事件：
2024年7月15日，国家统计局公布2024年二季度及6月经济数据：
【1】二季度GDP同比增4.7%，预期增5.1%，前值增5.3%；
【2】6月工业增加值同比增5.3%，预期增5%，前值增5.6%；
【3】1-6月固定资产投资累计同比增3.9%，预期增3.9%，前值增4%；
【4】6月社零同比增2%，预期增4%，前值增3.7%。
核心观点：
二季度经济环比增速小幅放缓。受一季度高基数、二季度极端天气和雨涝灾害多发、房地产和商品消费等内需部门相对偏弱等因素的影响，二季度GDP环比增速自一季度的+1.5%放缓至+0.7%。但是经济也不乏亮点，一是出口保持强劲持续恢复，与产业升级共同对制造业投资带来支撑；二是在“517”新政的刺激下，6月房地产销售出现环比改善；三是5至6月专项债发行明显提速，给基建投资带来支撑。
展望三季度，暑期消费旺季到来、专项债发行提速、出口维持较高景气、新一轮房地产去库存政策均有望对经济带来支撑。一是，暑期消费旺季即将到来，服务消费高景气有望持续；二是，在4月政治局会议部署下，5月至6月专项债发行已显著提速，三季度将迎来发行高峰；三是，随外需回暖及国内稳外贸政策持续显效，出口强劲有望对冲内需不足，提振制造业投资；四是，6月7日国常会提及继续研究储备新的去库存、稳市场政策措施，新一轮房地产去库存政策正在路上。
2024年二季度GDP同比增速为+4.7%，低于预期的+5.1%，也低于一季度的+5.3%。从环比来看，二季度环比增速自一季度的+1.5%下滑至+0.7%，达到2022年三季度以来的最低值，指向经济在一季度加速恢复后，二季度出现环比放缓。究其原因，一方面二季度极端天气、雨涝灾害多发对居民出行和企业生产造成扰动，另一方面也受到房地产和耐用品消费等内需相对不足的影响。
从支出法来看，2024年二季度，五大分项（制造业投资、基建投资、房地产投资、出口、社零）中，投资端单季度同比增速相对一季度普遍回落，其中房地产开发投资构成主要拖累；社零单季度同比增速也出现下行，但除了居民消费信心不足的影响，其波动也受到去年同期高基数的影响，两年复合增速反而出现回升。出口表现最佳，单季度同比增速自一季度的+1.4%升至+5.7%，对工业生产和制造业投资都带来较强的提振作用。
二、消费：服务消费持续恢复
2024年6月社零同比增速读数回落，低于市场预期。2024年6月社零同比增2%，低于wind一致预期的增4%，也处于今年以来的较低水平。究其原因，一是去年同期基数相对较高，二是当前居民消费意愿依然偏弱，三是价格因素拖累，6月受食品价格下跌、耐用品降价促销、前期国际油价走弱等因素影响，CPI同比增0.2%，低于预期的增0.4%。从环比来看，6月社零环比 增速为+3.9%，略高于历史同期（2016年至2019年、2023年同期平均，下同）的+2.8%；从两年复合来看，6月社零的两年复合增速为+2.5%，低于5月的+8.1%。
其中，服务类消费继续快速恢复，餐饮消费单月增速为+5.4%，两年复合增速达到+10.6%，相对前五个月有所下滑，但依然远高于社零整体水平；今年上半年服务零售额累计同比增长7.5%，增速高于同期商品零售额4.3个百分点。从领先指标来看，6月服务业商务活动指数为50.2%，较上月下降0.3个百分点，但业务活动预期指数较上月上行0.6个百分点至57.6%，主要受暑期消费即将来临的提振（详情请参考我们在2024年6月30日外发的报告《6月制造业PMI如何解读？——2024年6月PMI点评兼光大宏观周报（2024-6-30）》）。
商品消费方面，6月单月增速自5月的+3.6%下滑至+1.5%，两年复合增速从5月的+7.0%下滑至+1.6%，对消费构成拖累。分项来看，一是受天气变热后户外消费聚餐增多的提振，烟酒、粮油食品的销售增速保持高位，两年复合增速分别为+12.4%和+10.9%；二是可选消费中的娱乐用品、通讯器材、纺织品和金银珠宝销售相对较好，两年复合增速维持在+5%以上。但其他品类，例如居住链条的家具、家电和建筑装潢销售依然相对偏弱，汽车消费两年复合增速相对上月大幅下滑，主要是因为5月车企集中推出降价促销活动，相关消费需求提前至5月释放。
三、制造业：受出口及产业升级双重提振
