中信建投 | 化债政策落地

财富 2024-11-11 07:33 北京

重要提示

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策略 | 逢低布局三线索，备战跨年行情

金融工程及基金研究 | 中证A500相对沪深300在超配什么？

固收 | 化债政策落地，债市怎么看？

轻工纺服 | 拟扩大消费品以旧换新的品种和规模，更多消费品类有望受益

电新 | 欧盟船运领域脱碳引入刚性罚款机制，绿醇产业链需求几何？

传媒 | 游戏年末进入新品期，电影即将加速定档

房地产 | 10月房企经营数据点评：新房销售同比年内首度转正，行业止跌回稳初现

金属新材料 | 诸多不确定性落地，铝板块有望率先上行

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正文

逢低布局三线索，备战跨年行情

A股牛市特征显著，基本面修复虽尚需过程，但流动性和风险偏好支持市场活跃。虽面临美关税风险等未来不确定性，但国内近期内需基本面也呈现一些边际改善迹象，尤其资本市场情绪呈现较高热度，资金净流入，市场持续呈现牛市特征。

美国大选落地，关税影响可待特朗普正式上任后从容应对。美国关税具体落地时点节奏等因素仍存不确定性，有待观察与从容应对。理论上对美出口依赖较高，尤其是耐用品和劳动密集型产品的相关公司关税风险上升。同时，内需板块有望受益于未来财政进一步支持，而自主可控等主题方向逻辑上有演绎空间，行情持续性与国内具体政策支持跟进与产业进展情况相关。

人大财政新闻发布会率先明确化债额度，地产与两新两重等支持政策力度可期。化债减负有利地方政府重点发展经济支持民生，而债相关主体包括地方AMC、城农商行以及与地方开支关联较高的企业等有望直接受益，继续资产重估且经营实质改善，地方化债对营商环境也有显著提升作用。同时，预计未来较长阶段货币环境将以宽松为主。后续财政政策也依然值得期待，包括赤字率提升，支持房地产止跌回温、支持两新两重等。重点关注12月政治局会议和中央经济工作会议等重要会议。

逢低布局三线索，备战跨年行情，主动优化配置努力跑赢被动指数。在年底会议政策预期，复苏预期和流动性支持下，我们判断短期虽然可能有所波动，但最终大概率会出现跨年行情，重点把握三条线索：①化债政策推动金融、央国企、建筑、环保等相关板块的价值重估；②新质生产力（智能驾驶、低空经济等）与自主可控等弹性方向演绎；③政策支持下的景气上行预期行情，包括：新能源车、非银金融，军工、锂电储能海风、机械、国产医疗设备等。指数层面，我们预计本轮重估牛，A500指数将是一个重要指数，呈现震荡上行趋势，并逐步成为A股的新标杆，我们也将持续致力于构建A500指数增强策略，努力跑赢被动指数。

风险提示：内需支持政策效果低预期、股市抛压超预期、地缘政治风险、美股市场波动超预期等。

中证A500相对沪深300在超配什么？

核心观点：本周权益市场整体上涨，沪深300上涨5.5%，恒生科技上涨4.11%。行业方面，本周所有行业均上涨，计算机、军工、非银表现领先，银行、电力、煤炭等表现相对落后。本周TMT板块基金领先，近一周平均回报7.7%左右。本周基金仓位上升，仍维持在近1年偏低水平。风格来看，基金较多加仓大盘价值，行业加仓汽车等。本周基金发行热度处于近2年较高水平，类型以指数型为主。

中证A500持续吸金，沪深300资金流出。上市以后首批中证A500ETF资金净流入超过600亿元；其他宽基指数ETF中，沪深300ETF资金净流出最多，高达286亿元左右；中证1000、中证500也有超过100亿元的资金净流出。与沪深300相比，投资中证A500将更多投资于以科技、医药、高端制造为代表的新质生产力，在中大盘、偏高估值、偏高成长的个股中提升暴露；减少了对于非银金融、银行、食品饮料等行业超大盘白马股的投资。

