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一、6月制造业PMI如何解读？
事件：2024年6月30日，国家统计局公布2024年6月PMI数据，制造业PMI 49.5%，前值49.5%；非制造业PMI 50.5%，前值51.1%。
核心观点：
6月制造业PMI为49.5%，与上月持平，构成制造业PMI的各项细分指数波动较小，产需指数、从业人员指数、原材料库存指数均基本与上月持平。我们可以从6月PMI数据中观察到当前经济运行的三条线索：
一是，需求不足的问题更加突出，尽管6月新订单指数与新出口订单指数环比改变并不明显，但企业调查中反映需求不足的企业占比升至62.4%，采购量指数、价格指数下行，产成品库存指数上行，需求偏弱导致企业采购意愿降低、产成品出库边际放缓。
二是，新动能相关行业发展动能强劲，装备制造业和高技术制造业继续保持较好增长态势，产需两端同步上行。
三是，购进价格指数降幅明显，企业成本压力边际缓和，此前2个月原材料购进价格指数快速上行，给企业带来较大成本压力，6月购进价格指数降幅大于出厂价格指数降幅，反映原材料成本高的制造业企业比重有所下降。
1.1 制造业：产需指数同步回落，大中小型企业分化改善
6月制造业PMI录得49.5%，与上月持平，连续2个月处在收缩区间。
从构成制造业PMI的分类指数看，6月PMI细分指数基本与上月持平：占比最大的新订单指数较上月下行0.1个百分点，拖累PMI下行0.03个百分点，生产指数较上月下行0.2个百分点，拖累PMI下行0.05个百分点，从业人员指数与上月持平，原材料库存指数较上月下行0.2个百分点，反向计算的供应商配送时间指数较上月下行0.6个百分点。
从企业规模看，大中小型企业PMI结构分化缓和，大型企业生产经营有所放缓，中小企业边际改善：6月大型企业PMI录得50.1%，较上月下行0.6个百分点，连续14个月运行在扩张区间，但大型企业新订单指数落入收缩区间；中型企业PMI为49.8%，较上月上升0.4个百分点；小型企业PMI为47.4%，较上月上升0.7个百分点，中型企业产需同步进入扩张区间。
从企业类型看，装备制造业和高技术制造业继续保持较好增长态势。6月装备制造业PMI为51.0%，较上月上升0.3个百分点，且生产指数和新订单分别升至53%以上和52%以上的水平；高技术制造业PMI为52.3%，较上月上升1.6个百分点，且生产指数接近54%，较上月上升超过1个百分点，新订单指数为53%，较上月上升接近2个百分点。
1.1.1 供需：生产保持扩张，需求仍然偏弱
需求方面，6月新订单指数为49.5%，较上月下行0.1个百分点；新出口订单指数为48.3%，与上月持平；企业调查显示，反映需求不足企业占比为62.4%，较上月上升1.8个百分点。新订单指数与新出口订单数连续两个月处于收缩区间，需求不足的问题较为突出。从企业规模看，大型企业新订单指数下行1.8个百分点至49.8%，中型企业上行1.6个百分点至51.2%，小型企业上行1.6个百分点至46.4%。
供给方面，6月生产指数为50.6%，较上月下降0.2个百分点，但仍在扩张区间。采购量指数较上月下降1.2个百分点至48.1%，企业原材料采购活动连续3个月放缓。从企业规模看，大型企业生产指数下行0.6个百分点至52.1%，中型企业上行0.4个百分点至51.2%，小型企业下行0.1个百分点至46.3%。
1.1.2 价格：价格指数同步回落，库存指数走势分化
6月出厂价格指数与购进价格指数同步回落，其中主要原材料购进价格指数为51.7%，较上月下降5.2个百分点，降幅明显，一方面由于部分大宗商品价格下降，另一方面由于需求偏弱，6月采购量指数下行1.2个百分点至48.1%；6月出厂价格指数为47.9%，较上月下降2.5个百分点。
