天风海外团队
摘要
直播嘉宾：天风研究海外首席分析师、全球前瞻产业研究院联席院长 孔蓉
时间：10月7日 9:00
孔蓉：一些（海外资金）前期出现一些前瞻性的布局，而且是比较提早的进行了布局，所以我们再往后看，其实外资流入的这种情况，它能不能延续？特别是从这段时间的一个反弹，我觉得其实是跟我们目前的国内政策环境以及海外的流动性都相关，共同看到了推动这一波市场非常大的行情。
我们如果去看这个成交量，A股市场自不必说，就是大家能够看到这样成交量的放大，可能是好几年都没有遇到过的，包括这个股民（开户）排队，这个也是比较少见的，那如果从港股来看的话，目前这样的一个成交额与原有的平均水平相比也是放大了好几倍，比如说在过去的我们看到的，尤其是港股的成交额一直相对比较低，你可能就每天1000多亿的成交量，即使是在前几波的这个反弹的过程中，比如看2022年的这个第四季度、包括今年（前两个季度）的成交量也没有这么大量的变化，但是这一次，我们看到的是几千亿的成交额，可能有单天六七千亿（成交额）都是放大了大概五倍以上，所以这样的一个资金的流入，它也不只是我们南下的资金去布局，也是来自于海外的这个资金共同铸就，或者共同推动的这一波的反弹。
那再往后看的话，我们觉得其实也是可以去期待，海外的资金持续的流入再买中国资产。最前面也讲到了一个比较重要的原因，就是外部的流动性环境改善，我们今年也看到了九月这个美联储的降息终于落地了，那么它降息之后带来了流动性的环境变化是利好港股。
那另外的（因素）在整个估值性价比来说，中国资产的PE估值依然很低，就十倍左右的水平，那对于这些后面的钱（资金）想寻求更高的未来空间，想寻求有这个有更多的收益的这部分资金来说，他们就愿意去配置中国资产。
所以我们觉得其实往后面看，大家也特别关注一个是我们未来的政策环境，可能会有更多好的一些政策，其实在9月24号金融监管的部门相应开会（出台政策），也推出了相应的一些政策，那么在10月8号，我们也能够看到的是包括发改委和多个部门的联合的一个发布会，我们也期待未来会有什么样的一些政策。
所以在这些政策（期待）以及外部的流动性环境的改善以及全球的我们看估值性价比来看的话，那港股或者说我们讲的中国资产，它依然对于海外机构来说是比较有吸引力，那这样的趋势，我们认为也是可以在这个今年接下来的几个月中可以延续。
主持人：好的谢谢孔老师，您刚才提到了一个是外部的流动性的改善，第二个的话就是政策的支持，第三个就是还是低估值。想再请问您一个问题，您如何看待港股及中概股在国庆期间的这个表现，他们的现在目前的这个估值水平是否合理？
孔蓉：我们其实刚才在前面也有大概谈到就是整个中国资产的估值性价比，那其实经过过去几年这个市场的一些调整和变化，其实中国最优质的这一部分公司，包括在美股的中概股、包括在港上市的这些头部龙头公司，其实从它们公司的质地、在行业里所处的地位，其实都是比较有特点，或者是比较有竞争优势的互联网（公司），它们可能也是很多海外机构非常关注的，包括像海外的一些投资人，他们可能觉得比较知名的包括腾讯、阿里、美团等类似于这样的企业。
那这样的企业，其实我们在去看它的估值水平可能是什么一个水平？像腾讯可能看明年的估值水平可能也就十四五倍，在前期这个反弹之后，其实我们再去看未来的机会特别是跟海外的，比如说我们讲的这个全球的一些互联网公司，包括像谷歌，这些公司也是非常有代表性的，他们的估值水平其实都是20多倍。
所以如果是光从我们看到的中国最具有互联网的这批代表性的，全球知名的一些企业我们跟美股上市的美国（本土）这些互联网科技公司来比估值就要低，可能就是第一个比较。其实光从互联网公司就能够看到我们的估值这种性价比。
那其他的很多不同的行业，可能从估值水平来说，过去几年的调整，包括一些制造业和一些传统行业如消费等等，其实估值尤其在港股市场有了比较明显的折价。