风险提示：本报告仅作为投资参考，基金过往业绩并不预示其未来表现，亦不构成投资收益的保证或投资建议。部分材料整理自公开新闻报导，信息可能存在不准确的问题。文中数据统计来自于第三方数据库，不同数据库的更新时效不同，数据的完备性与提取时间具有一定关联，数据可能存在不准确的问题。基金仓位测算结果主要基于模型计算，因此对市场及相关交易做了一些合理假设，但这样可能会导致基于模型所得出的结论并不能完全准确地刻画实际情况，可能会与真实的情况出现偏差。而且数据源通常存在极少量的缺失值，会弱微增加模型的统计偏误，历史数据的区间选择也会对结果产生一定的影响。

化债政策落地，债市怎么看？

11月8日，十四届全国人大常委会第十二次会议表决通过《全国人民代表大会常务委员会关于批准〈国务院关于提请审议增加地方政府债务限额置换存量隐性债务的议案〉的决议》。

本次发布会提及增加10万亿元地方化债资源，符合预期。此外虽未公布其他政策，但发布会积极引导市场预期，市场对后续看法乐观。债市方面，利空暂时出尽，短期内额外政策出台偏缓，债市环境较有利，预计收益率震荡小幅下行。不过后续临近年底重要会议，目前仍在政策窗口期，且部分经济指标改善，利率无大幅下行基础。城投方面，在化债资源有提升有计划有落实下，2028年前到期城投债几乎无兑付风险，市场更关注2028年后情况。结合经济周期规律与化债资源空间看，中短期看要求地方自行化债并不现实，中长期看严格抑制新增隐债及促进平台转型可能是工作重点，预计2028年后或将延续目前“一揽子化债”思路，不会重启地方自行偿债，中期内城投风险仍较低。

风险提示：超预期违约事件；政策不确定性；理财净值化对市场扰动加大。

拟扩大消费品以旧换新的品种和规模，更多消费品类有望受益

11月8日，全国人大常委会召开新闻发布会，财政部部长蓝佛安表示将结合明年经济社会发展目标，实施更加给力的财政政策，加大力度支持大规模设备更新，扩大消费品以旧换新的品种和规模。当前消费品以旧换新政策重点支持汽车、家电、电动自行车、家装厨卫、适老化产品、智能家居等领域，部分地区以旧换新补贴亦覆盖家纺等品类。基于蓝部长明确提及未来拟“扩大消费品以旧换新的品种和规模”，我们认为明年或有更多的消费品类纳入补贴，迎来基本面改善。

风险提示：原材料价格波动风险；行业竞争加剧；消费需求不达预期。

欧盟船运领域脱碳引入刚性罚款机制，绿醇产业链需求几何？

政策背景：欧盟以EU ETS/Fuel EU Maritime为指引，2024年开始收取罚款

1）欧盟航运层面：2024年开始EU ETS开始对欧盟地区的船运碳排放收取罚款，2025年Fuel EU Maritime执行，并提出明确的减碳目标，即以2020年碳排的基准线，分别于2025/2030/2035/2040/2045/2050年将船运业碳排放降低2%/6%/14.5%/31%/62%/80%。

2）国际航运层面：IMO提出到2030年，零/近零温室气体排放技术、燃料和/或能源使用占比至少达到5%，并力争达到10%；到2040/2050年降低70%（力争降低80%）/100% 。预计2027年会有IMO基于市场机制的中期措施出台，届时碳排放的刚性罚款机制有望从欧盟地区扩散至国际船运。

欧盟当前现状：2024年开始企业若不进行减碳则会面临罚款

1）欧盟整体层面：以2023年碳排和油耗测算，2024年开始欧盟船运公司将面临的罚款预计约为19.5亿欧元，长期可能递增至435.5亿欧元；极端情况下，若连续不达标罚款可能递增至1524.2亿欧元。

2）对企业利润影响：对企业的净利润影响预计短期1-2pct，长期影响10pct+。

欧盟船运领域脱碳进程判断：2030-2035年成为转折点

1）经济性:2030-2035年或将成为绿色甲醇较传统燃料具备经济性的转折点。基于FUEL EU Maritime/EU ETS的罚款体系，短期传统燃料较绿醇仍存在35-37%的成本优势，2030-2035开始绿醇综合成本优势较传统燃料开始显现并逐年拉大。长期来看，LNG和传统重油综合成本远高于绿醇。

