收下跌17.53%的表现十分不利，起伏不定的业绩显然成为了其IPO进一步推进的“绊脚石”。而产能利用率近几年也呈现下跌趋势，使得公司募资4.99亿元扩产的必要性被舆论关注。此外，肯特催化3成的收入来自贸易商客户，其交易的真实性也被交易所多次问询。
2025年初，多家过会已久的企业纷纷提交注册，肯特催化也迎来了IPO被推进的曙光。终于在蛰伏了一年半以后，于2025年1月13日向证监会提交了注册申请，只待取得最后一块发行上市的“通关文牒”。不过，根据招股说明书（注册稿），前述各项问题目前依旧存在。
![]()
最佳业绩见顶于2022年，2024年毛利率却逆势升高
从肯特催化2024年的经营情况来说，其不仅无法达到主板新规要求的1亿元净利润门槛，单就对于经营业绩稳定这一主板定位要求，公司过去几年的表现也有些力不从心。2021年、2022年、2023年及2024年1-6月（以下简称“报告期”），肯特催化的营业收入起伏较大，分别为6.36亿元、8.08亿元、6.66亿元、2.98亿元，2022年上升至8亿元后2023年又落回2021年水平。据预测，公司2024全年收入为6.17亿元，不仅低于2023年甚至不及2021年营业额。对应的各年净利润同样跌宕，2022年由2021年的8633.93万元增至10958.64万元，亿元大关的突破可谓转瞬即逝，2023年公司净利润仅有8520.79万元。还需要关注到的是，肯特催化2023年（6.66亿元）营收金额高于2021年（6.36亿元），但2023年净利润（8520.79万元）数额却低于2021年（8633.93万元）。这无疑说明，相较2021年，公司2023年的盈利能力发生下滑，因此更高的营业收入无法换来更高的利润。根据立信会计师初步审阅的年度财报数据，肯特催化2024年营业收入同比下跌7.40%，净利润上升9.75%（下图），这意味着公司盈利能力相较2023年有了一定程度的回升。![]()
招股说明书显示，报告期内公司综合毛利率分别为27.71%、26.48%、26.23%、27.04%，经历2年的持续微跌后，确实迎来了回暖。在肯特催化列举的5家同行业可比公司当中，仅同成医药一家综合毛利率有所好转，但其2022年毛利率为29.97%，2023年下降至6.61%，公司经营发生较大变化，因此参考价值较低；其余四家可比公司的综合毛利率相较2023年仍处于下跌趋势（下图）。![]()
同时回看2022年时的毛利率表现，不难发现同行中除了齐鲁华信走低，其余4家同行均有小幅增长，很显然，肯特催化的毛利率波动趋势是与同行存在差异的。公司对彼时毛利率较低的解释是，直接材料费用和制造费用上升（制造费用增长较快主要是折旧费、能源支出、工薪支出增长所致）。与制造费用增长同时发生的是，肯特催化产能利用率出现下滑。据招股说明书披露，肯特催化的三类主要产品中，季铵碱及冠醚2022年产能利用率分别下降7.74%、8.73%（下图），季铵盐、季鏻盐2022年产能利用率增长0.79%。也就是说，制造费用增长很可能与生产规模降低有关。![]()
并且可以直观的看到，2022年以来公司各项主营产品的产能利用率均低于70%。其中，季铵碱产能跌幅最大，从2021年的77.50%跌至2024年1-6月的57.68%，直降19.82个百分点。
产能利用率极低的情况下，肯特催化本次上市却欲募集4.99亿元资金投入年产8860吨功能性催化新材料项目，其中的合理性自然会遭到交易所的拷问。早在审核问询阶段，交易所就要求公司分析募投项目对主要产品产能的影响，并结合相关产品市场竞争及下游应用领域发展等，说明未来产能的消化情况。回复显示，肯特催化本次募投项目的实施，将增加现有产品四丙基溴化铵、四乙基氢氧化铵、1-金刚烷基三甲基氢氧化铵和 18-冠醚-6 产品的产能，并新增部分新产品的产能，合计增加外售产品产能 8860.00 吨。从化学名称上来看，似乎是三大主营产品以外的新品，但实际上，这些化学名称只是主要业务的细分产品，新增产能仍主要是用于季铵碱、季铵盐及冠醚的生产，三者合计新增产能将达到7850吨，占88.60%（下图）。![]()