那如果我们再去看，比如说它们现在的市场行为，其实从今年的整个基本面表现来说的话，很多的港股公司以及中概股公司他们都进行了两件事情。第一件事情，我们看到的是降本增效之后的释放利润，也就是说在过去几年在这个行业的调整之下回到了一个更好的一个经营状态，利润开始释放，而且很多公司的现金流情况也不错，从他们的回购计划来看，由于过去的几个季度，我们其实看到很多公司都进行了回购或者是有的也进行了比较好的，这个分红，所以对于股东的回报来说也是比较有吸引力的。
也是为什么，海外的一个非常知名的对冲基金大佬前期的一次电话采访里面提到，对于中国的这些企业来说，他可能讲的更加的激进，他说中国所有的东西你都可以买。因为他们估值跟美国公司比，可能估值非常低，也有很好的分红以及回购的计划。而且，账上也有非常多的现金，所以他们的这个安全边界也很高。
我们其实从目前的这些公司，他们的目前基本面和资本市场的这些行为来看，的确就是跟这位大佬说的，目前现状就是不论是从估值还是他们对于投资者的回报，还是从行业以及市场竞争优势来说的话都是比较有吸引力的。
主持人：明白您的意思，您觉得目前还是一个低估阶段，大家想上车的话可以吗？
孔蓉：对，就是这个问题，其实从这个9月24号之后，因为这个市场涨得非常快，我们看恒生科技可能都涨了35%、40%的这个水平，这个其实也是让大家非常这个惊喜。但是也会有不少的疑问就是，那这样的这种涨势，它会不会一直这样延续以及未来的空间是怎么样的？
那这就回到了，不论是从海外的这个其他的市场去比较，我们其实前面提到了美股的估值水平以及整个美股的科技公司它们的整个，在过去一年的这种目前的情况下，物质水平都提到了一个比较高的这个位置或者是不低或者相对合理，因为本身我们也看美股，包括我自己个人也去美国去了很多次，所以其实我们从投资的角度就能够直观的跟美股公司去对比，那的确它这个估值空间或者是从收益的空间跟估值来比的话，依然是比较有优势的。
我们在跟新兴市场的其他国家去比，那新兴市场里面，包括像印度、亚洲的国家像日本等等，其实在过去的这几年当中，印度的估值水平有的已经冲到了非常高的一个估值分位，有的可能都超过50的估值水平，有的部分公司它的估值水平也非常高，那如果看日本市场的话，其实经过过去的这个一年他的估值水平也提到了一个不低的位置，所以其实从中国目前跟这些新兴市场或者是从过去一年（对比），大家比较关注的市场，或者是成熟的，像美国市场比的话，它的整个估值水平依然不高，或者是依然相对是一个比较估值低的一个位置。
如果我们再去跟历史的估值水平去比，那可能就更加的明显，我们可能看到的是在历史的这个估值水平去比较的话，比如说头部公司，我们就拿这个，还是以腾讯举例，这个是可能整个港股以及海外的机构，大家可能最熟悉的一个公司，他在这个公司发展比较好的阶段最高的时候（估值）有大概40倍，但是现在大概就15倍左右的这样的一个水平，所以如果跟历史的水平比的话，它也处于一个比较低的位置，这个跟企业的经营发展阶段是不同，估值水平也不一样，但是我们其实用这样对比说明的是，虽然经过前一个多星期或者是这个十几个交易日的这种市场的非常快速的上涨之后，我们也依然认为，目前这样的上涨的趋势和未来的空间依然是有的。
核心在于两点，第一点是我们看到我们未来的不断的一些有效的、有力度的这些政策，不论是对于经济对于资本市场，（政策）不断的出台对于对于整个市场的估值水平的提升非常有帮助；那第二点呢，还是关注行业跟公司他们的基本面以及他们的经营情况。这个其实在最终我们去做投资以及去做交易的时候，这是核心的能够去跟踪的。我觉得结合这两点去看它们未来的这个机会，对于这个四季度，我们也很期待。