从价格结构来看，价格差方面，6月出厂价格-购进价格指数的差值有所收窄，由上月的-6.5个百分点收窄至-3.8个百分点，企业成本压力边际缓和。从企业规模来看，6月大、中、小型企业原材料购进价格指数分别为51%、53%和51.5%，均较上月明显下行；出厂价格指数分别为46.4%、50.8%和47.4%，小型企业出厂价格指数较上月上行0.3个百分点。
从库存指数来看，6月原材料库存指数较上月下降0.2个百分点至47.6%，产成品库存指数较上月上行1.8个百分点至48.3%。从企业规模来看，大型、中型和小型企业的原材料库存指数分别为48.4%、47%和46.6%；大、中、小型企业的产成品库存指数分别为48.1%、49.1%和47.6%。
1.1.3 外贸：出口指数与上月持平，进口指数小幅回升
出口端看，6月新出口订单指数为48.3%，与上月持平。从企业规模看，大中小型企业新出口订单指数分别为48.3%、48.8%和47.1%，分别较上月上行0.2个百分点、下行1.4个百分点和上行1.9个百分点。
进口端来看，6月进口指数为46.9%，比上月上行0.1个百分点。从企业规模看，大中小型企业进口订单指数分别为47.9%、44.5%和46.1%，分别较上月上行0.1个百分点、下行2.4个百分点和上行6.2个百分点。
1.2 服务业：景气水平回落，预期指数抬升
6月服务业商务活动指数为50.2%，较上月下降0.3个百分点，继五一假期需求集中释放后，接触型消费相关服务业活动在高基数影响下较上月有所回落。从细分项数据看，服务业新订单指数较上月下行0.3个百分点至47.1%；业务活动预期指数较上月上行0.6个百分点至57.6%，暑期消费来临提升相关服务业预期，零售业、住宿业和餐饮业业务活动预期指数较上月均有明显上升，且均在59%以上的高位。
从行业看，零售业、住宿业、餐饮业和文体娱乐相关行业的商务活动指数较上月均有不同程度下降，货币金融服务业季度末供需集中释放以及信息服务相关行业继续高增长成为6月服务业保持扩张区间的主要支撑动力，货币金融服务业和电信服务业商务活动指数均在60%以上。
1.3 建筑业：季节性多雨天气，扩张有所放缓
6月建筑业商务活动指数为52.3%，较上月下降2.1个百分点，主要由于南方部分地区出现季节性多雨天气，建筑施工受到一定影响。从行业看，土木工程建筑业的商务活动指数连续5个月保持在55%以上，房屋建筑业商务活动指数连续3个月在51%以上，建筑装饰行业活动因淡季影响，增速较上月有明显放缓，成为拖累建筑业增长的主要因素。
从需求看，6月建筑业新订单指数为44.1%，与上月持平；从市场预期看，建筑业业务活动预期指数为54.7%，比上月下行1.6个百分点。
二、海外观察
2.1 金融与流动性数据：各国国债收益率下行
美国10年期国债收益率下行。本周（截至6月28日）美国10年期国债收益率4.36%，较上周末（6月21日）上行11BP，其中通胀预期较上周末上行5BP，实际收益率较上周末上行6BP。法国10年期国债收益率较上周末上行12BP至3.29%，德国10年期国债收益率较上周末上行10BP至2.49%，日本10年期国债收益率较上周末上行9BP至1.09%（截至6月27日），英国10年期国债收益率较上周末上行6BP至4.16%（截至6月26日）。
美国10y-2y国债收益率利差上行。本周（截至6月28日）美国10年期和2年期国债期限利差为-0.35%，较上周末上行10BP。本周（截至6月27日）美国AAA级企业期权调整利差较上周末下行1BP至0.42%，美国高收益债期权调整利差为3.21%，与上周末持平。
2.2 全球市场：全球股市涨跌分化，大宗商品价格涨跌分化
全球股市涨跌分化。本周（6月24日至6月28日），美股涨跌分化，标普500、纳斯达克指数、道琼斯工业指数涨跌幅分别为-0.08%、+0.24%、-0.08%；欧洲股市涨跌分化，英国富时100、法国CAC40、德国DAX、意大利富时MIB涨跌幅分别为-0.89%、-1.96%、+0.4%、-0.46%；亚洲股市涨跌分化，日经225、韩国综合指数涨跌幅分别为+2.56%、+0.49%，上证指数、恒生指数涨跌幅分别为-1.03%、-1.72%。