2024年1-6月固定资产投资累计同比增速为+3.9%，持平于wind一致预期，略低于1-5月的累计增速+4.0%。从单月同比来看，固投增速自5月的+3.5%小幅上行至6月的+3.6%，从两年复合来看，固投增速自5月的+2.8%小幅上行至6月的+3.5%，其中房地产开发投资跌幅走阔，制造业、基建投资增速小幅上行。
6月制造业投资单月同比增速小幅下行，复合同比增速上行，环比增速高于季节性水平，整体体现出较强的复苏趋势。6月制造业投资单月同比增速略低于5月，但两年复合增速自5月的+7.2%升至+7.6%，环比增速也高于了历史同期表现，整体体现出较强的复苏趋势。一方面，受出口走强的拉动，工业生产保持较强势头，产能利用率自一季度以来小幅攀升，拉动企业扩产意愿；另一方面，高技术产业投资持续较快增长，今年上半年，规模以上高技术制造业增加值同比增长8.7%，高技术产业投资累计同比增长10.6%，起到了较强的拉动作用。
但是，当前制造业投资也面临了需求不足的挑战。6月份，制造业PMI持平于上月的49.5%，连续两个月位于收缩区间，尽管6月新订单指数与新出口订单指数环比改变并不明显，但企业调查中反映需求不足的企业占比升至62.4%，采购量指数、价格指数下行，产成品库存指数上行，需求偏弱导致企业采购意愿降低、产成品出库边际放缓（详情请参考我们在2024年6月30日外发的报告《6月制造业PMI如何解读？——2024年6月PMI点评兼光大宏观周报（2024-6-30）》）。
四、基建：三季度有望迎来地方债发行高峰
6月基建投资两年复合增速相对5月显著上行。2024年6月，基建投资单月同比增速从5月的+4.9%下行至+4.6%，广义基建投资单月同比增速从5月的+3.8%上行至+10.2%。但从两年复合增速来看，基建投资及广义基建投资增速较上月均有所上行，主要是受交通运输、仓储和邮政业投资及水利公共设施投资的提振。
5月至6月专项债发行已经明显提速，预计三季度将是专项债发行高峰，对基建投资带来支撑。今年1至4月新增专项债发行进度偏慢，主因去年底增发的1万亿元国债大部分转结到今年使用，财政可用资金充足，专项债发行急迫性不高。在4月底召开的中共中央政治局会议要求“加快专项债发行使用进度”之后，5月及6月地方新增专项债分别发行4383亿元及3327亿元，相对前四月已显著提速。据《中国证券报》6月26日报道，财政部近期下达福建省2024年新增政府债务限额1824亿元，传递出2024年第二批新增债务限额已下达的信号，同时各地已公布的三季度地方债计划发行规模合计超过2万亿元，预计三季度将是新增专项债的发行高峰，对基建投资增速将带来支撑。
五、地产：“517”新政刺激6月销售
受“517”新政影响，6月房地产销售出现环比改善，房地产销售单月同比跌幅出现明显收窄。“517”新政后，6月房地产销售面积出现明显环比改善，30大中城市日均商品房成交面积攀升至年内新高，全国商品房销售额同比跌幅自5月的24.3%收窄至13.8%，销售面积同比跌幅自5月的16.1%收窄至13.8%；但由于2022年6月基数相对较高，从两年复合来看，销售额和销售面积两年复合增速相对5月有所回落。
开发投资方面，6月房地产开发投资单月同比增速自-4.7%下行至-7.4%，两年复合增速从-7.7%下行至-8.9%。细分来看，新开工面积和竣工面积的两年复合增速较上月均有回落，尤其是新开工面积两年复合增速在-20%以下区间继续下探，指向当前开发商开工意愿依然较差。
当前来看，销售端在政策提振下有所改善，但行业深度调整的基本面并未扭转，市场信心尚未恢复，新一轮房地产去库存政策仍在落地中。6月7号召开的国常会指出，“房地产业发展关系人民群众切身利益，关系经济运行和金融稳定大局。要充分认识房地产市场供求关系的新变化，顺应人民群众对优质住房的新期待，着力推动已出台政策措施落地见效，继续研究储备新的去库存、稳市场政策措施”。后续来看，如果房地产开发投资和销售出现波动，新一轮房地产去库存政策有望落地。
六、风险提示
海外经济出现较大衰退风险，国内政策节奏不及预期。
英国剑桥大学金融与经济学硕士。8年证券研究工作经验，专注货币政策和流动性，财政政策和地方债务，资产配置领域研究。在《中国货币》发表多篇文章。具有扎实的理论基础和实证研究经验，具备基本完善的宏观利率研究框架和视角。
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