2）绿醇渗透率判断：以欧盟地区达成FUEL EU Martime碳排目标为假设，未来船运领域的能源结构将发生巨大变化，绿醇长期占比有望提升至66.3%。

3）空间测算：①欧盟地区：2030年甲醇渗透率5.5%可规避罚款，届时绿醇需求预计545万吨，对应2025-2030年设备投资总额/运营市场总额约为150亿元/220亿元；长期来看，预计到2050年，设备每年新增投资额116亿元，绿醇运营市场将达到2614亿元。②国际航运：考虑全球船运油耗约2.3亿吨/年（欧盟约0.4亿吨/年，占全球约17%），IMO规则发布将会推动船运脱碳的刚性罚款拓展至国际船运，全球若达到2030年5.5%的甲醇渗透率的保守目标，绿醇需求将扩大至3150万吨,对应设备/运营规模是欧盟地区的5-6倍。

建议关注：围绕绿色甲醇产业链，短期看好行业周期启动，设备端投资前置，看好绿色甲醇设备投资中价值分配占优的气化炉环节，且国内设备成本优势推动下具备出海动力；长期来看，绿醇的商务报价预计对应运营端有15-20%的毛利，且长期运营端空间将超过设备端。

风险提示：需求方面风险；供给方面风险；政策方面风险；国际形势方面风险；市场方面风险；技术方面风险。

游戏年末进入新品期，电影即将加速定档

AI：智谱清影升级1.5版本，后续提示关注三大主线。

本周智谱清影升级1.5版本，支持生成10秒、任意宽高比例的视频，且自带音效。目前使用智谱旗下模型家族，可以从0-1生成影视级短片。后续关注三大主线：

主线一：AI Agent元年。近期微软、谷歌、OpenAI均发布AI Agent新进展。12月苹果Siri集成ChatGPT，支持跨应用执行任务，未来硬件厂商有望把握应用端流量入口。

主线二：AI视频迭代。年内Kimi、阶跃星辰有望发布视频模型，25年看Meta、Snapchat等海外应用率先集成AI视频功能。

主线三：模型能力跃升。看海外，12月OpenAI Orion模型、明年初Llama4有望发布；看国内，年内Minimax发布对标GPT-4o的模型，1H25对标o1的国产模型发布。

游戏：年底进入新一轮新品期，海外小游戏变现生态打开

进入年末游戏进入新一轮新品期：值得期待的游戏包括腾讯《宝可梦大作战》（畅销第10），网易《漫威争锋》（12月6日），完美世界《诛仙世界》（12月19日）、神州泰岳《代号DL》、吉比特代理《异象回声》，以及叠纸游戏《无限暖暖》。看好完美《诛仙世界》，以及网易《漫威争锋》，该游戏由漫威正版IP授权，PVP团队射击游戏，还原漫威故事情节。

海外小游戏变现生态打开，看好国内公司出海：近期Meta旗下小游戏平台Instant Games开通了iOS内购支持，海外小游戏变现生态的打开，有助于国内本土游戏厂商的出海机会，小游戏核心能力是买量，国内公司更擅长的流量能帮助更好的玩家触达。

电影：关注贺岁、春节定档进展，持续推荐

25年春节定档节奏开启。本周《封神第二部》定档明年大年初一，由阿里影业主发+主投，此外《熊出没》同样已定档大年初一。春节定档有望加速，关注博纳影业主投《蛟龙行动》、万达电影主投《唐探1900》、光线传媒主投《哪吒2》、中国电影主投《射雕英雄传：侠之大者》等定档进展。

看好明年供给回暖。看国产片，重磅主投主控影视作品储备丰富。看进口片，明年好莱坞电影预计将走出工会活动影响，既有系列化电影，例如《美国队长》《碟中谍》《阿凡达》，又有热门IP重启，例如《新刀锋战士》《超人》《神奇四侠：第一部》等。