对于产能未来的消化情况，肯特催化总结称“募投项目产品应用广泛，下游市场发展态势较好，凭借多年的研发积累，公司产品质量稳定，市场竞争力强，与下游领域的众多知名客户建立了良好的合作关系，并且，公司制定了多项募投项目产能消化措施，新增产能无法消化的风险较低”。但从产销率来观察，公司目前的产能已足以覆盖订单需求。2024上半年，季铵碱产能利用率57.68%，对应产销率107.66%；季铵盐产能利用率68.14%，对应产销率92.07%；冠醚产能利用率56.98%，对应产销率118.27%。这些较好的产销率数据是建立在产能利用率不足70%的基础之上，大量闲置产能一旦得以释放，恐怕产销率将大幅下降，大量存货被搁置在仓库的同时，流动资金也将降低。并且，公司所称的“多年的研发积累”也并不一定抗打。报告期内，肯特催化的研发费用率分别为2.58%、2.42%、2.57%、2.93%，远低于4.32%、4.86%、5.24%、5.59%的同行业可比公司研发费用率均值。再加之公司平均研发人员数量始终未超过60人，实际研发效率恐怕难以如其所述那般乐观。企业扩产的最终目的是提高产能以满足市场需求，而肯特催化在产能利用率不足70%的情况下已经充分覆盖目前客户需求，扩产的必要性显然不足。即便是为了应对市场竞争或抢占更多份额，首要任务也应先将资源用于优化销售以充分利用现有产能、加大研发投入，而非直接扩产。肯特催化此次上市的募投项目，究竟是确有必要，还是为上市募资搭建的空中楼阁呢？肯特催化在审核阶段饱受诟病的另一个问题是贸易商终端销售真实性，该问题也与公司业绩直接相关。
招股说明书显示，肯特催化的国内外销售均采用以向终端客户直接销售为主，以中间贸易商销售为辅的销售模式。贸易商模式是指公司与贸易商直接签订买断式的购销合同，由贸易商向终端用户交付。报告期内，肯特催化主营业务收入中有近3成来自贸易商，各期分别为33.35%、29.92%、29.56%、27.30%。虽然从比例上看，贸易商收入仅占3成左右，但在公司各年度的前五大客户名单中，贸易商客户却是名列前茅。2021年及2022年，肯特催化的前两位大客户始终被贸易商占据；2023年，即使前2位置被直接合作的生产商替代，第三至第五大客户的位置仍是被贸易商客户包揽，同年，贸易商客户的毛利率（27.11%）甚至一度超过了生产商客户毛利率（25.78%，下图）；2024上半年，贸易商客户仍占据了第二及第五大客户的位置。![]()
图片来源：招股说明书
销售给贸易商的产品毛利率竟然高于生产商客户？这种情况下，贸易商将产品销售给终端用户还能赚到钱么？还是说公司销售给贸易商的全是高毛利率产品？着实令人费解。需要注意的是，交易金额较高的贸易商中，存在大量向肯特催化采购产品后主要卖给单一终端客户的情况，如营口龙驰化工商贸有限公司、宁波市石化进出口有限公司、乌鲁木齐广瑞源商贸有限公司、青岛晟驰环保科技有限公司等。既然输出产品及终端客户都较为单一，为何这些终端客户纷纷选择从贸易商处采购？若是直接向肯特催化下单岂不是更能节省采购支出？交易所也曾要求肯特催化说明未直接与终端客户合作而通过贸易商销售产品的原因及合理性，是否符合行业惯例，以及公司与贸易商之间是否存在关联关系。对此，肯特催化在回复中表示，通过增设贸易商环节，终端客户能够隐藏原材料来源，进而进行工艺技术保密。同时催化剂并非生产产品的主要原材料，部分生产企业基于管理效率考虑，会将部分原材料集中给贸易商进行采购。再加之，国内化工行业市场较大，供需方之间存在信息差，而贸易商往往掌握优质的客户资源。因此公司通过贸易商销售产品具有合理性，符合行业惯例。除招股说明书中披露的关联方和关联交易外，公司与贸易商不存在关联关系或其他利益安排。但是，交易所的疑虑并未就此打消。在上市委审议会议现场，委员进一步对贸易商问题展开问询，要求肯特催化说明未透露终端客户相关信息的贸易商销售金额占比情况，贸易商客户相关内控制度的合理性及运行有效性。并要求保荐代表人说明对未访谈的贸易商终端客户核查的替代程序。IPO审核实践中，对于企业贸易商客户的核查始终是重中之重。尤其是当贸易商客户的毛利率高于直销客户更是如此。其中潜藏的销售真实性、利益输送与关联交易等问题无一不会让监管提高警惕。
值得一提的是，肯特催化2024年毛利率升高情况与同行业可比公司相悖，受其贸易商交易真实性影响，2024年毛利率可信度也是再次打了折扣，且看公司上市后是否能继续保持这一盈利水平。本文所有内容、数据均来自交易所公开披露的招股说明书和问询回复，文章仅供参考，不作投资建议。
未经授权请勿转载，我司保留追究相关行为主体法律责任的权利。
提供线索、转载或合作可联系《华财信息》助理，微信ID：huacai1518