主持人：港股近期是有一个很大的波动的。想问一下您觉得这是一个正常调整吗，想问一下投资者如何识别潜在的风险和机会？
孔蓉：明白，就是刚才主持人提到的这个波动，可能是在前几天在国庆期间港股有一个波动，指数的下跌可能当天跌了有五六个点，但是在收盘的时候是一个反转，又拉回来。我觉得这里面其实已经说明了现在市场的大家对于中国资产的一个看法，因为你快速的上涨就可能会发生（调整），这个任何的外围市场的一些变化，它都会有一定的调整，那我觉得不只是在港股里，在其他市场也会出现，这本身就是资本市场跟股市的一个运行规律，如果你冲的太快，可能就会有这种调整，但是我们又看到的是在这个下午的时候，其实又有了比较快速的拉升，那为什么会有这种情况，那我们觉得这里面很重要的一点就是由于还有很多的，不管是内资和外资，很多的机构也特别希望有机会能够参与（中国资产）这样的交易。
但是呢，前期可能这个时间上面可能也有一些这个时间节点的判断，所以会在市场调整和回调的时候去进行这个投资行为，而且这样的机构可能也不在少数，所以在前期市场单日的波动的时候就很快有不同的其他机构进行了这个买入（操作），所以其实（目前）是有一个微型的，这样的一个走势。
所以从目前来看，在未来一段时间像目前这样的这种调整，我觉得依然有可能出现，但是我们核心谈的几点，刚才前面说了一个是未来的政策推出的延续性，特别是有效、有力度的针对经济和针对资本市场的这种政策，特别是大家关注的这种财政政策等等，这个是市场核心关注的。
如果这些政策能持续的出台，那其实对于我们看到的整个中国资产的未来机会。我们今天的题目叫做“重塑”，为什么叫重塑？其实很核心的一点就是过去几年有非常多的原因让我们中国资产的估值，其实是与其他成熟市场以及新兴市场的国家去比有明显的折价，所以在这一波，这种市场发生变化的时候，我们不说他未来的估值能够提到历史的一个非常高的水平，我们就说跟全球其他的市场比较估值去拉平，那依然有空间；
那第二个就是，刚才前面提到了基本面以及它的整体一个经营情况等等。所以把握住（这些因素），我们再去看未来的这种市场机会的波动，那可能就会更加的从容。
主持人：现在的这个市场环境下，很多投资者还是想上车的，您最看好哪些港股的一些细分领域和投资机会。
孔蓉：从港股的整个行业和市场来看，我们其实看到了他有非常多有代表性的（公司），各个行业的，不管是传统的行业或者是我们看到的，比如说这个新经济的一些领域，包括像我们看到的互联网、包括像科技公司这些公司都是在过去几年的发展过程中非常有代表性行业的龙头，所以如果我们说从港股里面进行配置，其实今年的这个前半年港股里面表现很强的，其实是这个红利股，这些红利股其实也是中国非常有代表性的一些行业，包括像资源类的、包括像一些这个有比较强的这个现金流、有分红能力的、稳定稳健经营的。这些行业可能在前期表现是比较突出的，也受到许多内资包括内地的这个险资、基金非常喜欢，这个是前半年的表现，再往后面特别是在未来看的话，我们也觉得在前期比如说，一个是这个科技板块，其实科技板块里面包括互联网和包括其他的电子等等，就是不同的类型的这些IT行业，那这里面还包括有这个所谓新质生产力的一些行业。
那这些其实都在港股里面我觉得依然未来是有机会，因为刚才前面也说了非常多有代表性的龙头公司都是在港股里面上市的，这些公司可能是在A股里面甚至没有真正的可以去寻找的可以替代的，这个标的，所以其实港股里面在科技板块里面的这些所谓新质生产力，我们依然是看好的，除了我们刚才前面提到的这些互联网，这些可能前期有不少的机构也进行了一定程度的配置。另外一点就是港股的新质生产力，这个其实是我在今年前几次不同的这种交流或者不同的场合里就一直有提到大家有提到的是新质生产力，港股里面有非常多有代表性的新质生产力的公司，包括我们讲的国家要这个大力发展的机器人、包括人工智能、包括我们其实看到的不同的这种行业领域这些比较新的领域里边，包括区块链等等，其实这些都在港股里面是有机会。