消费券发放有望继续刺激观影需求释放。全国各省陆续发放电影消费券，合计金额超3亿元，据我们测算，有望带动约10亿元票房。

IP：看国内，IP线下消费高景气，今年以来泡泡玛特Labubu搪胶、小马宝莉卡牌、谷子门店、上海Jellycat快闪店热度高。看出海，卡游将面向日韩、东南亚等地区发售小马宝莉卡牌，集卡社、闪魂、阅文等公司也将开启卡牌出海。

出版：关注所得税减免政策变化。未来建议关注1）所得税减免政策变化；2）从近期增量政策看，居民部门降杠杆有望刺激消费回暖，同时地方政府降杠杆后，也将在地方消费刺激方面更加灵活，建议继续关注在C端消费布局积极的出版公司。

风险提示：版权保护力度不及预期，知识产权未划分明确的风险，IP影响力下降风险，与IP或明星合作中断的风险，大众审美取向发生转变的风险，竞争加剧的风险，用户付费意愿低的风险，消费习惯难以改变的风险，关联公司公司治理风险，内容上线表现不及预期的风险，生成式AI技术发展不及预期的风险，产品研发难度大的风险，产品上线延期的风险，营销买量成本上升风险，人才流失的风险，人力成本上升的风险，政策监管的风险，商业化能力不及预期的风险。

10月房企经营数据点评：新房销售同比年内首度转正，行业止跌回稳初现

百强房企10月销售额同比增长4.9%，为2023年6月以来首次转正。10月单月百强房企全口径销售金额4654亿元，同比增长4.9%。主流房企中共28家实现销售同比正增长，较上月增加13家，共14家实现环比正增长，较上月增加12家。

10月300城土拍供应同比降幅收窄，成交降幅走阔，溢价率平稳，百强房企拿地同比下降近四成。10月全国300城宅地总供应10783万平，同比下降18.1%，降幅收窄5.8个百分点；总成交6928万平，同比下降16.7%，降幅走阔19.6个百分点；平均溢价率3.8%，较9月持平。10月百强房企新增土地货值1828.2亿元，同比下降39.4%，降幅收窄3.5个百分点。

重点城市10月新房成交同比转正，二手成交同比提升24.9%，其中一线表现更佳。10月52个重点城市新房共成交1163.6万平，同比增长5.0%，亦为2023年6月以来首度转正；其中一线、二线、三四线成交量的同比变动分别为+28.8%，-18.9%和、+44.0%；14个重点城市二手房本月成交736.4万平，同比提升24.9%；其中一线、二线、三四线成交量的同比变动分别为+72.9%，+13.3%、+8.1%。

增量政策持续发力，市场止跌回稳初现。10月多部委在新闻发布会中宣布增量政策。11月财政部表示未来五年我国将直接增加地方化债资源10万亿元，同时将推动房地产税收政策及专项债收储的加速落地。效果来看，地产市场成交明显回暖。展望后市，政策利好下高能级城市市场有望率先回稳，看好重点布局于高能级城市的房企及其物管公司。同时建议关注部分地方城投及化债的相关地产公司，有望在本轮财政逆周期调节中受益。

风险提示：房地产行业的风险主要在于销售、结转不及预期及房企减值超预期。

诸多不确定性落地，铝板块有望率先上行

核心观点：本周美国大选、美联储议息会议及国内财政刺激、地方政府债务置换具体方案相继落地。与特朗普当选相伴而来的激进的关税预期一度压制大宗商品投资热度，但美联储降息及国内公布的财政刺激方案令市场满意，宏观环境中性乐观。产业方面，氧化铝价格继续刷新价格高点，已有2家电解铝企业因成本高企而进行检修，加剧电解铝紧张的供需格局。此外，中长期电解铝供应失去弹性，而消费仍旧保持增长，电解铝看涨逻辑顺畅。长期看涨基础牢固，短期有驱动，铝板块有望率先发起进攻。

高成本电解铝已现小规模减产，促成铝板块率先发起涨势

（1）氧化铝价格高企，高成本电解铝产能已现小规模减产。11月8日氧化铝现货出现5500元/吨的成交，以该水平测算，电解铝行业自备电与网电平均完税成本分别为20000和20700元/吨，根据SMM测算，电解铝行业完全成本超过21000元/吨的产能占比或超过1/4。高成本区域的完全成本更是高达22000元/吨之上，现金流成本约20800元/吨，并面临氧化铝短缺的风险。因此，先后出现了河南洛阳大型电解铝厂检修损失7.5万吨产能，广西A电解铝厂7.5万吨产能减产50%，另有B厂10万吨检修提上日程。减产加剧原本就紧张的电解铝供需格局，本周电解铝社会库存下降3.4万吨至56.2万吨，将至历年同期的最低位。