大宗商品价格涨跌分化。其中NYMEX RBOB汽油、ICE布油涨跌幅分别为+0.69%、+0.78%，DCE焦煤、DCE焦炭涨跌幅分别为+0.87%、+1.58%，LME锌、LME铝涨跌幅分别为+2.9%、+0.18%，SHFE螺纹钢、DCE铁矿石涨跌幅分别为-0.53%、+1.66%，CBOT小麦、CBOT大豆、CBOT玉米涨跌幅分别为-0.3%、-1.38%、-3.16%，COMEX黄金、COMEX白银涨跌幅分别为+0.09%、-0.49%。
2.3 央行观察：美联储官员称现在判断何时适合降息还为时过早
美联储官员称现在判断何时适合降息还为时过早。6月28日，旧金山联储主席戴利表示，最新通胀数据显示货币政策正在发挥作用，经济增长在放缓，支出在放缓，劳动力市场在放缓，通胀在下降，这正是货币政策的作用。展望未来的货币政策动向，戴利指出，美联储将继续依据经济数据做出决定，如果通胀下降速度低于预期，决策者将不得不在更长的时间内维持高利率；如果通胀率以去年年底那样的速度回落，并且劳动力市场保持不变或出现衰退，那么可以调整政策来应对这种情况，现在下结论还为时过早。
法国央行行长称欧洲央行可以忽略通胀下降过程中的波折。6月28日，法国央行行长Villeroy表示，数据本身就有噪音，存在对动荡消息反应过度的风险，尤其是在今年年底之前，与两年前相比，现在数据超预期的程度更小，对当前评估的修正也更小，有更大余地可以忽略通胀下降过程中较小的波动。法国6月份通胀率为2.5%，低于5月份的2.6%，通胀在延续回落之势。
2.4 海外政策：美国对伊朗石油行业发起的最新一轮制裁
美国对伊朗石油行业发起的最新一轮制裁。6月27日，美国国务卿安东尼·布林肯发布声明称，伊朗过去一个月扩大了其铀浓缩计划，其方式无法令人相信是出于和平目的。为遏制伊朗核计划的扩张，美国针对3家未具名的参与伊朗石油或石化产品运输的实体实施了禁令，还将与这些实体有关的11艘船只确定为冻结财产。
欧盟敲定新一届领导层人选。6月27日，欧盟敲定新一届领导层人选，宣布提名冯德莱恩担任下届欧盟委员会主席，选举葡萄牙前总理科斯塔担任下届欧洲理事会主席，提名爱沙尼亚总理卡拉斯担任下届欧盟外交与安全政策高级代表。冯德莱恩和卡拉斯的提名还需经欧洲议会议员投票表决。
日本媒体报道称欧盟寻求与日韩深化安全合作。6月24日，《日本经济新闻》报道，欧盟分别与日本和韩国就在安全防务领域建立新伙伴关系启动探讨。欧盟的目标是年内与日本达成协议。双方也将推进共同研发装备品，旨在振兴防务产业。俄罗斯与朝鲜于6月19日就签署《全面战略伙伴关系条约》达成一致，包括有事之际相互提供军事援助。欧盟委员会高官在接受日本经济新闻社采访时表示：“欧洲与亚洲的安全环境将发生重大变化。希望与日本和韩国缔结伙伴关系，以推进更紧密的合作。”
三、 国内观察
3.1 上游：原油价格环比上涨，铜价、铝价环比下跌
原油价格环比上涨，环比由负转正。2024年6月以来（截至6月28日），WTI原油价格环比上涨0.1%，环比由负转正，由上月的-6.84%转正为本月的+0.10%，最新月度均价为78.7美元/桶；布伦特原油价格与上月末环比持平，最新月度均价为83美元/桶。
铜价、铝价环比下跌，铜、铝库存同比上涨。2024年6月以来（截至6月28日），铜价环比下跌4.81%，环比由正转负，由上月的+6.82%转负为本月的-4.81%；库存同比上涨64.97%，增幅相对上月扩大33.61个百分点。铝价环比下跌2.73%，环比由正转负，由上月的+2.69%转负为本月的-2.73%；库存同比上涨91.2%，增幅相对上月扩大31.66个百分点。
3.2 中游：水泥价格指数环比上升，螺纹钢价格环比下跌，库存同比上涨