如果往未来看因为前期的市场也有进行了第一阶段比较快速的上涨，再往后看，如果有弹性机会的，我觉得在新质生产这个领域里面去寻找那可能依然是有比较多的这个机会；还可以寻找那第二个，可能大家也会关注到比如像一些消费领域的，这些板块也是在过去几年可能跌的比较多，或者是调整了比较充分。
我们再看的是在，我们整体的预期以及整体的这个消费的环境，以及消费预期发生比较大的变化，大家也特别关注这个双十一黄金周的一个情况，那这些消费的信心不断的增强，消费的行为更加的积极，那么这些对于和前期调整比较充分的消费包括新消费领域，有一些比较有代表性的公司，今年表现也比较突出的像潮玩领域，可能它还带有一些情绪价值的这些公司和板块，这些里面也有很多的机会，那这些标的其实也是在港股里面比较稀缺，相较于A股里面有的还不一定有类似的公司，所以这个是我们觉得关注的第二个方向；
港股里面的这些新势力，包括类似于这种新势力的几个龙头，其实今年前期市场调整，他们跌的也很多，但是我们觉得综合去看，不管是政策不管是前期的数据还是后续的我们讲这些政策环境发生变化，对于它们的这种影响和它的弹性也是比较大的，所以在这种情况下，从整个港股来看我们觉得后续依然有机会也是值得投资人们去充分再去挖掘以及关注的，但是这里面有合规原因，我们不能去过多的提具体的一些公司，但是从行业的目前的这种情况和整个市场去选择的话，这个也是一个可以去选择的、去关注的一个重要的方向；
那另外也有一些投资人，也会关注包括港股的金融、包括港股的地产等等，这些板块我们觉得其实这个是跟政策的这个相关性非常高，那也是在这个政策推出之后，他们也非常的敏感，这些板块也很活跃。如果我们看到的是这种有效政策的不断的推进，那其实港股的这些金融地产相关的，可能也是有相应比较强的这些机会，未来是可以关注的。
主持人：港股里面科技类的新质生产力的公司、新消费、新能源汽车现况及后续的机会？
孔蓉：从前期我们去跟踪他们的数据，包括前期的补贴再往这个双十一以及接下来可能也进入了一个比较好的这个销售的时期，所以综合去看的话，前期也是相对调整比较多，在相应在底部吧，但是其中一些公司前期已经股价有所表现，但是其他还有一些相对落后的，这个涨幅不是特别明显。我们觉得后期是可以关注的。
主持人：现在海外的这种AI的这种在应用端，还有在模型模型端，现在有哪一些更新？
孔蓉：对于整个港股以及我们的观点，我觉得在当前的这种情况下，的确我们其实是一个全球资产配置再平衡的过程，也就是在美联储降息之后，不同的这些机构的配置或者是资金的这种选择会进行一个重新的、核心的这些选择，这里面就包含了我们前期的这些政策的推出，这也是一个非常重要的窗口期。
推出了一些大家比较期待的，后续大家比较关注的一些政策，其实对于全球所谓资产配置的再平衡，这个是目前整个市场呈现的一个状态，我们后续也非常关注今年下半年及到明年的这种行情，我们也认为这样的一个行情，它是有延续性，而且它不止是一个反弹。我们在今年五月份在一些节目里面其实就有大声在呼喊的一个观点就是，它不是一个简单的反弹，反弹可能持续的周期和时间就比较短，可能就大概一个月左右，在今年的四月和五月之间或者是两三个星期，但这一次比较明确，我们看到的一个状态是对于大家未来的这些政策的预期。可能会发生的就是一个市场的反转，那这种反转的行情，是能够有延续性，也需要这个投资人们持续去关注，从目前的估值来看的话，中国资产在全球市场依然是比较低（估值）的水平，那过去几年，其实我们相对都是有折价的，所以在这种全球资产再平衡的这个过程中，中国资产的这些机会，我们觉得它不是一个简单的一个月的反弹的行情，而是从一个更长的时间维度去看，那这个是我想补充的一些观点。