（2）供应接近达峰，产量失去弹性，消费增长持续超预期，电解铝长期看涨逻辑顺畅。今年电解铝实现了供需双双高增的景气局面，国内产量增量约3.7%，消费增长5%，显著超过年初市场一致预期的2~3%，主要得益于特变高压、新能源车、家电等耐用品显著高增，帮助国内在电解铝净进口超过200万吨的背景下仍旧维持去库，呈现缺口状态。明年全球电解铝供应增速下滑至1.6%，需求增速尽管也略有下滑但仍能保持在2.1%之上，供需缺口进一步扩大，进而推动铝价上一台阶。此外，明年氧化铝价格有望在供应增加的推动下向下回归正常，这意味着电解铝成本下降，叠加铝价走高，电解铝的利润将同比走扩。建议重视布局铝板块的长期投资机会。

风险提示：全球经济大幅度衰退，消费断崖式萎缩；美国通胀失控，美联储货币收紧超预期，强势美元压制权益资产价格；国内新能源板块消费增速不及预期，地产板块继续消费持续低迷。

报告来源

证券研究报告名称：《逢低布局三线索，备战跨年行情》

对外发布时间：2024年11月10日

报告发布机构：中信建投证券股份有限公司

本报告分析师：

陈果 SAC 编号：S1440521120006

夏凡捷 SAC 编号：S1440521120005

证券研究报告名称：《中证A500相对沪深300在超配什么？——基金动态报告20241108》

对外发布时间：2024年11月10日

报告发布机构：中信建投证券股份有限公司

本报告分析师：

姚紫薇 SAC 编号:S1440524040001

孙诗雨 SAC 编号:S1440524060007

证券研究报告名称：《化债政策落地，债市怎么看？》

对外发布时间：2024年11月10日

报告发布机构：中信建投证券股份有限公司

本报告分析师：

曾羽 SAC编号：S1440512070011

谢一飞 SAC编号：S1440523070009

证券研究报告名称：《24W45：拟扩大消费品以旧换新的品种和规模，更多消费品类有望受益》

对外发布时间：2024年11月10日

报告发布机构：中信建投证券股份有限公司

本报告分析师：

叶乐 SAC编号：S1440519030001

SFC编号：BOT812

黄杨璐 SAC编号：S1440521100001

张舒怡 SAC编号：S1440523070004

证券研究报告名称：《每周观察：欧盟船运领域脱碳引入刚性罚款机制，绿醇产业链需求几何？》

对外发布时间：2024年11月10日

报告发布机构：中信建投证券股份有限公司

本报告分析师：

朱玥 SAC 编号:S1440521100008

SFC 编号:BTM546

屈文敏 SAC 编号:S1440524050004

证券研究报告名称：《传媒周观点：游戏年末进入新品期，电影即将加速定档》

对外发布时间：2024年11月10日

报告发布机构：中信建投证券股份有限公司

本报告分析师：

杨艾莉 SAC 编号：S1440519060002

SFC 编号：BQI330

杨晓玮 SAC 编号：S1440523110001

蔡佳成 SAC 编号：S1440524080008

证券研究报告名称：《10月房企经营数据点评：新房销售同比年内首度转正，行业止跌回稳初现》

对外发布时间：2024年11月9日

报告发布机构：中信建投证券股份有限公司

本报告分析师：

竺劲 SAC 编号:S1440519120002

SFC 编号:BPU491

黄啸天 SAC 编号:S1440520070013

证券研究报告名称：《诸多不确定性落地，铝板块有望率先上行》

对外发布时间：2024年11月10日

报告发布机构：中信建投证券股份有限公司

本报告分析师：

王介超 SAC 编号:S1440521110005

覃静 SAC 编号:S1440524080002

邵三才 SAC 编号:S1440524070004

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