水泥价格指数环比上升。2024年6月以来（截至6月28日），全国水泥价格指数环比上涨5.37%，增幅相对上月扩大3.78个百分点，华北、东北、华东、中南、西北以及西南各区价格指数环比涨幅分别为：2.51%、16.23%、2.08%、3.93%、1.73%以及7.48%。
螺纹钢价格环比下跌，库存同比上涨。2024年6月以来，螺纹钢价格环比由正转负，环比由上月的+3.3%转负为-3.85%；螺纹钢库存同比由负转正，由上月的-6.33%转正为本月的+3.43%；钢坯库存同比由负转正，同比由上月的-9.39%转正为本月的+49.49%。
3.3 下游：商品房成交面积同比跌幅缩窄，猪价、菜价、水果价格趋势分化
商品房成交面积同比跌幅缩窄。2024年6月以来，商品房成交面积同比下跌29.17%，跌幅相对上月缩窄6.55个百分点，其中，一线、二线、三线城市商品房成交面积同比分别为：-21.11%、-38.54%以及-17.86%，同比增速相对上月的变动幅度分别为+6.69、+4.52以及+7.05个百分点。
土地供应面积同比跌幅扩大。2024年6月以来（截至6月23日），百城土地供应面积同比增速为-32.5%，跌幅相对上月扩大23.61个百分点；成交面积同比增速为-16.66%；溢价率2.8%，较上月上行了1个百分点。
猪价、菜价、水果价格趋势分化。2024年6月以来（截至6月28日），猪肉价格环比上涨16.09%至24.32元/公斤，增幅相对上月扩大14.08个百分点；蔬菜价格环比下跌6.81%至4.37元/公斤，跌幅相对上月扩大3.11个百分点；水果价格环比下跌0.97%至7.26元/公斤，跌幅相对上月扩大0.62个百分点。
乘用车日均零售销量同比跌幅扩大。2024年6月以来（截至6月23日），乘用车日均零售销量同比减少22.61%，跌幅相对上月扩大13.99个百分点；批发销量同比减少30.2%，跌幅相对上月扩大28.44个百分点。
3.4 流动性：货币市场利率上行、债券市场利率下行
货币市场利率上行、债券市场利率下行。2024年6月以来，R001较上月末上行49bp至2.35%；R007较上月末上行58bp至2.45%；DR001较上月末上行10bp至1.91%；DR007较上月末上行30bp至2.17%；一年期国债利率较上月末下行10bp至1.54%；十年期国债利率较上月末下行9bp至2.2%；一年期AAA+企业债利率较上月末下行4bp至1.97%；十年期AAA+企业债利率较上月末下行14bp至2.44%。
3.5 国内新闻：中国共产党第二十届中央委员会第三次全体会议于7月15日至18日在北京召开
中国共产党第二十届中央委员会第三次全体会议于7月15日至18日在北京召开。6月27日，中共中央政治局召开会议，研究进一步全面深化改革、推进中国式现代化问题。中共中央总书记习近平主持会议。会议决定，中国共产党第二十届中央委员会第三次全体会议于7月15日至18日在北京召开。
国务院常务会议推出新一轮服务业扩大开放试点举措。6月26日，国务院总理李强主持召开国务院常务会议，会议指出，外资企业在构建新发展格局中发挥重要作用，要加大力度吸引和利用外资，多措并举稳外资。要深化重点领域对外开放，落实制造业领域外资准入限制措施“清零”要求，推出新一轮服务业扩大开放试点举措。
北京出台一系列房地产调控措施。6月26日，市住建委、央行北京分行、金融监管总局北京分局、北京公积金中心等部门联合下发通知，出台一系列房地产调控措施。其中，调整北京房贷（含商贷和公积金贷）首付比例，调整后的首套房贷最低首付比例为20%，五环内二套房贷最低首付比例为35%，五环外二套房贷最低首付比例为30%。
四、 下周财经日历
五、 风险提示
英国剑桥大学金融与经济学硕士。8年证券研究工作经验，专注货币政策和流动性，财政政策和地方债务，资产配置领域研究。在《中国货币》发表多篇文章。具有扎实的理论基础和实证研究经验，具备基本完善的宏观利率研究框架和视角。
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