主持人：海外AI在应用端，还有在这个模型的最新情况？
孔蓉：我们其实看到了就是AI它对于整个全球的不同的产业科技这个行业那是非常显著的，我们看到了不同的公司，包括巨头都进行了非常大的资本开支的一个投入，这个是从前几次财报就能看到的那对于其他的行业的影响也是在渐进的过程，那前期的一些主要的变化在哪里呢？
我们其实看到的是他的一些模型的推出之后大家其实也比较关注后续模型的进展，那前段时间的模型，除了今年上半年的4O的模型，这个是带有语音功能，带有一些多模态能力的模型以外，包括前期我们讲的所谓的这个草莓模型，这样的一个模型的推出，其实它是在推理端以及在推理的能力上又开辟了一个新的范式和能力，那这个其实是在底层的模型，这里依然在往前走，虽然呢在前期大家认为整个美股的叙事特别是美股的科技或者是我们去看整个科技产业的最主要的核心就在于AI那是不是已经遇到了比较明显的天花板，那我们觉得其实核心还是关注的是底层模型能力的一个迭代。
那从目前来看的话呢它也没有停止，在后期我们在今年的下半年可能也会延续会看到他在发布新的包括。GPT5的这个模型，我们也非常期待，其他的大厂其实也在跟进，去发布一些这个让大家觉得也也也是比较有惊喜的产品，包括像Meta在九月底的一个发布会，其实包括它的Meta AI以及眼镜产品，或者我们讲是一个AR的眼镜吧，虽然它的造价成本比较高，目前可能也就1000才一千一一一千个类似的眼镜，但是其实他已经把未来形态的手机下一代的交互设备是什么，展现了出来，我觉得这个其实也是我们从科技的领域去看未来机会让大家比较激动的就是除了AI以外，我们看到包括在AI和硬件领域的、包括我们原来讲的跟AR包括我们讲的这个增强现实领域的结合，那其实都是有变化的，这个可能也跟我们现在目前看到的AI的发展有关AI的发展加速了很多不同的领域，也跟不同的场景可以做结合。所以呢，从这个海外的目前的一些行业的情况，我们做了一些补充。
主持人：怎么看A股和港股它现在在全球资本市场的一个地位和吸引力？
孔蓉：我们如果是去看整个中国资产和中国市场对于投资人的一个全球投资其他市场的投资人的一个影响是怎么样的，的确是在过去的这个一年的过程中，这个其实在去年其实投资人会提到中国市场，但是他们更多的焦点，可能也会看其他的这个不同的新兴市场，包括也在美股里面去做延续着做美股科技以及AI领域的这个投资。
的确这过去一年，由于AI带来了非常大的一些变化，特别是从投资的角度，但是在过去。
的这几周其实整个状况发生了非常大的一个转变，包括从我们看到的这个对冲基金大佬，他出来提到的是你可以买中国的所有的东西，因为他觉得既便宜位置和估值又低，还有政策环境非常大的一个改变，所以他其实是在观点上是比较激进的，另外其他的一些投资人，他们也在抓紧的去了解或者是进一步的去更新，对于中国市场的机会，因为这次的上涨是非常快速，那如果他在过去的这段之间没有配中国资产的头寸，那么就会跑输，所以其实从九月底，那一波上涨之后，其实让不少的对冲基金也好以及像一些可能长线的基金也好都开始又重新或者是这个加大对于中国资产的这个学习，因为如果你没有这部分的配。配置你就会跑输，如果这样的上涨延续你还没有配置，那你可能就会持续跑输。
所以在未来一段时间我们也认为对于海外的这些机构来说，对于今年的接下来一段时间配置中国资产，来去做他们整个这个投资组合里面比较重要的一部分，那这个是不少的这些海外机构在未来一段时间必须要做的功课，所以他们从前可能这个从前期比较快速的这个开始学习跑步入场，再到这段时间抓紧学习跟进，再到后续的话，我们其实也在关注，未来他们的整个市场的这个行为。
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