晨报｜特朗普就职演讲解读

杨帆｜中信证券宏观与政策首席分析师

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海外政策｜特朗普就职演讲解读：回归常理，内政优先

北京时间1月21日凌晨，特朗普发表就职演讲，以“美国优先”为主旨，强调“回归常理”，呼吁回归简单、直接、有效的政策方法。特别是其在演讲中提出一系列将优先发布的行政令，涉及边境、社会、能源、产业等方面，总体上内政与经济议题的顺序高于对外议题。展望后续，需重点关注特朗普各类行政令的出台与执行进展，特别是关税相关问题进展，以及国会对于内阁提名的批准情况，这些计划实施是否顺利，或将成为此前一度极致的“特朗普交易”能否持续的关键。对国内市场而言，短期内，我们预计特朗普将优先聚焦内政，对华政策将有一个沟通与试探的过程，外部预期扰动相对可控，国内逆周期调节和稳市场政策也均值得期待，建议关注企业出海主题的机会。

风险因素：美国经济形势超预期恶化；中美博弈超预期加剧；全球地缘形势超预期恶化；贸易关税风险加剧。

贾天楚｜中信证券海外研究分析师

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海外研究｜特朗普Day 1：确定的方向与不确定的执行

当地时间1月20日，特朗普再次就任美国总统。在就职演讲中重点强调了建立“对外税收局”、南部边境进入国家紧急状态、能源政策转向以及支持美国在深空探测领域的科技竞争问题。部门媒体对关税问题的报道提振市场情绪，中国资产整体积极。整体来看，特朗普就职后的“一号文件”和“百日新政”，仍或将主要集中在关税、移民、能源和地缘等方面。其中，关税问题应重点关注特朗普口头沟通的确定方案、落地顺序、时间点。市场对关税问题演绎的紧张情绪阶段性释放的时间点是确定性方案公布的时间而非关税加征生效的时间；在反移民问题上应重点关注遣返移民的财政成本和执行情况。能源方面应重点关注减税与放松能源等物价相关监管之外的增量政策。地缘冲突的解决或仍需一段时间。

风险因素：特朗普政见变化超预期；特朗普政策在党内、国会通过的顺利程度超预期；中美关系变化超预期；美国经济走势超预期。

徐广鸿｜中信证券海外研究联席首席

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港股市场｜性价比再现，布局春季行情：2025年一季度投资策略

1月上旬，外部扰动压力下港股再度震荡走弱。虽然外资大幅流出、估值显著回调，但港股2025年业绩预期近期显著上调，且过半行业业绩预期均有上修，故港股性价比持续抬升。往后看，1月至春节前仍处于国内政策面和业绩披露的空窗期，且特朗普即将就职的背景下，外部不确定性尚存。而红利资产一方面对美业务占比低、美元债风险敞口小；另一方面交易拥挤度和估值也再度回落至合理水平，短期配置确定性相对更强。但春节后，随着两会前市场的政策预期再度得到提振，港股有望迎来新一轮的估值修复行情。此外，港股的权重标的也即将从2月底开始披露年报，考虑到近期业绩预期的上修，我们判断其对基本面也会提供支撑。而在此期间，结合中小盘股的业绩信心还在增强，且南向资金的大幅流入亦将对中小盘行情有所支撑，我们也建议关注港股中小盘主题的配置机会。行业层面，建议关注：1）受益于国内政策和未来增长预期的消费电子和半导体；2）受益于春节旅游消费需求的出行链和餐饮；3）海外通胀预期高企，具备较强抗通胀属性的有色行业。

风险因素：1）中美科技、贸易、金融领域摩擦加剧；2）我国政策力度、实施效果及经济复苏不及预期；3）海内外宏观流动性超预期收紧；4）俄乌、中东地区冲突进一步升级；5）我国房地产销售量价回稳不及预期。

陈聪｜中信证券基础设施和现代服务产业首席分析师

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物业｜问题正解决，估值已见底：2025年十大展望

2024年物业服务行业遭遇交付不确定性上升、应收压力增大、拓展难度提升、增值服务滑坡等多重挑战。尽管如此，我们依然相信板块在2024年可以实现净利润和净现金流入的同比正增长。更重要的是，我们认为对关联方的服务交易已经止血，而第三方的收缴率有望在2025年见底，企业分红意愿有望大幅提升。我们预计，当前板块对应2024年股息率达到6.0%，当前板块的估值在过去3年15%的百分位。我们相信板块估值已经处于长周期的历史底部。

风险因素：地产行业下行超预期的风险。分红不及预期的风险。收缴不及预期的风险。应收款账期不能得到有效控制的风险。

徐晓芳｜中信证券美妆和商业首席分析师

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彩妆｜描绘东方美学，追求精神共鸣，沉淀品牌价值

中国彩妆快速迭代，开启良性增长新征程，专业彩妆品牌/底妆专研品牌/东方美学彩妆品牌各有抓手。短期看本土美妆公司用彩妆描绘新成长曲线，中期看彩妆产品渗透率、单品牌规模提升助力本土品牌进入头部地位，长期看品牌价值沉淀和收并购体系成熟推动本土品牌迈向集团化和全球化新征程。

