文｜陈俊云 高飞翔 刘锐 贾凯方
展望2025年的美股科技股，市场共识与分歧并存。温和经济增长、宽松监管环境、有利产业周期等料将继续支撑美股科技股上行，并伴随更为均衡的市场风格、高波动性、通胀尾部风险。AI对部分互联网领域（在线搜索、Robotaxi等）的影响、科技巨头面临监管环境、本轮软件板块复苏持续性、AI Agent的落地节奏、AI算力投入持续性&ROI测算、半导体硬件周期板块（企业IT硬件、模拟芯片等）复苏力度、存储芯片价格周期等料将成为美股市场2025年主要分歧&关注焦点。我们继续乐观看待未来12个月美股科技股的投资机会，并将软件SaaS视为板块top pick，同时建议关注互联网巨头、AI算力产业链、金融科技、半导体周期复苏等子领域投资机会，不断聚焦个股层面机会的挖掘。
▍市场共识：期望收益、市场风格、尾部风险、行业偏好。
基于近期和美股投资者的广泛交流，我们总结发现，对于2025年的美股科技股，市场在如下方面存在明显共识：
1）期望收益，温和的经济增长、宽松的监管环境、有利的产业周期等料将继续支持美股科技股上行，考虑到市场缺乏明显估值收缩理由，纳斯达克指数层面20%左右的年收益仍是相对合理的目标；
2）市场风格，考虑到美联储对抗通胀难言完全结束，叠加特朗普政策不确定性，市场料将继续维持高波动，经济预期向好、中小企业监管政策放松等料使得科技巨头、其他企业之间的业绩增速差在2025年显著收敛，有助于市场风格回归均衡；
3）尾部风险，相较于拥挤交易、关税等潜在风险，投资者更多将通胀回升视为首要的尾部风险；
4）行业偏好，投资者将软件板块视为top pick，亦关注互联网巨头、AI算力、半导体硬件周期板块复苏等领域投资机会。
▍市场分歧：AI影响、软件板块复苏持续性、AI算力投入持续性等。
通胀粘性、特朗普政府系列政策、欧洲经济疲软，以及GenAI推进节奏&对科技产业的影响路径等，均构成了2025年市场大多不确定性的来源，亦使得市场在行业和个股层面形成了诸多分歧：
互联网：AI对在线搜索&共享出行的影响、科技巨头监管环境等。1）2024年，市场对传统搜索、共享出行表现出极大担忧，考虑到技术、用户习惯等诸多不确定性，AI对上述领域的影响市场短期很难达成共识，诸多观点尚无法证实亦无法证伪，但我们预计将是渐进、缓慢的过程，因此也允许我们有足够的时间不断观察和思考，我们需持续关注：用户在线搜索行为变迁、自动驾驶算法进展等；2）市场预期特朗普政府政策会使得美国企业面临的行业监管压力明显降低（含科技巨头），对此我们保持谨慎，加强对科技巨头的监管在两党层面并无太多分歧，近期美国司法部针对谷歌的反垄断诉讼将是重要观察窗口。
软件SaaS：本轮复苏持续性、AI Agent推进节奏等。1）我们判断，自2024Q4美股软件板块需求开启复苏，此轮复苏较2023Q4的脉冲式反弹具有显著差异，背后具有更为坚实的基本面支撑，主要包括大选后美国宏观经济预期的改善、政策不确定性的消除、AI Agent导入加速、降息通道开启，以及疫情期间需求泡沫的自然出清等；2）微软copilot的平淡表现，叠加2B市场本身相对缓慢节奏，市场担心AI Agent是否会重蹈覆辙。考虑到过去一年来AI工程化努力的不断突破，强化学习带来的逻辑推理能力的显著改善，以及最近部分企业的产品进展，我们对于AI Agent保持更为乐观的态度。
半导体硬件：AI算力投入持续性、周期性板块复苏力度等。1）基于北美CSP CAPEX、微观供应链等信息观察，我们预计全球2025年AI算力投入仍将保持高速增长，但AI算法、算力供应链、下游应用在节奏、路径等层面均充满诸多不确定性。在不断的质疑和担忧中波动前行，看长做长，商用GPU+ASIC协力同行，料将是美股AI算力产业链2025年的最可能情形；2）考虑大选后经济预期的向好、降息通道的开启等，我们看好企业IT硬件（通用服务器、存储、网络设备、商用PC）、模拟芯片（汽车、工业）需求在2025年复苏的可能。我们预计当前的存储芯片价格下跌更可能是一次mid-cycle调整，而非周期性价格下跌的开始。同时考虑到英特尔foundry业务不确定性、半导体行业复苏疲软等，我们判断全球半导体设备销售额预期仍存在进一步下修的可能。
▍风险因素：
美国经济再通胀风险；全球地缘政治冲突、贸易关税、特朗普政府政策不确定性风险；全球经济超预期下行风险；科技行业监管持续收紧风险；AI技术进展不及预期风险；企业关键技术、人才流失风险等。
▍投资建议：
展望2025年，温和经济增长、宽松监管环境、有利产业周期等料将继续支持美股科技股上行，纳斯达克指数层面20%左右的年收益仍是相对合理的目标，市场风格有望更为均衡，但高波动性预计仍将延续。我们将软件SaaS视为未来12个月美股科技板块的top pick，同时建议关注互联网巨头、AI算力产业链、金融科技、半导体周期复苏等子领域投资机会，不断聚焦个股层面机会的挖掘。