风险因素：居民消费能力、消费意愿下降；行业竞争或加剧；新品销售或不及预期；出海仍处发展初期，存在一定不确定性；新品牌的孵化，收并购带来的投后赋能等管理上的难度增加。

明明｜中信证券首席经济学家

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债市启明｜春节后超长期信用债行情怎么看？

2024年在资产荒的逻辑下，信用市场收益被不断压缩，机构也更倾向于向久期要收益，由此2024年全年超长期信用债发行规模明显放量，成交活跃度也显著提升。但伴随着2024年三季度债市的调整，超长期信用债利差快速走阔，且利差始终维持在相对高位。我们看到20年期以上的超长期信用债在调整时相较期限接近的利率债更为抗跌，但10年左右的信用品种面对调整则表现不佳。因此建议在收益诉求下，负债端稳定的机构可以优选拉长久期来增厚收益，超长期信用债利差后续有收窄空间，但配置应优选流动性高的主体；其他类型机构需防范25年一季度海外和国内流动性双重影响，整体建议维持哑铃型配置策略。

风险因素：监管政策超预期收紧；央行货币政策超预期；个别信用事件冲击等。 

盛夏｜中信证券农林牧渔和食品饮料行业首席分析师

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大众品｜24Q4业绩环比改善，饮料、零食板块韧性依旧

相较于2024Q3需求压力峰值，2024Q4板块需求景气度环比略有改善，但仍处于偏弱水平；从成本端看，多数原材料价格继续延续下行，可对冲竞争带来的费用投放压力，并释放一定利润弹性，叠加上年同期基数偏低及今年存在春节备货拉动，较多板块2024Q4业绩增速实现环比改善，其中零食及饮料板块表现最为亮眼，乳制品、调味品亦实现环比改善，速冻食品及轻餐饮连锁相对压力仍较大。当前板块估值再次回落至较低水平，伴随后续政策刺激及复苏预期，在低估值低基数下，我们看好未来业绩及估值修复空间。当前推荐三条主线进行配置。

风险因素：消费景气度下行；餐饮领域恢复不及预期；食品饮料企业提价成效不及预期；行业竞争加剧；新兴渠道冲击超预期；原材料价格持续上行；食品安全问题。

陈俊云｜中信证券前瞻研究首席分析师

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前瞻｜AdTech：2025进入业绩兑现周期

展望2025年，我们认为AdTech将进入业绩兑现周期，成为美股互联网广告领域重要的增量来源。广告算法升级和GenAI应用带来了决策自动化、定向精准化、素材高效化等变革，大幅提升了广告投放精准度。头部平台在技术升级后，算法在更多广告主、行业和场景下渗透，技术红利有望继续释放，持续带动头部平台稳健的业绩增长。此外，头部平台亦有望在2025H2-2026H1开启新一轮算法的升级，进一步打开远期增长空间。

风险因素：AI技术研发进度及表现不及预期的风险；全球经济放缓导致需求放缓的风险；利率不确定性导致估值波动风险；隐私政策变化导致广告投放精准度下降风险；竞争加剧风险。

华鹏伟 ｜中信证券电新行业首席分析师

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新型电力系统｜电网投资再发力后的行情如何展望？

结合央视报道的同口径对比，我们可以更好地观测到国家电网2025年初超6500亿元投资计划的增长表现。同期，南方电网亦提出创历史新高的投资安排。电网投资计划托底，2025年电网基建投资有望持续性向好。通过回溯2021年以来电网板块表现，我们建议配置思路上立足特高压储备落地进展与出海预期变化，建议以特高压核心站内设备龙头、核心出海优质企业作为当前布局的重点方向。

风险因素：国内新型电力系统发展不及预期；国内电网投资增长不及预期；特高压项目落地缓慢；配用电投资增长不及预期；电力设备出口走弱；行业竞争格局恶化；大宗原材料价格大幅波动。

肖斐斐 ｜中信证券银行业首席分析师

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银行｜理财2024：规模景气扩张，风格更趋集中

2024年理财规模增长积极，截至2024年年末，理财存续规模29.95万亿元，较2024年年初增长11.75%。固收类产品规模占比再创新高，权益类和混合类产品占比持续下降，反映了市场风险偏好仍较低，市场风格更趋集中。从资产配置来看，理财产品增配同业存单、同业资产和公募基金，减配债券、存款、非标和权益资产。展望2025年，我们预计银行存款和保险收益率继续下行，而市场对于稳利低波品种的配置仍有较大需求，理财市场景气表现有望延续，建议关注资产荒和真净值化监管驱动的多元策略方向。

风险提示：1）居民投资理财产品意愿保持低位；2）理财产品业绩大幅偏离业绩基准；3）行业监管政策超预期调整。